核心观点
　　今年商务宴请、老友聚餐等消费场景继续带动餐饮宴席市场回暖，宴席回补较为强劲，需求持续回暖下终端渠道迎来补货阶段。白酒、啤酒、乳制品、休闲零食等热销带动渠道信心回升，产业链将重回景气阶段，继续强烈看多白酒，啤酒，餐饮链投资机会。
　　【白酒】：泸州老窖等增长超预期，白酒中秋预期或可乐观
　　【啤酒】：消费环境修复助推高端化，成本端持续改善
　　【乳制品】：需求端缓慢复苏，成本红利逐步释放
　　【调味品&速冻】：餐饮链持续好转，建议逢低布局优质标的
　　【软饮料&休闲食品】茶饮和电解质水成为饮料市场重要增长点
　　本周要点：
　　本周A股上涨，上证指数收于3,133.25点，周变动2.26%。食品饮料板块周变动1.52%，表现弱于大盘0.74个百分点，位居申万一级行业分类第25位。
　　本周食品饮料各子板块中涨跌幅由高到低分别为：其他酒类（4.83%），肉制品（3.09%），休闲食品（3.08%），保健品（3.06%），软饮料（2.36%），白酒（1.64%），预加工食品（1.46%），调味发酵品（1.36%），啤酒（0.17%），乳品（-1.05%）。
　　观点及投资建议：
　　1、当前提振经济的政策力度逐步加强，消费环境日趋改善，以及即将到来的中秋国庆旺季，我们对板块未来预期相对积极。政策方面一系列稳经济促消费政策例如推动落实购买首套房贷款“认房不用认贷”、存量首套住房贷款利率下调等的出台有望助推居民消费能力及消费意愿回升，加之中秋国庆消费环境的同比改善，有望带动食饮板块需求加速回暖。从食饮板块中报来看，酒类龙头公司多增长强劲，休闲零食弹性显著，餐饮链情况整体较好。我们认为在食品饮料板块基本面稳中向好的趋势下，叠加估值优势，吸引力继续加强，建议逢低布局优质标的。
　　2、白酒：泸州老窖古井贡酒等增长超预期，吨价提升亦较为明显，消费升级仍然明显。当前白酒板块再次进入到“低情绪”、“低预期”状态中，展望中秋国庆，酒厂预计加强促销支持力度，且场景复苏+低基数加持，运营能力优异的企业市场份额继续提升。重点推荐品牌优势突出的贵州茅台，泸州老窖，五粮液；动销表现优秀的地产酒龙头山西汾酒，古井贡酒，今世缘，老白干酒；具备较大潜力的次高端酒企舍得酒业、珍酒李渡、酒鬼酒等。
　　3、大众品：啤酒及餐饮链中报表现增长强劲，茶饮和电解质水成为饮料市场重要增长点，乳制品及调味品需求逐步回暖，近期政府部门《关于恢复和扩大消费的措施》有利于预制菜未来发展潜力的释放，叠加部分原材料成本的下降，预计Q3表现将有所提升。食品股继续看好：安井食品、千味央厨、宝立食品、天味食品、安琪酵母、蒙牛乳业、新乳业、洽洽食品、绝味食品、东鹏饮料、青岛啤酒、重庆啤酒、华润啤酒、燕京啤酒。
　　 【白酒】：泸州老窖等增长超预期，白酒中秋预期或可乐观
　　泸州老窖古井贡酒等增长超预期，酒鬼酒仍处深度调整期。本周泸州老窖、古井贡酒、今世缘等发布中报，2023Q2营收和利润增速提速且超预期，泸州老窖中高端酒吨价大幅增长，古井古16、古8等产品高速增长，今世缘特A及以上产品增速领先，龙头企业通过强健的运营能力实现市场份额的有力提升，竞争优势明显。另外洋河股份增速仍然稳健，省外增速远高于省内，酒鬼酒仍处于深度调整机期，费用投放调整逐步见效，Q2仍有压力。
　　白酒中秋预期或可乐观，多个指标显示白酒板块处于低位。白酒板块8月份调整后再次进入到“低情绪”、“低预期”状态中，市场交易拥挤度、活跃度、融资力度回落至历史较低水平，板块估值仍处于合理偏低分位。展望中秋国庆，酒厂预计加强促销支持力度，且场景复苏+低基数加持，上市酒企有望取得高于行业的动销增长，运营能力优异的企业有望获取更明显的份额提升。重点推荐品牌优势突出的贵州茅台，泸州老窖，五粮液；动销表现优秀的地产酒龙头山西汾酒，古井贡酒，今世缘，老白干酒；具备较大潜力的次高端酒企舍得酒业、珍酒李渡、酒鬼酒等。
