浓香鼻祖源远流长，改弦更张剑指前三。泸州老窖是中国浓香型白酒的典型代表，其酿制技艺始于秦汉，并于1952-1989年五度蝉联“中国名酒”称号。90年代中期“名酒变民酒”战略有失，公司错失高端化发展契机；痛定思痛下，推出“国窖1573”重返高端，抓住白酒行业黄金十年实现高速增长；2012-2014年公司逆势提价致使业绩受挫；2015年管理层换新，“淼峰组合”开展大刀阔斧的改革，集聚起冲刺前三的强大势能。
　　国窖+老窖双轮驱动，多线产品并驾齐驱。公司主打“双品牌，三品系，大单品”战略，聚焦国窖系列和泸州老窖系列，形成了完备的产品金字塔。（1）塔尖：高端市场扩容叠加高端白酒头部集中趋势，国窖1573未来可期。借助文化IP的持续推出，技改项目的稳步进行，小幅高频的提价举措以及高低度国窖的双轮驱动，国窖1573夯实高端白酒前三甲的行业地位。（2）塔腰：中产阶级快速崛起，品质经济思潮下腰部市场空间广阔。老字号特曲成功挺价，“窖龄研酒所”引爆窖龄酒热潮，泸州老窖1952致敬开创者，公司意在通过这几大单品实现“泸州老窖”系列品牌复兴。（3）塔基：光瓶酒市场方兴未艾，公司推动“大光瓶”战略，黑盖+高光筑牢新塔基，有望打造公司第三增长极。
　　渠道下沉精耕细作，品牌专营强化控制。公司渠道策略应时而变，相继推出柒泉模式，品牌专营模式。品牌专营模式采用直分销方式，在不同的地域因地制宜，分别推行久泰模式，厂商1+1模式和经销商主导模式。窖龄酒销售股份公司，特曲销售股份公司以及国窖1573品牌专营公司独立运作，7大营销服务中心相继建立，终端控制能力不断增强，市场活力不断提升。目前，公司已在全国范围内成功发展了数千家国窖荟会员并直控了8000+的核心终端。
　　竞争优势：我们认为，（1）公司管理团队年富力强，均由基层成长而来，且具有完善的人才培养机制。（2）公司渠道精细立体灵活多变，精准投放下费用不断优化，费效比持续提高。（3）营销数字化战略持续推进，“五码关联”不仅能有效解决串货问题，而且有利于促进动销，优化费用投放。此外，公司产能充足，为市场精耕打下坚实基础，公司未来发展可期。
　　盈利预测：我们预计2023-2025年公司实现收入308.43/371.35/443.58亿元，分别同比增长22.76%/20.40%/19.45%，2023-2025年预计实现归母净利润131.59/162.95/198.42亿元，分别增长26.95%/23.83%/21.77%，对应23年25.43xPE，维持“强烈推荐”。
　　风险提示：宏观经济增长不及预期风险，行业竞争加剧风险，食品安全风险。
　　

研究报告全文：公司研究20230919泸州老窖000568公司深度报告浓香先驱两经沉浮锐意改革剑指复兴方正证券研究所证券研究报告分析师浓香鼻祖源远流长改弦更张剑指前三泸州老窖是中国浓香型白酒的典王泽华登记编号S1220523060002型代表其酿制技艺始于秦汉并于1952-1989年五度蝉联中国名酒称号90年代中期名酒变民酒战略有失公司错失高端化发展契机痛定思痛下推出国窖1573重返高端抓住白酒行业黄金十年实现高强烈推荐维持速增长2012-2014年公司逆势提价致使业绩受挫2015年管理层换新公司信息淼峰组合开展大刀阔斧的改革集聚起冲刺前三的强大势能行业白酒国窖老窖双轮驱动多线产品并驾齐驱公司主打双品牌三品系最新收盘价人民币元22733大单品战略聚焦国窖系列和泸州老窖系列形成了完备的产品金字塔1塔尖高端市场扩容叠加高端白酒头部集中趋势国窖1573未总市值亿元334627来可期借助文化IP的持续推出技改项目的稳步进行小幅高频的提52周最高最低价元2606015635价举措以及高低度国窖的双轮驱动国窖1573夯实高端白酒前三甲的行业地位2塔腰中产阶级快速崛起品质经济思潮下腰部市场空间广阔老字号特曲成功挺价窖龄研酒所引爆窖龄酒热潮泸州老窖历史表现1952致敬开创者公司意在通过这几大单品实现泸州老窖系列品牌复16兴3塔基光瓶酒市场方兴未艾公司推动大光瓶战略黑盖7高光筑牢新塔基有望打造公司第三增长极-2-11渠道下沉精耕细作品牌专营强化控制公司渠道策略应时而变相继推-20出柒泉模式品牌专营模式品牌专营模式采用直分销方式在不同的地-29域因地制宜分别推行久泰模式厂商11模式和经销商主导模式窖龄22-9-1922-12-1923-3-2023-6-19酒销售股份公司特曲销售股份公司以及国窖1573品牌专营公司独立运泸州老窖沪深300作7大营销服务中心相继建立终端控制能力不断增强市场活力不断数据来源Wind方正证券研究所提升目前公司已在全国范围内成功发展了数千家国窖荟会员并直控了8000的核心终端相关研究竞争优势我们认为1公司