客观而言，当前市场处于政策定价量变-质变的过程中，大方向比较明确，没有什么能够阻挡，最后一跌-市场底-走出反弹的过程存在波折。在这个过程中，“最后一跌”的关键交易特征是对利多因素极度钝化而对利空因素极度敏感，高股息策略明显占优；当市场核心矛盾缓解，市场底逐渐形成的过程中虽然对利多因素依然钝化，但同时也对利空因素开始钝化；而后续步入反转或反弹行情，市场将开始对利多因素愈发敏感，同时对利空因素显得极度钝化，低位弹性板块明显占优。
　　此前，我们的观点是：政策底已经清晰，市场底还需要时间确认，最后一跌过程中高股息策略占优。而在经历9月上半旬经济数据披露、房地产基本面以及汇率层面考验后，值得高度重视的一个好消息是：初步明确当前市场已经对利空因素逐渐钝化，这是市场底逐渐清晰，反弹即将到来的重大交易特征。“爱在深秋”，我们认为A股大概率在四季度市场迎来一轮反弹，在当前的位置上向市场传递更多积极的信号，十一前后将迎来转机。
　　结构上，2023年鲜明提出大盘价值（核心资产投资和高股息）+小盘成长（产业主题投资和TMT）双主线占优，四季度更倾向于在成长和价值之间反复，成长更占优一些。从交流反馈来看，过去三年低波红利在超额收益上非常明显，相当多投资者亦然认可年内高股息策略投资价值。站在当前，我们依然维持当前高股息策略首要目的是降低组合波动性，并非博取年内超额收益的胜负手。历史复盘来看，可以明确的是在“最后一跌”的过程中高股息策略占优；当市场从市场底向上的定价过程中，在可预期政策效果有限但满足经济托底，低位弹性板块占优将年内胜负手的重心放在成长领域，TMT+中小盘（中证1000指数、科创50指数）是关键。
　　短期超配行业：以传媒（人工智能）、计算机（信创）、通信（光模块）、半导体为代表的AI数字经济TMT；消费（汽车、家具、食饮、白电、建材）、电力（水电、火电）、交运（高速）、煤炭、石化。主题投资：关注国企改革以及中国特色估值体系下的国企央企四大主线：通信运营商、建筑、石化、银行。
　　风险提示：1、疫情传播超预期；2、政策不及预期；3、海外货币政策变化。
　　

研究报告全文：四季度从最后一跌到爱在深秋策略定期报告中国股市记忆之2023年第八期证券研究报告客观而言当前市场处于政策定价量变-质变的过程中大方向比较明确没有什么能够阻挡最后一跌-市场底-走出反弹的过程存在波林荣雄分析师折在这个过程中最后一跌的关键交易特征是对利多因素极度钝SAC执业证书编号S1450520010001linrx1essencecomcn化而对利空因素极度敏感高股息策略明显占优当市场核心矛盾缓解市场底逐渐形成的过程中虽然对利多因素依然钝化但同时也对相关报告利空因素开始钝化而后续步入反转或反弹行情市场将开始对利多消费的波段三季度是因素愈发敏感同时对利空因素显得极度钝化低位弹性板块明显占重要窗口期中国股市2023-08-01优记忆之2023年8月预期的折返跑若预期此前我们的观点是政策底已经清晰市场底还需要时间确认最坚定分红中国股市记后一跌过程中高股息策略占优而在经历9月上半旬经济数据披露2023-05-24忆之2023年6月房地产基本面以及汇率层面考验后值得高度重视的一个好消息是初步明确当前市场已经对利空因素逐渐钝化这是市场底逐渐清晰反弹即将到来的重大交易特征爱在深秋我们认为A股大概率在四季度市场迎来一轮反弹在当前的位置上向市场传递更多积极的信号十一前后将迎来转机结构上2023年鲜明提出大盘价值核心资产投资和高股息小盘成长产业主题投资和TMT双主线占优四季度更倾向于在成长和价值之间反复成长更占优一些从交流反馈来看过去三年低波红利在超额收益上非常明显相当多投资者亦然认可年内高股息策略投资价值站在当前我们依然维持当前高股息策略首要目的是降低组合波动性并非博取年内超额收益的胜负手历史复盘来看可以明确的是在最后一跌的过程中高股息策略占优当市场从市场底向上的定价过程中在可预期政策效果有限但满足经济托底低位弹性板块占优将年内胜负手的重心放在成长领域TMT中小盘中证1000指数科创50指数是关键短期超配行业以传媒人工智能计算机信创通信光模块半导体为代表的AI数字经济TMT消费汽车家具食饮白电建材电力水电火电交运高速煤炭石化主题投资关注国企改革以及中国特色估值体系下的国企央企四大主线通信运营商建筑石化银行风险提示1疫情传播超预期2政策不及预期3海外货币政策变化本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页1策略定期报告内容目录1行情概览311行情回顾312市场特征42宏观环境和产业政策621经济特征622宏观政策923产业政策93海外市场1231最新动态1232海外权益市场13图表目录图1近一年各一级行业月度超额表现Wind全A为基准3图28月中证1000和沪深300涨幅分解3图3人工智能相关个股涨幅居前3图48月机构重仓指数表现弱于沪深300以起点为基准4图5上证指数和沪深300指数换手率4图6创业板指数和中证500指数换手率4图7近期北向资金净流入增加南向资金净流出转为净流入5图8全A隐含风险溢价股债性价比目前保持7年80分位附近的较高水平5图9大类资产行情估值概览6图10主要经济数据概览6图11生产需求端略有回升7图12大型企业PMI回升至荣枯线以上7图138月建筑业PMI继续回落新订单及业务活动预期均有下降7图148月服务业PMI新订单及销售价格均回落7图158月社融存量同比回落8