奈雪的茶2023年上半年营业收入为25.9亿，同比增长26.8%，归母净利润为6610万元，去年同期亏损2.5亿。23H1公司在高线城市不断加密，直营门店数达1194家，净新增126家。同时公司开放加盟，积极推动低线城市门店布局。在推出低价产品和降本增效等措施的实施下，门店经营利润率首次突破20%，成功助力公司实现扭亏为盈的业绩目标。此外，RTD等新业务亦表现亮眼，增长迅猛。我们预期23/24/25年净利润分别为1.67/3.45/6.12亿人民币，对应EPS为0.11/0.22/0.38港元。维持“买入”评级，目标价5.4港元。
　　报告摘要
　　直营门店持续加密，开放加盟以带动门店加速扩张。23H1公司直营门店总数达1194家，同比22年末净新增126家，后续公司比较激进的拓店计划。其中，一线/新一线/二线/其他城市门店数各为414/410/266/104家，同比22年末各净新增41/53/24/8家，公司注重在高线城市持续加密，进一步培养和巩固消费者消费习惯。此外，公司于7月正式开启事业合伙业务，意图通过加盟商提高公司在直营门店较少触及的低线城市的市占率，加快门店扩张节奏，覆盖更广区域。首批合伙门店预计将于2023年下半年开出，业绩贡献预计于24年显现。
　　推出低价产品，门店客单价及单店日销走低。23H1为顺应消费环境的变化，公司在维持稳定毛利率的基础上下调产品价格，以价换量。故而23H1门店客单价为32.4元，同比下降11.7%，整体日均订单量为363.4单，同比增长5.0%,整体单店模型的平均日销约为1.2万元，同比约下滑7.1%。未来公司将维持相对较低的产品价格，意在扩大用户群体，配套合伙门店，促进其更快占领低线城市市场。
　　门店利润显著提升，经营目标持续兑现。23H1奈雪的茶降本增效效果凸显，单店模型的盈利能力持续优化。原材料成本/员工成本/租金/外卖费用/水电费用/其它折旧摊销占门店收入比例分别为29.6%/19.6%/14.4%/8.0%/2.7%/5.6%，同比下降0.6/6.4/1.6/0.5/0/0.6pct，门店费用占比下降明显,经营利润率从22H1的10.4%提升至23H1的20.1%。其中，材料成本占比维持稳定，产品降价并未影响公司毛利率；员工成本比例下降明显，主因公司大力推进数字化、自创自动制茶系统和排班系统等，提升门店人效；租金与折旧摊销的比例亦有所减少，主因公司对于租金的议价能力上升以及门店面积的减少。23H1，尽管单店日销有所下滑，但受益于成本端下降，公司仍兑现茶饮店门店层面人力成本率稳定在20%以内，实际租金成本率维持在15%以内以及门店经营利润率维持20%左右的经营目标。公司在集团层面亦实现了扭亏为盈，业绩拐点逻辑得到有效验证。
　　RTD业务进入快速增长期。茶饮店门店业绩持续向好，公司RTD业务亦呈现快速增长态势。23H1公司实现总收入25.9亿元人民币，同比增长26.8%。其中，茶饮店/RTD/台盖/其它业务收入分别为23.5/1.6/0.3/0.5亿元，同比变化+25.3%/+83.8%/-24.1%/+31.5%，占总收入比例分别为90.8%/6.0%/1.3%/1.9%。RTD业务增长迅猛，随着规模化不断推进，后续盈利可期。
　　现制茶饮行业竞争激烈，公司凭借高端定位竖立了较好的品牌形象，为加速加盟店扩张奠定基础，我们认为前景是广阔的。但是考虑到加盟店带来的收入和利润低于直营店，公司推出更低价的产品，以及快速开店带来的潜在风险，我们下调了23/24/25年净利润分别至1.67/3.45/6.12亿人民币，对应EPS为0.11/0.22/0.38港元。维持“买入”评级，下调目标价至5.4港元，较当前股价有20%的上涨空间。
　　风险提示：行业竞争加剧、消费意愿不及预期、发生严重的食品安全问题、扩张过快导致闭店较多。
　　
　　

研究报告全文：2023年9月13日公司动态奈雪的茶2150HK证券研究报告食品饮料首次扭亏直营加盟双轮驱动投资评级Xx买入xx奈雪的茶2023年上半年营业收入为259亿同比增长268归母净利润为6610万元去年同期亏损25亿23H1公司在高线城市不断加密直营门店数达1194家净新增126家目标价格54元同时公司开放加盟积极推动低线城市门店布局在推出低价产品和降本增效等措施的实施下门店经营利润率首次突破20成功助力公司实现扭亏为盈的业绩目标此外RTD等新现价2023-9-13457港元业务亦表现亮眼增长迅猛我们预期232425年净利润分别为167345612亿人民币对应EPS为011022038港元维持买入评级目标价54港元报告摘要总市值百万港元783813直营门店持续加密开放加盟以带动门店加速扩张23H1公司直营门店总数达1194家同流通市值百万港元783813比22年末净新增126家后续公司比较激进的拓店计划其中一线新一线二线其他城总股本百万股171513市门店数各为414410266104家同比22年末各净新增4153248家公司注重在高线流通股本百万股171513城市持续加密进一步培养和巩固消费者消费习惯此外公司于7月正式开启事业合伙业12个月低高港元4491务意图通过加盟商提高公司在直营门店较少触及的低线城市的市占率加快门店扩张节奏平均成交百万港元2248覆盖更广区域首批合伙门店预