管理团队年富力强均由基层成长而泸州老窖00056823H1营收同比增长来且具有完善的人才培养机制2公司渠道精细立体灵活多变精2511费用优化盈利高增三大品系齐发力助推增长20230829准投放下费用不断优化费效比持续提高3营销数字化战略持续推泸州老窖业绩持续稳健增长各系列产品进五码关联不仅能有效解决串货问题而且有利于促进动销优化不断挖潜20221028费用投放此外公司产能充足为市场精耕打下坚实基础公司未来发泸州老窖业绩超预期提价叠加产品结构展可期升级贡献增量20220501盈利预测我们预计2023-2025年公司实现收入308433713544358泸州老窖Q3稳健增长利润弹性继续释放20211029亿元分别同比增长2276204019452023-2025年预计实现归母净利润131591629519842亿元分别增长269523832177对应23年2543xPE维持强烈推荐风险提示宏观经济增长不及预期风险行业竞争加剧风险食品安全风险1敬请关注文后特别声明与免责条款泸州老窖000568公司深度报告盈利预测TableProFitForecast人民币单位百万2022A2023E2024E2025E营业总收入25124308433713544358-2171227620401945归母净利润10365131591629519842-3029269523832177EPS元70689411071348ROE3030322833323373PE3177254320541686PB965821684569数据来源Wind方正证券研究所注EPS预测值按照最新股本摊薄2敬请关注文后特别声明与免责条款泸州老窖000568公司深度报告正文目录1浓香先驱两经沉浮锐意改革剑指复兴611历史复盘浓香鼻祖源远流长改弦更张剑指前三612股权结构国资控股结构稳定股权激励助推发展92产品端国窖老窖双轮驱动多线产品并驾齐驱1021塔尖国窖1573势能向上高低度产品相互促进11211高端市场持续扩容三足鼎立之势已成12212文化赋能国窖发展高低度产品双轮驱动1322塔腰三大系列错位发展担当品牌复兴大任14221中产阶级崛起消费场景复苏腰部市场空间广阔14222聚焦品牌复兴战略三大系列拉动增长1523塔基大光瓶战略全面推行头曲黑盖高光筑牢塔基173渠道端渠道下沉精耕细作品牌专营强化控制1931柒泉模式加深利益捆绑行业调整阶段弊端显露1932久泰模式因地制宜扁平化改造成效显著2033品牌专营差异化运营渠道下沉强化终端控制214管理团队年轻化费用投放精准化营销策略数字化2441管理团队年富力强人才培养机制完善2442渠道精细立体灵活多变精准投放优化销售费用率2543营销数字化战略持续推进市场精耕产能充足255盈利预测266风险提示273敬请关注文后特别声明与免责条款泸州老窖000568公司深度报告图表目录图表1泸州老窖历年营业收入与归母净利润情况单位亿元6图表2历届评酒会中国名酒7图表31995-1998年五粮液和泸州老窖营收对比7图表41997年和1998年泸州老窖营收与归母净利润7图表52003年-2012年中国GDP增长率8图表62003-2012年泸州老窖营收情况单位亿元8图表72012年和2014年国窖1573营业收入8图表8国窖1573出厂价情况8图表92014-2023Q1泸州老窖营业收入及增长率9图表10泸州老窖改革方向及其内容9图表11泸州老窖股权结构图10图表12泸州老窖股权激励10图表13泸州老窖产品矩阵11图表14国窖1573窖池12图表15泸州老窖古法酿酒洞12图表162013-2022年我国人均可支配收入增速12图表17中国高端白酒市场规模12图表182020年和2021年我国高端白酒市场规模细分13图表19国窖1573酒香堂13图表20国窖1573醉梦汴梁游园一梦13图表21泸州老窖技改项目14图表22国窖1573批价稳步上行14图表23我国中产阶级占比快速提升15图表24中产阶级消费者消费习惯调查15图表25十代特曲更迭16图表26特曲6016图表27红60聚焦宴席场景16图表28窖龄酒精英俱乐部17图表29窖龄研酒所17图表30泸州老窖195217图表31泸州老窖1952携手冠军对冠军17图表32光瓶酒市场方兴未艾18图表33泸州老窖高光酒19图表34泸州老窖黑盖19图表35泸州老窖四大销售公司成立时间特点与职责19图表36泸州老窖经销商股权激励20图表372009-2012年泸州老窖营业收入及销售费用率20图表38久泰模式示意图21图表39品牌专营模式示意图22图表40品牌专营模式与柒泉模式对比22图表41三级联盟体示意图23图表42泸州老窖国窖荟234敬请关注文后特别声明与