核心观点：
　　卷螺差，即热卷轧板和螺纹钢的价格差，由于二者价格走势存在较高的相关性且对应期货具有较好的流动性，因此卷螺差套利也是商品期货跨品种套利常被关注的策略。
　　跨品种套利，既可以从统计规律出发进行量化分析，也可以从商品的基本面出发进行主观分析。量化分析根据历史数据总结得出品种间价差的经验区间、季节效应等统计规律，一般以捕捉价差回归的机会为主；而基本面分析根据商品间存在的上下游关系、替代关系、互补关系等，捕捉基本面信息发生较大变化时出现的机会。
　　卷螺差的波动规律
　　现货卷螺差：从2013年至2023年的现货卷螺差价格范围来看，现货价差波动范围为-700至660，主要集中在[-150,400]的区域里，占比接近80%。从现货卷螺差历史的平均走势来看，一年存在两个周期，扩张和收缩的持续时间大致为2-4个月。
　　期货卷螺差：从期货主力合约的卷螺差价格范围来看，期货价差波动范围为-390至523，主要集中在[-100,300]的区域里，占比超过80%。相比于现货卷螺差，主力合约期货卷螺差的波动范围要更小，连续合约期货卷螺差的波动范围要更大。
　　基于统计规律的套利机会分析：从季节性的视角来进行套利，可挖掘的套利次数相对较少，年内可挖掘的机会一般不超过4次。从统计分布角度出发，当卷螺差低于-50时是做多该价差的较好时机，该情况出现概率低于10%；当卷螺差高于300时，可以尝试做空价差，该情况出现的概率在5%-10%之间。可以在卷螺差恢复至历史中位值附近时止盈，同时，在合约到期前主力合约更换后止损或者止盈，以防更极端的尾部风险发生。
　　从基本面角度出发进行卷螺差的分析，存在指标频率低、公布滞后、难以量化等问题，适合作为从统计规律角度进行套利分析的交叉验证。
　　风险提示
　　模型根据历史数据总结，未来可能存在失效的风险。
　　

研究报告全文：金融金融工程专题报告跨品种套利策略3卷螺差的波动规律工衍生品专题报告程分析师祝涛SACNOS11505160600022023年9月28日研证券分析师核心观点究祝涛022-28451653卷螺差即热卷轧板和螺纹钢的价格差由于二者价格走势存在较高的相关zhutaobhzqcom性且对应期货具有较好的流动性因此卷螺差套利也是商品期货跨品种套利常被关注的策略跨品种套利既可以从统计规律出发进行量化分析也可以从商品的基本面出发进行主观分析量化分析根据历史数据总结得出品种间价差的经验区证间季节效应等统计规律一般以捕捉价差回归的机会为主而基本面分析根据商品间存在的上下游关系替代关系互补关系等捕捉基本面信息发券生较大变化时出现的机会研卷螺差的波动规律现货卷螺差从2013年至2023年的现货卷螺差价格范围来看现货价差究波动范围为-700至660主要集中在-150400的区域里占比接近80从现货卷螺差历史的平均走势来看一年存在两个周期扩张和收缩的持续报时间大致为2-4个月告期货卷螺差从期货主力合约的卷螺差价格范围来看期货价差波动范围为-390至523主要集中在-100300的区域里占比超过80相比于现货卷螺差主力合约期货卷螺差的波动范围要更小连续合约期货卷螺差的波动范围要更大基于统计规律的套利机会分析从季节性的视角来进行套利可挖掘的套利次数相对较少年内可挖掘的机会一般不超过4次从统计分布角度出发当卷螺差低于-50时是做多该价差的较好时机该情况出现概率低于10金当卷螺差高于300时可以尝试做空价差该情况出现的概率在5-10之间可以在卷螺差恢复至历史中位值附近时止盈同时在合约到期前主力融合约更换后止损或者止盈以防更极端的尾部风险发生从基本面角度出发进行卷螺差的分析存在指标频率低公布滞后难以量工化等问题适合作为从统计规律角度进行套利分析的交叉验证程风险提示模型根据历史数据总结未来可能存在失效的风险专题报告请务必阅读正文之后的声明渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格1of20金融工程专题报告目录1引言52卷螺差的统计规律521现货卷螺差522期货卷螺差823基于统计规律的套利机会分析103卷螺差的基本面规律1331生产成本角度1332供求关系角度1433市场情绪角度174风险提示18请务必阅读正文之后的声明2of20金融工程专题报告图目录图1现货卷螺差元吨6图2现货卷螺