政策春风至，推动北交所高质量发展改革“组合拳”频出。证监会出台的《关于高质量建设北京证券交易所的意见》以及北交所、全国股转公司发布的首批八项改革创新举措全面性、系统性地为北交所的深化改革明确的方向和实施建议，这将加速推动北交所的高质量发展，更好发挥资本市场服务中小企业创新发展、促进高水平科技自立自强的功能。
　　力度超预期，从整体规划到具体安排均有覆盖。本次《意见》包括总体要求、加快高质量上市公司供给、稳步推进市场改革创新、全面优化市场发展基础和环境，以及强化组织保障等多个方面，同时，北交所根据《意见》出台的多项措施则涵盖了投资者适当性、上市条件执行标准、转板、发行底价、做市交易、融资融券等七方面，整体力度超预期，且对投资者过去两年关注的问题均做出了明确具体的回应。
　　北交所将持续加速高质量扩容。在优化连续挂牌满12个月的执行标准方面，《意见》的措施将为更多的企业提供上市机会，特别是对于那些在新三板已挂牌满12个月的企业。这一措施简化了北交所企业上市流程，这有利于进一步扩大市场规模，加速北交所高质量扩容。
　　整体流动性有望进一步提升。通过完善投资者适当性管理以及明确转板政策方向指引，有助于扩大投资者队伍，提高市场活力和吸引力。特别是对于潜在投资者和已开户投资者的精准服务，将有助于提高市场参与度，而转板制度的明确则有望打通多层次资本市场的流通性，有利于提高北交所整体公司估值。
　　投资建议：本次政策改革力度超预期，有望将北交所的发展带上新台阶，我们坚定看好北交所未来的发展潜力。近期受整体市场影响，北交所整体估值持续下探，部分优质标的估值已进入个位数区间；随着本次政策的出台，或迎来北交所估值修复行情，建议关注低估值、高成长、高壁垒、有转板预期的优质标的。建议关注：苏轴股份、骏创科技、同力股份、利通科技、中裕科技、天铭科技、方盛股份、五新隧装、富士达、科润智控等。
　　风险提示：宏观经济风险、政策落地不及预期的风险、研报使用的信息更新不及时的风险、行业规模测算偏差风险

研究报告全文：中泰证券研究所专业领先深度诚信证券研究报告政策力度超预期提振板块估值修复北交所新政解读20230918冯胜执业证书编号S0740519050004联系人曹森元Emailcaosyztscomcn核心观点政策春风至推动北交所高质量发展改革组合拳频出证监会出台的关于高质量建设北京证券交易所的意见以及北交所全国股转公司发布的首批八项改革创新举措全面性系统性地为北交所的深化改革明确的方向和实施建议这将加速推动北交所的高质量发展更好发挥资本市场服务中小企业创新发展促进高水平科技自立自强的功能力度超预期从整体规划到具体安排均有覆盖本次意见包括总体要求加快高质量上市公司供给稳步推进市场改革创新全面优化市场发展基础和环境以及强化组织保障等多个方面同时北交所根据意见出台的多项措施则涵盖了投资者适当性上市条件执行标准转板发行底价做市交易融资融券等七方面整体力度超预期且对投资者过去两年关注的问题均做出了明确具体的回应北交所将持续加速高质量扩容在优化连续挂牌满12个月的执行标准方面意见的措施将为更多的企业提供上市机会特别是对于那些在新三板已挂牌满12个月的企业这一措施简化了北交所企业上市流程这有利于进一步扩大市场规模加速北交所高质量扩容整体流动性有望进一步提升通过完善投资者适当性管理以及明确转板政策方向指引有助于扩大投资者队伍提高市场活力和吸引力特别是对于潜在投资者和已开户投资者的精准服务将有助于提高市场参与度而转板制度的明确则有望打通多层次资本市场的流通性有利于提高北交所整体公司估值投资建议本次政策改革力度超预期有望将北交所的发展带上新台阶我们坚定看好北交所未来的发展潜力近期受整体市场影响北交所整体估值持续下探部分优质标的估值已进入个位数区间随着本次政策的出台或迎来北交所估值修复行情建议关注低估值高成长高壁垒有转板预期的优质标的建议关注苏轴股份骏创科技同力股份利通科技中裕科技天铭科技方盛股份五新隧装富士达科润智控等风险提示宏观经济风险政策落地不及预期的风险研报使用的信息更新不及时的风险行业规模测算偏差风险23目录一改革力度大超预期组合拳频出二优化上市制度加速高质量扩容三持续扩大投资者队伍引入多类中长期资金四产品体系持续丰富满足市场多样化需求五做市商及两融机制改善提升流动性六改革底价发行制度提高市场化水平七加强多层次互联互通稳妥推进转板工作八投资建议九风险提示3一改革力度大超预期组合拳频出本次改革