继上周欧央行维持利率不变并暗示停止加息后，本周联储、英央行、日央行也维持现有利率不变，但是从决议措辞及利率指引来看，联储的姿态相对更加鹰派，美元进一步走强。
　　本周主要央行密集开会，均维持现有利率。联储指引强化鹰派预期。
　　美国：9月会议再次鹰派“暂停”，经济预期上调，点阵图确认“longer”。9月FOMC会议如期维持利率在5.25-5.5%的水平，经济和就业市场韧性的支撑与通胀粘性风险的叠加，致使联储确认longer并保留higher可能性。鲍威尔在会后新闻发布会上对再次加息持开放态度；9月点阵图也显示，19位官员中的12人预期今年内再次加息25bp。SEP显示2023年经济增长的预期自6月预期的1%上修至2.1%，失业率预期亦下修；9月22日公布的美国9月制造业PMI回升1个百分点至48.9，服务业PMI小幅下行至50.2但仍在50荣枯线之上。在比6月更积极的经济预期下，联储对2024年降息指引偏鹰——点阵图显示24、25年利率中枢均比6月预测上移50bp。展望看，联储在加息尾部需平衡较多因素：一方面紧缩的滞后效应需等待观察，另一方面近期出现学生贷款豁免结束、车企罢工等的扰动，通胀存在变数。会议后三位联储官员也释放了较为鹰派的信号，柯林斯表示不排除进一步加息的可能，利率维持高位的时间或长于预期。
　　英国：数据信号混乱引发内部分歧，9月英央行违背预期暂停加息。本次会议英央行将2023年三季度的经济增速预测相较于8月下调0.3个百分点至0.1%，主因是服务业走弱。会前发布的8月通胀数据也超预期下行，核心CPI同比从前期7%的平台大幅降至6.2%，服务通胀下行0.6个百分点。不同数据传递出混乱的信号，此次会议5-4的票型体现出内部分歧，暂停派认为：职位空缺率下降、失业率上升表明劳动力市场转松，且8月通胀不及预期，维持是折中之选；加息派则担忧：消费者信心和实际收入回升，劳动力市场的软化幅度难以支撑通胀回落至2%，且服务通胀近期下行是受机票和住宿等夏季波动项目的拖累。
　　日本：9月会议维持超宽松货币政策，日元进一步贬值。尽管日本8月剔除食品和能源的核心CPI同比保持在4.3%的历史高位，但日央行维持超宽松货币政策，并承诺将继续耐心地实施该政策。两周前植田刚表示年底取消负利率“并非零概率事件”，资产价格计入部分鹰派预期，日元有所回调。然而，本次会后的新闻发布会上植田再度强调通胀和工资趋势的高度不确定性，称继续维持宽松是合适的。会后日元进一步贬值，推翻了先前市场对日央行介入维稳日元汇率的猜想。
　　年内美欧经济韧性或继续分化，美元可能还未见顶。欧元区和英国通胀粘性风险边际减弱——服务业需求走软、劳动力市场松动，因此通胀在限制性的利率水平下“春风吹又生”的概率偏低。在该情况下，等待前期加息的滞后效果逐步生效，避免过度加息造成央行在通胀未显著回落时就因经济衰退和金融风险事件而提前降息，可能是当前欧、英央行表现相对谨慎的逻辑。当前美欧经济增长韧性明显分化，对美国经济的信心强化要求联储在利率指引的表达上更加鹰派，而欧洲经济的显著降温则导致央行继续加息的必要性减弱。在日央行尚不能明确政策进退之前，美元指数可能仍有向上的空间。但是，需警惕欧洲通胀下行不及预期，从而迫使欧央行和英央行进一步采取行动的可能性。
　　风险提示：通胀持续性超预期，全球货币政策收紧超预期，金融风险加剧。
　　
　　

研究报告全文：宏观经TableAuthor证券研究报告TableMainInfoTableTitle济分析师卓泓S0190519070002鹰派的联储保守的日英研究助理全球央行追踪第三十二期金淳宏2023年9月24日观经投资要点相关报告relatedReport济继上周欧央行维持利率不变并暗示停止加息后本周联储英央行日央行也研20230916维持现有利率不变但是从决议措辞及利率指引来看联储的姿态相对更加鹰派美元进一步走强究欧央行加息或已结束全球本周主要央行密集开会均维持现有利率联储指引强化鹰派预期央行追踪第三十一期美国9月会议再次鹰派暂停经济预期上调点阵图确认longer9月FOMC会议如期维持利率在525-55的水平经济和就业市场韧20230909性的支撑与通胀粘性风险的叠加致使联储确认longer并保留higher可能性鲍威尔在会后新闻发布会上对再次加息持开放态度9月点阵图也美元指数再上105全球央显示19位官员中的12人预期今年内再次加息25bpSEP显示2023年经济增长的预期自6月预期的1上修至21失业率预期亦下修9月行追踪第三十期22日公布的美国9月制造业PMI回升1个百分点至489服务业PMI小幅下行至502但仍在50荣枯线之上在比6月更积极的经济预期下20230903联储对2024年降息指引偏鹰点阵图显示2425年利率中枢均比6月预测上移50bp展望看联储在加息尾部需平衡较多因素一方面紧缩的海外通胀粘性风险未解除滞后效应需等待观察另一方面近期出现学生贷款豁免结束车企罢工等全球央行追踪第二十九期的扰动通胀存在变数会议后三位联储官员也释放了较为鹰派的信号柯林斯表示不排除进一步加息的可能利率维持高位的时间或长于预期20230828英国数据信号混乱引发内部分歧9月英央行违背预期暂停加息本次会议英央行将2023年三季度的经济增速预测相较于8月下调03个市场开始对