事件：8月28日，公司发布2023年半年报，公司实现营业收入3.83亿元/同比+5.77%，归母净利润-0.46亿元（上年同期为-0.33亿元），扣非归母净利润-0.52亿元（上年同期为-0.44亿元）；单Q2实现营业收入1.92亿元/同比+12.71%，归母净利润-0.14亿元（上年同期为-0.16亿元），扣非归母净利润-0.18亿元（上年同期为-0.23亿元）。
　　存量客运业务经营趋于稳健。1）伴随外部扰动出清，客流恢复，虽行业端面临一定挑战，但公司整体经营稳健，上半年共完成客运量1013万人次/同比-6.03%，客运周转量8.57亿人公里/同比-6.75%，截至期末公司共营运车辆2905台，其中班线1567辆，并拥有跨市县客运班线235条；2）拆分来看，客运板块定制客运规模有所扩大，新增车辆80台，累计220台，新增线路7条，累计32条报告期内，实现全省重点城市全覆盖；汽车服务板块油料销售业务得以拓展，同时新增充电终端63个，累计452个，在建146个；商业运营业务完成了多个车站空间布局调整，每年预计新增租金收入351万元，并完成陵水、海口项目招商工作。
　　海旅免税注入持续推进中，业绩承诺有所调整。报告期内，公司发布公告对收购海旅免税议案进行部分调整，公司拟通过发行股份及现金支付方式收购海旅免税100%股权，交易作价由此前50.0亿元调减至40.8亿元，其中现金对价6.1亿元，股份对价34.7亿元，配套资金募集由不超过18亿元调整至不超过14亿元，其余交易要素未发生变化。同时，海旅免税亦对业绩承诺给予调整，承诺2023-2026年净利润不低于1.98/3.26/4.80/5.87亿元（原利润承诺2023-2026年为3.58/5.38/7.28/8.44亿元），同比分别+290.42%/+64.55%/47.12%/22.21%，净利润率分别为3.93%/5.32%/6.47%/6.88%。
　　线下客流端持续向好，供给端亦有所优化。1）2021-2023年1-3月海旅免税城客流量占三亚过夜游客占比持续提升，分别为9.21%/13.81%/14.90%，消费转化率分别为20.12%/28.08%/28.05%，已达海南离岛免税整体转化水平，经营趋于成熟，2023年1-7月海旅免税城线下门店客流已达217.33万人次/同比+61.04%；2）截至2023Q2，海旅免税城拥有品牌数1033个，线上香化品牌数159个，引进250多个首次或离岛免税独家品牌；2）拉格代尔作为公司主要供应商，2023年1-6月公司采购额占总比为76.05%，较2022年68.43%提高了7.62pct，主要受涨价预期下提前备货影响，同时公司亦与万宝龙、伯爵等716个品牌建立了直采关系，长期盈利能力可期。
　　海旅免税城经营持续改善。1）伴随线下客流逐步回升，1-7月实现收入25.20亿元/同比+5.10%，归母净利润1.31亿元/同比+105.09%，其中上半年实现收入23.02亿元，其中免税业务/完税业务分别实现21.26/1.41亿元，占全年预测比例为45.62%，且前5个月市场占有率已达7.97%，预计2026年海旅免税市场份额约在5%-8%，对应121亿元-194亿元业务规模，前景可期。
　　投资建议：公司为海南省客运龙头，海旅免税位列海南免税运营商前列，消费回流叠加免税政策释放，拉动公司业绩高速增长；随出行恢复业绩弹性有望彰显，若资产重组落地，将大幅增厚公司经营业绩。假设2023年注入完成，我们预计公司2023-2025年归母净利润为3.01/4.89/6.85亿元，考虑重组带来公司股本增厚，EPS为0.42/0.69/0.96元/股，维持“买入”评级。
　　风险提示：电商分流影响超预期；人力、租金成本大幅提升；行业竞争明显加剧。
　　

研究报告全文：证券研究报告半年报点评2023年09月05日海汽集团603069SH海旅免税城经营改善注入持续推进事件8月28日公司发布2023年半年报公司实现营业收入383亿元同比买入维持577归母净利润-046亿元上年同期为-033亿元扣非归母净利润-052股票信息亿元上年同期为-044亿元单Q2实现营业收入192亿元同比1271归母净利润-014亿元上年同期为-016亿元扣非归母净利润-018亿元上行业铁路公路年同期为-023亿元前次评级买入存量客运业务经营趋于稳健1伴随外部扰动出清客流恢复虽行业端面临一9月1日收盘价元1791定挑战但公司整体经营稳健上半年共完成客运量万人次同比1013-603总市值百万元565956客运周转量857亿人公里同比-675截至期末公司共营运车辆2905台其总股本百万股31600中班线1567辆并拥有跨市县客运班线235条2拆分来看客运板块定制客其中自由流通股10000运规模有所扩大新增车辆80台累计220台新增线路7条累计32条报告期内实现全省重点城市全覆盖汽车服务板块油料销售业务得以拓展同时新30日日均成交量百万股382增充电终端63个累计452个在建146个商业运营业务完成了多个车站空股价走势间布局调整每年预计新增租金收入351万元并完成陵水海口项目招商工作海旅免税注入持续推进中业绩承诺有所调整报告期内公司发布公告对收购海汽集团沪深300海旅免税议案进行部分调整公司