核心观点
　　食品板块23H1表现有所分化，其中休闲食品、速冻表现较好，调味、卤制品短期承压，观点如下：
　　调味品：1）回顾：收入端，23Q2除千禾收入维持高增、复调板块受益于B端复苏增速相对稳健外，其余调味品整体表现平淡、增速环比23Q1回落；盈利端，部分原料成本回落红利我们预计已经逐渐传导至报表端，酱油/复调部分企业成本压力同比有所减轻，此外产品结构变化、折旧摊销等预计亦会影响公司毛利率，板块内大部分企业费用率有所收缩，板块受益于成本红利、费用收缩等盈利能力得到一定程度改善。2）下半年展望：收入端我们预计弱复苏态势延续，千禾受益于零添加产品放量等仍有望保持经营向好态势，部分标的如海天、榨菜23Q3基数压力有望减小；利润端部分原料回落红利有望在报表端继续体现，板块盈利改善仍值得期待。3）投资建议：关注千禾味业的回调配置机会，把握安琪酵母、海天味业的底部配置机会。
　　速冻：1）回顾：收入端看，BC两端继续分化，以B端为主的标的受益于餐饮或线下场景复苏，23Q2延续快速增长势头；以C端为主的标的以及团餐保供高基数的巴比食品收入增速继续承压；另部分标的因去年同期低基数导致23Q2增速也在20%出头；盈利端看，盈利能力大多继续改善或维持较高水平，一方面得益于部分原材料如油脂等成本回落，另一方面也与控费力度加大有关。2）下半年展望：收入端，餐饮供应链标的有望受益于低基数复苏和餐饮工业化趋势延续高增，C端高基数影响消退；利润端油脂、肉类等原材料价格较22H2水平有较明显回落，原材料整体仍在下行通道，行业控费趋势也有望保持，盈利能力改善可期。3）投资建议：速冻仍是大众消费品中为数不多有较大总量增长空间的细分赛道，龙头安井食品主业稳健增长、第二曲线预制菜继续高增，当前估值有所回落，建议积极把握配置机遇；同时建议关注千味央厨、三全食品。
　　休闲食品：1）回顾：收入端看，抓住渠道红利、改革逻辑持续兑现的标的23Q2收入高增延续，部分标的受经济疲软及自身原因短期承压；盈利端看，甘源受益于成本红利等毛利率同比提升明显，其他因成本相对高位、渠道结构变化/产品结构变化等毛利率同比有所承压，各企业费用率受渠道结构变化、费投策略等有所分化，行业23Q2净利率表现有所分化。2）下半年展望：收入端有改革逻辑的标的高景气度仍有望延续，23H1短期承压标的有望改善；但23Q4板块大部分标的面临去年高基数以及春节靠后的影响，报表增速或将放缓。利润端，23H2板块利润率有望延续H1的情况，但利润增速受基数原因预计有所分化。3）投资建议：短期维度我们仍建议把握绩优股的回调配置机会，推荐盐津铺子，关注劲仔食品、甘源食品；建议积极关注元祖股份的中秋销售情况；把握洽洽食品的底部配置机会。
　　冷冻烘焙：1）回顾：收入端看，线下消费场景恢复行业整体营收向好，但消费力尚未完全恢复，饼店渠道恢复速度不及预期，商超、茶饮等新兴消费渠道表现亮眼。由于棕榈油成本下降，行业整体毛利率有所修复，但因产能利用率爬坡慢、高端低毛利率产品占比提升，毛利率修复度低于预期。费用率看，因展会、宣传推广活动恢复，销售费用率有所提升。净利率看，佳禾同比修复最快，南侨利润率同比下滑。2）下半年展望：中秋节临近各渠道料将销售精力集中于月饼产品，其他烘焙类产品动销或短期承压，但看好商超渠道间相互竞争形成的对烘焙的引流效应，及控本提效趋势下餐饮渠道需求有望增加，秋冬季为奶茶销售旺季，叠加茶饮巨头高速开店，植脂末需求有望持续增长。毛利率仍取决于产能利用率提升情况和产品结构变动。费用率看，今年大型烘焙展时点已过，下半年销售费用投放或环比有所回落。板块整体盈利能力仍有望环比消费提升。3）投资建议：建议关注餐饮渠道开拓已初步证明的立高食品及植脂末原料龙头佳禾食品。
　　卤制品：1）回顾：收入端看，板块门店端整体呈现稳步拓展态势，单店受去年基数相对较高、消费疲软、门店结构变化等短期有所拖累，呈现弱复苏态势；盈利端看，鸭副成本上行使得板块内大部分公司在毛利率同比上仍有压力；板块费投策略有所分化，绝味与周黑鸭费用率收缩较为明显，紫燕销售费用率同比提升，煌上煌保持平稳；行业23Q2扣非净利率得到一定程度改善。2）下半年展望：收入端看，我们预计行业营收增速有望保持稳健，门店拓展有望维持稳健，当前单店营收相较于疫情前仍有一定空间，伴随经济修复、需求向好单店情况有望得到逐步修复；利润端看，鸭副等原料成本自年初开始已经逐渐回落，行业成本压力有望减轻，H2毛利率改善值得期待。3）投资建议：建议关注发展相对早期、成长空间广阔的佐餐卤味龙头紫燕食品，同时建议关注连锁化进程持续、下半年有望呈现成本弹性的休闲卤味龙头绝味食品。
　　投资建议与投资标的
　　调味品：关注千禾味业(603027，增持)的回调配置机会；把握安琪酵母(600298，买入)、海天味业(603288，买入)的底部配置机会。速冻：关注安井食品(603345，增持)的回调

