核心观点
　　 “围炉谈策”系列报告以PEST框架（政治、经济、社会、技术）为全球投资人展现中国政策全景图。无论是实现固本培元还是落实高质量发展，必要的逆周期调节不能缺席，7月底政治局会议部署的优化地产政策、活跃资本市场、一揽子化债方案，在过去六周都有了重要进展，体现了政策“阻断经济走弱和预期转弱循环”的决心。建议后续重点关注四方面：1）在城中村改造、央行设置SPV等政策过程中，关注资金来源方式，关注中央财政有无发力，这决定了整个政策组合拳的高度；2）经济在9月及四季度是否继续转好，巩固复苏态势，特别是消费和地产数据，这决定了此次政策调节后信心恢复的持续度；3）G20和一带一路峰会后，全球多个重要国家或地区开启大选或领导人选举，地缘政治扰动大小决定了后续“黑天鹅”的影响幅度；4）在完成全面注册制改革后，资本市场改革开启新篇章，后续若继续发布激励长线资金入市、降低交易门槛等投资端政策，资本市场活力将继续迸发。
　　▍8月政策节奏虽与市场预期不一致，但政策密集落地后的稳预期、稳增长决心已经凸显。
　　在7月底政治局会议后，由于政策上报流程和决策层日程安排需要时间，政策出台稍稍较晚，但三大方面均有了明确回应：1）证监会非常真诚坦率地进行了政策部署和热点回应，印花税减半征收等活跃资本市场政策密集落地，并在IPO节奏、减持规范等领域进行政策定向优化；2）地产政策出台的决心和确定性超预期，北上广深推出均认房不认贷、降低首套房和二套房首付比例等一系列政策表明了住建部门、金融部门、地方政府全方位的努力态度，在认清地产市场新的供求关系后，需要扭转预期、释放需求；3）化债的持续推进避免了最悲观的市场预期假设，有望提升地方政府积极性，激活全国统一大市场的活力。组合拳的出台有望直击经济运行痛点，扭转社会各界对中国经济信心走弱的趋势。
　　▍财政政策方面，除了不断出台减税降费举措外，广义财政支出也在改善，但节奏偏慢、力度偏小，特别是中央财政的逆周期发力。后续持续观察城中村改造和央行SPV化债的资金来源方式。
　　根据国家资产负债表研究中心，2022年底我国中央政府的杠杆率仅略超20%，低于欧美日发达国家，也低于地方政府、企业和居民的杠杆率。2023年赤字率3%、3.8万亿元新增专项债额度、进一步减税降费等财政政策加力提效，有效支持了经济恢复，但很难助力逆周期调节力度的加码。财政政策需要更好地与货币政策相结合、相配合，通过更多类财政的工具，发挥好乘数效应，降低实体经济成本、助力经济大局稳定。一方面，20余个超大特大城市的城中村改造无论是在规模上还是节奏上均不能与2015年棚户区改造相提并论，但如果能在资金来源上得到政策性银行等类财政工具的支持，配合商业银行贷款和社会资本的参与，有能落地的货币化安置，则将有力稳住投资和内需。另一方面，在一揽子化债方案中，预计继续发行特殊再融资债券、设立SPV缓解城投流动性风险、与金融机构协商化债等将成为重要组成部分。2020年疫情期间，央行“创新直达实体经济的货币政策工具”，创设了普惠小微企业贷款延期支持工具和普惠小微企业信用贷款支持计划，均通过SPV方式引导金融机构加大信贷投放；美联储QE也是通过SPV进行资产购买。预计央行SPV的设立将有效为地方政府缓解城投债兑付压力。
　　 ▍经济能否维持企稳回升态势，对后续市场信心强化极为关键，特别是PMI、地产和消费数据。
　　首先，8月制造业PMI录得49.7%，好于市场预期，PMI连续三个月环比上行，供需改善体现了经济韧性；8月服务业PMI录得50.5%，虽然连续八个月位于扩张区间，但却录得今年内最低值，后续伴随出口压力加剧，还需持续观察经济韧性。其次，房地产行业能否在诸多政策放松和利好下实现“金九银十”还需持续观察，若以北上广深为代表的一线城市地产成交量回升的同时价格也能稳住，则对百城房价乃至地产财富效应的稳住都有重要的意义。最后，消费行业的上市公司中报整体表现疲弱，而对中秋、十一假期期间出行、酒旅、餐饮、电影等高频消费数据也应保持关注，若仍如预期般保持景气和盈利改善，则对内需信心有较大支持作用。
　　▍活跃资本市场举措将落实落细，投资端改善持有体验、强化财富效应将成为新一轮资本市场改革重点。
　　2019年新一轮资本市场改革启动以来，融资端是改革重点，注册制试点先从科创板，再到创业板，再到北交所，最终今年顺利实现全面注册制改革；同时退市制度、定增和减持等制度都有明显优化，2022年沪深两市IPO融资额均位列全球前三，“提高直接融资占比”的目标阶段性取得成绩。而伴随居民对地产财富效应稳定的担忧加剧，和财富管理、资产管理在过去五年的迅速扩张，如何通过改善投资端制度，提升投资者获得感成为未来资本市场的重要议题。我们认为，8月18日证监会一揽子政策方向明确，决心坚定。后续主要有四大看点可以跟进观察：一是可进一步鼓励保险等长线资金入市，改善考核机制；二是延长A