整体逻辑：本周各商品板块继续上涨，其中以建材系为主的工业品涨幅较大。
　　1.多头持续发力，国内政策的持续刺激对于多头来说无疑是天时地利的。海外资产跟随未明显超出市场预期的就业、通胀数据而摆动，而国内因素取代了海外因素成为本轮行情的快节奏变量。市场本就处于显性库存偏低的状态下，宏观情绪诱发下游补库，现货难觅，而部分品种供应端的控货更是对多头的推波助澜。而且国内煤炭矿难、沙特延续原油减产等供给端事件也提振了本轮多头的情绪。行情可能要在空头大户全面败退之下才能结束，因此对于趋势持续的时间和空间仍难下定论。
　　2.这轮行情开始于8月16号，并结束了8月1号美债调降评级以来形成的宏观空头环境。8月16日上午意外降息，下午关于一线城市地产认房认贷政策松绑的市场传言点燃了市场情绪，而在接下来的两三周内，“认房不认贷”纳入因城施策、四个特大城市相继实施、央行调降首付等一系列组合拳不断夯实了市场预期。当下，关于地产政策预期的信心稳了，市场仍在期待更多政策利好出台；接下来，需要观察的是居民对于地产的信心是否也稳了，这反映在销售以及房价是否能够回暖之上。回到产业链层面，在政策刺激下，当下产业链偏乐观，而到了旺季后需要面临真实需求的检视。
　　3.国内外风险资产的情绪是截然相反的，而有别于股市、利率、汇市的外强内弱，工业大宗商品上表现出明显的内强外弱，从截面对比的角度来看这或许要归因于国内期货的博弈环境。不过单从商品来看，国内外比价最近两个多月的上涨幅度明显高于人民币相较美元的调贬幅度，而不少工业品呈现出持续打开的进口窗口，也客观反映出国内需求并不差。从最新公布的PMI来看，8月生产分项为51.9（环比+1.7），新订单分项50.2，时隔5个月重回荣枯线上，而新出口订单分项46.7，连续5个月显著低于荣枯线，暗示出内需恢复而外需承压。
　　4.我们仍需警惕几个月以来多头情绪累积后的风险，7月中下旬以来产业是有一定程度补库去迎接金九银十旺季的，量化CTA的多头暴露也在上涨过程中逐渐增加。需观察全球高利率环境对于需求的进一步压制以及国内政策逐步落地后微观数据是否改善。我们看好商品未来数年的大周期行情，但当下由于内外尚未形成共振，且预期和现实还没形成共振，我们仍研判国内商品本轮的持续上涨驱动不足，更多是资金博弈的行为，在这个位置继续向上的风险大于收益。
　　板块逻辑：
　　1.有色：海外金融风险发生概率逐渐提升，贵金属值得作为多头配置，只是在流动性在收紧的当下仍难走出流畅趋势。锡、铜、铝等金属有长期供需矛盾，具备长期多头配置价值，其中锡由于供给瓶颈更为显著，可布局多单。
　　2.黑色：整体宽幅震荡，单边参与难度较大。接踵而至的地产政策预期助长了市场的多头情绪，但当下铁水产量处于年内高点附近，钢厂利润压缩，容易触发平控喊话，短期警惕回落。煤炭由于矿难等缘故短期走强，但整体供需仍旧偏宽松，可逢高空配。
　　3.能化：关注终端消费需求及原料对板块整体估值的影响。烯烃、芳烃大扩产使得利润微薄，而能化板块的绝对价格跟随原料端而上涨。当下原油端有OPEC+的继续减产，即使需求小幅油价的小幅回落。
　　4.农产品：生猪供应逐步增加，气温逐步下降也有利于需求回升，供需双增，期价预计区间震荡；油脂端，本周国际棕榈驱动走强，因产区天气干旱对供应担忧。国内市场跟随外盘，呈现棕榈偏强，品种分化，及月间走弱，因进口利润好转；国际美豆冲高回落，因密西西比河低水位影响出口，阶段供需双弱，或步入震荡。而国内大豆豆粕因阶段供需不错，及成本端支撑，仍处于上行格局中。后期关注美豆单产及后期需求。
　　风险提示：
　　金融系统恐慌，俄乌冲突升级。

研究报告全文：期货研究报告商品研究政策利多下多头持续发力招商期货大宗商品配置周报2023年08月28日-2023年09月01日招商期货赵嘉瑜Z0016776马芸Z0018708联系电话8613686866941徐世伟Z0001836吕杰Z0012822邮箱zhaojiayucmschinacomcn安婧Z0014623颜正野Z0018271马幼元Z00183562023年09月03日101核心观点02宏观概览目录contents03中观数据04商品板块201核心观点3市场逻辑整体逻辑本周各商品板块继续上涨其中以建材系为主的工业品涨幅较大1多头持续发力国内政策的持续刺激对于多头来说无疑是天时地利的海外资产跟随未明显超出市场预期的就业通胀数据而摆动而国内因素取代了海外因素成为本轮行情的快节奏变量市场本就