　　 【啤酒】：消费环境修复助推高端化，成本端持续改善
　　随着半年报披露完毕，啤酒行业经营韧性再次得到验证。在上半年在消费环境承压的不利背景下，龙头公司利润增速均超过20%且利润率持续提升。高端化趋势依然稳健，品牌打造、消费者培育是今年酒厂费用投放的主要形式。当下消费环境正在改善，月度销量增速压力逐步收窄。行业仍处于高端化进程，产品结构升级尤其是次高端及以上价格带扩容，是啤酒龙头企业盈利提升的核心驱动因素。国内进口大麦价格自2022年12月持续回落，受进口大麦价格下降影响24年麦芽加工企业、啤酒生产企业成本压力有望持续降低，四季度是行业签订麦芽长协的重要时点。由于采购地、定价方式等因素不同，各家啤酒企业实际签订采购价格存在差异，但在麦芽整体价格大幅回落前提下，各家酿酒原料成本在24年均有望得到改善。基本面角度维持青岛啤酒、重庆啤酒、华润啤酒并列第一判断，同时建议关注燕京啤酒潜在改革机会。<

研究报告全文：证券研究报告行业动态白酒龙头增长超预期茶饮和电解食品饮料质水成为饮料市场重要增长点核心观点维持强于大市安雅泽今年商务宴请老友聚餐等消费场景继续带动餐饮宴席市场回anyazecsccomcn暖宴席回补较为强劲需求持续回暖下终端渠道迎来补货阶段s1440118060003白酒啤酒乳制品休闲零食等热销带动渠道信心回升产业SAC编号s1440518060003链将重回景气阶段继续强烈看多白酒啤酒餐饮链投资机会编号白酒泸州老窖等增长超预期白酒中秋预期或可乐观SFCBOT242啤酒消费环境修复助推高端化成本端持续改善陈语匆乳制品需求端缓慢复苏成本红利逐步释放chenyucongcsccomcn调味品速冻餐饮链持续好转建议逢低布局优质标的SAC编号s1440518100010软饮料休闲食品茶饮和电解质水成为饮料市场重要增长点SFC编号BQE111菅成广本周要点jianchengguangcsccomcnS1440521020003本周A股上涨上证指数收于313325点周变动226SAC编号S1440521020003食品饮料板块周变动152表现弱于大盘074个百分点SFC编号BPB626位居申万一级行业分类第位25张立本周食品饮料各子板块中涨跌幅由高到低分别为其他酒类zhanglidcqcsccomcn483肉制品309休闲食品308保健品SAC编号s1440521100002306软饮料236白酒164预加工食品余璇146调味发酵品136啤酒017乳品-yuxuancsccomcn105SAC编号S1440521120003观点及投资建议刘瑞宇liuruiyucsccomcn1当前提振经济的政策力度逐步加强消费环境日趋改善S1440121100017以及即将到来的中秋国庆旺季我们对板块未来预期相对积极政策方面一系列稳经济促消费政策例如推动落实购买首SAC编号S1440521100003套房贷款认房不用认贷存量首套住房贷款利率下调等唐家全的出台有望助推居民消费能力及消费意愿回升加之中秋国tangjiaquancsccomcn庆消费环境的同比改善有望带动食饮板块需求加速回暖SAC编号S1440523060001从食饮板块中报来看酒类龙头公司多增长强劲休闲零食发布日期年月日弹性显著餐饮链情况整体较好我们认为在食品饮料板块20230903基本面稳中向好的趋势下叠加估值优势吸引力继续加强建议逢低布局优质标的市场表现152白酒泸州老窖古井贡酒等增长超预期吨价提升亦较为5明显消费升级仍然明显当前白酒板块再次进入到低情-5绪低预期状态中展望中秋国庆酒厂预计加强促-15销支持力度且场景复苏低基数加持运营能力优异的企业-25市场份额继续提升重点推荐品牌优势突出的贵州茅台泸202285202295202315202325202335202345202355202365202375202210520221152022125食品饮料上证指数本