差分布图元吨6图3现货卷螺差的历史平均走势元吨8图4期货卷螺差连续合约元吨9图5期货卷螺差主力合约元吨9图6期货卷螺差分布图连续合约元吨9图7期货卷螺差分布图主力合约元吨9图8各期限合约价差元吨10图9热卷不同期限合约的成交量手11图10螺纹钢不同期限合约的成交量手11图1101合约卷螺差走势元吨12图1201合约卷螺差历史分布元吨12图1305合约卷螺差走势元吨12图1405合约卷螺差历史分布元吨12图1510合约卷螺差走势元吨12图1610合约卷螺差历史分布元吨12图17热卷与螺纹钢成本及差值元吨14图18卷螺差与二者成本差值的对比元吨14图19热卷与螺纹钢毛利及差值元吨15图20卷螺差与二者毛利差值的对比元吨15图21热卷与螺纹钢产量差与现货卷螺差对比16图22热卷和螺纹钢库存情况与现货卷螺差对比16图23热卷和螺纹钢库存增速差与现货卷螺差对比17图24热卷和螺纹钢主力连续合约基差率与期货卷螺差对比17图25热卷和螺纹钢主力连续合约基差率差值与期货卷螺差对比18请务必阅读正文之后的声明3of20金融工程专题报告表目录表1现货卷螺差的历史分位值元吨6表2期货与现货卷螺差的历史分位值对比元吨9表3不同期限合约卷螺差的历史分位值对比元吨13请务必阅读正文之后的声明4of20金融工程专题报告1引言卷螺差即热卷轧板和螺纹钢的价格差由于二者价格走势存在较高的相关性且对应期货具有较好的流动性因此卷螺差套利也是商品期货跨品种套利常被关注的策略螺纹钢是热轧带肋钢筋的俗称是由小型轧机生产的表面带肋的钢筋主要用于房屋桥梁道路等土建工程建设大到高速公路铁路桥梁涵洞隧道防洪水坝等公用设施小到房屋建筑的基础梁柱墙板螺纹钢都是不可或缺的结构材料热轧卷板是以板坯为原料经加热炉加热或均热炉均热后由粗轧机组及精轧机组轧制成的带钢主要应用于冷轧基板船舶汽车桥梁建筑机械输油管线压力容器等制造行业跨品种套利既可以从统计规律出发进行量化分析也可以从商品的基本面出发进行主观分析量化分析根据历史数据总结得出品种间价差的经验区间季节效应等统计规律一般以捕捉价差回归的机会为主而基本面分析根据商品间存在的上下游关系替代关系互补关系等捕捉基本面信息发生较大变化时出现的机会2卷螺差的统计规律分析卷螺差的波动规律可以从现货和期货两个角度出发21现货卷螺差热卷选取上海材质Q235B厚度475mm宽1500mm规格的现货价格螺纹钢选取上海材质HRB400E长9m直径20mm的现货价格二者差值作为现货卷螺差的数值从2013年至2023年的现货卷螺差价格范围来看现货价差波动范围为-700至660下边界极值区域出现在2017年12月以及2018年11月上边界极值区域出现在2016年12月至2017年1月以及2021年5月至7月从现货卷螺差的历史分布来看主要集中在-150400的区域里占比接近80请务必阅读正文之后的声明5of20金融工程专题报告图1现货卷螺差元吨资料来源ifind渤海证券研究所图2现货卷螺差分布图元吨资料来源ifind渤海证券研究所表1现货卷螺差的历史分位值元吨分位值卷螺差0-70010-17020-90300407050130请务必阅读正文之后的声明6of20金融工程专题报告60170702108030090400100660资料来源ifind渤海证券研究所季节效应卷螺差历史上存在较为明显的季节效应主要是由于二者的下游行业的需求上存在季节性的错位螺纹钢的下游主要是房地产和基建其中房地产占比较高金三银四和金九银十是房地产主要施工季节对螺纹钢的需求较高但此规律可能会受到一些突发事件以及地产政策的影响热卷的下游主要是汽车机械家电等制造行业其中汽车占比较高下半年是热卷下游的生产旺季尤其是四季度从现货卷螺差历史的平均走势来看11月至次年1月有一个明显上升的过程此时汽车产销量走高热卷需求依然强劲而螺纹钢需求减弱高点出现在1月此时热卷旺季兑现螺纹完成冬储钢厂和贸易商挺价意愿较强5月至6月卷螺差平均也有小幅的上行这与梅雨季节对建筑用钢螺纹钢的影响较大有关现货卷螺差平均走势一年存在两个周期扩张和收缩的持续时间大致为2-4个月不过对应到每一年也有例外比如在2015年9月至2017年1月长达一年多的时间内基本均处于扩张阶段请务必阅读正文之后的声明7of20金融工程专题报告图3现货卷螺差的历史平均走势元吨资料来源ifind渤海证