核心观点：
　　员工持股计划推出，充分激活团队积极性。公司公告2023年员工持股计划（草案），参加本员工持股计划的员工总人数不超过247人（不含预留部分），其中公司董事、监事、高级管理人员13人。本员工持股计划涉及的标的股票总数不超过277.08万股，占公司当前总股本的0.83%。其中，首次授予部分份额为215.18万股，占本员工持股计划股份总数的77.66%；预留份额为61.90万股，占本员工持股计划股份总数的22.34%。本员工持股计划获得股东大会批准后，将以69.86元/股受让公司回购专用账户回购的股份。公司2022年推出的股权激励计划，对公司核心骨干起到了较强的激励作用，而本次员工持股计划涉及的标的股票总数更多、激励力度更大，覆盖的管理层人员范围更广，进一步深化了员工与公司的利益绑定，将有效激发员工的积极性。
　　舍得沱牌双驱动，员工激励充分，公司全国化扩张的内驱力充足。公司坚持老酒战略和舍得沱牌双品牌战略，同时保持战略定力，强调高质良性发展。23H1公司省外收入23.38亿元，同增18.91%，省外保持扩张态势，上半年净增加经销商247家。据中报披露，23H1夜郎古酒庄有限公司实现收入0.75亿元，利润-0.16亿元，仍处于整合期，预计未来有望随着酱香型白酒消费回暖而逐步贡献利润。公司新一轮激
　　励落地之后，有望充分调动骨干员工积极性，助推公司战略目标落地。
　　盈利预测与投资建议。我们预计23-25年公司收入分别为75.32/94.06/114.85亿元，同比增长24.38%/24.89%/22.09%，归母净利润19.62/24.69/30.87亿元，同比增长16.39%/25.89%/25.01%，EPS分别为5.89/7.41/9.27元/股，对应PE为24/19/15倍。我们给予公司23年30倍PE估值，合理价值为176.62元/股，维持买入评级。
　　风险提示。宏观经济不达预期。批价波动超出预期。食品安全风险

研究报告全文：TablePage公告点评白酒证券研究报告舍得酒业TableTitle600702SH公司评级TableInvest买入当前价格14000元推出员工持股计划助力公司中长期发展合理价值17662元前次评级买入TableSummary核心观点报告日期2023-09-04员工持股计划推出充分激活团队积极性公司公告2023年员工持股相对市场表现TablePicQuote计划草案参加本员工持股计划的员工总人数不超过247人不含预留部分其中公司董事监事高级管理人员13人本员工持股27计划涉及的标的股票总数不超过27708万股占公司当前总股本的16083其中首次授予部分份额为21518万股占本员工持股计划5股份总数的7766预留份额为6190万股占本员工持股计划股份-60922112201230323052307230923总数的2234本员工持股计划获得股东大会批准后将以6986元-17股受让公司回购专用账户回购的股份公司2022年推出的股权激励-28计划对公司核心骨干起到了较强的激励作用而本次员工持股计划涉舍得酒业沪深300及的标的股票总数更多激励力度更大覆盖的管理层人员范围更广进一步深化了员工与公司的利益绑定将有效激发员工的积极性分析师TableAuthor王永锋舍得沱牌双驱动员工激励充分公司全国化扩张的内驱力充足公SAC执证号S0260515030002司坚持老酒战略和舍得沱牌双品牌战略同时保持战略定力强调高质SFCCENoBOC780良性发展23H1公司省外收入2338亿元同增1891省外保持010-59136605扩张态势上半年净增加经销商247家据中报披露23H1夜郎古酒wangyongfenggfcomcn庄有限公司实现收入075亿元利润-016亿元仍处于整合期预分析师邓周贵计未来有望随着酱香型白酒消费回暖而逐步贡献利润公司新一轮激SAC执证号S0260522040002励落地之后有望充分调动骨干员工积极性助推公司战略目标落地021-38003565盈利预测与投资建议我们预计23-25年公司收入分别为dengzhouguigfcomcn7532940611485亿元同比增长243824892209归母净分析师张子健利润196224693087亿元同比增长163925892501EPSSAC执证号S0260523030002分别为589741927元股对应PE为241915倍我们给予公司zhangzijiangfcomcn23年30倍PE估值合理价值为17662元股维持买入评级请注意邓周贵张子健并非香港证券及期货事务监察委员风险提示宏观经济不达预期批价波动超出预期食品安全风险会的注册持牌人不可在香港从事受监管活动盈利预测相关研究TableDocReportTableFinance2021A2022A2023E2024E2025E舍得酒业2023-08-21营业收入百万元496960567532940611485600702SH23Q2收入增长率83802186243824892209业绩符合预期盈利能力短EBITDA百万元18012297270933824194期承压归母净利润百万元12461685196224693087舍得酒业600702SH聚2023-05-21增长率114353531163925892501焦双品牌战略全国化扩张EPS元股375506589741927驱动公司高增长市盈率PE60593147237818891511ROE25982663246424872506EVEBITDA4084220515761220932TableContacts数据来源公司财务报表广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明17TablePageText舍得酒业公告点评公司公告2023年员工持股计划草案我们点评如下一员工持股计划推出深化利益绑定公司公告2023年员工持股计划草案参加本员工持股计划的员工总人数不超过247人不含预留部分其中公司董事监事高级管理人员13人涉及的标的股票总数不超过27708万股占公司当前总股本的083其中首次授予部分份额为21518万股占本员工持股计划股份总数的7766预留份额为6190万股占本员工持股计划股份总数的2234本员工持股计划获得股东大会批准后将以6986