研究报告全文：行业研究深度报告食品饮料行业板块有所分化把握高景气与底部布局两看好维持国家地区中国条主线行业食品饮料行业报告发布日期2023年09月08日食品板块23年中报总结核心观点食品板块23H1表现有所分化其中休闲食品速冻表现较好调味卤制品短期承压观点如下调味品1回顾收入端23Q2除千禾收入维持高增复调板块受益于B端复苏增速相对稳健外其余调味品整体表现平淡增速环比23Q1回落盈利端部分原料成本回落红利我们预计已经逐渐传导至报表端酱油复调部分企业成本压力同比有所减轻此外产品结构变化折旧摊销等预计亦会影响公司毛利率板块内大部分企业费用率有所收缩板块受益于成本红利费用收缩等盈利能力得到一定程度改善2下半年展望收入端我们预计弱复苏态势延续千禾受益于零添加产品放量等仍有望保持经营向好态势部分标的如海天榨菜23Q3基数压力有望减小利润端部分原料回落红利有望在报表端继续体现板块盈利改善仍值得期待3投资建议关注千禾味业的回调配置机会把握安琪酵母海天味业的底部配置机会速冻1回顾收入端看BC两端继续分化以B端为主的标的受益于餐饮或线下场景复苏谢宁铃xieninglingorientseccomcn23Q2延续快速增长势头以C端为主的标的以及团餐保供高基数的巴比食品收入增速继续承压执业证书编号S0860520070001另部分标的因去年同期低基数导致23Q2增速也在20出头盈利端看盈利能力大多继续改善或彭博pengbo3orientseccomcn维持较高水平一方面得益于部分原材料如油脂等成本回落另一方面也与控费力度加大有关2S0860522100001下半年展望收入端餐饮供应链标的有望受益于低基数复苏和餐饮工业化趋势延续高增C端高执业证书编号基数影响消退利润端油脂肉类等原材料价格较22H2水平有较明显回落原材料整体仍在下行张玉洁zhangyujieorientseccomcn通道行业控费趋势也有望保持盈利能力改善可期3投资建议速冻仍是大众消费品中为数不执业证书编号S0860523080010多有较大总量增长空间的细分赛道龙头安井食品主业稳健增长第二曲线预制菜继续高增当前估值有所回落建议积极把握配置机遇同时建议关注千味央厨三全食品休闲食品1回顾收入端看抓住渠道红利改革逻辑持续兑现的标的23Q2收入高增延续部分标的受经济疲软及自身原因短期承压盈利端看甘源受益于成本红利等毛利率同比提升明显蔡子廷caizitingorientseccomcn其他因成本相对高位渠道结构变化产品结构变化等毛利率同比有所承压各企业费用率受渠道结构变化费投策略等有所分化行业23Q2净利率表现有所分化2下半年展望收入端有改革逻辑的标的高景气度仍有望延续23H1短期承压标的有望改善但23Q4板块大部分标的面临去年高基数以及春节靠后的影响报表增速或将放缓利润端23H2板块利润率有望延续H1的情况但利润增速受基数原因预计有所分化3投资建议短期维度我们仍建议把握绩优股的回调配置机会推荐盐津铺子关注劲仔食品甘源食品建议积极关注元祖股份的中秋销售情况把握洽洽食品的底部配置机会冷冻烘焙1回顾收入端看线下消费场景恢复行业整体营收向好但消费力尚未完全恢复饼店渠道恢复速度不及预期商超茶饮等新兴消费渠道表现亮眼由于棕榈油成本下降行业整体毛利率有所修复但因产能利用率爬坡慢高端低毛利率产品占比提升毛利率修复度低于预期费用率看因展会宣传推广活动恢复销售费用率有所提升净利率看佳禾同比修复最快南侨利润率同比下滑2下半年展望中秋节临近各渠道料将销售精力集中于月饼产品其他烘焙类产品动销或短期承压但看好商超渠道间相互竞争形成的对烘焙的引流效应及控本提效趋势下餐饮渠道需求有望增加秋冬季为奶茶销售旺季叠加茶饮巨头高速开店植脂末需求有望持续增长毛利率仍取决于产能利用率提升情况和产品结构变动费用率看今年大型烘焙展时点已过下半年销售费用投放或环比有所回落板块整体盈利能力仍有望环比消费提升3投资建议建议关注餐饮渠道开拓已初步证明的立高食品及植脂末原料龙头佳禾食品卤制品1回顾收入端看板块门店端整体呈现稳步拓展态势单店受去年基数相对较高消费疲软门店结构变化等短期有所拖累呈现弱复苏态势盈利端看鸭副成本上行使得板块内大部分公司在毛利率同比上仍有压力板块费投策略有所分化绝味与周黑鸭费用率收缩较为明显紫燕销售费用率同比提升煌上煌保持平稳行业23Q2扣非净利率得到一定程度改善2下半年展望收入端看我们预计行业营收增速有望保持稳健门店拓展有望维持稳健当前单店营收相较于疫情前仍有一定空间伴随经济修复需求向好单店情况有望得到逐步修复利润端看鸭副等原料成本自年初开始已经逐渐回落行业成本压力有望减轻H2毛利率改善值得期待3投资建议建议关注发展相对早期成长空间广阔的佐餐卤味龙头紫燕食品同时建议关注连锁化进程持续下半年有望呈现成本弹性的休闲卤味龙头绝味食品投资建议与投资标的调味品关注千禾味业603027增持的回调配置机会把握安琪酵母600298买入海天味业603288买入的底部配置机会速冻关注安井食品603345增持的回调配置机会同时建议关注千味央厨001215增持三全食品002216买入休闲食品推荐盐津铺子002847买入关注劲仔食品003000买入甘源食品002991增持建议积极