计将于2023年下半年开出业绩贡献预计于24年显现推出低价产品门店客单价及单店日销走低23H1为顺应消费环境的变化公司在维持稳定毛利率的基础上下调产品价格以价换量故而23H1门店客单价为324元同比下降117股东结构截止2022-12-31整体日均订单量为3634单同比增长50整体单店模型的平均日销约为12万元同比林心控股5698约下滑71未来公司将维持相对较低的产品价格意在扩大用户群体配套合伙门店促天图资本1109进其更快占领低线城市市场PAGACNebula528门店利润显著提升经营目标持续兑现23H1奈雪的茶降本增效效果凸显单店模型的盈利员工持股平台525能力持续优化原材料成本员工成本租金外卖费用水电费用其它折旧摊销占门店收入比其它股东2140例分别为296196144802756同比下降06641605006pct门店总计1000费用占比下降明显经营利润率从22H1的104提升至23H1的201其中材料成本占比维持稳定产品降价并未影响公司毛利率员工成本比例下降明显主因公司大力推进数字股价表现化自创自动制茶系统和排班系统等提升门店人效租金与折旧摊销的比例亦有所减少股价及恒指相对走势成交额百万港元主因公司对于租金的议价能力上升以及门店面积的减少23H1尽管单店日销有所下滑但1002500受益于成本端下降公司仍兑现茶饮店门店层面人力成本率稳定在20以内实际租金成本902250802000率维持在15以内以及门店经营利润率维持20左右的经营目标公司在集团层面亦实现了扭701750亏为盈业绩拐点逻辑得到有效验证601500501250401000RTD业务进入快速增长期茶饮店门店业绩持续向好公司RTD业务亦呈现快速增长态势3075023H1公司实现总收入259亿元人民币同比增长268其中茶饮店RTD台盖其它业务2050010250收入分别为235160305亿元同比变化253838-241315占总收入比0000例分别为908601319RTD业务增长迅猛随着规模化不断推进后续盈利可期4323512387239423320234172351523529236122362623710237242382123现制茶饮行业竞争激烈公司凭借高端定位竖立了较好的品牌形象为加速加盟店扩张奠定成交额百万港元2150HK恒指相对走势基础我们认为前景是广阔的但是考虑到加盟店带来的收入和利润低于直营店公司推出更低价的产品以及快速开店带来的潜在风险我们下调了232425年净利润分别至167345612亿人民币对应EPS为011022038港元维持买入评级下调目一个月三个月十二个月标价至54港元较当前股价有20的上涨空间相对收益040-1713-2001绝对收益-519-2434-2700风险提示行业竞争加剧消费意愿不及预期发生严重的食品安全问题扩张过快导致闭数据来源wind港交所公司店较多人民币百万2020A2021A2022A2023E2024E2025E营业收入305742974292548570748914增长率4054-012278128972602净利润-203-4526-472167345612曹莹消费行业分析师增长率212581-8957-13541106567728Caoying2essencecomcn毛利率620867406700680968536900净利润率-665-10533-1100305488686每股收益港元-013-284-029011022038每股净资产港元-027310299309331369市盈率-356-16-155428208118市净率-1691515151412净资产收益率NA-20031-9723456761096数据来源Wind资讯安信国际预测本报告版权属于安信国际证券香港有限公司11各项声明请参见报告尾页公司动态奈雪的茶1财务报表预测图表1盈利预测2020A2021A2022A2023E2024E2025E奈雪门店数量4918171068139420942774直营店4918171068136417642104加盟店30330670直营店单店收入706242414142直营店单店税前利润-01-03-05020304人民币百万2020A2021A2022A2023E2024E2025E主营业务收入305742974292548570748914YoY-01278290260材料成本-1159-1401-1416-1750-2226-2763毛利189828962876373548476151毛利率621674670681685690其他收入206271251177189占收入比例670629211010职工薪酬-919-1424-1362-1456-1806-2149占收入比例-301-332-317-265-255-241租金物业相关费用-453-633-664-734-914-1150占收入比例-148-147-155-134-129-129其他门店层面费用-445-644-880-973-1215-1497占收入比例-146-150-205-177-172-168其他费用-206-288-393-379-433-514占收入比例-67-67-91-69-61-58财务费用-130-92-80-71-91-115占收入比例-43-