券研究所22期货卷螺差分别选择热卷和螺纹钢期货的连续合约和主力合约计算期货卷螺差从期货主力合约的卷螺差价格范围来看期货价差波动范围为-390至523下边界极值区域出现在2018年10月至11月上边界极值区域出现在2016年11月至2017年1月以及2021年3月至5月其历史分布主要集中在-100300的区域里占比超过80但期货连续合约的卷螺差价格范围要大得多波动范围为-940至1010历史分布主要集中在-200400的区间内占比接近80相比于现货卷螺差主力合约期货卷螺差的波动范围要更小连续合约期货卷螺差的波动范围要更大请务必阅读正文之后的声明8of20金融工程专题报告图4期货卷螺差连续合约元吨图5期货卷螺差主力合约元吨资料来源ifind渤海证券研究所图6期货卷螺差分布图连续合约元吨图7期货卷螺差分布图主力合约元吨资料来源ifind渤海证券研究所表2期货与现货卷螺差的历史分位值对比元吨分位值连续合约卷螺差主力合约卷螺差现货卷螺差0-940-390-70010-185-80-17020-80-3-9030-4260406062705011895130601821151707025915321080321214300904443004001001010523660资料来源ifind渤海证券研究所请务必阅读正文之后的声明9of20金融工程专题报告从010510三个合约单独来看时常会有超出-200400范围的极端波动其中05合约发生频率最高共7次但绝大多数发生在临近到期前仅有2016年12月-2017年1月一次不是发生在到期前一个月内01合约极端波动发生频率次之共5次不过有三次不是发生在到期前一个月内10合约极端波动发生频率较低共3次有两次不是发生在到期前一个月内图8各期限合约价差元吨资料来源ifind渤海证券研究所23基于统计规律的套利机会分析合约到期前尤其是主力合约更换后常有极端波动出现从0105和10三个合约的成交量来看一般11月01合约逐渐向05合约移仓3月05合约逐渐向10合约移仓8月10合约逐渐向01合约移仓请务必阅读正文之后的声明10of20金融工程专题报告图9热卷不同期限合约的成交量手图10螺纹钢不同期限合约的成交量手资料来源ifind渤海证券研究所从季节性波动角度出发对于01合约而言在5-6月卷螺差处于较低区域时可以尝试做多卷螺差100以下具备较高的安全边际在7-8月卷螺差处于较高区域时可以尝试做空卷螺差200以上具备较高的安全边际对于05合约而言在11-12月卷螺差处于较低区域时可以尝试做多卷螺差100以下具备较高的安全边际在1-2月卷螺差处于较高区域时可以尝试做空卷螺差200以上具备较高的安全边际对于10合约而言在5-6月卷螺差处于较低区域时可以尝试做多卷螺差0以下具备较高的安全边际在1-2月卷螺差处于较高区域时可以尝试做空卷螺差200以上具备较高的安全边际不过从季节性的视角来进行套利可挖掘的套利次数相对较少年内可挖掘的机会一般不超过4次请务必阅读正文之后的声明11of20金融工程专题报告图1101合约卷螺差走势元吨图1201合约卷螺差历史分布元吨资料来源ifind渤海证券研究所图1305合约卷螺差走势元吨图1405合约卷螺差历史分布元吨资料来源ifind渤海证券研究所图1510合约卷螺差走势元吨图1610合约卷螺差历史分布元吨资料来源ifind渤海证券研究所请务必阅读正文之后的声明12of20金融工程专题报告从统计分布角度出发根据热卷与螺纹钢合约价差的历史数据分别将0105及10合约价差数据到期月份以及到期前一月的数据剔除根据各合约价差的历史分布从均值回归的角度来看当卷螺差低于-50时是做多该价差的较好时机该情况出现概率低于10当卷螺差高于300时可以尝试做空价差该情况出现的概率在5-10之间可以在卷螺差恢复至历史中位值附近时止盈同时在合约到期前主力合约更换后止损或者止盈以防更极端的尾部风险发生表3不同期限合约卷螺差的历史分位值对比元吨分位值01合约卷螺差05合约卷螺差10合约卷螺差0-390-161-2125-86-68-10710-34-22-644074646645857577509487905510610098601161121089026026626495316309341100515448590资料来源ifind渤海证券研究所3卷螺差的