投资观点：性价比消费与国际化是长期主线，国企重估仍有较多催化。1）全球性价比消费+中国消费品/渠道出海，推荐品牌出海的名创优品、以及跨境电商：小商品城、苏美达、华凯易佰、吉宏股份、焦点科技；2）黄金珠宝保值增值属性凸显，旺季即将到来，推荐：潮宏基、老凤祥、周大福、周大生、菜百股份；3）国企改革加速推进，政策催化下国企资源优势有望兑现，推荐广州酒家、北京人力、重庆百货，4）市内免税政策存预期，推荐中国中免、王府井、百联股份；5）其他个股性机会，推荐行动教育。
　　性价比渐成趋势，中国企业出海初露锋芒。1）线下名创为代表的性价比零售品牌展现出超越行业的成长性和景气度；线上拼多多收入和规模的一骑绝尘，充分体现出平价消费逐步成为趋势的时代消费特征；2）黄金珠宝的高景气来自：场景复苏+新产品，展现出“储蓄式消费，保值型悦己”的消费逻辑；3）出海是重要增量，受益海运成本下降，汇率，以及海外通胀下的性价比需求，跨境电商在23Q2展现出高景气度和高成长性；4）顺周期招聘和人服环比改善，但仍待景气拐点确认，近期中大型企业招聘信心恢复是积极信号。
　　多数行业效率改善，线下租金红利驱动拓店超预期。1）社服零售多数板块受益降本增效，景区/百货/超市等格外明显，利润率相比19年均有提升；2）市场此前对酒店效率提升寄予厚望，实际营业利润率有改善，但核心驱动为行业景气度的恢复，以及自身高利润率加盟业务占比提升，华住和亚朵效率提升符合预期；3）线下渠道目前处于租金红利+旺季现金流好转，投资人信心稳步恢复，23H1签约超预期。
　　估值波动来自预期兑现、交易结构以及复苏的持续性。1）社服板块估值大幅调整，原因为出行链供需改善及提价预期充分；2）从业绩增速的持续性看，自身处于渠道扩张期，提价/单品驱动的板块业绩增速持续性较强，黄金/跨境电商可以通过高景气驱动高增长消化估值；3）机构加仓黄金珠宝及跨境电商等超预期的高景气，而避开出行链的高预期兑现阶段；4）外资持仓结构不变，但比例整体降低，更多为大盘及汇率影响。
　　风险提示：复苏力度和持续性不及预期、大幅提价后供给增加行业供需再次恶化风险、消费出海面临市场、监管、海外国家和地区政策等多重风险和不确定性。

研究报告全文：姓名刘越男分析师姓名于清泰分析师姓名陈笑分析师姓名苏颖分析师证书编号S0880516030003证书编号S0880519100001证书编号S0880518020002证书编号S0880522110001姓名庄子童研究助理姓名宋小寒研究助理证书编号S0880122050050证书编号S0880122070054核心观点投资观点性价比消费与国际化是长期主线国企重估仍有较多催化1全球性价比消费中国消费品渠道出海推荐品牌出海的名创优品以及跨境电商小商品城苏美达华凯易佰吉宏股份焦点科技2黄金珠宝保值增值属性凸显旺季即将到来推荐潮宏基老凤祥周大福周大生菜百股份3国企改革加速推进政策催化下国企资源优势有望兑现推荐广州酒家北京人力重庆百货4市内免税政策存预期推荐中国中免王府井百联股份5其他个股性机会推荐行动教育性价比渐成趋势中国企业出海初露锋芒1线下名创为代表的性价比零售品牌展现出超越行业的成长性和景气度线上拼多多收入和规模的一骑绝尘充分体现出平价消费逐步成为趋势的时代消费特征2黄金珠宝的高景气来自场景复苏新产品展现出储蓄式消费保值型悦己的消费逻辑3出海是重要增量受益海运成本下降汇率以及海外通胀下的性价比需求跨境电商在23Q2展现出高景气度和高成长性4顺周期招聘和人服环比改善但仍待景气拐点确认近期中大型企业招聘信心恢复是积极信号多数行业效率改善线下租金红利驱动拓店超预期1社服零售多数板块受益降本增效景区百货超市等格外明显利润率相比19年均有提升2市场此前对酒店效率提升寄予厚望实际营业利润率有改善但核心驱动为行业景气度的恢复以及自身高利润率加盟业务占比提升华住和亚朵效率提升符合预期3线下渠道目前处于租金红利旺季现金流好转投资人信心稳步恢复23H1签约超预期估值波动来自预期兑现交易结构以及复苏的持续性1社服板块估值大幅调整原因为出行链供需改善及提价预期充分2从业绩增速的持续性看自身处于渠道扩张期提价单品驱动的板块业绩增速持续性较强黄金跨境电商可以通过高景气驱动高增长消化估值3机构加仓黄金珠宝及跨境电商等超预期的高景气而避开出行链的高预期兑现阶段4外资持仓结构不变但比例整体降低更多为大盘及汇率影响风险提示复苏力度和持续性不及预期大幅提价后供给增加行业供需再次恶化风险消费出海面临市场监管海外国家和地区政策等多重风险和不确定性2性价比渐成趋势中国企业出海初露锋芒1-1性价比的渠道品牌服务景气度更高1-2出行链业绩很好预期充分1-3出海是稀缺增量跨境电商享阶段性红利1-4顺周期人服环比改善但仍待景气拐点确认效率如预期改善2-1开源节流多数行业效率和利润相比19年改善2-2酒店利润率提升主要为景气度和结构变化2-3租金红利旺季现金流好转投资人信心稳步恢复CONTENTS目录估值波动来自预期兑现交易结构以及复苏持续性3-1社服板块估值调整后估值极具性价比3-2黄金跨境电商高景气驱动高增长消化估值3-3机构加仓超预期的高景气而避开高预期的兑现3-4外资持仓结构不变但比例整体降低投资建议及风险提示4-1投资建议性价比消费与消费品国际