免责条款泸州老窖000568公司深度报告图表43泸州老窖七星盛宴23图表442015-2022年泸州老窖销售人员数量24图表452016-2022年泸州老窖销售费用率24图表462016-2022年泸州老窖销售净利率25图表472016-2022年茅五泸销售费用率对比25图表48泸州老窖2023-2025年盈利预测26图表49可比公司估值275敬请关注文后特别声明与免责条款泸州老窖000568公司深度报告1浓香先驱两经沉浮锐意改革剑指复兴11历史复盘浓香鼻祖源远流长改弦更张剑指前三泸州老窖是中国浓香型白酒的典型代表其酿制技艺始于秦汉经元明清三朝而创制定型成熟公司拥有1573国宝窖池群1619口百年以上窖池自明清沿用至今是行业独一无二的宝贵资源90年代中期名酒变民酒战略有失泸州老窖错失发展契机而后在波折中不断前行2015年公司管理层换新在产品端和渠道端改弦更张同年提出重回前三这一目标2022年全球品牌数据与分析机构凯度BrandZ发布了一份2022年最具价值中国品牌百强榜单国窖1573泸州老窖分别位列白酒品牌榜单第三第四成为白酒行业唯一双品牌上榜企业当下公司总市值达到034万亿元复兴目标值得期待图表1泸州老窖历年营业收入与归母净利润情况单位亿元30000160140250001202000010015000806010000405000200000营业收入归母净利润资料来源Wind方正证券研究所1989年以前一代浓香霸主名酒基因深厚从制曲之父郭怀玉发明甘醇曲开创浓香型白酒的酿造史到施敬章研制窖藏酿制法让酒体醇和浓香甘美再到舒承宗建舒聚源酒坊探索总结出泥窖生香续糟配料的酿制工艺浓香型大曲酒的酿造进入大成阶段新中国成立后为振兴酒业1957年国家组织专家对泸州老窖酿制技艺进行查定总结1959年轻工业出版社出版了新中国第一本白酒酿造专业教科书泸州老窖大曲酒上世纪六七十年代泸州老窖又将研究形成的人工培养窖泥成品酒勾调等先进技术和理论毫无保留地在全国白酒厂中推广并在全国开办酿酒科技技术培训班27期为全国20多个省市的酒厂培养了数千名酿酒技工勾调人员和核心技术骨干1988年泸州老窖的年产量达到四川其他四个名酒厂郎酒剑南春五粮液全兴之和浓香霸主地位凸显五度蝉联中国名酒品牌基因深入人心1915年泸州老窖远赴重洋首次亮相即夺得巴拿马万国博览会金奖1988年9月泸州老窖特曲荣获香港第六届国际食品展金鼎奖1952-1989年泸州老窖连续五届评酒会获评中国名酒称号是唯一获此殊荣的浓香型白酒品牌一系列国内外奖项让泸州老窖蜚声中外质量上乘的产品源远流长的历史加上开放包容的态度让泸州老窖品牌基因深入人心6敬请关注文后特别声明与免责条款泸州老窖000568公司深度报告图表2历届评酒会中国名酒时间数量入围品牌1952年四大名酒泸州老窖大曲茅台酒汾酒西凤酒1963年老八大名酒泸州老窖特曲五粮液古井贡酒全兴大曲酒茅台酒西凤酒汾酒董酒1979年新八大名酒泸州老窖特曲茅台酒汾酒五粮液剑南春古井贡酒洋河大曲酒董酒泸州老窖特曲茅台酒汾酒五粮液洋河大曲剑南春古井贡酒董酒西凤1984年十三大名酒酒全兴大曲双沟大曲特制黄鹤楼酒郎酒泸州老窖特曲茅台酒汾酒五粮液洋河大曲剑南春古井贡酒董酒西凤1989年十七大名酒酒全兴大曲双沟大曲特制黄鹤楼酒郎酒武陵酒宝丰酒宋河粮液沱牌曲酒资料来源知乎方正证券研究所1989-1999年保守的定价策略使得名酒走向民酒1988年国务院为推进价格改革决定放开十三种名酒产品定价权名酒价格迅速上涨但这一轮的涨价并不理性民间消费缺少扎实的实业经济做支撑于是这年年底国家出台政策限制公款消费对13种名酒作出统一降价指示酒价应声而落1993年我国明确提出实行社会主义市场经济名酒迎来新的涨价空间此时头部酒企价格策略出现分化以茅五剑茅台五粮液剑南春为代表的激进派选择了坚持涨价的名酒战略而以泸州老窖为代表的保守派选择了大众价格带扩产不提价自此名酒走向民酒低价策略导致市场占有率下滑严重1998年营收跌至827亿元较97年的1070亿元同比下降227图表31995-1998年五粮液和泸州老窖营收对比图表41997年和1998年泸州老窖营收与归母净利润30122510营收同比下降2271208156410单位亿元单位亿元2500营业收入归母净利润19951996199719981997年1998年五粮液泸州老窖资料来源公司年报Wind方正证券研究所资料来源公司年报Wind方正证券研究所2000-2012年推出国窖1573重返高端调整有力与行业共腾飞一方面平民化路线使得泸州老窖原有的竞争优势被严重削弱其浓香鼻祖的地位与品牌形象受到了较大的影响另一方面2001年5月白酒消费税改革措施正式出台从量税的征收大大冲击了公司低端酒的利润空间