元股受让公司回购专用账户回购的股份该价格为该员工持股计划草案公告前1个交易日公司股票交易均价的50根据公司公告2022年11月公司计划向284名激励对象授予11691万股限制性股票最终实际授予数量为11598万股实际授予人数为280人涉及公司董事高级管理人员共8人相比之下本次员工持股计划涉及的标的股票总数更多激励力度更大覆盖的管理层人员范围更广深化了员工与公司的利益绑定进一步激发员工的积极性同时表明员工对公司长期价值的肯定对未来股价提振的信心有效统一员工公司及公司股东的利益表1舍得酒业2023年员工持股计划持有人拟认购份额万份占持股计划比例董事高级管理人员12人倪强蒲吉洲黄震邹超周波2740611420吴毅飞邹庆利饶家权王维龙张萃富王勇张伟监事1人刘强6986040其他员工234人12222016310预留份额4324162230合计193566310000股票类型解锁时点及比例分三期解锁解锁时点分别为自公司公告首次授予标的股票过户至本员首次授予标的股票工持股计划名下时起至满12个月24个月36个月每期解锁的标的股票比例分别为333334分三期解锁解锁时点分别为自公司公告预留授予标的股票过户至本员本预留授予标的股票工持股计划名下时起至满12个月24个月36个月每期解锁的标的股票比例分别为333334员工持股计划的业绩考核根据公司薪酬与绩效考核相关管理办法结合公司经营目标达成情况若持有人在解锁考核期内个人绩效考核结果为C-待改善及以下则该持有人该批次本应解锁到其名下的标的股票权益出售后所获得的资金及其对应的累计分红如有归属于公司公司以持有人原始出资金额与出售对应股票后所获得的资金孰低值为限返还给持有人数据来源公司公告舍得酒业股份有限公司2023年员工持股计划草案广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明27TablePageText舍得酒业公告点评表2舍得酒业2022年限制性股票激励计划姓名职务股票数量万股占本激励计划比占股本总额比张树平董事长董事49542700149蒲吉洲副董事长董事总裁49542700149魏炜副总裁17314900052邹庆利副总裁首席财务官21718700065饶家权副总裁21718700065张萃富副总裁21718700065罗超副总裁1861600056张伟董事会秘书1714700051中层管理人员及核心骨干员工共272人94288129028合计11598100035注1本激励计划授予的激励对象共计284人包括公司董事高级管理人员中层管理人员及核心骨干员工最终实际授予人数为280人4名拟激励对象自愿放弃本次授予的全部权益2授予数量11691万股最终实际授予数量为11598万股3授予价格限制性股票的授予价格为每股6904元限制性股票摊销成本万元2022年2023年2024年2025年7487674614943020619622476188解除限售期业绩考核目标第一个解除限售期2022年营业收入不低于594亿元或2022年归母净利润不低于140亿元第二个解除限售期2023年营业收入不任于741亿元或2023年归母净利润不低于157亿元第三个解除限售期2024年营业收入不低于1002亿元或2024年归母净利润不低于205亿元数据来源公司公告舍得酒业股份有限公司2022年限制性股票激励计划授予结果公告广发证券发展研究中心二舍得沱牌双驱动员工激励充分公司全国化扩张的内驱力充足舍得沱牌双驱动看好未来全国化扩张重启带来业绩弹性面临宏观经济承压消费不及预期等问题公司坚持老酒战略和舍得沱牌双品牌战略同时保持战略定力强调高质良性发展1品牌公司持续突出每一瓶都是老酒的品牌主张实现差异化竞争2产品中高端方面品味舍得大单品已初步形成对品牌力拉动作用更加明显定制酒开发扩充高毛利产品线助力渠道扩张低端方面T68等光瓶酒大单品有望重新激活沱牌品牌势能3渠道渠道全国快速拓张同时严控质量且空白市场潜力仍然较大在经济复苏背景下随着白酒消费场景和终端动销的恢复公司团队的积极进取舍得和沱牌系列的全国化扩张有望重启带来较大业绩弹性公司持续推进省外扩张进一步布局酱酒领域23H1公司省外收入2338亿识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明37TablePageText舍得酒业公告点评元同比增长1891省外保持扩张态势品牌势能不断增强上半年净增加经销商247家根据公司中报披露23H1夜郎古酒庄有限公司实现收入075亿元利润-016亿元仍处于整合期预计未来有望随着酱香型白酒消费的回暖而逐步贡献利润公司新一轮激励落地之后有望充分调动骨干员工的积极性助推公司战略目标落地三盈利预测我们预计23-25年公司收入分别为7532940611485亿元同比增长243824892209归母净利润分别为196224693087亿元同比增长163925892501EPS分别为589741927元股按最新收盘价对应PE为241915倍考虑公司成长性及可比公司估值给予23年30倍PE估值合理价值为17662元股维持买入评级表3可比公司估值对比截止2023年9月1日收盘价单位人民币元收盘价EPS元股PE证券简称证券代码元2023E2024E2025E2023E2024E2025E酒鬼酒000799SZ9269332420513282218山西汾酒600809SH2492086110801333292319平均值---282218数据来源Wind广发证券发展研究中心四风险提示宏观经济不达预期若宏观经济增长不达预期则可能影响公司产品需求导致收入业绩不达预期批价波动超出预期若批价波动超出预期则影响公司产品价盘不利于公司收入增长的稳定性食品安全风险如出现食品安全问题则对公司销量有较大影响识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明47TablePageText舍得酒业公告点评资产负债表TableFinanceDetail单位百万元现金流量表单位百万元至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E流动资产65907767105661345517062经营活动现金流22291041217421