核心观点
　　2023年上半年公司实现营业收入94.2亿元，同比增长112.8%，实现归母净利润为9.56亿元，同比增长250.2%。2023年上半年公司电池出货11.4GW，其中P型4.84GW，N型6.56GW。
　　公司产品提效降本加速，上半年首次实现海外销售，并且在210尺寸上已有TOPCon量产能力。公司N型产能规模行业领先，具备先发优势，看好公司下半年盈利能力持续提升。明年公司计划导入双面poly、BC等技术升级手段，在技术实力上有望保持相对优势。
　　事件
　　公司发布2023年中报
　　2023年上半年公司实现营业收入94.2亿元，同比增长112.8%，实现归母净利润为9.56亿元，同比增长250.2%，公司业绩实现快速增长。分季度来看，2023Q2公司实现营收54.5亿元，同比增长128.2%，环比增长37.5%；实现归母净利润6.02亿元，同比增长139.84%，环比增长70.1%。
　　简评
　　TOPCon出货行业领先，2023年N型电池产能达44GW
　　2023年上半年公司电池出货11.4GW，其中P型4.84GW，N型6.56GW。产能上，截止2023年6月底，公司N型电池产能为31GW。公司淮安二期13GWN型电池产能预计9月投产，公司2023年底N型电池产能将达44GW。
　　产品提效降本加速，上半年首次实现海外销售
　　提效方面，2023年上半年公司实现LPCVD技术改进以SE技术的量产导入，TOPCon电池量产效率提升至25.5%以上。非硅降本方面，公司通过降低银浆用量、图形优化以及印刷技术改进等方面进一步降低TOPCon电池非硅成本，持续保持行业领先。凭借优异的性能，公司产品得到海内外客户的认可。2023年上半年，公司海外销售占比实现从0%到4.18%的较大突破。
　　新技术方面2024年公司将推动双面poly、BC等新工艺的大规模量产，并进一步提升电池效率。另外在尺寸方面，公司淮安一期目前已有210 TOPCon电池产出，并能够稳定供应下游组件客户，产品力进展领先行业。行业处于N型迭代关键期，公司TOPCon电池技术领先，有望持续享受技术红利。公司具备先发优势，N型产能规模行业领先，下半年N型产品出货有望持续放量，带动公司盈利能力维持高位。
　　公司N型产能规模行业领先，具备先发优势，看好公司下半年盈利能力持续提升
　　市场对TOPCon电池的主要担忧在于行业供给大规模释放后，TOPCon电池面临同质化竞争从而导致单瓦盈利收缩。我们认为公司在TOPCon产品力上能够持续保持行业领先地位，2024年通过双面poly、BC的导入量产，能够进一步拉大其与二三线电池厂的差距。另外，近期再融资收紧后，预计对新玩家的TOPCon扩产进度也会有所限制。
　　盈利预测：我们预计公司2023-2025年归母净利润27.51、38.12、44.57亿元，对应2023年9月14日PE估值为7.29、5.26、4.50倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：1、TOPCon扩产不及预期；2、光伏终端需求不及预期；3、行业竞争加剧的风险。

研究报告全文：证券研究报告A股公司简评光伏设备2023年中报点评业绩符合预期钧达股份002865SZTOPCon电池龙头技术优势明显核心观点维持买入朱玥2023年上半年公司实现营业收入942亿元同比增长1128zhuyuecsccomcn实现归母净利润为956亿元同比增长25022023年上半年SAC编号S1440521100008公司电池出货114GW其中P型484GWN型656GWSFC编号BTM546公司产品提效降本加速上半年首次实现海外销售并且在210任佳玮尺寸上已有TOPCon量产能力公司N型产能规模行业领先具备先发优势看好公司下半年盈利能力持续提升明年公司计划renjiaweicsccomcn导入双面polyBC等技术升级手段在技术实力上有望保持相SAC编号s1440520070012对优势发布日期2023年09月15日事件当前股价8852元公司发布2023年中报主要数据股票价格绝对相对市场表现2023年上半年公司实现营业收入942亿元同比增长1128实现归母净利润为956亿元同比增长2502公司业绩实现1个月3个月12个月快速增长分季度来看2023Q2公司实现营收545亿元同比-1382-1174-3019-2691-5611-5185增长1282环比增长375实现归母净利润602亿元同12月最高最低价元253008739比增长13984环比增长701总股本万股2273945流通A股万股1947273简评总市值亿元20129流通市值亿元17237TOPCon出货行业领先2023年N型电池产能达44GW近3月日均成交量万813982023年上半年公司电池出货114GW其中P型484GWN型主要股东656GW产能上截止2023年6月底公司N型电池产能为海南锦迪科技投资有限公司204831GW公司淮安二期13GWN型电池产能预计9月投产公司2023年底N型电池产能将达44GW股价表现4222产品提效降本加速上半年首次实现海外销售2提效方面2023