higher定价百分点至01主因是服务业走弱会前发布的8月通胀数据也超预全球央行追踪第二十八期期下行核心CPI同比从前期7的平台大幅降至62服务通胀下行06个百分点不同数据传递出混乱的信号此次会议5-4的票型体现出内部分歧暂停派认为职位空缺率下降失业率上升表明劳动力20230820市场转松且8月通胀不及预期维持是折中之选加息派则担忧消费者信心和实际收入回升劳动力市场的软化幅度难以支撑通胀回落欧洲经济差为何股市好至2且服务通胀近期下行是受机票和住宿等夏季波动项目的拖累日本9月会议维持超宽松货币政策日元进一步贬值尽管日本8月剔除食品和能源的核心CPI同比保持在43的历史高位但日央行维持超宽松货币政策并承诺将继续耐心地实施该政策两周前植田刚表示年底取消负利率并非零概率事件资产价格计入部分鹰派预期日元有所回调然而本次会后的新闻发布会上植田再度强调通胀和工资趋势的高度不确定性称继续维持宽松是合适的会后日元进一步贬值推翻了先前市场对日央行介入维稳日元汇率的猜想年内美欧经济韧性或继续分化美元可能还未见顶欧元区和英国通胀粘性风险边际减弱服务业需求走软劳动力市场松动因此通胀在限制性的利率水平下春风吹又生的概率偏低在该情况下等待前期加息的滞后效果逐步生效避免过度加息造成央行在通胀未显著回落时就因经济衰退和金融风险事件而提前降息可能是当前欧英央行表现相对谨慎的逻辑当前美欧经济增长韧性明显分化对美国经济的信心强化要求联储在利率指引的表达上更加鹰派而欧洲经济的显著降温则导致央行继续加息的必要性减弱在日央行尚不能明确政策进退之前美元指数可能仍有向上的空间但是需警惕欧洲通胀下行不及预期从而迫使欧央行和英央行进一步采取行动的可能性风险提示通胀持续性超预期全球货币政策收紧超预期金融风险加剧请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明宏观经济研究海外宏观经济本期全球央行重点数据更新图表1美联储官员最新发言2023916-2023922发言日期姓名职位货币政策通胀经济最近的通胀数据令人鼓舞但现在宣布胜利为时过早非住房成本的核心通胀仍预计利率可能必须保持在比之前预测然很高柯林2025波士顿联20230922更高更长时间的水平进一步收紧有一些有希望的迹象表明通胀正在放缓斯票委储主席政策肯定不会被排除在外经济正在重新平衡但进展并不是线性的而且在各个部门的分布也不均匀经济软着陆的道路已经拓宽在将通胀降至2的目标方面进展常任20230922鲍曼理事还不够仍然预计可能需要进一步加票委息还没有准备好宣布抗击通胀斗争的胜利央行仍致力于尽可能温和地asgentlyaspossible抑制价格压2024旧金山联20230922戴利力票委储主席不会满足达到需要达到的水平除非有更多的信心表明通胀正在回归价格稳定的道路上数据来源CNBCBloomberg兴业证券经济与金融研究院整理图表29月21日当周联储资产负债表最新数据联储向被FDIC接管的银行提供未偿贷款额减少银行定期融资计划BTFP当周周三十亿美元贴现窗口贷款当周周三十亿美元othercreditextensions当周周三十亿美元2500200贴现窗口贷款金额一级二级季节性信贷硅谷银2000行事件1501500100100050500000010203040506070809101112131415161718192021222303230423052306230723082309注othercreditextensions指美联储对被FDIC接管的存款机构的贷款由FDIC提供还款担保与银行定期融资计划BTFP同属于联储资产-贷款项目下数据来源FED兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-宏观经济研究海外宏观经济图表3市场对美欧日英央行加息降息预期一览市场预期美国加息降息幅度概率市场预期欧元区加息降息幅度概率092220230922202309222023隐含利率右轴09222023隐含利率右轴40550203964005465463923943054054239110390205355403840103805300525-10375370-10520-20365-20360514-30-30510350-40-40-50500-5034011011213013103200501061207311026121401250307041106060718市场预期英国加息降息幅度概率市场预期日本加息降息幅度概率092220230922202309222023隐含利率右轴09222023隐含利率右轴40540800180205355355325352053153060015526013525010040010527008520-2051520005004003514510-400000505-60500-20-004-00511021214020103210509062008011031121901230319042606140731注横坐标日期代表未来货币政策会议时间当地时间美联储欧央行英央行一次的步长为25bp即100之内对应25bp日央行一次的步长为10bp即100之内对应10bp同理累计因此柱形所代表的数据超过100