963163货币资金19732448401354407625净利润12711701199825173150应收及预付226267339421516折旧摊销166152137151161存货27943583465460187272营运资金变动844-78740-471-146其他流动资产15981470156015751649其它-52-24-1-1-2非流动资产15032030217422932412投资活动现金流-1045-428-278-267-277长期股权投资1414141414资本支出-205-582-278-267-277固定资产8581057112112811372投资变动-1300100000在建工程106457557537587其他46054000无形资产304303282261240筹资活动现金流-532-95-331-501-701其他长期资产221199199199199银行借款2025000资产总计80939798127401574719474股权融资080000流动负债30083133440753976674其他-552-200-331-501-701短期借款00000现金净增加额651518156514272185应付及预收555900105014361688期初现金余额12051857244840135440其他流动负债24532232335739624986期末现金余额18572374401354407625非流动负债88128128128128长期借款025252525应付债券00000其他非流动负债88103103103103负债合计30973260453455256801股本332333333333333资本公积736813813813813主要财务比率留存收益378452046836880511192至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E归属母公司股东权益479463297961993112318成长能力少数股东权益202208244292355营业收入增长838219244249221负债和股东权益80939798127401574719474营业利润增长1179335180260251归母净利润增长1143353164259250获利能力利润表单位百万元毛利率778777762756757至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E净利率256281265268274营业收入496960567532940611485ROE260266246249251营业成本11021349179322922786ROIC244246236238240营业税金及附加731903110713831688偿债能力销售费用8761016127315611872资产负债率383333356351349管理费用603587693828965净负债比率620499553540537研发费用33768394115流动比率219248240249256财务费用-20-41-31-46-64速动比率125133133137146资产减值损失-30000营运能力公允价值变动收益1541000总资产周转率061062059060059投资净收益43000应收账款周转率32872770300628832944营业利润16742236263933254161存货周转率178169162156158营业外收支1011000每股指标元利润总额16852246263933254161每股收益375506589741927所得税4145466418081011每股经营现金流73779净利润12711701199825173150每股净资产14441900238929803697少数股东损益2515364863估值比率归属母公司净利润12461685196224693087PE60593147237818891511EBITDA18012297270933824194PB1574838586470379EPS元375506589741927EVEBITDA4084220515761220932识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明57TablePageText舍得酒业公告点评广发食品饮料研究小组TableResearchTeam王永锋首席分析师经济学硕士14年证券行业工作经验刘景瑜资资深分析师统计学硕士2017年加入广发证券发展研究中心邓周贵资深分析师统计学硕士2022年加入广发证券发展研究中心高鸿资深分析师经济学硕士2019年加入广发证券发展研究中心方一苇资深分析师金融学硕士2022年加入广发证券发展研究中心田荣振资深分析师管理学硕士2022年加入广发证券发展研究中心徐锡联高级分析师金融学硕士2022年加入广发证券发展研究中心张子健高级分析师管理学硕士2021年加入广发证券发展研究中心廖承帅高级研究员工程学硕士2022年加入广发证券发展研究中心殷卓龙研究员管理学硕士2023年加入广发证券发展研究中心广发证券TableIndustryInvestDescription行业投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘内10以上持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于对-1010卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘10以上广发证券TableCompanyInvestDescription公司投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘15以上增持预期未来12个月内股价表现强于大盘5-15持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-55卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘5以上联系我们TableAddress广州市深圳市北京市上海市香港地址广州市天河区马场路深圳市福田区益田路益北京市西城区月坛北上海市浦东新区南泉香港德辅道中189号26号广发证券大厦476001号太平金融大厦街2号月坛大厦18层北路429号泰康保险李宝椿大厦29及30楼31层大厦37楼楼邮政编码510627518026100045200120-客服邮箱gfzqyfgfcomcn法律主体TableLegalDisclaimer声明本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为广发证券本报告的分销依据不同依据不国家地区的法律法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司经营机构完成广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格接受中国证监会监管负责本报告于中国港澳台地区除外的分投销广发证券香港经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见4号牌照的牌照接受香港证监会监管负责本报告于中国香港地区的分销本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露重要TableImportant声明Notices识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明67TablePageText舍得酒业公告点评广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系因此投资者应当考虑广发证券股份有限公司系因此者应当考虑及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策投资者应自主存潜利冲突而独性产生影响仅容作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或者口头承诺均为无效本报告署名研究人员联系人以下均简称研究人员针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容在此声明1本报告的全部分析结论研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点并不代表广发证券的立场2研究人员的部分或全部的报酬无论在过去现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论研究观点具有直接或间接的联系研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量客户评价工作量等多种因素确定其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入该等经营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务本报告仅面向经广发证券授权使用的客户特定合作机构发送不对外公开发布只有接收人才可以使用且对于接收人而言具有保密义务广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户在特定国家或地区传播或者发布本报告可能违反当地法律广发证券并未采取任何行动以允许于该等国家或地区传播或者分销本报告本报告所提及证券可能不被允许在某些国家或地区内出售请注意投资涉及风险证券价格可能会波动因此投资回报可能会有所变化过去的业绩并不保证未来的表现本报告的内容观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标财务状况和特殊需求不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建议本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险独立行使投资决策并独立承担相应风险本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠但广发证券不对其准确性完整性做出任何保证报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任除非法律法规有明确规定客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策如有需要应先咨询专业意见广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表广发证券的立场广发证券的销售人员交易员或其他专业人士可能以书面或口头形式向其客户或自营交易部门提供与本报告观点相反的市场评论或交易策略广发证券的自营交易部门亦可能会有与本报告观点不一致甚至相反的投资策略报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且无需另行通告广发证券或其证券研究报告业务的相关董事高级职员分析师和员工可能拥有本报告所提及证券的权益在阅读本报告时收件人应了解相关的权益披露若有本研究报告可能包括和或描述呈列期货合约价格的事实历史信息信息请注意此信息仅供用作组成我们的研究方法分析中的部分论点依据证据以支持我们对所述相关行业公司的观点的结论在任何情况下它并不明示或暗示与香港证监会第5类受规管活动就期货合约提供意见有关联或构成此活动权益披露TableInterestDisclosure1广发证券香港跟本研究报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系版权声明TableCopyright未经广发证券事先书面许可任何机构或个人不得以任何形式翻版复制刊登转载和引用否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版复制刊登转载和引用者承担识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明77