化是长期主线4-2核心标的估值水平41-1平价渠道品牌服务景气度更高社零数据需求集中释放后增速趋缓零售和服务需求经历23Q1的集中释放后23Q2增速开始均值回归服务消费因此前场景受限恢复弹性始终高于商品零售需求商品由于此前线上渠道可满足需求因此23Q1之后放缓更明显线下渠道对线上有部分分流但并未构成明显冲击中国线上消费习惯成熟线上增速放缓更多和消费整体需求有关社零商品及餐饮同比增速线上VS线下实物商品零售增速1104090307020501030010234567891011122345678910111223456789101112234567-10102345678910111223456789101112234567891011122345672020202120222023302020202120222023-2050-30餐饮同比商品零售同比线下实物商品增速线上实物商品增速数据来源国家统计局国泰君安证券研究51-1平价渠道品牌服务景气度更高分品类在23Q1出现的自极低基数下社零同比高增长趋势并未在Q2延续随着进入6-7月低基数效应的减弱可选品类需求偏弱化妆品黄金珠宝以及地产链相关出现明显负增长我们同时也观察到线上零售增速出现一定放缓这一方面是基数因素同时也存在部分线下场景恢复后对线上的分流但食品粮油等必选品类需求增速非常平稳现阶段居民消费的品类特征在集中释放需求后依然以保守稳健为主2022年2023年1-2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1-2月3月4月5月6月7月环比社零总额当月同比67-35-111-6731275425-05-59-18351061841273125-06两年平均增速19513823247556393422-11-01513326253126限额以上当月同比91-14-140-6581689361-05-58-13211011901252303-20限额以上增速两年平均249169102710676484420-0901554212265235-00分品类当月同比食品粮油79125100123906281858339105904410-07545501饮料11412660771930584941-625552-51-34-073631-05烟酒13672-7038517780-88-07-20-736190149869672-24基础消费服装鞋帽纺织品48-127-228-162120851-05-75-156-125541773241766923-46日用品107-08-102-6743073656-22-91-92397710194-22-1012化妆品70-63-223-1108107-64-31-37-46-193389624311748-41-89可选消费金银珠宝195-179-267-155812217219-27-70-1845937444724478-100-178文化办公品11198-48-33891156287-21-17-03-11-19-49-12-99-131-32家用电器和音像器材127-43-81-106327134-61-141-173-131-19-14470145-55-100地产系建筑及装潢材料类6204-117-78-49-78-91-81-87-100-89-09-47-112-146-68-112-44家具类-60-88-140-122-66-63-81-73-66-40-58523534501201-11消费电子通讯器材4831-218-776649-4658-89-176-45-82181462746630-36汽车零售汽车类39-75-316-1601399715914239-4246-94115380242-11-15-04石油石油及制品类256105478314714217110209-16-291099213541-22-0616药品中西药品类7511979108119789193898339819311737716637-29实物商品网上零售累计同比123885256565758617264625373104118108100-08电商渗透率220232238249259256256257262271272227242248256266264-02数据来源国家统计局国泰君安证券研究61-1平价渠道品牌服务景气度更高细分板块不同场景以及不同消费层次营业收入恢复至19年水平2020202120222023Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2免税56110141141132163124147123102104122152142酒店住宿665984908099899285869593125137OTA584259665878586359527163118134人文景区4139566054686858464352346279自然景区3932548160694942532054259476餐饮809299105109109103105110100118104131134黄金珠宝129122165105189171