拟通过发行股份及现金支付方式收购海旅免税34100股权交易作价由此前500亿元调减至408亿元其中现金对价61亿23元股份对价347亿元配套资金募集由不超过18亿元调整至不超过14亿元11其余交易要素未发生变化同时海旅免税亦对业绩承诺给予调整承诺2023-02026年净利润不低于198326480587亿元原利润承诺2023-2026年为-11358538728844亿元同比分别29042645547122221-23-34净利润率分别为393532647688-46线下客流端持续向好供给端亦有所优化12021-2023年1-3月海旅免税城客2022-092023-012023-052023-08流量占三亚过夜游客占比持续提升分别为92113811490消费转化率分别为201228082805已达海南离岛免税整体转化水平经营趋于成熟2023年1-7月海旅免税城线下门店客流已达21733万人次同比6104作者2截至2023Q2海旅免税城拥有品牌数1033个线上香化品牌数159个引分析师杜玥莹进250多个首次或离岛免税独家品牌2拉格代尔作为公司主要供应商2023执业证书编号S0680520080008年1-6月公司采购额占总比为7605较2022年6843提高了762pct主邮箱要受涨价预期下提前备货影响同时公司亦与万宝龙伯爵等716个品牌建立了duyueyinggszqcom直采关系长期盈利能力可期相关研究海旅免税城经营持续改善1伴随线下客流逐步回升1-7月实现收入2520亿1海汽集团603069SH扰动出清恢复在即重组元同比510归母净利润131亿元同比10509其中上半年实现收入稳步推进中2302亿元其中免税业务完税业务分别实现2126141亿元占全年预测比例2023-04-15为4562且前5个月市场占有率已达797预计2026年海旅免税市场份2海汽集团603069SH海旅免税注入在即协同额约在5-8对应121亿元-194亿元业务规模前景可期发展成长可期2023-03-04投资建议公司为海南省客运龙头海旅免税位列海南免税运营商前列消费回流叠加免税政策释放拉动公司业绩高速增长随出行恢复业绩弹性有望彰显若资产重组落地将大幅增厚公司经营业绩假设2023年注入完成我们预计公司2023-2025年归母净利润为301489685亿元考虑重组带来公司股本增厚EPS为042069096元股维持买入评级风险提示电商分流影响超预期人力租金成本大幅提升行业竞争明显加剧财务指标2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元732740624076249234增长率yoy164117433222211归母净利润百万元-7239301489685增长率yoy-268-15476674624400EPS最新摊薄元股-023012042069096净资产收益率-7639231274276PE倍-7881442425261187倍PB6058443223资料来源国盛证券研究所注股价为年月日收盘价Wind202391请仔细阅读本报告末页声明2023年09月05日财务报表和主要财务比率资产负债表百万元利润表百万元会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E流动资产496634513721396645营业收入732740624076249234现金244182483590715营业成本629633495859597139应收票据及应收账款9017620686742647营业税金及附加1311187227278其他应收款2823411120522营业费用912440545670预付账款6917819056402443管理费用181181264280303存货23219742245研发费用01282929其他流动资产4172727272财务费用210656571非流动资产13761447755682179018资产减值损失0-3000长期投资7520-3其他收益4361545356固定资产1031931647871337900公允价值变动收益00000无形资产231262257259260投资净收益0-1000其他非流动资产107249819826862资产处置收益1105000资产总计18712081126931035615663营业利润-6143351572799流动负债66053810087739412142营业外收入57566短期借款00368253994156营业外支出22433应付票据及应付账款16512121155722647利润总额-5948353575802其他流动负债495417429014245339所得税1495386120非流动负债255547912779656净利润-7339300489682长期借款100403768634512少数股东损益-10-20-3其他非流动负债155145145145145归属母公司净利润-7239301489685负债合计915108510999817312798EBITDA113242529749977少数股东权益1617151512EPS元-023012042069096股本316