关注元祖股份603886买入的中秋销售情况把握洽洽食品002557买入的底部配置机会冷冻烘焙建议关注餐饮渠道开拓已初步证明的立高食品300973增持及植脂末原料龙头佳禾食品605300未评级卤制品建议关注发展相对早期成长空间广阔的佐餐卤味龙头紫燕食品603057未评级同时建议关注连锁化进程持续下半年有望呈现成本弹性的休闲卤味龙头绝味食品603517买入风险提示原料成本上涨或原料价格回落不及预期需求修复不及预期行业竞争加剧突发性食品安全事件等有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明食品饮料行业深度报告板块有所分化把握高景气与底部布局两条主线目录1调味品Q2板块仍有压力静待H2边际改善42速冻B端需求复苏良好盈利能力持续改善63休闲食品改革红利突出高景气可期74烘焙原料行业恢复向好新兴渠道表现亮眼85卤制品拓店稳健静待成本红利显现10风险提示11有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明2食品饮料行业深度报告板块有所分化把握高景气与底部布局两条主线图表目录表1调味品重点公司营收及扣非归母净利率情况4表2调味品重点公司毛利率费用率情况5表3速冻重点公司营收增速及扣非归母净利率情况6表4速冻重点公司毛利率费用率情况6表5休闲食品重点公司营收及扣非归母净利率情况7表6休闲食品重点公司毛利率费用率情况8表7烘焙原料重点公司营收与净利润同比增速8表8烘焙原料重点公司23Q2盈利能力与费用率情况9表9卤制品重点公司营收及扣非归母净利率情况10表10卤制品重点公司毛利率费用率情况10有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明3食品饮料行业深度报告板块有所分化把握高景气与底部布局两条主线1调味品Q2板块仍有压力静待H2边际改善收入端看23Q2除千禾受益于零添加放量保持高增速复调板块增速相对稳健其余调味品整体表现平淡增速环比23Q1回落一方面与22Q2基数较高有关如海天去年6月压货榨菜受益于居家消费等另一方面与需求整体疲软有关此外结构上看B端修复快于C端如颐海日辰宝立B端业务修复更快酱油1海天味业23Q2压力有所加大营收yoy-53增速环比23Q1回落一方面因Q2行业整体需求偏淡另一方面与去年基数较高且公司于23Q2加强库存管控有关2千禾味业受益于零添加事件等23Q2营收yoy338维持高增23Q2经销商净增358家拓展势头良好3中炬高新公司23Q2营收yoy-14其中美味鲜营收yoy09其他基础调味品1安琪酵母公司23Q2营收yoy85其中酵母主业营收yoy89国内酵母海外业务稳健增长保健品微生物营养等有所承压国内国外营收yoy68131海外尽管增速放缓但拓展势头良好海外经销商环比一季度增加149个2涪陵榨菜公司23Q2营收yoy-214增长承压与去年受益于居家消费基数相对较高需求疲软餐饮修复影响家庭消费渠道销售节奏调整等有关3恒顺醋业23Q2营收yoy-139其中醋酒酱系列23Q2营收yoy-29-373-350复合调味品1天味食品公司23Q2营收yoy127剔除5月收购食萃食品的并表影响实际单Q2营收yoy72增速放缓因需求转弱去年基数较高等2颐海国际公司23H1营收yoy-27其中关联方经销商电商渠道营收yoy346-155-22关联方修复显著3日辰股份公司23Q2营收yoy177其中餐饮食品加工品牌定制直营商超直营电商经销商营收yoy788110-3741501693-2644宝立食品公司23Q2营收yoy209其中复调轻烹饮品甜点配料同比513-62437表1调味品重点公司营收及扣非归母净利率情况收入增速扣非净利率2023Q22022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2同比海天味业222-18-71-32-53238216225235222-154pct中炬高新240190-18715-1411278110106118059pct千禾味业305148549698338114125177177156415pct恒顺醋业180538-14371-1397646-3711590137pct安琪酵母1872252531208410873799785-235pct涪陵榨菜15025-108104-213387254359320326-609pct天味食品182823245218127831019615590069pct日辰股份-72-69-23372177120164111122148283pct宝立食品214324309272209851069410493086pct数据来源Wind东方证券研究所利润端看酱油成本压力减轻利润率受产品结构等影响123Q2酱油复调部分企业成本压力同比有所减轻安琪榨菜全年成本仍有压力此外产品结构变化折旧摊销等亦对公司毛利率产生影响2板块内大部分企业费用率有所收