194134214157214118268190百货5360635862606262615463475858商超1321131029411911010510212511610495112102跨境电商941238567106126205246269289217225358363其他零售73798798106105989710692948610599电商117131130136184175167157208182185169221211人力资源服务125114127144231258263229344299292263379346分场景本地服务7595110118113129119133123135136117154184长途出游5375981051021169310395758184121114线下零售98951068711511111510012310512086132112线上零售119133131137189178170160216188190173230218跨境出海941238567106126205246269289217225358363分层次高端消费5374878383898188796775688681平价消费116117119131156146137132156155156145179193大众渠道119131129133177170164155201175176162208194跨境出海941238567106126205246269289217225358363数据来源Wind国泰君安证券研究注板块数据为细分板块营业收入总和已经剔除由于新上市企业导致营业收入较高的影响71-1平价渠道品牌服务景气度更高恢复景气度反应性价比消费特征本文分别以线上和线下上市公司营业收入恢复至19年水平数据作为度量景气度和成长性的指标线下渠道中名创为代表的平价零售处于渠道扩张期成长性对冲了疫情波动使得其收入恢复远好于百货为主业态线上平台看拼多多收入和规模的一骑绝尘充分体现出平价消费逐步成为趋势的时代消费特征值得关注的是名创优品与拼多多的高增长另一个重要原因在于海外业务的快速扩张不同定位消费企业营收恢复至19年水平平价消费VS大众消费线下组营收恢复至19年水平平价消费VS大众消费线上组营收恢复至19年水平250160900140800200120700100600500150804006010030040200205010000Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q20Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2202020212022202320202021202220232020202120222023王府井名创优品百联股份京东集团-SW阿里巴巴-SW拼多多平价消费高端消费大众消费重庆百货天虹股份唯品会美团数据来源公司公告国泰君安证券研究81-1黄金珠宝金价上行驱动储蓄式消费保值型悦己2023Q2复苏节奏符合预期黄金品类延续高景气黄金珠宝行业9家上市公司2023H1实现营业收入865亿元同比2022H1增长2407同比2021H1增长2952整体恢复优于疫情前水平单季度看2023Q2黄金珠宝行业收入相较2022Q2同比增长1641相较2021Q2同比增长11462023Q2板块增速延续Q1趋势主要由于线下客流及消费快速复苏金价上行推升黄金品类延续高景气加盟下沉拓店叠加克重金占比提升行业毛利率同比下降2023H1黄金珠宝行业毛利率为1262同比2022H1下降135pct同比2021H1下降329pct2023Q2行业毛利率为1330同比2022Q2下降022pct同比2021Q2下降269pct各品牌加速加盟拓店受金价上行预期提振克重黄金及投资类黄金占比提升毛利率相较同期有所下降图2023H1黄金珠宝行业营业收入恢复增长图2023Q2黄金珠宝行业毛利率有所回升6000080003000700050000600025004000050002000400030000300015002000200001000100000010000500-1000000-200000018Q219Q119Q320Q220Q421Q322Q122Q423Q218Q318Q419Q219Q420Q120Q321Q121Q221Q422Q222Q323Q118Q419Q320Q120Q421Q222Q122Q423Q218Q218Q319Q119Q219Q420Q220Q321Q121Q321Q422Q222Q323Q1营业收入亿元YOYYOY剔除豫园股份数据来源Wind国泰君安证券研究91-1黄金珠宝金价上行驱动储蓄式消费保值型悦己23Q2行业收入恢复驱动期间费用率显著优化净利率快速回升2023H1黄金珠宝行业期间费用率782同比2022H1下降144pct同比2021H1下降108pct其中销售管理财务费用率分别为4292351182023Q2黄金珠宝行业销售管理财务费用率分别为478283164较2022Q2分别下降004009004pct较2021Q2分别变化-018-008051pct较2020Q2分别变化-040