处于显性库存偏低的状态下宏观情绪诱发下游补库现货难觅而部分品种供应端的控货更是对多头的推波助澜而且国内煤炭矿难沙特延续原油减产等供给端事件也提振了本轮多头的情绪行情可能要在空头大户全面败退之下才能结束因此对于趋势持续的时间和空间仍难下定论2这轮行情开始于8月16号并结束了8月1号美债调降评级以来形成的宏观空头环境8月16日上午意外降息下午关于一线城市地产认房认贷政策松绑的市场传言点燃了市场情绪而在接下来的两三周内认房不认贷纳入因城施策四个特大城市相继实施央行调降首付等一系列组合拳不断夯实了市场预期当下关于地产政策预期的信心稳了市场仍在期待更多政策利好出台接下来需要观察的是居民对于地产的信心是否也稳了这反映在销售以及房价是否能够回暖之上回到产业链层面在政策刺激下当下产业链偏乐观而到了旺季后需要面临真实需求的检视3国内外风险资产的情绪是截然相反的而有别于股市利率汇市的外强内弱工业大宗商品上表现出明显的内强外弱从截面对比的角度来看这或许要归因于国内期货的博弈环境不过单从商品来看国内外比价最近两个多月的上涨幅度明显高于人民币相较美元的调贬幅度而不少工业品呈现出持续打开的进口窗口也客观反映出国内需求并不差从最新公布的PMI来看8月生产分项为519环比17新订单分项502时隔5个月重回荣枯线上而新出口订单分项467连续5个月显著低于荣枯线暗示出内需恢复而外需承压4我们仍需警惕几个月以来多头情绪累积后的风险7月中下旬以来产业是有一定程度补库去迎接金九银十旺季的量化CTA的多头暴露也在上涨过程中逐渐增加需观察全球高利率环境对于需求的进一步压制以及国内政策逐步落地后微观数据是否改善我们看好商品未来数年的大周期行情但当下由于内外尚未形成共振且预期和现实还没形成共振我们仍研判国内商品本轮的持续上涨驱动不足更多是资金博弈的行为在这个位置继续向上的风险大于收益板块逻辑1有色海外金融风险发生概率逐渐提升贵金属值得作为多头配置只是在流动性在收紧的当下仍难走出流畅趋势锡铜铝等金属有长期供需矛盾具备长期多头配置价值其中锡由于供给瓶颈更为显著可布局多单2黑色整体宽幅震荡单边参与难度较大接踵而至的地产政策预期助长了市场的多头情绪但当下铁水产量处于年内高点附近钢厂利润压缩容易触发平控喊话短期警惕回落煤炭由于矿难等缘故短期走强但整体供需仍旧偏宽松可逢高空配3能化关注终端消费需求及原料对板块整体估值的影响烯烃芳烃大扩产使得利润微薄而能化板块的绝对价格跟随原料端而上涨当下原油端有OPEC的继续减产即使需求小幅油价的小幅回落4农产品生猪供应逐步增加气温逐步下降也有利于需求回升供需双增期价预计区间震荡油脂端本周国际棕榈驱动走强因产区天气干旱对供应担忧国内市场跟随外盘呈现棕榈偏强品种分化及月间走弱因进口利润好转国际美豆冲高回落因密西西比河低水位影响出口阶段供需双弱或步入震荡而国内大豆豆粕因阶段供需不错及成本端支撑仍处于上行格局中后期关注美豆单产及后期需求风险提示金融系统恐慌俄乌冲突升级4投资建议子板块逻辑中期板块子版块商品逻辑与交易机会配置1长逻辑储备货币国家在通胀压力下不断加息引发经济下行以及滞涨等危机导致资产重新配置建议多配贵金属贵金属42中短期逻辑通胀难消美联储官员对于降息表态措辞谨慎市场预期年内还有一次加息有色1中期国内复苏预期和美联储降息预期下供需基本面的紧张临界点逐渐逼近中期看好有色金属基本金属32短期美国PCE数据和就业数据走弱年内加息预期不再国内持续推出经济刺激政策短期有色或继续偏强运行1中长期限产政策执行力度钢材需求厄尔尼诺现象下巴西发货或偏高蒙煤进口维持高位整体焦煤供应均衡2短期钢材表需环比继续小幅改善走势基本符合季节性钢厂利润小幅压缩但维持微利原料补库意愿能力皆有限铁矿需求偏强但上原料3方空间有限煤炭价格企稳焦炭四轮提涨落地后第一轮提降失败限产政策预期快速消退盘面利润已经回到本轮限产交易之前7月中旬前黑色水平1中长期限产政策执行力度钢材产能充分观测后续稳内需政策以及海外需求成材2短期建材需求疲软板材需求存在韧性建材表需环比改善超预期整体钢材库存垒库速度基本符合季节性建材弱平衡板材强平衡的格3局继续维持总量矛盾有限限产政策预期快速消退短期继续交易利润继续被压缩逻辑1中长期供需供需处于去库存格局低库存状态下任何供给扰动都容易造成油价脉冲式上行油品32短期全球库存持续去化供应端延续减产需求持稳海内外宏观情绪缓和油价震荡偏强为主1中期远期仍处于扩产周期逢高做空产业利润MTOPDH以及逢低多塑料空PP烯烃链32短期产业