代表预期单次加息不止25bp美联储欧央行英央行或不止10bp日央行小于0代表存在降息的预期数据来源Bloomberg兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-宏观经济研究海外宏观经济图表4市场对美联储12月加息预期升温欧央行降息预期推迟对英央行已无再次加息的定价市场预期美联储加息降息幅度概率市场预期欧央行加息降息幅度概率09222023091520230922202309152023404027262015207200-5-20-15-20-18-40-27-37-40-40-30-37-60-44-60-8011011213013103200501061207311026121401250307041106060718市场预期英央行加息降息幅度概率市场预期日央行加息降息幅度概率092220230915202309222023091520236080733555406046351940201116206000-20-15-20-7-22-40-40-45-60-6011021214020103210509062008011031121901230319042606140731注横坐标日期代表未来货币政策会议时间当地时间美联储欧央行英央行一次的步长为25bp即100之内对应25bp日央行一次的步长为10bp即100之内对应10bp同理累计因此柱形所代表的数据超过100代表预期单次加息不止25bp美联储欧央行英央行或不止10bp日央行小于0代表存在降息的预期数据来源Bloomberg兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-4-宏观经济研究海外宏观经济图表5美欧英日央行资产规模一览欧央行资产规模十亿欧元美联储资产规模持有证券十亿美元900010000其他资产8000美国国债一般政府欧元债务7000联邦机构债务证券8000欧元区居民欧元证券6000对欧元区信用机构的其他欧元债权住房抵押支持证券60005000对欧元区信用机构的欧元借款4000对非欧元区居民的外币债权40003000黄金和应收黄金2000200010000020102012201420162018202020222010201220142016201820202022英央行资产规模十亿英镑日央行资产规模十亿日元1200外币资产800000其他以英镑计价的债券控股代理商存款1000700000外币资产向资产收购项目提供的贷款贷款对存款保险公司的贷款除外600000800财产信托作为信托财产持有的股票TFS其中为中小企业提供额外奖励500000公司债券长期经营日本政府债券600400000现金300000黄金40020000020010000000201020122014201620182020202220142016201820202022数据来源同花顺CEIC兴业证券经济与金融研究院整理图表6美欧日经济不确定性花旗经济意外指数200美国欧元区日本150100500-50-100-150210121052109220122052209230123052309数据来源同花顺兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-5-宏观经济研究海外宏观经济图表7美欧英日10Y-2Y国债收益率利差一览美国10Y-2Y国债收益率欧元区10Y-2Y公债收益率640利差2Y10Y利差2Y10Y53043202101000-1-102019202020212022202320192020202120222023英国10Y-2Y国债收益率日本10Y-2Y国债收益率607利差2Y10Y利差2Y10Y0650540403302201001-01-020-03-1-042019202020212022202320192020202120222023数据来源同花顺Bloomberg兴业证券经济与金融研究院整理图表8美联储通胀-联储收紧线索最新数据晴雨表上周2023915-2023922各项指标的变化对联储政策节奏的影响鹰红鸽蓝中性黄类别一级指标二级指标最新变化鹰红鸽蓝频率最新日期期货隐含2023年120522023922比全年加息预期分20230922月利率预期20239157DMA下次FOMC加息CME隐含下次会议加-0802023923比市场分20230923预期息25bp概率预测20239167DMA10年期国债0682023920比国债隐含通胀预期日20230920Breakeven20239137DMA联储委员发言官员鹰派发言周20230922联储资产负债表缩表周20230920密歇根大学居民通胀-11432023年9月月20230915通胀基预期调查比2023年8月通胀预期本面企业调查BIE未来一022023年9月比月20230913年通胀预期2023年8月数据来源CEICCMEFedwatchFedBLSUniversityofMichiganUSCensus兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-6-宏观经济研究海外宏观经济图表92