21-19-13-13-13其他收入支出-140-4372-134-26--占收入比例-46-1017-31-050000除税前溢利-190-4530-513212460816所得税-13441-45-115-204所得税率-690179212250250净利润含少数股东权益-203-4526-472167345612净利率-67-1053-110304969少数股东损益-1-1-6-1--净利润不含少数股东权益-202-4525-465168345612EPS港元-013-284-029011022038市盈率倍-356-16-155428208118数据来源Wind资讯安信国际预测本报告版权属于安信国际证券香港有限公司2各项声明请参见报告尾页公司动态奈雪的茶2估值分析我们采用可比公司和DCF两种方法进行估值我们选取了港股A股中规模较大的餐饮企业2024年预测PE的平均值在17x考虑到目前市场情绪较为低迷以及未来奈雪的茶的成长空间给予24年PE25x2024年预测EPS为022港元对应股价测算54港元用DCF方式估算时我们给予WACC为8同时考虑到奈雪未来还将持续开店我们在短期内给予5的增速长期给予2的增速合理市值为93亿港元对应股价54港元综合可比公司和DCF的估值我们认为公司目标价为54港元较最新收盘价有20的上涨空间图表2可比上市公司当前市盈率对比市值归母净利润亿元PE公司代码亿货币2021A2022A2023E2024E2025E2021A2022A2023E2024E2025E九毛九9922HK176HKD370561981324803314289179133yoy174-8610466135百胜中国9987HK1726HKD775346703842964223499245205179yoy26-551032015海底捞6862HK1165HKD-448148478569657-260788244205177yoy-1446-1332231916海伦司9869HK92HKD-25-172365269-371-53252176134yoy-428596-1214332呷哺呷哺0520HK37HKD-32-38204060-118-981889262yoy-1606120-15210450大家乐集团0341HK52HKD36022632401452463199165131yoy388-9411352127达势股份1405HK86HKD-51-24-08-0311-171-361-1110-2691797yoy72-53-67-59-437广州酒家603043SH139CNY56527085100250268199164139yoy20-7352218平均估值2751466231170219注时间截止2023913预测值为wind一致预测资料来源wind安信国际研究图表3可比估值法下目标价的敏感性分析2024年EPS01801902202402615026293236392003539434852PE250444954606530053586571793506168768392数据来源安信国际本报告版权属于安信国际证券香港有限公司3各项声明请参见报告尾页公司动态奈雪的茶图表4自由现金流折让模型估值DCFValuationFY2021FY2022FY2023FY2024FY2025FY2026FY2027FY2028年结3112RMB000实际实际预测预测预测预测预测预测营业额42974292548570748914增長率-01278290260EBIT-4527-511213460816增長率NANA1163773EBIT率-1054-119396592有效稅率0179212250250EBITx1-有效稅率-4523-471168345612折旧6246987118851086金融资产公允价值亏损43333---股权激励开支-----营运资金变动-59-47184127143-资本支出-1211-927-1016-1333-1384自由现金流FCF-836-7444724458480504530增长率-110-1063-48718185505050折现年份123456折现因子092590857307938073500680606302FCF现值4320363353343334FY2023-28FCF现值总额1457永续期价值现值5675企业价值7132净现金1504-少数股东权益7DCF估值HKD0009294假设WACC8短期增长率5永续增长率2资料来源安信国际研究预测3风险提示行业竞争加剧消费意愿不及预期发生严重的食品安全问题扩张过快导致闭店较多本报告版权属于安信国际证券香港有限公司4各项声明请参见报告尾页公司动态奈雪的茶4附录财务报表预测资产负债表利润表人民币百万2021A2022A2023E2024E2025E人民币百万2021A2022A2023E2024E2025E现金及现金等值项目41053307342435394112主营业务收入42974292548570748914应收预付及其他应收346376387472571原材料及消耗品-1424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