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明相关研究报告食品饮料行业动态报告州老窖五粮液动销表现优秀的地产酒龙头山西汾酒古井贡酒今世缘老白干酒具备较大潜力的次高端酒企舍得酒业珍酒李渡酒鬼酒等3大众品啤酒及餐饮链中报表现增长强劲茶饮和电解质水成为饮料市场重要增长点乳制品及调味品需求逐步回暖近期政府部门关于恢复和扩大消费的措施有利于预制菜未来发展潜力的释放叠加部分原材料成本的下降预计Q3表现将有所提升食品股继续看好安井食品千味央厨宝立食品天味食品安琪酵母蒙牛乳业新乳业洽洽食品绝味食品东鹏饮料青岛啤酒重庆啤酒华润啤酒燕京啤酒白酒泸州老窖等增长超预期白酒中秋预期或可乐观泸州老窖古井贡酒等增长超预期酒鬼酒仍处深度调整期本周泸州老窖古井贡酒今世缘等发布中报2023Q2营收和利润增速提速且超预期泸州老窖中高端酒吨价大幅增长古井古16古8等产品高速增长今世缘特A及以上产品增速领先龙头企业通过强健的运营能力实现市场份额的有力提升竞争优势明显另外洋河股份增速仍然稳健省外增速远高于省内酒鬼酒仍处于深度调整机期费用投放调整逐步见效Q2仍有压力白酒中秋预期或可乐观多个指标显示白酒板块处于低位白酒板块8月份调整后再次进入到低情绪低预期状态中市场交易拥挤度活跃度融资力度回落至历史较低水平板块估值仍处于合理偏低分位展望中秋国庆酒厂预计加强促销支持力度且场景复苏低基数加持上市酒企有望取得高于行业的动销增长运营能力优异的企业有望获取更明显的份额提升重点推荐品牌优势突出的贵州茅台泸州老窖五粮液动销表现优秀的地产酒龙头山西汾酒古井贡酒今世缘老白干酒具备较大潜力的次高端酒企舍得酒业珍酒李渡酒鬼酒等啤酒消费环境修复助推高端化成本端持续改善随着半年报披露完毕啤酒行业经营韧性再次得到验证在上半年在消费环境承压的不利背景下龙头公司利润增速均超过20且利润率持续提升高端化趋势依然稳健品牌打造消费者培育是今年酒厂费用投放的主要形式当下消费环境正在改善月度销量增速压力逐步收窄行业仍处于高端化进程产品结构升级尤其是次高端及以上价格带扩容是啤酒龙头企业盈利提升的核心驱动因素国内进口大麦价格自2022年12月持续回落受进口大麦价格下降影响24年麦芽加工企业啤酒生产企业成本压力有望持续降低四季度是行业签订麦芽长协的重要时点由于采购地定价方式等因素不同各家啤酒企业实际签订采购价格存在差异但在麦芽整体价格大幅回落前提下各家酿酒原料成本在24年均有望得到改善基本面角度维持青岛啤酒重庆啤酒华润啤酒并列第一判断同时建议关注燕京啤酒潜在改革机会乳制品需求端缓慢复苏成本红利逐步释放上半年受外部消费环境影响常温液奶承压部分企业由于喷粉导致产生存货减值损失影响当期报表利润受出生率影响婴配粉行业竞争压力加大同时酸奶奶酪品类也存在一定压力乳品需求不利因素自8以来已经缓慢改善常温逐步回归稳步增长低温增速依然高于大盘中秋国庆双节期间有望进一步复苏同时随着老龄化逐步加剧成人奶粉市场正在加速扩大企业加码银发经济投入2023年初至今原奶同比降幅约5预计全年原奶价格中枢同比有望小幅回落乳品生产企业成本压力得到缓解下半年利润率有望得到改善从估值水平来看伊利蒙牛动态PE2023处于过去十年估值底部区间相比上一轮周期龙头市占率和市场地位进一步巩固调味品速冻餐饮链板块持续好转建议逢低布局优质标的本周中报披露完毕结合板块比较调味品表现相对承压Q2多家企业收入增长相对放缓也存在一定的基数原因餐饮链表现相对较好整体呈现明显恢复态势包括立高食品千味央厨等Q2收入利润实现较高增速我们今年仍然持续看好餐饮链复苏带来的板块机会由于前期板块调整餐饮链板块估值水平请务必阅读正文之后的免责条款和声明食品饮料行业动态报告已经回落部分标的已经处于估值区间中下水位预计后续的下跌空间相对有限考虑到下半年复苏仍将持续预计餐饮链相关企业有望受益相关企业业绩有望实现恢复性增长具备业绩安全性后续持续释放增长弹性预期市场当前建议关注1消费