005067pct2023Q2黄金珠宝行业期间费用率2023Q1有所回升主要由于23Q1处于疫后线下消费复苏需求集中回补释放23Q2处于年内相对淡季收入规模环比有所回落2023Q2扣非归母净利率同比2022Q2下降013pct同比2021Q2下降208pct同比2020Q2下降274pct图2023Q2黄金珠宝行业扣非归母净利率有所回落图2023Q2黄金珠宝行业费用率回升20006006005005001500400400100030030020050020010010000000000018Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q218Q319Q219Q420Q120Q320Q421Q222Q122Q418Q419Q119Q320Q221Q121Q321Q422Q222Q323Q123Q218Q2500-100销售费用率管理费用率财务费用率1000-200扣非归母净利润亿元扣非归母净利率数据来源Wind国泰君安证券研究101-1黄金珠宝金价上行驱动储蓄式消费保值型悦己旺季低基估值切换增速拐点向上可期金九银十旺季临近加盟商备货拓店先行零售端旺季有望接力表现可期同店最悲观时点已过7月同期高基数阶段消化预计8月行业增速相较7月有望呈现显著优化且8月下旬逐步迈入同期低基阶段增速表现有望持续拐点向上板块估值切换在即当前板块估值对应24年仅12x且金价贝塔提振下24年业绩可期板块高景气高ROE低估值低风险品类增速分化黄金占比较高品牌具备强beta提振2023H1菜百股份中国黄金老凤祥分别实现归母净利润660522314295亿元同比2022H1分别增长1099633492218疫情扰动下黄金品类彰显强劲的经营韧性表2023H1黄金珠宝行业上市公司财务指标明细营收同比营收同比营收同比归母净利润归母净利润归母净利润营业收入归母净利润净利率变动期间费用率期间费用率变ROE变动股票代码公司名称22H1增速21H1增速20H1增速同比22H1增同比21H1同比20H1净利率ROE亿元亿元pct动pctpct速增速增速002345SZ潮宏基30063826309220938853272690-506704-0071729-469585157600612SH老凤祥40344195727711273429522188460774220672290001226264002867SZ周大生8074583718949740264521301846-369914-230555-1471216203600916SH中国黄金295671673111553722313349423-012183008106-029774106605599SH菜百股份8361568562474126605109961149-033496028345-0931197421301177SZ迪阿股份1242-4045-4648053-9077-92676929-133430-234464192800081-775600655SH豫园股份274442469207722181940757401345-4117834401387-307616394000026SZ飞亚达A2365829-14871873319-19763603-1067931482543-349589120002574SZ明牌珠宝217019377480688316-81211172110311106826027229109603900SH莱绅通灵427-2135-45890061415-940256391981420465255087027004002740SZ爱迪尔141-1257-6788-1274309-359652-326-1369-9012-3506711712000009460002731SZ萃华珠宝25112697865806063664508672-039237055333-132438159数据来源Wind国泰君安证券研究111-2出行链业绩很好预期充分酒店高景气靠出游集中释放商旅表现较为平淡2023年以来出行链景气度呈现波折向上趋势而并非趋势性向上酒店OCC及ADR高峰集中出现在1月4-5月初以及暑期7-8月上旬上述均为重要节假日窗口期而3月后以纯商旅需求为主的5月下旬-6月RevPAR及恢复趋势略显乏力三大酒店集团整体RevPAR恢复至19年情况VS行业整体中国酒店整体数据恢复至19年水平周度1601801401601401201201001008080606040402020072-781234567891011121234567891011121234567812-1825-211226-3449-415430-5636-312327-4258-514529-64731-86115-121319-325521-527611-617723-729813-819123-129213-219417-423619-625710-716821-827911-917102-108124-12101113-11191225-12312021202220231023-1029锦江中国区首旅如家华住行业整体亚朵OCCRevPARADR数据来源公司公告STR国泰君安证券研究121-2出行链业绩很好预期充分提价驱动回暖产品结构和运营策略决定OCC难以完全恢复酒店集团RevPAR的增长核心来自ADR的大幅提升而OCC并没有恢复至19年水平我们认为OCC由于中高端占比提升酒店收益管理等因素在中短期并不会完全恢复至100ADR的提升既有供需改善和集中度提升后的运营策略调整但结构性升级的贡献同样存在23Q2RevPAR华住121与亚朵115的恢复进度差异即体现出了相比19年产品结构性升级对RevPAR的贡献龙头酒店RevPAR绝对值元龙头酒店ADR绝对值元龙头酒店OCC绝对值4505001004004509035040080300350702503006020025050150100200405015030010020Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2201920202021202220232019202020212022202320192020202120222023首旅锦江华住亚朵首旅锦江华住亚朵首旅锦江华住亚朵数据来源公司公告国泰君安证券研究131-2出行链业绩很好预期充分经济型价格弹性更高供需和改造皆有贡献不同集团分等级酒店ADR恢复至19年考核分等级产品ADR相比19年的恢复情况可以剔除结构性130因素影响考察实际幅度120龙头酒店集团经济型ADR提价幅度普遍高于中高端产品华住的经济型和中高端均处于提价领先地位110对于经济型酒店的提价存在两个核心驱动力1001涨价背景下对消费者预算约束下对低价酒店的需求以90及近年来产品升级中高端带来的供需错配2酒店集团过去对经济型产品本身持续进行产品迭代与升级80带动的经济型产品能够卖出更好的价格70我们认为上述两种原因皆有60Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q22020202120222023首旅经济型锦江经济型华住经济型锦江中高端首旅中高端华住中高端亚朵中高端数据来源公司公告国泰君安证券研究141-2出行链业绩很好预期充分2019A2021A2022A2023E单位亿元CNYQ1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2营业收入整体加盟收入大幅增长直营收缩锦江33373806413938172300296330872990232227213052291329223884首旅19442047224020801271187315821427121211181507125216561953华住2387285930552910232735873523335026813382409337064480553023Q2季度A股酒店营收普遍恢复或接近19亚朵3033854374424205705655924525156706267741093恢复至19年水平年水平华住亚朵则大幅超越19年体量锦江697875787071747688102首旅65927169625567608595华住97125115115112118134127188193亚朵139148129134149134153142256284国内酒店业务营业收入锦江及首旅直营门店由于产品结构产品锦江24042661296127241843246322422252169117731968186420312631首旅19442047224020801271187315821427121211181507125216561953华住23402821309329342174336329342776227524613161275735944347老化以及门店减少等因素直营收入尽亚朵3033854374424205705655924525156706267741093恢复至19年水平管环比改善但尚未完全恢复锦江77937683706766688499首旅65927169625567608595华住931199595978710294154154亚朵139148129134149134153142256284国内直营业务收入锦江198021462264221010251415124912498979941041102710801464华住则由于结构升级及时收益管理到首旅1420185219011641941144811921057800830104488110641383华住17062001208919221255207017841565125814751793153720202466位直营收入同比提升亚朵131155169160125184167154112143160139187220恢复至19年水平锦江52665556454646465568首旅66786364564555547575华住74103858174748680118123亚朵96119999785929487143142加盟业务收入主要受加盟店数量推动相国内加盟业务收入锦江423515697513818104899410047957799278379511167比19年均有较大幅度提升首旅350413474504297525468