痛定思痛后公司推出国窖1573重返高端上市之初价格超过茅台和五粮液并主打明代国宝窖池群生产成功营造高端稀缺属性2003年中国加入WTO宏观经济持续上行政商务宴请需求高增白酒行业的黄金十年随之开启此外2009年至2011年四万亿的刺激计划推出投资者对于经济复苏的信心短期内得到提振推动行业量价齐升公司凭借双品牌塑造多品牌运作7敬请关注文后特别声明与免责条款泸州老窖000568公司深度报告战略推动下完善的产品体系和渠道创新下推出的柒泉模式牢牢把握住行业上行期市场开拓速度明显加快公司业绩实现腾飞多维驱动下泸州老窖营业营收从2003年1177亿元快速增长至2012年11556亿元收入CAGR达2889图表52003年-2012年中国GDP增长率图表62003-2012年泸州老窖营收情况单位亿元160014231400060001400127212000500011391200106410000100495540001000965800078630001011600080094020006004000单位亿元10004002000000000200000营业收入营收增速资料来源Wind方正证券研究所资料来源公司年报Wind方正证券研究所2013-2014年行业步入深度调整期逆势提价业绩受挫2012年12月中央八项规定正式出台叠加三公消费禁令白酒价格纷纷跳水2014年行业龙头茅台酒零售价一度跌破1000元与此同时政务消费锐减白酒市场遭受重创行业步入深度调整期然而此时国窖1573却选择逆市提价2013年国窖1573高度酒出厂价从889元上调至999元超过了飞天茅台和普通五粮液然而公司提价效果不及预期收入大幅下降数据显示国窖1573的收入从2012年的756亿元下滑到2014年的898亿元跌幅近90此次不当举措还导致公司销售和价格体系出现一定问题全系列产品销售受阻20132014年公司营收分别下滑97487净利润下滑217744图表72012年和2014年国窖1573营业收入图表8国窖1573出厂价情况80756120099988970100061900608005605060040040单位元20030020单位亿元898100201220142011-01-012012-05-012011-05-012011-09-012012-01-012012-09-012013-01-012013-05-012013-09-012014-01-012014-05-012010-09-01资料来源酒业内参新浪财经方正证券研究所资料来源Wind方正证券研究所2015年至今管理层换新淼峰组合带领老窖剑指前三2015年6月新任管理层刘淼和林峰走马上任随即着重提出重回前三这一目标并在多个方面展开大刀阔斧的改革产品端泸州老窖明确双品牌三品8敬请关注文后特别声明与免责条款泸州老窖000568公司深度报告系大单品的产品构架缩减开发品牌和条码数量构建高中低三大产品线聚焦5大战略单品国窖1573窖龄特曲头曲二曲实现了优势资源向优势品牌的进一步集中渠道端品牌专营模式替代柒泉模式国窖特曲窖龄三个专营公司分开运作有利于公司针对不同区域因地制宜灵活管控精细化的渠道改革强化终端管控市场端公司推动中部崛起东进南图战略在华东华南河南区域会加大投入大本营华北西南华中市场预计取得行业平均增长持续发力全国化布局价格端国窖1573价格采取跟随普五的策略提价举措上更加谨慎营销端四总三线一中心有效构建全国7大营销服务中心先后设立并推出七星盛宴国际诗酒文化节等一系列IP活动多重改革下公司业绩开始加速恢复2022年实现营收净利润达到25124亿元13847亿元同比371230752023年Q1公司迎来开门红营收增长率连续五个季度超过15未来有望持续保持高速增长态势聚集起冲刺前三的强大势能图表92014-2023Q1泸州老窖营业收入及增长率3000035002500030002500200002000150001500100001000单位亿元5000500000000营业收入营收增长率数据来源wind方正证券研究所图表10泸州老窖改革方向及其内容改革方向内容产品端明确三线五大战略单品的产品构架缩减开发品牌和条码数量渠道端品牌专营模式替代柒泉模式国窖特曲窖龄三个专营公司分开运作市场端推动中部崛起东进南图战略持续发力全国化布局价格端国窖1573价格采取跟随普五的策略提价举措上更加谨慎营销端四总三线一中心有效构建全国7大营销服务中心先后设立资料来源搜狐网公司官网酒说方正证券研究所12股权结构国资控股结构稳定股权激励助推发展公司前身为1954年成立的泸州老窖曲酒厂1990年更名为泸州老窖酒厂1993年改组建立股份有限公司并于次年5月在深交所上市目前公司