需求恢复是当前市场关注重点在全面放开背景下餐饮消费场景最为受益近几个月消费数据也有所验证预计相关产业链企业动销有望持续改善建议关注餐饮链相关企业千味央厨安井食品宝立食品等2原料价格也是今年部分企业利润弹性来源之一建议关注天味食品立高食品软饮料休闲食品茶饮和电解质水成为饮料市场重要增长点休闲零食公司关注渠道和成本变化运动饮料电解质水和茶饮类成为今年饮料市场的重要增长点农夫山泉茶饮料上半年实现营收529亿元同比增长598较2022年继续提速其中今年3月东方树叶春季限定产品龙井新茶再度回归5月新口味黑乌龙上市继续完善产品矩阵茶继续加强与年轻消费者的沟通开展多项艺术营销活动东鹏饮料近期也推出新品无糖乌龙茶饮料进入无糖茶饮赛道茶饮料的消费者接受程度不断提升未来几年预计都会保持较快增长龙头公司已经具备先发优势推荐品牌价值高产品矩阵完善的农夫山泉运动饮料电解质水方面根据尼尔森的数据2023年上半年中国能量饮料市场销售额同比增长244运动饮料市场销售额同比增长2989电解质饮料自去年12月开始迎来较大关注度除明确标识电解质水的宝矿力水特和外星人以外今年有更多企业都开始加入包括东鹏饮料王老吉统一娃哈哈等中小企业进入的更多产品流行度大大提升东鹏饮料23年1月初上市的电解质饮料东鹏补水啦通过性价比优势聚焦布局下沉市场网点开发迅速相比竞品宝矿力水特外星人具有广泛的网点覆盖能力众多玩家的加入使得厂家对消费者关于电解质水的认识提速电解质水市场蓬勃发展我们建议关注东鹏饮料公司主力大单品持续增长能量矩阵进一步完善公司具备中长期增长实力保持推荐休闲零食板块内部业绩出现明显分化洽洽食品劲仔食品对某一原材料重度依赖的公司受成本上行影响利润不及预期盐津铺子甘源食品因产品种类较多且原材料棕榈油价格下行较多整体毛利率改善较大业绩高增休闲零食行业内量贩零食公司抓紧布局供应链和门店数量其中零食很忙于湖北武汉的江夏供应链中心正式全面投入运营零食有鸣在23年7月末宣布全国门店数量突破2000家我们认为行业尚未进入到饱和式竞争各家加快跑马圈地速度板块内的盐津铺子甘源食品劲仔食品在未来一段时间内仍享受量贩零食渠道红利建议积极关注瓜子原材料的采购季节将在秋天到来今年瓜子原材料种植面积增加采购价格有望下行关注洽洽食品成本改善同时关注Q3劲仔食品原材料成本是否改善重点推荐贵州茅台五粮液泸州老窖山西汾酒洋河股份古井贡酒舍得酒业珍酒李渡和酒鬼酒食品股继续看好安井食品千味央厨宝立食品天味食品安琪酵母蒙牛乳业新乳业洽洽食品绝味食品东鹏饮料青岛啤酒重庆啤酒华润啤酒燕京啤酒风险提示需求复苏不及预期近2年受宏观环境等因素影响经济增长有所降速国民收入增长亦受到影响未来中短期居民收入增速恢复节奏和消费力的提升节奏可能不及预期食品安全风险近年来食品安全问题始终是消费者的关注热点产业链企业虽然不断提升生产质量管控水平但由于产业链较长涉及环节及企业较多仍然存在食品质量安全方面的风险成本波动风险近年来食品饮料上游大宗商品价格波动幅度有所加大高端白酒作为高毛利品类受原材料价格波动影响较小但是低档酒和调味品等成本占比较高的品类盈利水平可能受原材料价格波动影响相对较大请务必阅读正文之后的免责条款和声明食品饮料行业动态报告目录一近期跟踪111嘉必优688089SH新国标带动国内收入增长国际业务布局加快推进112中信建投白酒行业深度公司治理穿越周期爆发内在的生命力213五粮液000858SZ深化改革谋长线价值回归尤可期314涪陵榨菜002507SZ销量下滑致使经营承压新品推广持续发力515青岛啤酒600600SH中高端增长稳健盈利能力持续提升616仙乐健康300791SZ内生业务复苏美洲BF投产进度影响利润717光明乳业600597SH液奶消费有所恢复冷饮拉动整体盈利水平818伊利股份600887SH二季度液奶业务回升低估值凸显配置价值1019新乳业002946SZQ2收入端提速鲜战略助推结构升级11110洋河股份002304