图168月社融政府债券和人民币贷款分项同比多增回落较大其他分项变化不显著8图17就业结构性压力加剧8图18宏观政策稳字当头稳中求进推动经济好转9图19重要产业政策事件9图20重要产业政策事件10图21重要产业政策事件10图22重要产业政策事件11图23重要产业政策事件11图24美国通胀反弹12图25美国租金CPI持续走低12图26欧元区通胀下行但核心通胀仍处于高位13图27欧元区经济下行压力增大13图28全球主要国家8月市场指数表现13图29标普500一级行业表现8月14图30海外行业龙头表现14图31海内外各指数涨跌幅与PETTM截至8月31日14本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页2策略定期报告1行情概览11行情回顾行业轮动行业轮动传媒煤炭房地产国防军工图1近一年各一级行业月度超额表现Wind全A为基准资料来源Wind安信证券研究中心8月国内经济复苏仍在过程中A股震荡下行行业轮动较快中证1000强于沪深300医疗服务产业互联网综合服务涨幅居前行业表现8月中小盘强于大盘医疗服务产业互联网综合服务涨幅居前图28月中证1000和沪深300涨幅分解图3人工智能相关个股涨幅居前资料来源Wind安信证券研究中心资料来源Wind安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页3策略定期报告12市场特征8月机构表现强于市场8月份WIND基金重仓指数下行8月普通股票型基金指数-509和偏股混合型基金指数-506表现强于市场-563图48月机构重仓指数表现弱于沪深300以起点为基准资料来源Wind安信证券研究中心8月A股核心指数月日均换手率环比较7月普遍上升8月四类指数换手率月日均环比均小幅上升主要指数换手率数据如下上证综指月日均换手率为074前值7月062创业板指月日均换手率为138前值7月121沪深300月日均换手率为04前值7月037中证500月日均换手率为109前值7月091图5上证指数和沪深300指数换手率图6创业板指数和中证500指数换手率资料来源Wind安信证券研究中心资料来源Wind安信证券研究中心增量资金8月北向资金本月大幅流出南向资金流入幅度明显增加截止到8月30日8月北向资金净流出76039亿元上个月为净流入37665亿元本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页4策略定期报告南向资金净流入61567亿元上个月净流入20076亿元8月北向资金由上月流入后本月大幅流出南向资金流入幅度明显增加图7近期北向资金净流入增加南向资金净流出转为净流入资料来源Wind安信证券研究中心近期A股持续震荡全A隐含风险溢价目前回落至7年80分位附近的较高水平股债性价比仍处于历史上较高水平图8全A隐含风险溢价股债性价比目前保持7年80分位附近的较高水平资料来源Wind安信证券研究中心注全A隐含风险溢价全A市盈率的倒数-10年期国债收益率大类资产8月权益市场主题炒作和低位股迭起现象明显8月美元依然强势当前大类资产交易所体现出的关注重点1A股市场主题炒作和低位股迭起现象明显2行业中只有传媒类行业表现出色其他行业均表现一般38月公布的美国7月CPI反弹下半年基数效应的递减以及原油价格的上涨导致市场预期联储加息预期升温带动美元走强8月美元依然强势美元指数呈震荡上行的走势本月人民币汇率呈V字走势先贬值再增值8月中旬一度突破73后小幅升值到7288月A股权益市场普跌其中深证成指领跌下降了56紧随其后的是沪深300指数下降了51全球市场涨多跌少短端债券收益率震荡上行工业金属及农产本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页5策略定期报告品均有所上涨黄金有所下跌图9大类资产行情估值概览资料来源Wind安信证券研究中心2宏观环境和产业政策21经济特征8月经济略有回升消费已从低点逐步走高8月PMI略有回升但仍在荣枯线以下PMI数据显示经济下行速度减缓从结构来看制造业8月PMI从前值493升至497服务业PMI分别从前值515降至505建筑业PMI前值512升至538从月PMI的略升主要因制造业PMI略升所致制造业压力初见缓解迹象非制造业经济活动逐渐放缓但仍在荣枯线上方8月社融增速下滑新增人民币贷款较上月均大幅增加8月城镇失业率总体就业形势符合预期就业结构性压力大7月国内总体就业形势符合预期但并不乐观就业市场仍存在结构性压力8月城镇失业率总体就业形势符合预期就业结构性压力大8月进出口向上突破进出口金额同比走高CPI同比向上增长图10主要经济数据概览资料来源Wind安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页6策略定期报告8月PMI经济略有回升制造业压力初见缓解迹象8月制造业PMI为497前值493在荣枯线以下略有回升8月非制造业PMI为505前值515从高点继续回落从制造业分项来看PMI新订单指数为502前值495PMI生产指数为519前值502需求和供给均略有回升PMI原材料库存为484前值482低于50显示制造业仍处于去库存阶段分企业规模来看大中小型企业的景气度均回落大型企业PMI为508前值为503略微上升中型企业PMI略有回升从49回升至496小型企业PMI略有回升从474升至476制造业压