前两大股东为泸州老窖集团和兴泸投资集团分别持有公司2602和2499的股份且二者均为泸州市国资委控股2020年泸州市国资委拟将所9敬请关注文后特别声明与免责条款泸州老窖000568公司深度报告持111193万股泸州老窖国有股以及所持老窖集团和兴泸集团各10的股权无偿划转给四川省财政厅由四川省财政厅代社保基金持有手续办理完毕后老窖集团仍为控股股东泸州市国资委仍为实际控制人图表11泸州老窖股权结构图资料来源Wind方正证券研究所业内首倡股权激励建立长效激励机制2010年公司于业内首次启动股权激励计划授予限制性股票1344万股约占公司当时总股本096虽然2013年未达到考核目标但这一举措有效激发了内部积极性2021年公司再度实行股权激励向符合条件的441名激励对象授予限制性股票69286万股本次考核目标积极合理提振了发展信心也进一步提高了公司高管及核心骨干团队的积极性图表12泸州老窖股权激励年份ROE目标净利润增长目标解除限售占比相较2019年净利润增长率不低于对标企业75402021年不低于22且不分位值相较2019年净利润增长率不低于对标企业75302022年低于对标公司75分位值相较2019年净利润增长率不低于对标企业75302023年分位分位值资料来源公司公告Wind方正证券研究所2产品端国窖老窖双轮驱动多线产品并驾齐驱2015年前泸州老窖一直存在子品牌较多产品线较长的问题由于管理不当公司贴牌通道大开高峰时贴牌产品有近7000种之多在这一隐患下公司品牌力不断被削弱2014年净利润同比下滑744变革刻不容缓2015年后新任管理层对泸州老窖开始了一场庞大的瘦身计划对带有泸州老窖字样且出厂价低于20元的开放产品以及单品年销售量低于50万元的产品进行清理截至2017年第一季度条码数已经从2015年的8700个条码减少到430多个10敬请关注文后特别声明与免责条款泸州老窖000568公司深度报告目前公司主打双品牌三品系大单品战略品牌上聚焦发展国窖1573和泸州老窖两大品牌系列定位浓香国酒及浓香正宗形成以国窖窖龄特曲头曲二曲为主的五大核心单品全价位覆盖消费者市场重塑泸州老窖的品牌形象图表13泸州老窖产品矩阵品牌定位系列产品名称市场价格产品图片国窖157379438vol105852vol国宝红1438国窖品牌高端国窖鸿运568141852vol中国品味2888泸州老泸州老窖948窖19521952特曲80版605中端特曲60版560特曲特曲纪念版692特曲老字号438泸州老窖窖龄90年470窖龄窖龄60年338窖龄30年273精品头曲292头曲六年窖头曲96低端老头曲90二曲黑盖98资料来源京东旗舰店方正证券研究所21塔尖国窖1573势能向上高低度产品相互促进2001年泸州老窖正式推出国窖1573行至今日其已成为高端白酒市场第三大单品高端品质和稀缺性得到广大消费者认可国窖1573产自明代建造的泸州老窖窖池群沿用以糟养窖以窖养糟的古法酿酒技艺上市之初出厂价即以268元的超高价格快速切入高端市场同期茅台五粮液出厂价为218249元此外公司积极扩充产能投入大量费用针对国窖1573进行多维营销推广充分利用重点城市对周边市场的辐射并先后通过柒泉模式和品牌专营模式深度绑定经销商利益一系列的措施让国窖1573迅速成为高端白酒领域的扛旗者之一为泸州老窖的品牌复兴奠定坚实基础11敬请关注文后特别声明与免责条款泸州老窖000568公司深度报告图表14国窖1573窖池图表15泸州老窖古法酿酒洞资料来源公司官网方正证券研究所资料来源公司官网方正证券研究所211高端市场持续扩容三足鼎立之势已成人均可支配收入提高叠加财富集中效应推动高端白酒市场规模不断壮大2022年我国人均可支配收入达到3688330元2013-2022年CAGR达809与此同时高净值人群数量不断增加2020年可投资资产在1000万人民币以上的高净值人群数量达262万人个人可投资资产总规模达241万亿人民币2018-2020年年均复合增长率分别为1315双重推动下我国高端白酒市场规模逐年扩大根据弗若斯特沙利文数据2022年我国高端白酒市场规模达到1052亿元较上年同比增长1050根据Euromonitor预测2029年我国高端白酒市场规模有望达到1600亿元图表162013-2022年我国人均可支配收入增速图表17中国高端白酒市场规模40000121200350001010003000025000880020000660015000410000单位元40025000单位亿元002000201720182019202020212022人均可支配收入增速资料来源Wind方正证券研究所资料来源中商产业研究院方正证券研究所高端市场竞争格局清晰茅五泸三足