基本面规律影响卷螺差价格变化的基本面因素主要有三个一是生产成本二是供求关系三是市场情绪31生产成本角度由于热卷和螺纹钢的工艺流程不同二者的成本也存在差异一般而言由于热卷生产线相比螺纹钢具有投入大轧制成本高及设备维护费高的特点热卷的成本要高于螺纹钢从热卷和螺纹钢的历史成本对比来看2018年下半年之前二者的成本差值在150200的区间里之后成本差值主要在50150的区间里这主要是由于螺纹请务必阅读正文之后的声明13of20金融工程专题报告钢限制穿水工艺后执行新国标添加了钒合金后螺纹钢成本抬升导致二者成本价差收窄不过无论是现货卷螺差还是期货卷螺差都要比二者成本差的波动范围要大的多图17热卷与螺纹钢成本及差值元吨资料来源ifind渤海证券研究所图18卷螺差与二者成本差值的对比元吨资料来源ifind渤海证券研究所32供求关系角度影响供求关系的因素包括产销量库存产业政策等热卷与螺纹钢的产量相对变化与其利润情况息息相关钢厂可以根据热卷和螺纹请务必阅读正文之后的声明14of20金融工程专题报告钢的利润情况来调节相应的产量当热卷利润较高而螺纹钢利润接近甚至低于0的时候钢厂会倾向于将产量由螺纹钢向热卷倾斜导致卷螺差回落比如2021年6月而当螺纹钢利润较高而热卷利润接近甚至低于0的时候钢厂更倾向于生产更多的螺纹钢减少热卷的产量导致卷螺差提升如2017年4月2019年6月图19热卷与螺纹钢毛利及差值元吨资料来源ifind渤海证券研究所图20卷螺差与二者毛利差值的对比元吨资料来源ifind渤海证券研究所热卷与螺纹钢产量差与现货卷螺差对比来看当产量差较高的时候卷螺差倾向于下降而当产量差较低的时候卷螺差倾向于上升周度产量差与卷螺差变化值的相关系数为-015而从产量差变化值的角度来看其与卷螺差的变动方向基本一致但稍滞后于卷请务必阅读正文之后的声明15of20金融工程专题报告螺差的变化图21热卷与螺纹钢产量差与现货卷螺差对比资料来源ifind渤海证券研究所热卷和螺纹钢需求的季节性差异会反应在库存变化差异上二者的库存变化上也存在一定的季节性我们计算热卷和螺纹钢的库存增速差来衡量库存变化的差异性负的极值主要出现在1-2月此时螺纹钢的补库速度要高于热卷对应着卷螺差由升转降的时期正的极值主要出现在4-5月以及10-11月此时螺纹钢的去库速度要高于热卷对应着卷螺差由降转升的时期图22热卷和螺纹钢库存情况与现货卷螺差对比资料来源ifind渤海证券研究所请务必阅读正文之后的声明16of20金融工程专题报告图23热卷和螺纹钢库存增速差与现货卷螺差对比资料来源ifind渤海证券研究所33市场情绪角度商品基本面出现剧烈变化的时候市场情绪也可能产生较大变化并导致价格非理性上涨或下跌反映在期货上就是基差的变化由于基差到期前会回归因此热卷和螺纹钢基差率的差值也为卷螺差套利提供了一定的安全边际或者代价比如热卷基差率远高于螺纹钢的情况下此时做空卷螺差存在一定的安全边际而要做多卷螺差的话相当于会付出额外的代价图24热卷和螺纹钢主力连续合约基差率与期货卷螺差对比资料来源ifind渤海证券研究所请务必阅读正文之后的声明17of20金融工程专题报告从热卷和螺纹钢主力连续合约基差率差值与期货卷螺差的对比来看当基差率差值远大于0的时候适合做空卷螺差而当基差率差值远小于0的时候适合做多卷螺差图25热卷和螺纹钢主力连续合约基差率差值与期货卷螺差对比资料来源ifind渤海证券研究所总体而言从基本面角度出发进行卷螺差的分析存在指标频率低公布滞后难以量化等问题适合作为从统计规律角度进行套利分析的交叉验证4风险提示模型根据历史数据总结未来可能存在失效的风险请务必阅读正文之后的声明18of20金融工程专题报告分析师声明本报告署名分析师在此声明我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师以勤勉尽责的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的数据和信息独立客观地出具本报告本报告所表述的任何观点均精准地如实地反映研究人员的个人观点结论不受任何第三方的授意或影响我们所获取报酬的任何部分无论是在过去现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接的联系免责声明本报告由