政策的力度大超预期自2021年9月成立以来北交所切实提高政治站位强化使命担当加强统筹协调坚持错位发展突出特色守正创新扎实推进北交所建设各项工作实现了良好开局相关基础制度安排经受住了检验但同时建设北交所也是我国资本市场服务中小企业的全新探索没有成熟经验可供借鉴在成立两周年之际本轮政策的推出既是对过去两年间投资者关心的方方面面的极具针对性的解答也是对未来10年北交所的发展做出的具体的指引和规划我们认为本次改革的政策力度超出市场预期高质量的组合拳频出多方面多层次全覆盖高质量建设北交所是个系统工程而本次政策的内容则包含了全局谋划规模建设质量提升投融资端结构优化交易机制改革一二级市场协调发展多层次资本市场互联互通等各项工作打出了政策组合拳有望形成系统集成效应本次关于高质量建设北京证券交易所的意见意见概要分为五大条十九小条主要针对投资者适当性上市条件执行标准转板发行底价做市交易融资融券等七方面做出相应调整4一改革力度大超预期组合拳频出图表1关于高质量建设北京证券交易所的意见主要内容梳理有效改善新增上市公司结构按照质优量适步稳的要求统筹包容性和精准性要求常态化推进北交所市场高质量扩容夯实市场良性发展和流动性改善基础促进能够支撑市场深度体现市场优势具有品牌效应的企业上市使北交所成为创新型中小企业运用资本市场发展壮大的重要平台支持地方政府培育输送优质上市资源发挥好对区域协调发展的辐射带动作用全面提升上市公司质量坚持把提高公司质量作为重中之重聚焦北交所市场特点和深层次问题制定提升上市公司质量专项行动方案促进公司治理能力竞争能力创新能力抗风险加快高质量上市公司供给能力回报能力和信息披露质量持续提升支持优质公司通过再融资并购重组提质增效落实分类监管科学监管精准监管理念健全持续监管信息披露稽查执法和公司治理等方面的特色监管制度优化发行上市制度安排推进全面注册制改革走深走实切实便利企业融资降低市场成本明确各方预期在坚守北交所市场定位前提下允许符合条件的优质中小企业首次公开发行并在北交所上市推动创新链产业链资金链人才链深度融合充分发挥新三板持续监管优势和规范培育功能优化新三板挂牌公司申报北交所上市的辅导备案要求优化连续挂牌满12个月的执行标准探索建立新三板优质公司快捷升级至北交所的制度安排扩大投资者队伍加强精准服务提高对潜在投资者和已开户投资者的吸引力研究论证结构性优化投资者适当性管理要求引导公募基金扩大北交所市场投资支持相关公募基金产品注册和创新允许除创业投资基金之外的私募股权基金通过二级市场增持其上市前已投资的企业在北交所发行的股票加大力度引入社保基金保险资金年金等中长期资金持续加强投资者教育和服务切实维护投资者权益持续丰富产品体系高标准建设北交所政府债券市场支持北交所推进信用债市场建设推出公开发行可转债丰富北交所指数体系稳步扩大指数化投资持续开展北交所交易型开放式指数基金ETF上市开放式基金LOF公募不动产投资信托基金REITs资产证券化等产品研究成熟一个推出一个改进和完善交易机制进一步研究特色交易机制促进市场保持合理流动性水平扩大北交所做市商队伍允许符合条件的新三板做市商参与北交所做市业务丰富做市商库存股来源健稳步推进市场改革创新全北交所做市商评价激励机制推出盘后固定价格交易机制推出转融通和做市借券制度扩大融资融券标的范围丰富市场对冲工具进一步研究降低交易结算服务收费标准启用北交所独立代码号段提高股票辨识度改革发行承销制度改革发行底价制度促进提高市场化水平优化新股发行战略配售安排放宽战投家数和持股比例限制加强多层次市场互联互通稳妥有序推进北交所上市公司转板优化新三板分层标准取消进入创新层前臵融资要求开展新三板与区域性股权市场制度型对接落地公示审核制度制定北交所撬动新三板发展的专项方案促进新三板更好发挥孵化培育功能切实提升更早更小更新优质科技创新型企业的获得感全面优化新三板市场监管基础制度完善挂牌调层上市摘牌全生命周期监管流程形成协同一致衔接有序成本相适的制度安排促进企业可持续发展更好发挥中介机构作用研究明确资本市场普惠金融执行标准建立健全考核评价体系形成支持证券公司深度参与北交所建设的激励约束机制完善基金管理公司分类评价体系进一步压实各类中介机构责任督促提高北交所全链条业务投入的能力和质量持续提升监管效能坚持监管从严导向推动公司牢固树立敬畏上市意识发挥好交易所一线监管及自律管理职责用足用好自律监管行政监管行政处罚刑事追诉等工作措施控股股东实际控制人及相关方不得以任何方式侵