力稍有缓解迹象图11生产需求端略有回升图12大型企业PMI回升至荣枯线以上资料来源Wind安信证券研究中心资料来源Wind安信证券研究中心8月PMI非制造业经济活动逐渐放缓但仍在荣枯线上方8月服务业PMI为505前值515建筑业PMI为538前值5128月服务业PMI持续走低建筑业PMI略有回升高于荣枯线具体来说地产投资继续回落且回落速度加快建筑业PMI业务活动预期指数持续走低新订单指数略有上升但仍低于枯荣线服务业PMI继续回落服务业新订单PMI略有回升销售价格仍在波动总体来说非制造业经济活动逐渐放缓但仍在荣枯线上方图138月建筑业PMI继续回落新订单及业务活动预图148月服务业PMI新订单及销售价格均回落期均有下降资料来源Wind安信证券研究中心资料来源Wind安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页7策略定期报告8月社融新增社融新增人民币贷款较上月均大幅增加2023年8月社会融资规模增量为312万亿元比上年同期多6316亿元8月末社会融资规模存量为36861万亿元同比增长92023年前八个月社会融资规模增量累计为252万亿元比上年同期多10626万亿元8月新增社融延续了去年12月以来的扩张态势8月末广义货币M2余额2854万亿元同比增长106增速分别比上月末和上年同期低01个和16个百分点从结构看对实体经济发放的人民币贷款余额为23024万亿元同比增长109对实体经济发放的外币贷款折合人民币余额为182万亿元同比下降168委托贷款余额为1133万亿元同比下降29信托贷款余额为377万亿元同比下降29未贴现的银行承兑汇票余额为267万亿元同比低82企业债券余额为3146万亿元同比下降02政府债券余额为6515万亿元同比增长115非金融企业境内股票余额为1128万亿元同比增长102图168月社融政府债券和人民币贷款分项同比多增回落图158月社融存量同比回落较大其他分项变化不显著资料来源Wind安信证券研究中心资料来源Wind安信证券研究中心7月城镇失业率总体就业形势符合预期就业结构性压力大7月全国城镇调查失业率为53前值52本地户籍劳动力调查失业率为53外来户籍劳动力调查失业率为52其中外来农业户籍劳动力调查失业率为48根据政府工作报告我们认为7月的就业市场数据总体上符合年度目标55的城镇调查失业率就业结构性压力难以缓解图17就业结构性压力加剧资料来源Wind安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页8策略定期报告22宏观政策图18宏观政策稳字当头稳中求进推动经济好转资料来源金十数据安信证券研究中心23产业政策图19重要产业政策事件资料来源人民日报河南日报Wind新华社财新网财联社金十数据交通运输部农业农村部安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页9策略定期报告图20重要产业政策事件资料来源人民日报河南日报Wind新华社财新网财联社金十数据交通运输部农业农村部安信证券研究中心图21重要产业政策事件资料来源人民日报河南日报Wind新华社财新网财联社金十数据交通运输部农业农村部安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页10策略定期报告图22重要产业政策事件资料来源人民日报河南日报Wind新华社财新网财联社金十数据交通运输部农业农村部安信证券研究中心图23重要产业政策事件资料来源人民日报河南日报Wind新华社财新网财联社金十数据交通运输部农业农村部安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页11策略定期报告3海外市场31最新动态美国经济通胀已经入下行区间核心通胀缓慢回落美国8月CPI同比增长37前值32预期368月核心CPI同比增长43符合市场预期前值488月美国CPI同比和环比分别上涨37和03而7月CPI同比和环比涨幅分别为32和02从去年9月达到66的峰值以来美国核心通胀再次回升8月总体CPI上涨主要由于能源价格的大幅度上涨我们认为核心CPI环比增长03有温和的趋势核心CPI分项中核心CPI中住房汽车保险航空机票个人护理等有所上涨二手车和卡车医疗服务娱乐和通讯价格8月有所下降8月住房指数环比上涨038月租金价格上涨05业主等效租金环比上涨04汽车保险在8月加速上涨至248月医疗保健指数上涨02上月下降02娱乐指数环比下降02通讯指数环比下降01二手汽车和卡车指数继7月份下跌13后8月份下跌12图24美国通胀反弹图25美国租金CPI持续走低资料来源Wind安信证券研究中心资料来源Wind安信证券研究中心欧元区经济总体通胀继续回落但核心通胀仍处高位市场维持加息预期8月欧元区HICP同比为53与前值持平欧元区核心HICP同比为53同比增速低于前值20bp德国8月HICP同比64前值65核心HICP同比63前值628月HICP同比持平核心HICP仍处高位我们预计欧央行欧央行加息周期短期内可能持续8月欧元区综合PMI467前值489服务业PMI479前值509制造业435前值427制造业PMI连续一年位于荣枯线以下同时服务业PMI仍继续大幅回落位于荣枯线以下综合PMI已经回落至荣枯线附近显示出欧元区经济下行压力继续增大本