SZ产品结构升级省外加速扩张13111泸州老窖000568SZ由守转攻勇立潮头14112恒顺醋业600305SHQ2营收表现承压主业改革持续深化15113今世缘603369SH市场全面发力品牌势能持续进阶17114味知香605089SH批发渠道需求回暖新渠道拓展持续推进18115口子窖603589SH改革成效卓著势能持续向上20116妙可蓝多600882SH奶酪行业仍待恢复龙头短期业绩承压21117绝味食品603517SH开店稳步推进成本逐步改善23118佳禾食品605300SHQ2营收增速强劲利润率再创新高23119千味央厨001215SZ下游需求持续好转经营弹性如期兑现25120立高食品300973SZ下游需求逐步回暖成本回落助力业绩弹性释放26121海天味业603288SH经营压力仍存加强内部改革28122颐海国际1579HK关联方业务如期改善盈利能力出现修复29123农夫山泉9633HK重点品项全线复苏收入利润均超预期30124卫龙9985HK产品销售复苏净利润大幅改善31125老白干酒600559SH深化改革寻突破高档提速促增长32126宝立食品603170SHB端延续恢复趋势增量渠道持续拓展32127古井贡酒000596SZ费用优化兑现Q2业绩超预期35128蒙牛乳业2319HK液奶销售稳健增长成本红利带动经营利润率提升35129中炬高新600872SH主业营收增长放缓短期诉讼事项影响盈利36130酒鬼酒000799SZ短期承压调整市场优化生态蓄积势能39二成本指标变化白鲢鱼环比上涨鸭脖价格下跌42三本周市场回顾4531板块整体表现大盘上涨食品饮料板块表现弱于大盘4532按子行业划分其他酒类涨幅最大乳品跌幅最大4533按市值划分50亿以下板块涨幅最大300亿以上板块涨幅最小4634沪股通深股通标的持股变化47四近期报告汇总51五本周行业要闻和重要公司公告56请务必阅读正文之后的免责条款和声明食品饮料行业动态报告51行业要闻5652重要公司公告57六下周公司股东大会安排60图表目录图表1糖蜜现货价元吨42图表2大麦市场价美元吨42图表3生鲜乳价格元公斤42图表4白鲢鱼价格元公斤42图表5猪肉价格元公斤43图表6白砂糖零售价元公斤43图表7大豆市场价元吨43图表8铝合金价格元吨43图表9瓦楞纸出厂价元吨43图表10浮法平板玻璃市场价元吨43图表11棕榈油平均价元吨44图表12主要鸭副市场价格元公斤44图表13主要鸭副市场价格同比44图表14以2013年1月1日为基期食品饮料板块指数与上证综指走势对比日变化45图表15申万各子行业一周涨跌幅排名45图表16一周各子板块涨跌幅排名46图表17一周各子板块市场表现46图表18市值划分板块一周涨跌幅47图表19按市值划分板块年初以来涨跌幅47图表20本周食品饮料沪深股通前十大活跃个股情况47图表21食品饮料行业沪深股通持股比例截至83148图表22下周安排60请务必阅读正文之后的免责条款和声明食品饮料行业动态报告一近期跟踪11嘉必优688089SH新国标带动国内收入增长国际业务布局加快推进核心观点上半年公司实现营收199亿元同比增长1613新国标实施带动国内收入增长境外部分客户切换相对缓慢境内营收境外营收分别为139060亿元同比5348-2566海外收入占比较去年同期降低造成客户结构变化叠加价格调整因素影响当期毛利水平费用水平有所控制上半年归母净利润同比下滑3034至035亿元2023年新国标开始实施公司产品需求有望持续提升帝斯曼ARA主要专利已到期海外客户存在于供三供需求公司正逐步开展市场开拓活动海外市场销售可期事件8月25日公司发布2023年中报上半年实现营收199亿元同比增长1613实现归母净利润035亿元同比下滑3034扣非归母净利润023亿元同比下滑3650其中单二季度实现营收111亿元同比增长1610实现归母净利润021亿元同比下滑2336扣非归母净利润015