占上市公司利益坚决查处内幕交易操纵市场财务造假等违法违规行为严肃追究相关各方责任切实保护投资者合法权益完善市场风险监测预警和评估处臵机制把北交所纳入资本市场风险监测监控的重要范畴加强跨行业跨市场风险监管大力推进科技监管全面提升北交所市场智能化监管水平提高全面优化市场发展基础和环境风险预警能力完善风险管理措施建立健全突发事件快速反应和处臵机制推进制度型对外开放支持北交所不断拓展和深化国际交流探索建立企业投资者产品等方面的对外合作支持合格境外机构投资者QFII人民币合格境外机构投资者RQFII等各类境外资金加大对北交所参与力度发挥好改革试验田作用持续构建契合中小企业特点的基础制度体系探索形成资本市场服务中小企业的中国模式支持北交所发挥新设市场优势在发行上市交易机制产品创新等方面积极探索加快形成比较优势特色品牌结合公司制交易所特点提升北交所治理能力现代化水平大力完善数字化基础设施支持地方发挥投资引领作用设立面向北交所市场的创投并购投资等专项基金加强组织领导坚持党对北交所市场建设的全面领导设立证监会推进资本市场服务创新型中小企业主阵地建设工作领导小组统筹协调高质量建设北交所各项政策研究制定实施工作交易所履行好主体责任证监会系统各单位各部门主动担当作为形成工作合力在改革落地过程中动态开展监测评估及时优化相关措施安排强化组织保障强化全链条监督制衡将开明透明廉明严明要求贯穿于高质量建设北交所全过程持续健全不敢腐不能腐不想腐的制度机制补齐各环节短板弱项加强全条线统筹协调做好制度执行监控不断强化全流程嵌入式监督和廉政风险防范机制持续做好监管人员廉洁警示教育形成巡视纪检监察审计等各类监督合力增强监督整体效能巩固严的氛围做好新闻舆论引导主动加强沟通及时回应市场关切切实做好各项政策推出前后的新闻宣传和政策解读增进改革认同和市场共识为高质量建设北交所营造良好舆论氛围来源中国证监会官网中泰证券研究所整理5二优化上市制度加速高质量扩容优化上市机制提升上市效率降低上市成本推进全面注册制改革走深走实切实便利企业融资降低市场成本在坚守北交所市场定位前提下允许符合条件的优质中小企业首次公开发行并在北交所上市充分发挥新三板持续监管优势和规范培育功能优化新三板挂牌公司申报北交所上市的辅导备案要求优化连续挂牌满12个月的执行标准探索建立新三板优质公司快捷升级至北交所的制度安排由于目前还未推出具体细则从意见内容我们推测对于符合条件的企业可以不需要满足新三板挂牌12个月的条件即可直接在北交所IPO即免挂牌直接上市而这也将大幅缩短此类企业上市所需时间降低整体的上市成本此外明确发行条件中已挂牌满12个月的计算口径为交易所上市委审议时已挂牌满12个月允许挂牌满12个月的摘牌公司二次挂牌后直接申报北交所上市进一步加大对优质企业的支持力度降低市场成本明确各方预期北交所高质量扩容有望加速随着上市时间和上市机制的优化我们预计北交所将迎来新一轮高质量扩容截至2023年9月5日北交所共217家上市公司在整体市值规模较小的情况下公募基金等大资金入市难度大本次改革通过大幅提升上市效率并缩短上市时间有望吸引更多以专精特新和细分领域隐形冠军为代表的优质中小企业到北交所上市而随着整体市场规模不断提升有利于吸引大资金和长线资金进场对市场起到激活作用图表2目前北交所上市路径挂牌新三板升级新三板上市公司北交所基础层创新层挂牌同时定向发行新三板上市公司北交所创新层6来源中泰证券研究所整理三与科创板互联互通持续扩大投资者队伍引入多类中长期资金北交所与科创板互联互通有望进一步扩大投资者队伍提升整体流动性明确已开通科创板交易权限投资者申请开通北交所交易权限时各证券公司不再核验投资者证券资产和交易年限不再进行知识测评投资者签订风险揭示书后即可开通北交所交易权限目前北交所投资者开户限制为一申请权限开通前20个交易日证券账户和资金账户内的资产日均不低于人民币50万元不包括该投资者通过融资融券融入的资金和证券二参与证券交易24个月以上从投资者数量来看目前已经开通了北交所交易权限的个人投资者户数达到557万户科创板开户数量则接近1000万这一政策改革意味着北交所合格投资者数量将大幅提升而合格投资者数量的提升预计带动北交所整体流动性的提升引入中长期资金有利于进一步激活市场提升流动性意见指出将引导公募基金扩大北交所市场投资支持相关公募基金产品注册和创新允许除创业投资基金之外的私募股权基金通过二级市场增持其上市前已投资的企业在北交所发行的股票加大力度引入社