缩与去年费投基数高费投策略产品结构变化等有关3受益于成本红利费用收缩等板块内大部分企业盈利能力23Q2同比有所改善有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明4食品饮料行业深度报告板块有所分化把握高景气与底部布局两条主线酱油1毛利率角度大豆价格自22年10月以来持续呈现下跌趋势包材自22年初以来持续回落考虑到采购及酿造周期预计酱油企业23Q2的成本压力同比有所减轻毛利率的环比变化预计与产品结构变化等有关如23Q2海天味业酱油占比环比下降千禾性价比零添加产品环比上升等整体看海天中炬千禾23Q2毛利率yoy-014085171pct2费用率角度海天中炬销售费用率略有增加海天预计与公司加大渠道费用支持22Q2疫情影响广宣费用投放相对克制有关千禾销售费用率保持稳定3净利率角度23Q2千禾味业受益于毛利率的提升费用率的收缩等扣非净利率yoy415pct海天因毛利率小幅下滑费用率增加等23Q2扣非净利率yoy-154pct中炬保持平稳其他基础调味品1毛利率角度23Q2安琪酵母涪陵榨菜的毛利率同比环比仍然承压安琪毛利率的环比变化我们预计与产品结构汇率海运费用折旧摊销成本结算水解糖使用等有关榨菜同比环比变化我们预计与原料成本上涨收入减少影响固定费用摊薄等有关恒顺醋业23Q2毛利率同比环比有所提升2费用率角度安琪酵母恒顺醋业23Q2费用率保持平稳榨菜费用率同比收缩3净利率角度23Q2安琪酵母涪陵榨菜扣非净利率同比仍然承压恒顺醋业受益于毛利率提升同比有改善复合调味品1毛利率角度天味23Q2毛利率同比-338pct预计与低毛利率的定制餐调业务占比上升6月促销力度加大毛利率偏低的食萃食品并表影响有关颐海国际23H1毛利率同比20pct受益于原料成本下降日辰宝立毛利率23Q2同比148-054pct2费用率角度天味23Q2销售费用率同比-66pct预计与去年Q2费用投放力度较高公司主动优化费投节奏及费投结构有关颐海国际23H1销售费用同比-25pct受益于广告费用及运输费用下降日辰销售费用率同比略有提升宝立销售费用率同比下降3净利率角度各公司23Q2扣非净利率均得到一定程度改善天味食品日辰股份宝立食品同比069283086pct颐海国际23H1归母净利率提升39pct表2调味品重点公司毛利率费用率情况毛利率销售费用率管理费用率23Q123Q223Q1同比23Q2同比23Q123Q223Q1同比23Q2同比23Q123Q223Q1同比23Q2同比海天味业369347-125pct-014pct5256-02pct089pct1620026pct036pct中炬高新314325-09pct085pct8684-022pct09pct6463137pct054pct千禾味业390374405pct171pct117135-336pct-008pct3642032pct098pct恒顺醋业351365-282pct325pct124162034pct068pct4543-087pct002pct安琪酵母254236-128pct-31pct5249-146pct-057pct3335005pct022pct涪陵榨菜563488391pct-887pct17894-002pct-144pct3234-002pct037pct天味食品406311466pct-338pct148114183pct-66pct5982251pct25pct日辰股份387405-072pct148pct7682139pct065pct11694091pct-179pct宝立食品351345206pct-054pct161148188pct-191pct2539018pct127pct数据来源Wind东方证券研究所下半年及全年展望看1收入端看我们认为自身有ALPHA逻辑的千禾味业受益于零添加产品放量渠道扩张等仍有望保持经营向好态势23Q3基数仍然较低报表高增有望延续天味23Q2高基数压力已过叠加今年猪价维持低位利好冬调销售新品推广红利等收入增速仍有望维持稳健复调部分标的B端修复有望延续C端亦有望维持稳健其余调味品在行业需求不景气的情况下普遍面临压力下半年重点关注新品推广渠道策略调整等自身动作2利润端看安琪酵母涪陵榨菜成本压力仍存但我们预计其他大部分调味品企业的成本压力同比仍有有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明5食品饮料行业深度报告板块有所分化把握高景气与底部布局两条主线望减轻费用投放力度预计有所分化盈利能力同比改善值得期待投资建议看关注千禾味业的回调配置机会把握安琪酵母海天味业的底部配置机会2速冻B端需求复苏良好盈利能力持续改善收入端BC两端继续分化以B端为主的安井千味立高受益于餐饮或线下场景复苏23Q2延续快速增长势头分别同比264021另惠发广酒因去年同期低基数导致23Q2增速也在20出头以C端为主的三全味知香以及团餐保供高基数的巴比食品收入增速继续承压分别