鼎立目前高端白酒行业头部集中趋势明显2021年茅台五粮液和泸州老窖共占据高端白酒市场95的市场份额遥遥领先近年来郎酒酒鬼酒国台洋河等酒企也相继发力高端但产品竞争力及品牌力较茅五泸仍有明显差距青花郎酒鬼内参国台龙酒和洋河M9等产品市场规模极为有限未来头部集中尾部分散的特点将愈发凸显国窖1573市占率仍有上行空间12敬请关注文后特别声明与免责条款泸州老窖000568公司深度报告图表182020年和2021年我国高端白酒市场规模细分2020年市场份额2021年市场份额6571543305737贵州茅台五粮液泸州老窖其他贵州茅台五粮液泸州老窖其他资料来源头豹产业研究院方正证券研究所212文化赋能国窖发展高低度产品双轮驱动文化IP持续推出品牌营销创新专注公司从2008年开始每年在二月初二举办国窖1573封藏大典祭祀活动近年来让世界品味中国全球文化之旅泸州高粱红了文化采风活动等文化IP相继推出成为行业典范之作2021年国窖1573延续其营销端创新性持久性的风格以国窖1573酒香堂国窖1573醉梦汴梁游园一梦国窖1573WCGC世界企业高尔夫挑战赛中国赛斩获5项大奖精准的切入告别传统营销的填鸭式输出而是用更舒适更有趣的形式吸引消费群体更主动地接受国窖1573品牌文化图表19国窖1573酒香堂图表20国窖1573醉梦汴梁游园一梦资料来源糖酒快讯方正证券研究所资料来源糖酒快讯方正证券研究所技改项目释放高端酒产能支撑国窖1573持续放量国窖1573上市之初公司强调其出自百年以上的明清老窖池基酒产能极限仅为3000吨随着时间的推移因古窖池数量有限带来的产能问题日益突出2016年泸州老窖启动酿酒技改项目2020年12月一期工程建设完成项目投产后新增优质纯良固态白酒10万吨年酒曲10万吨年和38万吨储酒能力原来用来生产中低端产品的老窖池全部投入到国窖1573的生产中去极大地增加了产能2021年随着黄舣酿酒生态园全面投产公司构建起12N产能新格局2022年7月13日公司公告实施泸州老窖智能酿造技改项目产能优势得到进一步巩固为国窖1573继续放量打下坚实基础13敬请关注文后特别声明与免责条款泸州老窖000568公司深度报告图表21泸州老窖技改项目时间项目增加产能时间进度2016年酿酒工程技改项目一期累计将新增优质基酒产能10万吨新2020年完工2020年酿酒工程技改项目二期增储酒能力38万吨2025年完工年产基酒8万吨基酒储存能力1042022年智能酿造技改项目一期预计2026年完工万吨资料来源公司公告方正证券研究所小幅高频提价国窖1573批价稳步上行近年来国窖1573采取小幅高频提价的模式通过控量保价重树高端品牌形象2017年7月31日国窖1573出厂价提升至760元该年国窖系列呈现量价齐升态势2019年12月10日起国窖1573经典装计划内配额价格上调至830元每瓶2022年9月10日国窖1573出厂价继续上调至890元每瓶2023年8月15日国窖1573经典装再度提价至980元瓶在小幅高频提升出厂价的同时公司通过配额精准掌控价盘库存渠道信心进一步增强量价把控越发娴熟图表22国窖1573批价稳步上行时间提价举措2017年7月31日国窖1573出厂价提升至760元2019年12月10日国窖1573经典装计划内配额价格上调至830元每瓶2022年9月10日国窖1573出厂价继续上调至890元每瓶2023年8月15日国窖1573经典装再度提价至980元瓶资料来源公司公告方正证券研究所高低度产品双轮驱动国窖系列发展可期国窖1573系列实现高端价位全覆盖其中高度国窖定位千元价格带主要消费场景为高端商务宴请和佳节赠礼目前已成为该价格带仅次于五粮液的第二大单品在高度国窖的带动下品牌知名度不断提升低度国窖主攻600-800元次高端价位迎合近年来饮酒健康化趋势凭借泸州老窖酿造优势和窖池工艺在华北华东等地攻城略地柔和口感和高端品质备受消费者青睐在浓香低度品类中为第一大单品此外公司加码超高端产品布局相继推出鸿运568国宝红中国品味等1500元以上超高端产品不断拉升品牌高度高低度国窖双轮驱动下公司业绩快速增长十三五期间国窖1573销售额增长6倍2020年国窖1573销售规模利润均一路飘红夯实了高端白酒前三甲的行业地位22塔腰三大系列错位发展担当品牌复兴大任221中产阶级崛起消费场景复苏腰部市场空间广阔中产阶级快速崛起品质经济引领消费升级根据2023年麦肯锡消费者报告2010-2018年我国一二线和三四线城市中产阶级占比快速提升CAGR分别达到23和38预计2025年我国将有209亿家庭年均收入超过16万元而次高端白酒正符合中产阶级群体的实际消费水平因而有望迎来市场扩容与此同时疫情管控放开后消费场景逐渐恢复商务宴请婚宴聚餐