亿元同比下滑2914简评新国标实施带动国内收入增长境外客户处于切换期上半年公司实现营收199亿元同比增长1613其中人类营养业务动物营养业务分别实现营收179007亿元同比增长10942952境内营收境外营收分别为139060亿元同比5348-25662023年2月婴幼儿配方奶粉新国标正式实施提高DHA与ARA添加量的上限值国内核心大客户陆续完成新老国标切换为公司国内婴配业务带来增量实现ARA和DHA产品国内销量与营收稳步增长中小客户与境外部分客户审批进度落后切换相对缓慢客户结构变化及价格调整影响盈利费用水平持续控制产品利润水平方面海外收入占比较去年同期降低造成客户结构变化叠加价格调整因素影响当期毛利水平公司上半年毛利率同比下降442pcts至4104单二季度同比下降074pcts至4316降幅环比一季度有所改善费用方面持续保持控制上半年销售费用率同比下降104pcts至637单二季度同比下降046pcts至569上半年管理费用率同比下降085pcts至951单二季度同比下降086pcts至885此外公司上半年营业外收入012亿元主要为帝斯曼现金补偿款同比下滑346上半年计提应收账款坏账准备及存货跌价损失形成信用减值损失资产减值损失分别为3083348289万元公司上半年归母净利请务必阅读正文之后的免责条款和声明1食品饮料行业动态报告润同比下滑3034至035亿元归母净利率同比下滑1170pcts至1753单二季度归母净利润同比下滑2336至021亿元归母净利率同比下滑953pcts至1850降幅均环比一季度有所收窄帝斯曼ARA主要专利到期国际业务布局加快推进海外市场方面帝斯曼专利保护于2023年6月到期海外下游客户也均有增加供应商以保障原料供应安全需求公司持续积极开发海外市场客户携全新品牌形象陆续在法国瑞士荷兰等具有全球影响力的国际展会参展核心大客户供应量已突破原限制合作逐步加深经销商重点开发欧洲美洲及东南亚市场欧洲市场经销商已实现第一笔商业订单突破同时公司以ARA为合作突破口逐步推进公司藻油DHA产品在婴配领域的评估准入除婴配业务外也在积极推动与国际客户在膳食补充剂领域合作打开广阔海外市场空间盈利预测由于目前公司客户结构仍处于调整阶段下调盈利预测预计2023-2025年公司实现收入519668839亿元实现归母净利润107140176亿元对应23-25年PE为34X26X21X给予增持评级12中信建投白酒行业深度公司治理穿越周期爆发内在的生命力摘要近年来需求环境面临的不确定性因素趋势性增加黑天鹅事件发生的频率亦有所提升虽然白酒商业模式优秀具备长期投资价值的认知不断强化但是在需求环境面临不确定因素增加情况下我们也应重视一些黑天鹅事件对板块影响的深度和周期客观研判短期风险把握阶段性修复机会同时关注一些锐意进取的个股在短周期调整中释放的机会为此我们就近20年板块发生的4轮非行业性调整进行深入研究通过对比分析归纳板块在不同类型黑天鹅事件冲击下的调整规律并针对各调整期中表现突出的典型个股进行分析以挖掘能够在行业阶段性调整中跑出的酒企所具备的优秀基因为未来把握优秀个股机会提供参考按照黑天鹅事件对需求环境的影响不同可以将2003200820182020年的4轮短周期非行业性回调归为两类1消费场景受限为主的20032020年的2轮回调2消费意愿承压为主的20082018年的2轮回调对比分析可得以下规律1从需求受影响的周期来看消费意愿承压的回调中需求呈现U型修复而场景受限的回调中需求呈现V型修复2对应白酒板块业绩受影响的周期和深度来看消费场景受限往往仅导致单季度的业绩冲击而消费意愿承压则带来连续2个季度以上的业绩冲击且消费意愿承压下板块业绩增速降低幅度大于消费场景受限3从板块股价回调的幅度和持续时间来看场景受限带来的板块回调往往持续时间更短且回调幅度更小阶段性调整中少数酒企以变应变破而后立业绩和股价表现明显优于板块整体2003年非典疫情