同比持平1211盈利端盈利能力大多继续改善或维持较高水平安井三全立高味知香23Q2扣非归母净利率分别同比253pct137pct261pct157pct一方面得益于部分原材料如油脂等成本回落安井主业千味味知香立高23Q2毛利率分别同比略提升015pct203pct434pct另一方面也与控费力度加大有关安井三全千味立高23Q2的销售费用率管理费用率分别同比-255pct-167pct-034pct-027pct而巴比23Q2扣非归母净利率同比-326pct受压于毛利率同比-278pct因高基数南京工厂产能爬坡及猪肉等价格同比上浮所致海欣23Q2扣非归母净利率同比-4pct主要是毛利率下滑导致主要因舟山工厂成本商超系统促销折让加大所致表3速冻重点公司营收增速及扣非归母净利率情况收入增速扣非归母净利率22Q222Q322Q423Q123Q222Q222Q322Q423Q123Q223Q2同比安井食品46130826836426169789810894253pct三全食品130511261303815612510295137pct千味央厨801921882324045662706955-006pct海欣食品154271256066-03161532-43-4pct惠发食品-13558-97245217-77-51-95-50-33441pct味知香-52118-1786119161166151172177157pct巴比食品9998563211114410811063112-326pct广州酒家20374-116231203-03214247209117pct立高食品3125042622134038576166261pct数据来源Wind东方证券研究所表4速冻重点公司毛利率费用率情况毛利率销售费用率管理费用率23Q123Q223Q123Q223Q223Q123Q223Q123Q223Q123Q223Q1同比同比同比同比同比同比安井食品24719905pct-013pct7449-295pct-075pct2822-021pct-181pct三全食品283267-275pct-139pct126100-179pct-115pct2038-016pct-052pct千味央厨240225139pct015pct5147187pct158pct7888-093pct-192pct海欣食品208158-244pct-502pct119120006pct085pct7378-038pct-08pct惠发食品141163133pct176pct99113-185pct-014pct4960-39pct-305pct味知香262260139pct203pct8179021pct09pct8780083pct001pct巴比食品242267-315pct-278pct434329pct-041pct4635229pct044pct广州酒家324253208pct069pct7351066pct-065pct9678-009pct-057pct立高食品320337-106pct434pct102122-11pct028pct91105-157pct-055pct有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明6食品饮料行业深度报告板块有所分化把握高景气与底部布局两条主线数据来源Wind东方证券研究所下半年及全年展望看1收入端餐饮供应链赛道有望继续受益于低基数复苏和餐饮工业化趋势安井食品千味央厨有望继续保持较快收入增长预制菜品类或将延续高增C端居家消费导致的高基数在下半年也将不再三全食品在加大品类聚焦力度加快扩展餐饮电商大客户等新渠道之下收入增速有望回升味知香也有望随新产能投放和开店速度恢复而提速2利润端油脂肉类等原材料价格较22H2水平有较明显回落原材料整体仍在下行通道龙头公司毛利率有望继续保持稳中有升控费趋势也有望保持因此行业整体盈利能力有望继续同比改善投资建议维度速冻仍是大众消费品中为数不多有较大总量增长空间的细分赛道龙头安井食品主业稳健增长第二曲线预制菜继续高增当前估值有所回落建议积极把握配置机遇同时建议关注千味央厨三全食品3休闲食品改革红利突出高景气可期收入端看各公司表现有所分化抓住渠道红利叠加自身持续改革的公司收入表现突出盐津甘源劲仔23Q2收入高增延续且23Q2收入环比23Q1仍在提升好想你大单品红小派推广效果逐渐显现23Q2营收增速环比23Q1加快部分公司因基数效应经济疲软闰月影响等收入增长短期承压洽洽因去年基数相对较高23Q2增速平淡桃李受经济疲软传统优势区域人口外流等影响元祖蛋糕受闰二月影响Q2营收增速承压良品松鼠尽管自身处于改革阶段但受线上业务拖累收入增速短期仍然承压利润端看1毛利率角度甘源受益于成本红利规模效应等23Q2毛利率同比提升其他或因成本相对高位洽洽劲仔桃李等或因渠道结构变化产品结构变化盐津元祖等毛利率同比有所承压2费用率角度盐津甘源松鼠23Q2销售费用率同比收缩较为明显盐津甘