等需求开始复苏次高端白酒弹性将逐步显现14敬请关注文后特别声明与免责条款泸州老窖000568公司深度报告图表23我国中产阶级占比快速提升图表24中产阶级消费者消费习惯调查705955604951504136403427283021231517152012710340201020112012201320142015201620172018一二线城市三四线城市品质一族社交新贵彰显实力派时尚达人资料来源麦肯锡咨询中为咨询方正证券研究所资料来源麦肯锡咨询中为咨询方正证券研究所222聚焦品牌复兴战略三大系列拉动增长公司意在通过泸州老窖系列实现品牌复兴泸州老窖系列定位腰部市场产品集中在300-800元次高端价格带以特曲窖龄和泸州老窖1952系列为主其中特曲系列核心产品特曲60版和老字号特曲分别定位400-600元和300-400元价格带窖龄酒定位商务精英酒窖龄酒306090年位于300-600元价格带2021年全新推出的泸州老窖1952则切入600-800元价位十代传承底蕴深厚老字号特曲成功挺价自1915年第一代特曲酒远赴重洋斩获金奖老窖特曲历经十代更迭已走过近120年的时光2015年公司提出特曲酒一体两翼战略一体是老字号特曲两翼是纪念版和晶彩版加强和巩固特曲的营销力量腰部产品迎来更好支撑2019年泸州老窖特曲第十代全面上市在品质体验和防伪方面进行了三重升级经典名品焕发时代魅力连续提价下2020年老字号特曲建议零售价进一步提升至388元成功步入次高端价位经过不懈的消费者培育和品牌宣传2022年老字号特曲挺价成功9月底泸州老窖基本已经完成全年回款任务的90以上提升了经销客户的资金周转率效果显著2023年2月8日特曲酒再度提价52度结算价格按照每500ml上调30元38度结算价格按照每500ml上调20元执行15敬请关注文后特别声明与免责条款泸州老窖000568公司深度报告图表25十代特曲更迭资料来源百度公司官网方正证券研究所特曲60复刻经典老县长发力喜乐宴席2014年泸州老窖在行业承压阶段推出特曲60版上市之初仅在川渝一带以团购模式进行流通鉴于产品认知度不断提升2021年特曲60版进一步完善经销商布局和市场深耕体系站稳500-600元价格带全年销量已接近20亿图表26特曲60图表27红60聚焦宴席场景资料来源公司官网方正证券研究所资料来源腾讯网方正证券研究所定位精英商务做时间的朋友老窖酿好酒闻香识窖龄2011年泸州老窖率行业之先推出百年泸州老窖窖龄酒主打窖龄30窖龄60窖龄90三款产品成为行业窖龄酒品类的开创者和领导者2017年百年泸州老窖窖龄酒明确定位为商务精英第一用酒同年成立精英俱乐部仅上半年销量便接近10亿元2018年牵手罗振宇时间的朋友跨年演讲借助其在新中产群体中积累的高知名度与良好口碑实现消费者培育2021年窖龄研酒所横空出世通过营造沉浸式窖龄秘境与消费者一道揭秘百年泸州老窖窖龄酒的品质密码让窖龄老酒才好的观念深入人心16敬请关注文后特别声明与免责条款泸州老窖000568公司深度报告图表28窖龄酒精英俱乐部图表29窖龄研酒所资料来源凤凰网方正证券研究所资料来源中国网方正证券研究所1952致敬开创者市场导入精耕细作2021年10月为致敬时代开创者公司推出战略新品泸州老窖1952由泸州老窖传统酿制技艺第22代传承人张宿义大师匠心打造该单品售价为899瓶填补了品牌价格带空白肩负着打造泸州老窖名酒价值品质价值和品牌价值的重任渠道端泸州老窖1952将重点布局北京上海深圳成都和武汉五大战略城市上市第一年采取严进宽出不超过30个城市和52个经销客户单体客户配额不超过5-10吨全年不超过300吨自2023年3月20日起52度500ml泸州老窖1952经销客户计划内结算价格上调20元瓶控量提价下产品业绩有望实现增长图表30泸州老窖1952图表31泸州老窖1952携手冠军对冠军资料来源凤凰网方正证券研究所资料来源酒业家新浪财经方正证券研究所23塔基大光瓶战略全面推行头曲黑盖高光筑牢塔基光瓶酒市场方兴未艾行业竞争格局较为分散光瓶酒是没有任何包装盒可以直接看到酒瓶的白酒契合大众消费者的日常饮酒需求具有高性价比惠民保质的特点因而成为了近年来受巿场欢迎的白酒品类据中国酒业协会的市场调查报告显示光瓶酒自2013年起驶入快车道市场规模自352亿元增长至2021年的988亿元复合增速高达1382024年市场容量有望超过1500亿元与此同时由于光瓶酒生产工艺简单消费门槛低市场空间大各酒企纷纷涉足该领域企图分一杯羹因而目前光瓶酒市场品类众多竞争格局较为17敬请关注文后特别声明与免责条款泸州老窖000568公司深度报告分散2020年CR5仅为31未来光瓶酒的主流价位带有望继续攀升30-60元的高线光瓶酒将成为热销产