保基金保险资金年金等中长期资金根据意见对于个人投资者来说已经确立科创板与北交所的互认互联互通机制而对与公募基金等机构投资者由于产品条约等限制大部分机构投资者尚无法直接入市我们期待针对机构投资者的相关政策的推出图表3北交所开户数量情况图表4北交所成交额变动情况万元7来源证监会北交所中泰证券研究所整理来源wind中泰证券研究所整理四产品体系持续丰富满足市场多样化需求产品体系将进一步得到丰富和完善逐步打造成熟先进的交易市场为尽快实现北交所从单一股票市场向多元产品的拓展意见明确提出要高标准建设北交所政府债券市场推进信用债市场建设推出公开发行可转债持续开展ETFLOF公募REITs资产证券化等产品研究这将极大幅度的打开北交所多层级多品种的金融产品建设的政策空间短期内期待北交所公司可转债发行由于大多数公司在北交所上市融资金额相对科创板企业较小在公司自身快速发展中有进行再融资的迫切需求而在北交所开市至今近两年的时间里再融资成功的只有三家且再融资工具较为有限随着本次政策的推出作为融资成本更低筹资难度更小以及对上市公司股本冲击更小的可转债有望成为北交所公司再融资的新选择与此同时可转债的推行也将引入更丰富的投资者类型尤其是偏好债券的机构或个人投资者图表5北交所基金数量规模逐步提升图表6北交所上市公司融资规模逐步提升来源ifind中泰证券研究所整理来源wind中泰证券研究所整理8五做市商及两融机制改善提升流动性降低做市商门槛优化做市商考核机制目前我国科创板北交所新三板均采取混合做市交易制度本次证监会布了证券公司北京证券交易所股票做市交易业务特别规定的正式稿相对于征求意见稿券商申请北交所做市资格门槛进一步下降由最近一年新三板做市成交金额排名前20改为前50这意味着原新三板做市商将有更大机会成为北交所做市商截至9月5日新三板做市商已达68家北交所市场共有15家做市商为66只股票做市做市单位116个1家做市商为1只股票做市记为1个做市单位8月以来北交所做市商展业明显提速新增做市单位24个随着政策出台更多优质的新三板做市商将加入北交所同时也将引入积极开展北交所保荐业务的券商参与做市做市商队伍扩容在即融资融券标的扩大至全市场促进市场交投平衡根据北交所全国股转公司发布的首批八项改革创新举措自9月11日起将全部北交所存量上市公司股票纳入融资融券标的同时明确新股自上市首日起自动纳入融资融券标的融资融券交易通常又被称为证券信用交易或保证金交易是指投资者向具有融资融券业务资格的证券公司提供担保物借入资金买入标的证券或者借入标的证券卖出的交易方式作为一种新型交易工具既可以在行情好时融资做多也可以在行情弱时空仓进行融券做空此前融资融券标的的具体选择标准和名单需由北交所确定本次改革后所有标的在上市后自动纳入名单无需审核增加了投资者的选择和灵活性降低了交易的不确定性和成本有望促进市场销量和活跃度图表7新三板北交所科创板做市商情况图表8北交所科创板做市商资格主要区别对比北交所科创板自营资格具备证券自营资格具备证券自营资格最近12月净资本不低于50亿元不低于100亿元近3年分类评级有1年为A类A级最近3年分类评级在A类A级近三年分类评级含以上且近1年分类评级为含以上B类BB级含以上北交所保荐上市公司家数排名排名前20或最近1年新三板做市成交金额排名前50最近18个月净资本等风险控制最近18个月净资本等风险控制风控指标持续符合规定标准指标持续符合规定标准来源中国经济网中泰证券研究所整理截止2023728来源证券公司北京证券交易所股票做市交易业务特别规定证券公司科创板股票9做市交易业务试点规定中泰证券研究所整理六改革底价发行制度提高市场化水平此前北交所底价发行制度存在诸多弊端发行底价是指发行人股东大会确定的发行最低价格此前向不特定对象发行股票的发行底价规则为北交所特有主要因为北交所继承了新三板精选层的发型底价规则其目的是保护发行人和老股东例如通过在新三板期间交易或定增进入的股东的利益防止发行价格过低导致股权稀释或资金损失但这一规则存在诸多弊端比如发行底价设置过高导致发行价格与市场预期价差过大影响投资者认购意愿或者发行底价设置过低导致承销商或投资者对发行人的信用评级或业绩预期产生负面影响可能影响发行人的声誉和市场定位此外若出现发行价格低于发行底价的异常情况导致中止发行会使得发行人和承销商产生纠纷或损失并影响后续的融资计划和市场信心改革底价发行制度询价制度有望重启针对以上诸多弊端本次改革内容包括调整信息披露要求