538310246311311405472华住6167659779618921267111010739749291291113015361830亚朵151204239246254307313346274295427365447626恢复至19年水平锦江193204142196188151133163225227首旅851279910789606662116114华住145166114112158121132118250239亚朵168151131141181145178148296308数据来源公司公告国泰君安证券研究151-2出行链业绩很好预期充分景区二季度恢复环比略降仍维持高景气从景区股23Q2整体恢复表现看仍然延续一季度的高景气但相较年初报复性出行带来更高的淡季客流从而在高经营杠杆下实现的更高业绩二季度在走出淡季后基数提升导致整体恢复比例环比略降另外延续补贴政策拉动周边经济的举措同样延缓恢复进度单位百万CNY2019Q22019H123Q22023H123Q2恢复到19年水平23H1恢复到19年水平23Q1恢复至19年证券代码证券简称营业收入归母净利润营业收入归母净利润营业收入归母净利润营业收入归母净利润营业收入归母净利润营业收入归母净利润营收归母净利润300144SZ宋城演艺59263414911417347851150609242507405230281854058455225385728431629600138SH中青旅3309753180958525138218252059111284178341064776163498713927866520由盈转亏603136SH天目湖130983871219845371162774329283036243124271118212874116231353412762002033SZ丽江股份1899062733183598052123865853923912105111841049812326123471401415630000430SZ张家界1157216551699982511508-109717912-41019944由盈转亏10537由盈转亏1180236228002707SZ众信旅游3288824525574642110126546029879244-345219906581379由盈转亏561由盈转亏002159SZ三特索道1746017928312-37201800922173397850891031512371012001扭亏为盈14715扭亏为盈600706SH曲江文旅33267344064994650336162379688361291108701102105911986102982979600054SH黄山旅游464231445372844168104994213522837331997910758935611495118861278927398002627SZ三峡旅游5450842571076786295403994050871416074741195158093964987919930000888SZ峨眉山A2735357735288477112540975374917914552928913056930018872931136189000524SZ岭南控股185568687536736118041773641862125055273341692709340415152623780000978SZ桂林旅游18426118630047992110131326195900765977111806520761738164245603099SH长白山796916312897-2349980616391676712251230510050613001扭亏为盈141261647000796SZST凯撒1466733221274947624415115-754222795-117911031由盈转亏829由盈转亏599由盈转亏002059SZ云南旅游66614557499268348813896-419324347-62672086由盈转亏2453由盈转亏32019944300859SZ西域旅游5329163361743538367437195003072157022676115387869541340410150603199SH九华旅游1564641842903080601881249503801611135120241182913095138161434815961600749SH西藏旅游6460150579987436528116590662971010577381133640011651111384000610SZ西安旅游25112-21136041-56614105-208528025-50265617988897776887741273682774600593SH大连圣亚86491611130777591127217491821719331303210859139312545915686扭亏为盈数据来源国家统计局国泰君安证券研究161-2出行链业绩很好预期充分景区盈利能力恢复仍然很快从23Q2景区股毛利率及归母净利润率来看整体恢复超19年同期水平背后一方面是