链库存健康基差偏弱供需双增成本上移宏观情绪乐观震荡为主往上受制于进口窗口化工1中期远期仍处于扩产周期逢高做空产业链利润绝对价格看原油等成本端芳烃链32短期库存正常基差持稳供需偏弱成本支撑强盘面震荡为主跟随成本波动1中长期V供需双增出口好转震荡为主纯碱处于扩产周期供需双增逐步去利润为主逢高做空利润为主建材类2短期v库存去化供需双增宏观情绪乐观震荡偏强为主玻璃库存去化产销一般供需持稳宏观情绪乐观震荡偏强为主纯碱库存3持续去化贴水偏大后期关注新装置投产短期震荡偏强为主1中长期供需双增但核心关注厄尔尼诺天气对棕榈产量的影响油脂42短期本周市场担忧国际棕榈供应因产区天气偏干市场驱动上行而国内棕榈领涨品种分化及油脂月间走弱因近月进口利润转好1中长期国际供给博弈取决于明年上半年南美产量预期差美玉米远期增产预期重心下移国内产量增加价格重心下行农产品养殖原料2短期蛋白粕仍处于上行格局中因阶段现货偏强及国际成本端支撑饲料端替代压力较大仍倾向于较高性价比谷物原料但当前各环节4库存偏低青黄不接期现货偏强运行期价受制于秋收压力预计震荡回落1中长期生猪供应充裕成本下移期价区间震荡鸡蛋产能逐步恢复价格重心下移禽畜12短期生猪需求疲软价格走弱鸡蛋供需双增高位震荡备注1时间维度短期未来1周-1个月中期未来1个月-6个月长期未来6个月以上2强度打分1-5分别表示低配-偏低配-中性-偏多配-多配中期配置打分反映板块在中期的强弱用于商品指数增强及提示中期机会不构成短期投资建议5大类资产表现2023616202362120236302023772023714202372120237302023842023811202381820238252023911创业板593美元兑人民币108黑色105农产品244能化452黑色121沪深300447创业板197能化095黑色127黑色377中证1000388美元兑人民美元兑人民2有色351能化042能化155黑色427农产品089能化286中证500141农产品114能化273能化379币095币075美元兑人民美元兑人民3农产品331农产品022中证1000082有色126创业板253创业板261中证1000108黑色017农产品232中证500304币065币0774沪深30033金融债003农产品065金融债015有色214有色05中证500198沪深30007信用债011能化055有色221创业板293中证5信用债-001金融债02中债综合012沪深300192能化03农产品194农产品042金融债01中债综合034中债综合013黑色2271000267美元兑人民6中证50023中债综合-001创业板014信用债012中证500116金融债02有色106中债综合01金融债03信用债009沪深300222币022美元兑人民币-7黑色223有色-129中债综合014中证1000035中债综合018中证10001有色02农产品-043信用债016金融债006有色149039美元兑人民币-8能化208中证1000-181中证500013沪深300-044农产品012信用债01中债综合001金融债013有色-168有色-055农产品053002中债综9黑色-223信用债01中证500-062中债综合01中证500-174信用债001中债综合01创业板-337中证500-229沪深300-198信用债-002合01中债综合-10信用债005沪深300-251能化-021中证1000-122信用债01沪深300-198金融债-004信用债008沪深300-339沪深300-258中证500-3400911金融债002中证500-256沪深300-056黑色-144金融债004中证1000-219黑色-012能化-028中证500-351中证1000-297创业板-371金融债-01美元兑人民美元兑人民币-美元兑人民币-美元兑人民币-12创业板-257有色-2创业板-207创业板-274黑色-221中证1000-353创业板-311中证1000-389币-011402034数据来源WIND招商期货6商品子版块表现12个子版块价格指数2022年6月至今有色工业金属价格指数有色贵金属价格指数黑色原料价格指数黑色成材价格指数能化油品价格指数能化烯烃链价格指数能化芳烃链价格指数能化建材价格指数农产品油脂价格指数农产品养殖原料价格指数农产品禽畜价格指数农产品软商品水果价格指数3020100-10-20