316714714714资本公积373373373373373主要财务比率留存收益23727657610651747会计年度2021A2022A2023E2024E2025E归属母公司股东权益940980167921682853成长能力负债和股东权益18712081126931035615663营业收入164117433222211营业利润18117037145629397归属于母公司净利润-268-15476674624400获利能力毛利率141145205218227现金流量表百万元净利率-9853486474会计年度2021A2022A2023E2024E2025EROE-7639231274276经营活动现金流-18-882073-5902515ROIC-5736496091净利润-7339300489682偿债能力折旧摊销172173177174174资产负债率489521867789817财务费用210656571净负债比率112416331332401749投资损失01000流动比率0812050305营运资金变动-137-2241532-13181588速动比率0607030203其他经营现金流17-87000营运能力投资活动现金流-181-203-6285-835-976总资产周转率0404080707资本支出1672186112663804应收账款周转率9156565656长期投资0-3333应付账款周转率3344444444其他投资现金流-1412-171-169-169每股指标元筹资活动现金流92203831-185-172每股收益最新摊薄-023012042069096短期借款00000每股经营现金流最新摊薄-006-028656-187796长期借款0302365-134-122每股净资产最新摊薄298310405560777普通股增加0039800估值比率资本公积增加-30000PE-7881442425261187其他筹资现金流95-9968-51-50PB6058443223现金净增加额-108-88-3381-16091368EVEBITDA1144546323248175资料来源Wind国盛证券研究所注股价为2023年9月1日收盘价P2请仔细阅读本报告末页声明2023年09月05日免责声明国盛证券有限责任公司以下简称本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告中的资料意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断可能会随时调整在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司力求报告内容客观公正但本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本报告版权归国盛证券有限责任公司所有未经事先本公司书面授权任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布复制任何机构或个人如引用刊发本报告需注明出处为国盛证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改分析师声明本报告署名分析师在此声明我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法结论不受任何第三方的授意或影响我们所得报酬的任何部分无论是在过去现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系投资评级说明投资建议的评级标准评级说明评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价或行业买入相对同期基准指数涨幅在15以上指数相对同期基准指数的相对市场表现其中A股市增持相对同期基准指数涨幅在515之间股票评级场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针持有相对同期基准指数涨幅在-55之间对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的减持相对同期基准指数跌幅在5以上为基准香港市场以摩根士丹利中国指数为基准美股增持相对同期基准指数涨幅在10以上市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准中性相对同期基准指数涨幅在-1010行业评级之间减持相对同期基准指数跌幅在10以上国盛证券研究所北京上海地址北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产地址上海市浦明路868号保利One561号楼10层广场东塔7层邮编200120邮编100077电话021-38124100邮箱gsresearchgszqcom邮箱gsresearchgszqcom南昌深圳地址南昌市红谷滩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