源预计与渠道结构变化有关元祖好想你良品铺子23Q2销售费用率同比增加较为明显元祖预计与人工费用增加有关23H1销售费用中人工费用同比增加3202万vs销售费用总计同比增加2684万良品预计与直营销售占比提升收入绝对值减少影响固定费用摊薄等有关其余标的销售费用率保持平稳3净利率角度盐津甘源松鼠23Q2扣非净利率提升较为明显其余标的同比略有承压表5休闲食品重点公司营收及扣非归母净利率情况收入增速扣非净利率2023Q2同2022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2比变动洽洽食品244136189-67837314812910643-309pct盐津铺子34634741355457610210490110133311pct甘源食品4271399922248129123149126123945pct劲仔食品45640125468435210076677580-199pct好想你388380-181114175-143-85-360-22-148-051pct良品铺子57-18-116-189-1803443-044510-234pct三只松鼠-355-326-274-385-31-92040672-64284pct桃李面包8857-0817-1310980868887-223pct元祖股份20-01-812824128213-84-4383-458pct数据来源Wind东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明7食品饮料行业深度报告板块有所分化把握高景气与底部布局两条主线表6休闲食品重点公司毛利率费用率情况毛利率销售费用率管理费用率23Q123Q223Q1同比23Q2同比23Q123Q223Q1同比23Q2同比23Q123Q223Q1同比23Q2同比洽洽食品285206-234pct-692pct10785144pct-003pct5256079pct-097pct盐津铺子346360-402pct-049pct138115-629pct-623pct4441-133pct-073pct甘源食品36334915pct583pct137118-354pct-421pct4344-104pct-141pct劲仔食品260265-058pct-181pct510406-013pct-077pct7350-272pct-122pct好想你267198-241pct247pct119105-105pct421pct3937-107pct-161pct良品铺子292286286pct-06pct198254-128pct192pct67102045pct-085pct三只松鼠283187-129pct-409pct170205-692pct-514pct5154147pct-244pct桃李面包239231-168pct-164pct152212-009pct045pct3253008pct05pct元祖股份58458214pct-125pct8481-131pct336pct2320051pct093pct数据来源Wind东方证券研究所下半年及全年展望看收入端看高景气度标的如盐津劲仔甘源经营趋势仍有望向好23Q3营收端仍有望保持较高增速洽洽桃李高基数压力有望减退H2经营有望改善元祖Q3蛋糕业务增速改善当前公司中秋备货积极期待中秋销售旺季但23Q4板块大部分标的面临去年高基数以及春节靠后的影响预计影响报表增速利润端看部分标的如桃李油脂类包材类成本有所回落盐津规模效应运营效率提升H2利润率有望环比改善洽洽全年成本压力较大甘源H2利润率有望维持稳定但步入高基数利润弹性预计减弱元祖过去Q3业绩占全年比重在70三季度仍奠定全年业绩基础建议关注中秋销售情况此外22年Q3因四川疫情限电限产等净利率为16年以来低点期待潜在利润弹性投资建议看短期维度我们建议把握绩优股的回调配置机会推荐盐津铺子关注劲仔食品甘源食品建议积极关注元祖股份的中秋销售情况把握洽洽食品的底部配置机会4烘焙原料行业恢复向好新兴渠道表现亮眼收入端看得益于线下消费场景恢复行业整体营收向好但由于大众消费力尚未完全恢复饼店渠道恢复速度不及预期拖累行业整体修复进度立高受益于直营大B客户需求旺盛餐饮大客户拓展顺利取得较高营收增速海融南侨因饼店渠道需求疲软营收增长较为平缓佳禾食品因茶饮连锁客户高速开店食品生产客户低基数需求恢复咖啡等新业务开拓顺利录得较高营收增长表7烘焙原料重点公司营收与净利润同比增速有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明8食品饮料行业深度报告板块有所分化把握高景气与底部布局两条主线收入同比增速22Q222Q322Q423Q123Q223Q2环比立高食品31250426221359南侨食品72-57-4412371107海融科技5716995117145-28佳禾食品-1563224122856370