公司中期业绩恢复增长，基本盘得到巩固，园区服务结构进一步优化，现金流也明显优于去年同期，我们认为公司在回归有质量的发展上取得阶段性成果，但也注意到公司应收款依然面临挑战，宏观经济形势也对公司相对偏高端的服务品牌提出新的挑战。
　　▍公司公布2023年中期业绩。2023年中期，公司整体收入82.0亿元，较去年同期增长20.1%，毛利率受到咨询服务拖累同比下降0.6个百分点至18.7%，但受益于组织优化，管理费用率亦同比下降0.6个百分点。上半年，公司实现核心经营利润7.1亿元，同比提升20.2%，归母净利润4.2亿元，同比提升21.8%。公司归母净利润和核心经营利润之间的差异明显收敛，虽然仍存在如诉讼损失拨备风险，但确实说明公司正在努力摆脱特殊因素对业绩的影响。
　　▍基本盘稳固，外拓结构优化。公司物业服务板块上半年收入52.5亿元，同比增长20.4%，毛利率13.8%，与去年同期持平。上半年，公司在管面积4.1亿平米，同比提升18.7%，公司在上半年进一步延伸服务业态、深耕重点城市，根据公司公告，上半年新拓饱和收入15.2亿元，其中当年拓展当年交付比例占比52.6%。总体来看，我们认为公司继续发挥了品牌外拓优势，并努力深耕存量房市场，还保持了盈利能力的稳定。当然，我们认为未来公司仍需要在控制成本和品牌美誉度之间寻求新的平衡。
　　▍园区服务稳中向好，向轻资产转型。2023年上半年，公司园区服务收入16.6亿元，同比增长26.5%，房屋4S业务和养老项目落地贡献收入增量，资产管理服务亦受益于行业环境而有所复苏。上半年，园区服务继续开展轻资产转型，以前部分重资产业务逐渐退出，盈利面进一步扩大，园区服务产品结构和经营质素得到增强，上半年园区服务毛利率24.3%，较去年同期增加1.1个百分点。
　　▍现金流较去年有所改善，但应收款依然面临挑战。上半年，公司实现经营活动所用现金流出1.4亿元，去年同期流出5.2亿元，公司在业务规模扩大的情况之下实现经营性现金流的明显改善，说明公司清欠和回款工作取得初步成效。截至期末，公司贸易及其他应收款较去年中报提升26%，略大于收入增速，其中贸易应收款同比增加31%，绝对规模增加10.9亿元，增速较快。同时，应收款账龄结构进一步拉长，1年内贸易应收款占比75.4%，比去年同期的90.1%明显下降，也弱于去年年底的76.8%。总体来看，回款改善意味着经营活动更加重视现金流管理，但一年以上的应收扩大，则可能说明公司历史的经营问题未来还可能拖累业绩。
　　▍风险因素：竞争环境加剧影响公司盈利能力的风险。宏观经济不确定性影响企业应收款账期的风险，以及公司应收款的坏账风险。在宏观经济存在明显不确定性的情况之下，优质优价策略可能迎来更大挑战，从而影响物业费涨价和新盘拓展的风险。
　　▍盈利预测、估值与评级：公司中期业绩恢复增长，基本盘得到巩固，园区服务结构进一步优化，现金流也明显优于去年同期，我们认为公司在回归有质量的发展上取得阶段性成果，但也注意到公司应收款依然面临挑战，宏观经济形势也对公司相对偏高端的服务品牌提出新的挑战。我们调整公司2023-2025年EPS预测为0.21/0.26/0.30元（原2023/2024预测0.35/0.44元，新增2025年预测），参考招商积余、保利物业、万物云等可比公司当前2023年15-22倍PE的估值水平（Wind一致预期），考虑公司基本盘稳健，但客观面临应收款挑战，给予公司2023年20倍的PE估值，对应4.6港元目标价，基于公司经营质量有所改善，上调公司投资评级至“增持”。