年上半年公司实现LPCVD技术改进以SE技术-18的量产导入TOPCon电池量产效率提升至255以上非硅降-38本方面公司通过降低银浆用量图形优化以及印刷技术改进等2022914202311420232142023314202341420235142023614202371420238142022111420221214方面进一步降低TOPCon电池非硅成本持续保持行业领先凭20221014钧达股份深证成指借优异的性能公司产品得到海内外客户的认可2023年上半年公司海外销售占比实现从0到418的较大突破相关研究报告中信建投电力设备及新能源钧达股2023-07-1份002865Q2业绩中值符合预期下5新技术方面2024年公司将推动双面polyBC等新工艺的大规模半年TOPCon出货有望大规模放量量产并进一步提升电池效率另外在尺寸方面公司淮安一期中信建投电力设备及新能源钧达股2023-02-2份002865光伏TOPCon需求井喷电7池龙头业绩弹性有望增强中信建投光伏设备钧达股份2022-10-3本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下002865Q3业绩超预期PERC盈利0本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明领先TOPCon即将释放中信建投电力设备钧达股份2022-10-1002865签约涟水政府电池项目新扩0TOPCon产能26GW超预期钧达股份A股公司简评报告目前已有210TOPCon电池产出并能够稳定供应下游组件客户产品力进展领先行业行业处于N型迭代关键期公司TOPCon电池技术领先有望持续享受技术红利公司具备先发优势N型产能规模行业领先下半年N型产品出货有望持续放量带动公司盈利能力维持高位公司N型产能规模行业领先具备先发优势看好公司下半年盈利能力持续提升市场对TOPCon电池的主要担忧在于行业供给大规模释放后TOPCon电池面临同质化竞争从而导致单瓦盈利收缩我们认为公司在TOPCon产品力上能够持续保持行业领先地位2024年通过双面polyBC的导入量产能够进一步拉大其与二三线电池厂的差距另外近期再融资收紧后预计对新玩家的TOPCon扩产进度也会有所限制盈利预测我们预计公司2023-2025年归母净利润275138124457亿元对应2023年9月14日PE估值为729526450倍维持买入评级风险提示1TOPCon扩产不及预期2光伏终端需求不及预期3行业竞争加剧的风险请务必阅读正文之后的免责条款和声明1钧达股份A股公司简评报告TOPCon行业领先看好全年N型出货放量带动盈利能力提升2023年上半年公司实现营业收入942亿元同比增长1128实现归母净利润为956亿元同比增长2502公司业绩实现快速增长分季度来看2023Q2公司实现营收545亿元同比增长1282环比增长375实现归母净利润602亿元同比增长13984环比增长7012023年二季度公司业绩表现亮眼主要系行业N型产品迭代公司N型电池供不应求图表12023年H1公司营业收入同比增长1128亿元图表22023年H1公司归母净利润同比增长2502亿元营业收入同比增长归母净利润同比增长14035012100030010120500250810002006801504-500601002-100040500-1500200-20-50-4-200020192020202120222023H120192020202120222023H1资料来源公司公告中信建投资料来源公司公告中信建投图表32023Q2公司营业收入同比增长1282亿元图表42023Q3公司归母净利同比增长701亿元营业收入同比环比归母净利润同比环比601400720001200615005010005100040480050033060002400-5002012000-1000100-1-15000-200-2-2000资料来源公司公告中信建投资料来源公司公告中信建投TOPCon出货行业领先2023年N型电池产能达44GW2023年上半年公司电池出货114GW其中P型484GWN型656GW根据PVinfolink数据2023年上半年行业TOP5厂商N型电池出货105GW公司出货达656GW排名行业第一产能上截止2023年6月底公司N型电池产能为31GW公司淮安二期13GWN型电池产能预计9月投产公司2023年底N型电池产能将达44GW请务必阅读正文之后的免责条款和声明2钧达股份A股公司简评报告图表52023H1公司N型电池出货656GWGW图表6预计2023年底公司N型电池产能达44GWGWP型电池N型电池P型电池N型电池120601001950806640603044314089205720424810959595950002020202120222023H1202120222023H12023E资料来源公司公告中信建投资料来源公司公告中信建投产品提效降本加速上半年首次实现海外销售提效方面2023年上半年公司实现LPCVD技术改进以SE技术的量产导入TOPCon电池量产效率提升至255以上非硅降本方面公司通过