归母净利润同比增速22Q222Q322Q423Q123Q223Q2环比立高食品-522-505-494246920170南侨食品-256-909-707-265-251397海融科技-441-365-216-27026663佳禾食品59-30336726723411143数据来源Wind东方证券研究所利润端看1毛利率角度得益于棕榈油成本下降行业整体毛利率有所修复但因新品开发后需求偏弱导致产能利用率爬坡慢产品结构改变导致高端低毛利率产品占比提升毛利率修复度低于预期其中南侨因进口乳制品毛利率下滑及冷冻烘焙产能利用率低致毛利率有所下降2费用率看因展会宣传推广活动恢复销售费用率有所提升管理费用开支提升但费用率因营收恢复而摊薄故较为稳定3净利率看佳禾同比修复最快南侨因毛利率承压利润率同比下滑表8烘焙原料重点公司23Q2盈利能力与费用率情况毛利率归母净利率23Q2同比环比23Q2同比环比立高食品3374317693255065南侨食品236-2037663-286138海融科技34721031070102091佳禾食品19488241054680067销售费用率管理费用率23Q2同比环比23Q2同比环比立高食品12002800778-055046南侨食品8510011950012-076海融科技16529531379169087佳禾食品31-04007228-106028数据来源Wind东方证券研究所下半年及全年展望看随中秋节临近各渠道料将销售精力集中于月饼产品其他烘焙类产品动销或短期承压但依然看好商超渠道间相互竞争形成的对烘焙的引流效应及控本提效趋势下餐饮渠道对冷冻烘焙产品的需求有望增加此外秋冬季为奶茶销售旺季叠加今年茶饮巨头高速开店植脂末需求有望持续增长毛利率看仍取决于产能利用率提升情况和产品结构变动费用率看今年大型烘焙展时点已过下半年销售费用投放或环比有所回落板块整体盈利能力仍有望环比消费提升投资建议看建议关注餐饮渠道开拓已得到初步证明的立高食品及植脂末原料龙头佳禾食品有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明9食品饮料行业深度报告板块有所分化把握高景气与底部布局两条主线5卤制品拓店稳健静待成本红利显现收入端看1开店节奏看截至2023年6月底绝味食品紫燕食品煌上煌周黑鸭分别拥有门店1616223H1净增1086613723H1净增442421323H1净增288370623H1净增277家行业整体呈现稳步拓店态势2单店收入看单店收入受到去年基数相对较高消费疲软等因素拖累此外结构上亦有所影响如绝味食品新店下沉市场占比相对较高影响单店收入提升23Q2绝味食品紫燕食品煌上煌营收yoy13915-08周黑鸭23H1营收yoy198利润端看1毛利率角度鸭副成本上行使得卤味公司在毛利率同比上仍有压力23Q2绝味煌上煌毛利率同比-334-085pct周黑鸭23H1毛利率同比-44pct紫燕食品受益于进口牛肉价格回落鸡肉猪肉相对平稳毛利率同比提升54pct2费用率角度绝味与周黑鸭费用率收缩较为明显绝味与加盟补贴同比收缩去年因计提股权激励费用基数相对较高等有关周黑鸭与店效修复租金运输成本下降等有关3净利率角度行业23Q2扣非净利率均得到一定程度改善绝味紫燕煌上煌23Q2扣非净利率同比提升0741092015pct周黑鸭23H1净利率72提升56pct下半年及全年展望看收入端看我们预计行业收入增速有望维持稳健门店稳步拓展单店营收相较于疫情前仍有一定空间伴随经济修复需求向好单店有望得到逐步修复利润端看鸭副等原料成本自年初开始逐渐回落行业成本压力有望减轻下半年毛利率改善值得期待投资建议看建议关注发展相对早期成长空间广阔的佐餐卤味龙头紫燕食品同时建议关注连锁化进程持续下半年有望呈现成本弹性的休闲卤味龙头绝味食品表9卤制品重点公司营收及扣非归母净利率情况收入增速扣非净利率2023Q22022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2同比绝味食品0648-117801394165-067449074pct紫燕食品140198138150096-21451091092pct煌上煌-200-172-171-56-086202-1965964015pct数据来源Wind东方证券研究所表10卤制品重点公司毛利率费用率情况毛利率销售费用率管理费用率23Q123Q223Q1同比23Q2同比23Q123Q223Q1同比23Q2同比23Q123Q223Q1同比23Q2同比绝味食品243223-601pct-334pct6874-722pct-23pct6368-019pct-346pct紫燕食品187230233pct54pct4554029pct24pct6533027pct-104pct煌上煌291266-287pct-085pct118107-34pct033pct7457063pct037pct数据来源Wind东