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页12策略定期报告图26欧元区通胀下行但核心通胀仍处于高位图27欧元区经济下行压力增大资料来源Wind安信证券研究中心资料来源Wind安信证券研究中心32海外权益市场全球权益市场8月全球股市全部下行纳斯达克中国科技股领跌结构层面结构层面8月全球股市指数全部下跌纳斯达克中国科技股领跌八月跌幅7罗素2000指数下跌5沪深300指数下跌57日经225指数八月跌幅27图28全球主要国家8月市场指数表现资料来源Wind安信证券研究中心美股市场8月美股总体下跌英伟达表现亮眼从标普500一级行业表现上来看8月美股总体下跌能源行业录得一定涨幅其中材料必须消费品公共事业领跌从主要产业赛道海外龙头股价表现来看新能源车半导体在8月领跌其中新能源车行业小鹏汽车领跌329半导体行业英伟达领涨568月光伏充电桩版块持续表现不佳其中充电桩行业BLINKCHARGINg领跌-384光伏行业SOLAREDGE逆变器领跌-329本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页13策略定期报告图29标普500一级行业表现8月图30海外行业龙头表现资料来源Wind安信证券研究中心资料来源Wind安信证券研究中心海外权益估值8月A股全部下跌美股表现下行8月A股主要指数录得一定跌幅在近一周录得不错涨幅8月上证指数下跌52沪深300下跌621创业板指下跌6008月港股指数录得一定跌幅8月恒生指数下跌8458月美股均呈现跌幅标普500下跌177纳斯达克指数下跌217上证指数和沪深300指数的当前PETTM仍未及其5年10年历史分位仍处低估值区间图31海内外各指数涨跌幅与PETTM截至8月31日资料来源Wind安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页14策略定期报告分析师声明本报告署名分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格勤勉尽责诚实守信本人对本报告的内容和观点负责保证信息来源合法合规研究方法专业审慎研究观点独立公正分析结论具有合理依据特此声明本公司具备证券投资咨询业务资格的说明安信证券股份有限公司以下简称本公司经中国证券监督管理委员会核准取得证券投资咨询业务许可本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式本公司可以对证券及证券相关产品的价值市场走势或者相关影响因素进行分析形成证券估值投资评级等投资分析意见制作证券研究报告并向本公司的客户发布本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页15策略定期报告免责声明本报告仅供安信证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告基于已公开的资料或信息撰写但本公司不保证该等信息及资料的完整性准确性本报告所载的信息资料建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断本报告中的证券或投资标的价格价值及投资带来的收入可能会波动在不同时期本公司可能撰写并发布与本报告所载资料建议及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态本公司将随时补充更新和修订有关信息及资料但不保证及时公开发布同时本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准如有需要客户可以向本公司投资顾问进一步咨询在法律许可的情况下本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务提请客户充分注意客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议无论是否已经明示或暗示本报告不能作为道义的责任的和法律的依据或者凭证在任何情况下本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告版权仅为本公司所有未经事先书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表转发或引用本报告的任何部分如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为安信证券股份有限公司研究中心且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设并采用适当的估值方法和模型得出的由于假设估值方法和模型均存在一定的局限性估值结果和分析结论也存在局限性请谨慎使用安信证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权安信证券研究中心深圳市地址深圳市福田区福田街道福华一路19号安信金融大厦33楼邮编518026上海市地址上海市虹口区东大名路638号国投大厦3层邮编200080北京市地址北京市西城区阜成门北大街2号楼国投金融大厦15层邮编100034本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页16