降低银浆用量图形优化以及印刷技术改进等方面进一步降低TOPCon电池非硅成本持续保持行业领先凭借优异的性能公司产品得到海内外客户的认可2023年上半年公司海外销售占比实现从0到418的突破主要海外市场包括土耳其印度等同时公司积极完成欧洲加拿大巴西澳洲等新兴市场客户认证新技术方面2024年公司将推动双面polyBC等新工艺的大规模量产并进一步提升电池效率另外在尺寸方面公司淮安一期目前已有210TOPCon电池产出并能够稳定供应下游组件客户产品力进展领先行业行业处于N型迭代关键期公司TOPCon电池技术领先有望持续享受技术红利公司具备先发优势N型产能规模行业领先下半年N型产品出货有望持续放量带动公司盈利能力维持高位请务必阅读正文之后的免责条款和声明3钧达股份A股公司简评报告增发保障产能扩张看好下半年盈利能力持续提升2023年上半年N型电池供不应求公司电池业务毛利率提升2023年H1公司电池毛利率1677较2022年提升524pct财务方面2023年上半年公司期间费用率水平较2022年小幅改善2023年上半年公司销售费用率管理费用率研发费用率财务费用分别为032131158125环比2022年年基本持平2023年上半年公司期间费用率为446较去年下降044pct图表72023年H1公司电池毛利率提升524pct图表82023H1年公司期间费用率为446电池毛利率销售费用收入管理费用收入18研发费用收入财务费用收入16121114101298107865644322100202120222023H120192020202120222023H1资料来源公司公告中信建投资料来源公司公告中信建投N型产能加速扩张公司在手现金较为充裕2023年上半年公司N型产能建设加速上半年公司购建固定资产等长期资产支出的现金达176亿元同比增长103792023年上半年公司完成增发募资2736亿元保障资本支出此外公司在手现金情况环比改善截止2023年6月底公司货币资金达3951亿元较2022年末提升1119图表92023年上半年公司增发募资2736亿元亿元经营活动产生的现金流量净额投资活动产生的现金流量净额筹资活动产生的现金流量净额现金净流入右轴3012251020158106504-52-100-15-20-22021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2资料来源公司公告中信建投请务必阅读正文之后的免责条款和声明4钧达股份A股公司简评报告2023年上半年公司实施股权激励计划提升公司与员工之间的凝聚力根据公司2023年股权激励业绩考核要求公司2023-2025年较2022年的营收增长率将不低于50100150净利润较2022年的净利润增长率将不低于50100150倘若公司业绩考核均能实现公司2023-2025年净利润将达108143179亿元图表10若公司2023年股权激励计划考核要求实现则公司2023-2025年净利润将达108143179亿元亿元营业收入归母净利润右轴35017920143300152501082899721020023191501739510001181160050862860-52023E2024E2025E202020212022资料来源公司公告中信建投公司N型产能规模行业领先具备先发优势看好公司下半年盈利能力持续提升市场对TOPCon电池的担忧核心在于行业供给大规模释放后TOPCon电池面临同质化竞争从而导致单瓦盈利收缩我们认为公司在TOPCon产品力上能够持续保持行业领先地位2024年通过双面polyBC的导入量产能够进一步拉大其与二三线电池厂的差距另外近期再融资收紧后预计对新玩家的TOPCon扩产进度也会有所限制请务必阅读正文之后的免责条款和声明5钧达股份A股公司简评报告投资建议我们预计公司2023-2025年归母净利润275138124457亿元对应2023年9月14日PE估值为729526450倍维持买入评级风险分析1TOPCon扩产不及预期目前公司规划TOPCon扩产规模较大如果后续滁州二期爬坡进度不及预期或者涟水项目投产时间延后将对公司2023年盈利造成负面影响2光伏终端需求不及预期电池需求可能受到疫情反复需求疲软影响而不及预期产量端可能受到上游原材料价格大幅波动限电疫情反复等影响不及预期进而影响公司相关业务出货量及盈利能力3行业竞争加剧的风险目前行业TOPCon扩产计划较多后续公司可能面临行业竞争加剧的风险请务必阅读正文之后的免责条款和声明6钧达股份A股公司简评报告报表预测资产负债表百万元利润表百万元会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E流动资产168204355933200860924185713112548营业收入2863391159539286088030800003575000现金4914918730787096112081961707648营业成本2520661024985242645525256002931500应收票据及应收账款合51133106904576089620213719890营业税金及附加1525388