调整期间贵州茅台开启坐商向行商的营销转型五粮液发挥买断包销和OEM的销售模式创新优势山西汾酒开始授权经营的机制优化行业阶段调整期间优秀的酒企以变应变通过营销治理等方面的革新引领行业发展2008年金融危机期间表现突出的酒企分别为山西汾酒古井贡酒金种子酒2008年山西汾酒定请务必阅读正文之后的免责条款和声明2食品饮料行业动态报告调调整年针对人事产品营销品牌进行全方位系统化改革推动公司经营迎来拐点古井贡酒金种子酒作为徽酒代表皆于2008年前后开启聚焦主业的改革古井在剥离非酒业务的同时推出年份原浆并开启深度分销的营销改革推动公司经营走出底部金种子酒推出柔和种子酒开启柔和风暴带动公司经营底部向上2018年金融去杠杆中美贸易摩擦期间顺鑫农业全国化渠道扩张红利释放叠加估值处于低位迎来估值和业绩的双击表现显著领先板块2020年新冠疫情期间酒鬼酒山西汾酒乘次高端扩容东风通过模式创新治理改革强势收割价格带扩容红利表现显著领先板块整体2020年酒鬼酒发挥内参销售公司创新销售打法的优势强势开启全国化顺利实现业绩高增山西汾酒释放机制优化红利对青花系列高举高打2020业绩和股价表现均领先板块整体展望23H2我们认为经济复苏大背景下应该对白酒板块下半年旺季表现更加乐观当前板块整体估值仍处于历史偏低水位申万白酒指数PE处于近5年341分位截至2023-08-25我们认为应该把握低估值低预期下优质白酒标的布局机会围绕以下三条主线选股1几经起伏行业发展日趋成熟品牌壁垒深厚的高端龙头酒企抗周期属性凸显未来将继续凭借长期形成的品牌渠道机制等方面的综合优势享受集中度提升红利获得持续稳健的成长贵州茅台泸州老窖五粮液2行业景气底部回升阶段渠道优势突出且拥有畅销大单品的区域龙头和泛全国化次高端龙头将拥有更良性的渠道生态也有望率先享受需求复苏红利山西汾酒古井贡酒今世缘珍酒李渡舍得酒业等3回顾过去几轮调整期表现突出的个股能够审时度势及时察觉自身发展问题并顺势变革的酒企往往能够迎来经营的改善甚至基本盘的质变老白干酒酒鬼酒等13五粮液000858SZ深化改革谋长线价值回归尤可期核心观点2023上半年公司持续深化产品渠道改革产品上打造多极增长引擎推动大单品价值回归渠道上优化组织架构强化经销商服务水平和市场运作水平一系列改革有望为公司长线发展奠定更加扎实的基础长期来看五粮液作为高端名酒品牌壁垒坚固份额优势突出未来在产品结构升级完善渠道改革不断深化之下浓香之王价值回归可期事件公司发布2023年半年度报告2023H1公司实现营业总收入45506亿元1039归母净利润17037亿元1283扣非后归母净利润16941亿元1212单Q2公司实现营业总收入14368亿元507归母净利润4495亿元511扣非后归母净利润4485亿元508简评23H1深化产品渠道改革为下半年奠定良好市场基础上半年公司酒类业务营收41892亿元877量价来看23H1公司销售酒类产品927万吨2904均吨价4518万元吨-1570上半年酒类产品销量增加较为明显主要系五粮浓香酒动销较好低基数下放量突出请务必阅读正文之后的免责条款和声明3食品饮料行业动态报告分产品来看23H1公司分别销售五粮液216万吨1582其他酒产品711万吨3366五粮液贡献营收35179亿元1003五粮浓香产品贡献营收6713亿元265五粮液酒营收占酒类业务比例同比提升096pcts至8398对应23H1五粮液酒均吨价为16295万元吨-500五粮浓香产品吨价为944万元吨-2320五粮液酒均吨价下降预计主要与低度产品放量有关23年公司提升低度五粮液战略定位加大低度市场低度五粮液宴席支持和消费者培育推动低度五粮液放量提升市场份额五粮浓香产品吨价下降预计主要系价位相对较低的尖庄等系列放量较为明显23年初公司重磅推出尖庄荣光强势切入高线光瓶酒赛道市场热度较高上半年公司持续深化产品改革坚持八代普五传统渠道控量推动核心大单品价值回归强化1618低度等产品的市