不再要求发行人提前确定发行底价发行人可将后续询价或定价产生的价格作为发行底价进一步提升新股发行定价的市场化水平促进一二级市场平衡发展这一改革首先简化了发行流程提高了发行效率避免了因发行底价设置不合理导致发行中止或失败的风险其次定价机制得到了优化发行价格的质量有望提升此后发行人可将询价或定价产生的价格作为发行底价该价格也将更好的反映市场化的价格发现机制图表9北交所网上打新收益率情况图表10北交所中签回报率情况来源ifind中泰证券研究所整理来源ifind中泰证券研究所整理10七加强多层次互联互通稳妥推进转板工作转板预期提升北交所有望进一步与双创实现互联互通根据上交所深交所于2022年3月4日分别发布了北京证券交易所上市公司想上海证券交易所科创板转板办法及深证证券交易所关于北京证券交易所上市公司向创业板转板办法就北交所上市公司向科创板创业板的具体规则进行了明确规定目前北交所与双创板块估值水平差异较大转板有望提升北交所标的估值水平目前北交所公司估值与主板及双创板块的估值差异较大北交所与双创板块上市的标的均围绕专精特新主体因此我们认为造成这一估值差异的核心在于流动性在IPO收紧的政策背景下北交所作为优质科创企业的孵化器有望成为优质标的进入资本市场的主要通道之一未来随着多项措施的逐步推进北交所市场流动性有望大幅提升预计北交所上市公司将迎来一轮明显的估值修复图表11北交所转板主要要求图表12北交所与双创存在显著估值差异要求时间在北交所连续上市一年以上且符合转入板块的上市条件股本总额不低于3000万人民币股东人数不少于1000人公众股东持股比例达到转板公司股份总数的25以上转板公公众股东持股比例司股本总额超过人民币4亿元的公众股东持股的比例为10以上董事会审议通过转板相关事宜决议公告日前连续60个交易日成交量不包括股票停牌日通过竞价交易方式实现的股票累计成交量不低于1000万股市值市值及财务指标符合规定来源证监会官网中泰证券研究所整理来源wind采用PE-TTM中泰证券研究所整理11八投资建议本次政策改革力度超预期有望将北交所的发展带上新台阶我们坚定看好北交所未来的发展潜力近期受整体市场影响北交所整体估值持续下探部分优质标的估值已进入个位数区间随着本次政策的出台或迎来北交所估值修复行情建议关注低估值高成长高壁垒有转板预期的优质标的建议关注苏轴股份骏创科技同力股份利通科技中裕科技天铭科技方盛股份五新隧装富士达科润智控等图表13建议关注北交所标的估值情况公司代码股价PETTM苏轴股份430418BJ15191404骏创科技833533BJ15171851同力股份834599BJ916717利通科技832225BJ13421258中裕科技871694BJ12981226天铭科技836270BJ16552803方盛股份832662BJ8601099五新隧装835174BJ14601247富士达835640BJ15891900科润智控834062BJ4691147来源wind截止日期2023915日采用PE-TTM中泰证券研究所整理12九风险提示宏观经济风险政策落地不及预期的风险若相关政策推进不及预期可能对北交所板块产生不利影响研报使用的信息更新不及时的风险研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险行业规模测算偏差风险报告中的行业规模测算是基于一定的假设条件存在不及预期的风险13重要声明中泰证券股份有限公司以下简称本公司具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断可能会随时调整本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议市场有风险投资需谨慎在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者应注意在法律允许的情况下本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息本报告版权归中泰证券股份有限公司所有事先未经本公司书面授权任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的翻版发布复制转载刊登篡改且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改14