经营杠杆的作用另一方面酒店业务在往年的亏损随着客流回暖带来入住率提升而大幅改善其中长途目的地更加受益例如长白山西域旅游西藏旅游等各景区公司毛利率对比各景区归母净利润率对比90100808070606050404020302002016Q22017Q22018Q22019Q22023Q210-2002016Q22017Q22018Q22019Q12023Q2-40宋城演艺天目湖中青旅三峡旅游岭南控股云南旅游大连圣亚黄山旅游峨眉山A九华旅游长白山丽江股份宋城演艺天目湖中青旅三峡旅游岭南控股云南旅游张家界三特索道桂林旅游西藏旅游西域旅游曲江文旅大连圣亚黄山旅游峨眉山A九华旅游长白山丽江股份数据来源国家统计局国泰君安证券研究171-2免税行业上半年承压下半年望高增离岛免税客流恢复超2019年海南机场客流恢复超过2019年1海口美兰机场2023H1旅客吞吐量达到120481万人8362同比2021增长2088恢复至2019年的9639其中2023Q1旅客吞吐量达到64836万人4548同比2021增长3685恢复至2019年的90032023Q2旅客吞吐量达到55645万人1644同比2021增长641恢复至2019年的105032三亚凤凰机场2023H1旅客吞吐量达到112429万人10527同比2021增长1509恢复至2019年的10802其中2023Q1旅客吞吐量达到61954万人5114同比2021增长2794恢复至2019年的100552023Q2旅客吞吐量达到50475万人26627同比2021增长245恢复至2019年的11887图海口美兰机场旅客吞吐量万人图三亚凤凰机场旅客吞吐量万人800200700300700250150600600500200100500150400400501003003005002002000-50100100-500-1000-1002019Q32019Q42020Q32020Q42021Q32021Q42022Q42019Q12019Q22020Q12020Q22021Q12021Q22022Q12022Q22022Q32023Q12023Q22019Q12020Q12021Q12022Q12023Q12019Q22019Q32019Q42020Q22020Q32020Q42021Q22021Q32021Q42022Q22022Q32022Q42023Q2海口美兰机场旅客吞吐量万同比恢复至2019年三亚凤凰机场旅客吞吐量万同比恢复至2019年18数据来源wind国泰君安证券研究1-2免税行业上半年承压下半年望高增图离岛免税购物转化率下滑消费力恢复有节奏40离岛免税购物转化率和客单价有所下滑2023H1实现离岛免税购物总额2629亿元30242离岛免税购物人次3733万人454离岛免税购物客单价为70418元-20146其中2023Q1实现离岛免税购物总额1687亿元146实现离岛免税购物人次102236万人272离岛免税购物客单价为75447元-992023Q2实现离岛免税购物0总额942亿元463实现离岛免税购物人次1497万人848离岛免税购物客单价海南旅客吞吐量购物人数转化率为62908元-209海南离港量购物人数转化率图2023H1离岛免税购物总额2629亿元242图2023H1离岛免税购物人次3733万人454图2023H1离岛免税购物客单价为70418元-1468012009080600120006976757678706480725001000100005964656070616040052505052528005756594760800050454551525030040396004748383537375042414140343232362006000262827400403230232326291002230222540001720020141517011101120200010010-1000-2000-20002021-032021-112022-052022-112023-052021-012021-052021-072021-092022-012022-032022-072022-092023-012023-032021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092023-012023-032023-05离岛免税购物人次万人2022-11同比离岛免税客单价元离岛免税购物金额亿元同比19数据来源wind国泰君安证券研究1-2免税行业上半年承压下半年望高增折扣收窄促进利润率改善海南严打套代购压实离岛免税销量2023年5月海南省打击走私工作会议召开贯彻落实习近平总书记关于防控套代购走私的重要指示批示精神部署反走私重点工作会议强调省委省政府决定用3年时间开展离岛免税套代购走私专项治理提出一年治标两年治本三年承压的阶段性目标任务海南免税商品折扣收窄根据我们跟踪的海南免税商品价格包含30个SKU其中28个香化2个钟表2023H1海南免税商品价格同比2022年和2021年均收窄中免会员权益焕新于2023年6月8日施行将30元一积分调整为100元一积分积极优化利润率平衡销售和利润数据来源ifund国泰君安证券研究20