023年9月20日当周美联储资产变化美联储周度资产变化十亿美元10国债MBS0-10-20-30-40-50-60220922102211221223012302230323042305230623072308数据来源同花顺兴业证券经济与金融研究院整理图表10期货隐含的2023年末利率为546期货隐含的联邦基金目标利率水平602023Dec2024Jun5465550455294035230123022303230423052306230723082309数据来源Bloomberg兴业证券经济与金融研究院整理图表11截止9月23日CME隐含市场预期11月不加息概率为737预期11月会后的CME期货隐含11月会议加息降息幅度概率目标利率20239231个工作日前一周前一月前525-550737737723578550-575263263271381575-60000000541注202309231个工作日前一周前一月前各列数据代表该时间下市场对利率水平的预期数据来源CMEFedwatch兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-7-宏观经济研究海外宏观经济图表12美债市场概览美国国债收益率10年期美债收益率拆分2023922202391520239845310年期美债利率通胀预期602022121202281202241实际利率右轴25035140253002015-11005-2002101210722012207230123071M2M3M6M1Y2Y3Y5Y7Y10Y20Y30Y美债持有情况十亿美元外国投资者持有美债十亿美元美联储10000政府内部机构2400欧元区存款机构储蓄债券日本中国内地8000保险养老金2000共同基金英国瑞士地方政府1600金砖国家除中国6000其他个人投资者东南亚外国投资者1200其他400080020004000020042007201020132016201920222004200720102013201620192022数据来源CEIC同花顺Bloomberg兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-8-宏观经济研究海外宏观经济图表13美元流动性核心指标一览140040美国Libor-OIS利差彭博3月期银行收益率指数-OIS利差bp12003510003080025600201540010200050000-200-05-40020042007201020132016201920221617181920212223255美国高收益债OASbpBAA-AAA利差bp400美国投资级债OASbp右轴2043503001532502001021501005150000200720092011201320152017201920212023200720092011201320152017201920212023注3月期美元Libor已停止更新左上图利差使用ICE计算的Libor彭博代码US0003M计算得到利差右上图彭博3月期银行收益率指数代表投资者愿意将美元资金以存款票据等无担保方式投资于大型机构银行的平均收益率数据来源Bloomberg兴业证券经济与金融研究院整理图表14欧洲边缘国主权信用风险一览欧元区国家5年期CDS基点1200欧元区边缘国10年期国债收益率与德债利差希腊16意大利321000爱尔兰14葡萄牙28法国12爱尔兰24800德国西班牙10希腊右轴206008166124004824200000-2-4200720092011201320152017201920212023200720092011201320152017201920212023数据来源Bloomberg兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-9-宏观经济研究海外宏观经济图表15英欧日央行官员最新发言2023916-2023922国家地发言日期姓名职位货币政策通胀经济区奥地利加息可能不是最后一次definitelycant2023916Holzmann欧洲央行行saythatthiswasthefinalhike长拉脱维不应预期明年上半年降息春季或初夏欧元区的工资增长尚未见顶目前还Martins2023917欧洲亚央行降息的预期与我们所掌握的宏观情况并不清楚潜在通胀会以多快的速度回Kazaks行长不相符落基本通胀的最坏时刻已经过去它应Luisde央行副2023918欧洲该有所缓和核心商品成本的增长已Guindos行长达到顶峰未来几个月可能会放缓斯洛伐9月份的加息行动可能是本轮周期的最后Peter2023918欧洲克央行一次加息但不排除有加息可能cantKazimir行长ruleoutthepossibilityFrancois法国央需要在足够长的时间内将利率维持在42023919Villeroy欧洲行行长的水平deGalhau爱尔兰经济今年将增长292024爱尔兰欧洲央行的主要利率已经达到了一定的年和2025年将分别增长26和Gabriel2023921欧洲央行行水平如果维持足够长的时间将对通23爱尔兰是欧元区经济增长最强Makhlouf长胀及时恢复到目标做出重大贡献劲的国家之一劳动力市场状况继续保持紧张近几个月来通胀率大幅下降我们认为Andrew央行行这种情况将继续下去但我们没有自满2023921英国Bailey长的余地英国央行仍将做出抑制通胀所需的决定数据来源Bloomberg爱尔兰央行ReutersWSJEconomicTimes兴业证券经济与金融研究院整理风险提示通胀持续性超预期全球货币政策收紧超预期金融风险加剧请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-10-宏观经济研究海外宏观经济分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿投资评级说明投资建议的评级标准类别评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15评级和行业评级另有说明的除外增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在515之间评级标准为报告发布日后的12个月内公中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间股票评级司股价或行业指数相对同期相关证减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5券市场代表性指数的涨跌幅其中沪无评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确深两市以沪深300指数为基准北交所定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级市场以北证50指数为基准新三板市场推荐相对表现优于同期相关证券市场代表性指数以三板成指为基准香港市场以恒生指中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平行业评级数为基准美国市场以标普500或纳斯回避相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数达克综合指数为基准信息披露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务客户可登录wwwxyzqcomcn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况使用本研究报告的风险提示及法律声明兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告中的信息意见等均仅供客户参考不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准该等信息意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对任何人的个人推荐客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求必要时就法律商业财务税收等方面咨询专家的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本报告所载资料的来源被认为是可靠的但本公司不保证其准确性或完整性也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示我们不承诺也不保证任何所预示的回报会得以实现分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报本公司的销售人员交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送发布可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区国家或其他管辖区域的公民或居民包括但不限于美国及美国公民1934年美国证券交易所第15a-6条例定义为本主要美国机构投资者除外本报告的版权归本公司所有本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用未经授权的转载本公司不承担任何转载责任特别声明在法律许可的情况下兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务因此投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据兴业证券研究上海北京深圳地址上海浦东新区长柳路36号兴业证券大厦地址北京市朝阳区建国门大街甲6号SK大厦地址深圳市福田区皇岗路5001号深业上城T215层32层01-08单元座52楼邮编200135邮编100020邮编518035邮箱researchxyzqcomcn邮箱researchxyzqcomcn邮箱researchxyzqcomcn请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-11-