品发展前景广阔图表32光瓶酒市场方兴未艾120025001000200080015006001000400单位亿元5002000000201320142015201620172018201920202021光瓶酒市场规模亿元增长速度资料来源中国酒业协会华经产业研究院方正证券研究所大光瓶战略占位新塔基高光黑盖打造全新增长点近年来泸州老窖推出大光瓶战略全新光瓶酒大单品快速占位白酒底盘区间为泸州老窖的全价格段繁荣补齐最后一块拼图2020年10月为年轻人量身打造的新轻奢主义高端白酒高光横空出世成为品牌光瓶的扛旗之作金属感杂糅皮革元素的瓶盖配上加入放射性线条元素的透明材质瓶身一种极简主义的时尚感扑面而来2021年10月黑盖问世凭借纯净的酒质醇厚的口感和多维营销品牌联动成为品质光瓶的一把尖刀目前公司正在开展烟火下酒菜一起开黑盖等活动以增强品牌活力和年轻人群建立起更坚实的情感联结未来公司将继续扩大终端网点规模化覆盖黑盖也将聚焦长江以南核心城市进行深入布局未来高光黑盖有望带来更多惊喜打造公司又一强劲增长极18敬请关注文后特别声明与免责条款泸州老窖000568公司深度报告图表33泸州老窖高光酒图表34泸州老窖黑盖资料来源公司官网方正证券研究所资料来源腾讯新闻方正证券研究所3渠道端渠道下沉精耕细作品牌专营强化控制公司渠道模式应时而变2009年来经历了从柒泉模式到品牌专营模式的转变品牌专营模式下国窖酒类销售股份有限公司窖龄酒销售股份有限公司特曲酒销售股份有限公司和泸州大成浓香销售有限公司独立运作针对不同品牌实行差异化运营为打造大单品实现市场突破创造了良好的环境图表35泸州老窖四大销售公司成立时间特点与职责销售公司名称成立时间特点职责负责国窖系列产品市场的开发与管泸州老窖国窖酒类销售股份有限公司2015-01-09控经销商持股主要管理泸州老窖窖龄酒销售股份有限公司2014-02-17负责窖龄酒市场的开发与管控泸州老窖特曲酒类销售股份有限公司2014-01-15负责特区酒市场的开发与管控人员由泸州老窖指派负责头曲黑盖和高光三大品泸州大成浓香酒类销售有限公司2021-09-09牌的开发与管控资料来源酒类销售公司官网方正证券研究所31柒泉模式加深利益捆绑行业调整阶段弊端显露泸州老窖于2006年创新性地推出经销商股权激励向山东国窖酒业保定隆华商贸上海荣生实业等8个经销商定增合计13104万股试图调动经销商积极性加深利益捆绑实现方向的一致性2009年利益绑定模式向外延伸柒泉模式正式推出柒泉公司以区域为单位设立并由区域内经销商与销售人员共同出资各经销商的持股比例根据其产品的销售额进行分配泸州老窖则通过合同对柒泉公司相关行为进行监督和规范该模式下泸州老窖将货物低价卖给柒泉公司再由柒泉公司按出厂价分销货物给经销商经销商可以通过赚取销售差价返利和柒泉公司分红的方式保持较高利润柒泉模式打通了从片区到经销商执行团队再到市场运作的直线执行为未来全力拓展市场奠定良好的渠道架构基础19敬请关注文后特别声明与免责条款泸州老窖000568公司深度报告图表36泸州老窖经销商股权激励股东名称持有限售股份数量本次上市数量山东国窖酒业销售有限公司509400509400保定市隆华商贸有限公司16600001660000上海荣生实业公司12500001250000汕头市金平区金叶酒类商行10000001000000石家庄桥西糖烟酒食品股份有限公司12300001230000深圳蓬鹏实业有限公司820000820000佛山市南海区大沥陆升酒类商行12300001230000桐乡市糖业烟酒有限公司820000820000资料来源公司公告Wind方正证券研究所模式初期提振发展后期弊端逐渐显露2009-2012年我国经济飞速发展柒泉模式利用优质经销商资源攻城略地一度成为白酒行业经典营销模式渠道势能充分释放叠加行业步入黄金发展期带动泸州老窖实现高速发展2009-2012年公司营业收入由437亿元增长到1156亿元CAGR达到3830销售费用率也从2009年的1184降至2012年的575然而随着行业步入调整期柒泉模式暴露众多弊病由于公司过度依赖经销商导致公司对终端掌控能力较弱在行业下行期容易出现低价倾销现象和产品体系混乱问题行业调整期公司渠道端严重受损亟待恢复图表372009-2012年泸州老窖营业收入及销售费用率1400000001400120000000120010000000010008000000080060000000600单位万元40000000400200000002000000002009201020112012营业收入销售费用率数据来源wind方正证券研究所32久泰模式因地制宜扁平化改造成效显著20敬请关注文后特别声明与免责条款