渤海证券股份有限公司以下简称本公司制作仅供本公司的客户使用发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接收者收到本报告而视其为本公司客户本报告仅在相关法律许可的情况下发送并仅为提供信息而发送不构成任何广告本报告的信息来源于已公开的资料本公司对该等信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证不保证该信息未经任何更新本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后表现的依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改在任何情况下本报告内容的全部或部分均不构成对任何人的投资建议本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议在任何情况下本公司本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关在任何情况下本公司本公司员工或者关联机构不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的担保投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失书面或口头承诺均为无效本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域部门或关联机构之间的信息流动因此投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其所属关联机构可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的情况下本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前如有需要投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策本报告版权为本公司所有未经本公司事先书面许可任何机构和或个人不得以任何形式刊载转发翻版复制发布或引用本报告全部或部分内容亦不得从未经本公司书面授权的任何机构个人或其运营的媒体平台接收翻版复制或引用本报告全部或部分内容如征得本公司同意进行引用刊载或转发的需在允许的范围内使用并注明出处为渤海证券股份有限公司且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改若本公司以外的其他机构以下简称该机构发送本报告则由该机构独自为此发送行为负责通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议本公司本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任请务必阅读正文之后的声明19of20金融工程专题报告投资评级说明项目名称投资评级评级说明买入未来6个月内相对沪深300指数涨幅超过20增持未来6个月内相对沪深300指数涨幅介于1020之间公司评级标准中性未来6个月内相对沪深300指数涨幅介于-1010之间减持未来6个月内相对沪深300指数跌幅超过10看好未来12个月内相对于沪深300指数涨幅超过10行业评级标准中性未来12个月内相对于沪深300指数涨幅介于-10-10之间看淡未来12个月内相对于沪深300指数跌幅超过10渤海证券研究所机构销售团队高级销售经理朱艳君高级销售经理王文君座机862228451995座机861068104637手机13502040941手机18611705783邮箱zhuyanjunbhzqcom邮箱wangwjbhzqcom天津北京天津市南开区水上公园东路宁汇大厦A座写字楼北京市西城区西直门外大街甲143号凯旋大厦A座2层邮政编码300381邮政编码100086电话862228451888电话861068104192传真862228451615传真861068104192渤海证券股份有限公司网址wwwewwwcomcn请务必阅读正文之后的声明20of20