395811031511973计其他应收款13701019156601686019570销售费用19712071511055026386预付账款935310447540945823767597管理费用1319614733363503913545424存货4377433892403196419671487118研发费用1234224947615506626476914其他流动资产13425163628860895395110726财务费用45391497263681126-2393非流动资产433317592998519522449620379077资产减值损失-9989-5746-14176-15261-17714长期投资4387000-296-592-888信用减值损失-321-1378-3400-3660-4249固定资产241795416016355176293530231079其他收益4321368101910191019无形资产299731592613271106177963公允价值变动收益000000000000000其他非流动资产157163161056151371146065140924投资净收益-75421157-296-296-296资产总计601521948930252813128681913491625资产处置收益-153-186-127-127-127流动负债301825437747184358919232542232349营业利润-1008689164298485413732483830短期借款1767758908000000000营业外收入043213391391391应付票据及应付账款合141697153611103703910794121252889营业外支出069206099099099计其他流动负债142452225228806550843842979460利润总额-1011289171298777414024484121非流动负债139269406100360072316456275313所得税33297072236963283738396长期借款193481660821200547643835295净利润-1344182099275080381187445725其他非流动负债119921240018240018240018240018少数股东损益442310404000000000负债合计441094843847220366122397102507662归属母公司净利润-1786471695275080381187445725少数股东权益60244000000000000EBITDA10004146187373945484756551975股本1372914152141521415214152EPS元-079315121016761960资本公积660949632963296329632留存收益2035981299300686604697960179主要财务比率归属母公司股东权益100183105083324470628481983964会计年度2021A2022A2023E2024E2025E负债和股东权益601521948930252813128681913491625成长能力营业收入2335430495146737661607营业利润-170514984012347638611694归属于母公司净利润-141869501352836838571693获利能力毛利率11971160151918001800净利率-62461896212381247ROE-17836823847860654530现金流量表百万元ROIC-679542910853-27223-22705会计年度2021A2022A2023E2024E2025E偿债能力经营活动现金流5809615576850849459351628642资产负债率73338893871778097182净利润-1344182099275080381187445725净负债比率-7563586-23143-18008-16996折旧摊销1557842044688016960670246流动比率056081109126139财务费用45391497263681126-2393速动比率034067079096110投资损失754-21157296296296营运能力营运资金变动34416-1198524957286938114570总资产周转率048122113107102其他经营现金流16251174714576197197应收账款周转率6221093512512512投资活动现金流-56181-73330-197-197-197应付账款周转率260998352352352资本支出-102849-67556000000000每股指标元长期投资-41234-58418000000000每股收益最新摊薄-079315121016761960其他投资现金流8790252643-197-197-197每股经营现金流最新255068374220202765筹资活动现金流-11205160741-166