-302022-10-192023-06-062022-06-012022-06-112022-06-212022-07-012022-07-112022-07-212022-07-312022-08-102022-08-202022-08-302022-09-092022-09-192022-09-292022-10-092022-10-292022-11-082022-11-182022-11-282022-12-082022-12-182022-12-282023-01-072023-01-172023-01-272023-02-062023-02-162023-02-262023-03-082023-03-182023-03-282023-04-072023-04-172023-04-272023-05-072023-05-172023-05-272023-06-162023-06-262023-07-062023-07-162023-07-262023-08-052023-08-152023-08-25数据来源WIND招商期货7品种表现品种涨跌幅情况跌幅前10品涨幅前10品种过去一周过去一个月年初至今过去一周过去一个月年初至今种丁二烯橡胶指数119221063279碳酸锂指数-354-1675-2512玻璃指数113511151041强麦指数-313-771-56020号胶指数93611331068花生指数-218024342LPG指数85423552690豆二指数-2171041146橡胶指数7741006972生猪指数-188-321075焦煤指数7521289-1311苹果指数-1250561006纤维板指数495185032纯碱指数-1152038-2047沪铝指数415514335沪镍指数-072-214-2709沪铅指数375682707豆粕指数-048115042苯乙烯指数364472231菜粕指数-048337862数据来源WIND招商期货8跟踪预警国内经济数据指标有所改善2023年5月2023年6月2023年7月2023年8月月度折线图趋势预警美元指数1028103110141031摩根大通制造业PMI496487487海外10年期美债利率36373942红皮书商业零售销售14060020制造业PMI48849049349710年期国债利率27272626国内30大城市地产销售量同比02-03-03-02城市地铁客运总量70562715367548676262韩国出口当月前20日同比-16152-152-165中国出口集装箱运价指数9521918986998808贸易干散货运价指数14161108181040211499原油运价指数119461083993517989CRB指数5434548955925540黄金商品指数4511450945574576铁矿石商品指数7137783480437886商品原油商品指数5134528857826303铜商品指数652499672195683605686387生猪商品指数3392324531793396对应指标当下所处趋势用红绿灯进行预警红灯表示上涨趋势绿灯表示下跌趋势灯越大代表趋势越大数据来源WIND招商期货9市场结构本周强度指标相较上周有所走弱2023年7月28日2023年8月4日2023年8月11日2023年8月18日2023年8月25日2023年9月1日环比中证商品指数涨跌幅085-0930200932582190上涨超过3的品种占比1970606909136427272273-5下跌超过3的品种占比000136445515150000000back结构品种占比500057585606560653034848-5contango结构品种占比3788287931823030348539395周度涨跌标准差265413383379328267-1周度涨跌中位数084-006000-0481621650市场年化波动率近20天10261200117411611159996-2投机度上周与本周对比金属油粕及玻璃本周投机度上升14上周本周12108642020PVCPTA集菜原纯沪碳沪燃尿玻LPG豆棕橡纸菜沪豆纤线不低苯沪氧菜焦沪玉焦甲棉聚红乙豆鸡工白塑热螺沪铁豆沥郑沪国苹玉硅丁锰花粳生沪短运籽油碱镍酸锡油素璃二榈胶浆油号锌油维材锈硫乙银化粕煤铅米炭醇纱丙枣二一蛋业糖料轧纹铝矿粕青棉金际果米铁二硅生米猪铜纤锂油板钢