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明10食品饮料行业深度报告板块有所分化把握高景气与底部布局两条主线风险提示原料成本上涨或原料价格回落不及预期原料成本上涨或原料价格回落不及预期或对企业盈利能力产生影响需求修复不及预期需求修复不及预期或对企业收入产生影响也会使得行业竞争加剧行业竞争加剧行业竞争加剧或对企业收入盈利能力产生影响突发性食品安全事件食品安全问题是食品行业的命脉一旦某个环节出现安全问题会对相关企业产生重大不利影响有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明11食品饮料行业深度报告板块有所分化把握高景气与底部布局两条主线分析师TableDisclaimer申明每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系投资评级和相关定义报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数公司投资评级的量化标准买入相对强于市场基准指数收益率15以上增持相对强于市场基准指数收益率515中性相对于市场基准指数收益率在-55之间波动减持相对弱于市场基准指数收益率在-5以下未评级由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内分析师基于当时对该股票的研究状况未给予投资评级相关信息暂停评级根据监管制度及本公司相关规定研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级盈利预测及目标价格等信息不再有效行业投资评级的量化标准看好相对强于市场基准指数收益率5以上中性相对于市场基准指数收益率在-55之间波动看淡相对于市场基准指数收益率在-5以下未评级由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内分析师基于当时对该行业的研究状况未给予投资评级等相关信息暂停评级由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明12免责声明HeadertTableDisclaimerTableDisclaimer本证券研究报告以下简称本报告由东方证券股份有限公司以下简称本公司制作及发布本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性客户也不应该认为该信息是准确和完整的同时本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的证券研究报告本公司会适时更新我们的研究但可能会因某些规定而无法做到除了一些定期出版的证券研究报告之外绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需求客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况若有必要应寻求专家意见本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动过去的表现并不代表未来的表现未来的回报也无法保证投资者可能会损失本金外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响那些涉及期货期权及其它衍生工具的交易因其包括重大的市场风险因此并不适合所有投资者在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告主要以电子版形式分发间或也会辅以印刷品形式分发所有报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面协议授权任何机构或个人不得以任何形式复制转发或公开传播本报告的全部或部分内容不得将报告内容作为诉讼仲裁传媒所引用之证明或依据不得用于营利或用于未经允许的其它用途经本公司事先书面协议授权刊载或转发的被授权机构承担相关刊载或者转发责任不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告HeadertTableAddress东方证券研究所地址上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼电话021-63325888传真021-63326786网址wwwdfzqcomcn东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格据此开展发布证券研究报告业务东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系因此投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素