998-121919-128992摊薄每股净资产最新摊薄436462142727644327短期借款1267741231-58908000000估值比率长期借款-2027146734-46028-43616-41143PE-112272797729526450其他筹资现金流-21854-27224-62062-78303-87850PB20241909618319204现金净增加额-9289102987683654337235499452EVEBITDA103741897412244125资料来源公司公告中信建投请务必阅读正文之后的免责条款和声明7钧达股份A股公司简评报告朱玥分析师介绍中信建投证券电力设备新能源行业首席分析师2021年加入中信建投证券研究发展部8年证券行业研究经验曾就职于兴业证券方正证券财经杂志专注于新能源产业链研究和国家政策解读跟踪在2019至2022年期间带领团队多次在新财富金麒麟水晶球等行业权威评选中名列前茅任佳玮中信建投证券电力设备及新能源分析师南京大学经济学学士复旦大学金融硕士研究方向为光伏2022年所在团队荣获新财富最佳分析师评选第四名2022年上证报最佳电力设备新能源分析师第二名金麒麟评选光伏设备第二名水晶球新能源行业第三名水晶球电力设备行业第五名请务必阅读正文之后的免责条款和声明8钧达股份A股公司简评报告评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6买入相对涨幅15以上个月内的相对市场表现也即报告发布日后的6个增持相对涨幅515月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市股票评级中性相对涨幅-55之间场代表性指数的涨跌幅作为基准A股市场以沪深减持相对跌幅515300指数作为基准新三板市场以三板成指为基准卖出相对跌幅15以上香港市场以恒生指数作为基准美国市场以标普强于大市相对涨幅10以上500指数为基准行业评级中性相对涨幅-10-10之间弱于大市相对跌幅10以上分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及或其附属机构以下合称中信建投制作由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页一般性声明本报告由中信建投制作发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载观点评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断该等观点评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门人员口头或书面表达的意见不同或相反本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益中信建投不承诺不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现本报告内容的全部或部分均不构成投资建议本报告所包含的观点建议并未考虑报告接收人在财务状况投资目的风险偏好等方面的具体情况报告接收者应当独立评估本报告所含信息基于自身投资目标需求市场机会风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务会计或法律顾问咨询不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任在法律法规及监管规定允许的范围内中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益也可能在过去12个月目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行做市交易财务顾问或其他金融服务本报告内容真实准确完整地反映了署名分析师的观点分析师的薪酬无论过去现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益本报告为中信建投所有未经中信建投事先书面许可任何机构和或个人不得以任何形式转发翻版复制发布或引用本报告全部或部分内容亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构个人或其运营的媒体平台接收翻版复制或引用本报告全部或部分内容版权所有违者必究中信建投证券研究发展部中信建投国际北京上海深圳香港东城区朝内大街2号凯恒中心B上海浦东新区浦东南路528号南福田区福中三路与鹏程一路交中环交易广场2期18楼座12层塔2103室汇处广电金融中心35楼电话86108513-0588电话86216882-1600电话867558252-1369电话8523465-5600联系人李祉瑶联系人翁起帆联系人曹莹联系人刘泓麟邮箱邮箱邮箱邮箱lizhiyaocsccomcnwengqifancsccomcncaoyingcsccomcncharleneliucscihk