燃烯铝烯醇硅钢石铜烯欧胶淀卷料粉板橡线油胶期货周度涨跌中位数和标准差表示横截面全部品种涨跌幅的中位数和标准差数据来源WIND招商期货10历史波动率短期波动有小幅提升但仍处低位数据来源WIND招商期货11平均持仓额本周重点品种的持仓额分位数均有所滑落展示了过去三年重点品种持仓额的Z-score柱形左轴和分位数散点右轴情况数据来源WIND招商期货12期限结构有色back结构有所走强数据来源WIND招商期货13期限结构原油豆粕的back结构显著提升数据来源WIND招商期货14套利对监控数据来源WIND招商期货15因子表现821-825814-81887-811近1月今年以来长期时间序列动量042155027135-422时间序列动量004076023141-050短期时间序列动量-025097-077107530截面动量-026-031002-017193短期截面动量-091073-041-040662展期收益率-025117-039157-124基差动量170032-007229360短期基差动量093009-026166743本周商品市场上行中长周期动量盈利短周期动量亏损黑色板块震荡上行原材料表现强于成材端各周期动量均获益能化板块中能源指数震荡化工指数上行短周期和长周期动量盈利中周期动量亏损农产品板块震荡上行其中油脂油料指数上周上行趋势中断各周期动量均亏损有色板块震荡各周期动量均亏损此外展期收益率因子本周亏损数据来源火富牛招商期货1602宏观概览17国内-暗示国内需求的新订单PMI明显好于新出口订单PMI8月官方制造业PMI497虽在荣枯线以下但连续三个月回升8月制造业PMI分项PMI生产新订单40424446485052545658PMI49760PMI生产519PMI新订单502PMI新出口订单46755PMI在手订单459PMI产成品库存47250PMI采购量505PMI进口489PMI出厂价格52045PMI主要原材料购进价格565PMI原材料库存484PMI从业人员48040PMI供货商配送时间5162021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-06PMI生产经营活动预期556八月非制造业PMI510连续五月下跌但仍处于扩张区间七月部分年龄段失业率呈下降趋势65就业人员调查失业率25-59岁人口月就业人员调查失业率本地户籍人口月60就业人员调查失业率外来户籍人口月就业人员调查失业率外来农业户籍人口月5570205018456016405035142021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-064012商务活动建筑业服务业21-0821-1122-0222-0522-0822-1123-0223-05数据来源WIND招商期货18国内-较上月来看中债近端抬升而远端有所下移七月CPI同比为负PPI持续下降M2增速继续回落剪刀差变厚PPI-CPIPPI全部工业品当月同比CPI当月同比剪刀差M2同比M1同比15151010550-50-10-511-0113-0115-0117-0119-0121-0123-01频率2020-102021-022021-062021-102022-022022-062022-102023-022023-06中债收益率曲线LPRMLF贷款市场报价利率LPR1年贷款市场报价利率LPR5年20207312022812023214050202342820238120239135453040253520153010253个月6个月9个月1年2年3年4年5年7年10年15年20年30年19-0819-1220-0420-0820-1221-0421-0821-1222-0422-0822-1223-0423-08数据来源WIND招商期货19海外宏观通胀有粘性CPI与PMI美国日本一年前当前整体失业率33意大利32英国496法国47德国Apr-22Oct-22Apr-23Apr-22Oct-22Apr-23欧盟欧元区德国日本64美国532345678910391年轻人失业率435意大利Apr-22Oct-22Apr-23Apr-22Oct-22Apr-23法国法国英国48德国欧盟日本4668430美国271217222732Apr-22Oct-22Apr-23Apr-22Oct-22Apr-23数据来源WIND招商期货20