场培育打造五粮液产品立体增长矩阵谋求长线健康发展分渠道来看23H1经销渠道贡献营收24310亿元715直销渠道贡献营收17582亿元1109直销渠道占比提升088pcts至4197上半年公司继续推进以专卖店团购线上渠道为主的直销渠道的建设截至二季度末公司专卖店数量较年初净增加33家至1663家公司渠道结构进一步优化同时23年以来公司持续深化渠道组织管理改革进一步强化渠道服务和市场培育能力组织层面完成战区向大区转变同时构建五粮液商务通平台提升渠道服务效率优化品鉴会开展模式一系列的优化措施将进一步提升公司渠道力分区域来看23H1东部南部西部北部中部区域营收分别同比增长1107-869922-6732689中部增长相对较为突出东部西部亦有增长南部和北部传统相对弱势市场表现略弱产品结构优化拉升毛利率公司盈利能力稳步提升23Q2公司毛利率略降065pcts至7327归母净利率提升001pcts至3128费用率方面23Q2公司通过强化渠道数字化建设赋能费用投放优化销售费用率下降057pcts至1537管理费用率下降018pcts至459公司毛利率小幅下降主要系非酒业务毛利率下降影响23H1公司酒类业务毛利率同比提升075pcts至8261此外23H1公司经营活动现金流11330亿元50039对应Q2经营活动现金流1794亿元-6607上半年经营活动现金流大幅增加主要系消费复苏下公司现金收款比例提升以及银行承兑汇票到期收现较高叠加22H1低基数下今年上半年现金流增加幅度较大23Q2公司合同负债环比Q1降低1884亿元主要系Q2淡季公司控货挺价优化渠道生态浓香之王基本面优异估值处于历史低位持续重点推荐2023年公司提出营业总收入继续保持两位数的稳健增长目标未来我们认为普五有望持续享受行业高端化红利实现量价齐升经典五粮液和五粮浓香系列经过22年的全面深度调整23年随着行业景气回升有望乘势打开新局面21年以来新领导班子持续深化改革促进管理和运营效率的提升短期来看23年通过增加部分文化定制酒配额支持推动营销组织改革提效将能够有力完成经营目标长期看公司品牌力不断提升消费者忠诚度充分通过渠道组织及经销商利润优化可激发更大的市场动能成长空间可期盈利预测和估值预计公司20232025年收入分别为8459397168111208亿元同比增长143614871445净利润分别为311523628941951亿元同比增长167216491560对应EPS分别为8039351081元2023年8月25日股价20232025年动态PE分别为201317281495倍维持买入评级风险提示请务必阅读正文之后的免责条款和声明4食品饮料行业动态报告居民消费需求复苏不及预期近2年受宏观环境等因素影响经济增长有所降速国民收入增长亦受到影响未来中短期居民收入增速恢复节奏和消费力的提升节奏可能不及预期经济复苏不及预期23年是经济复苏年但企业的现金流的改善节奏可能慢于预期公司产品在商务用酒消费场景的需求复苏节奏可能不及预期食品安全风险近年来食品安全问题始终是消费者的关注热点产业链企业虽然不断提升生产质量管控水平但由于产业链较长涉及环节及企业较多仍然存在食品质量安全方面的风险14涪陵榨菜002507SZ销量下滑致使经营承压新品推广持续发力核心观点自二季度以来公司围绕榨菜升级下饭菜推广榨菜酱上市的经营战略持续加强地面活动推广完善渠道布局分产品看公司核心品类榨菜占比83上半年营收同比下降10主要因去年同期高基数下榨菜销量同比有所下滑而公司泡菜业务得益于单价更高的瓶装系列产品销售较好实现量价齐升营收同比增长31盈利方面公司23Q2毛利率因年初采购的高价青菜头原料陆续投入使用而出现下降而销售费用投入更加倾向于线下终端陈列使得销售费率同比有所下降事件公司发布2023年半年度报告报告期内公司实现营收1337亿元同比下降597归母净利润470亿元同比下降887扣非归母净利润432亿元同比下降984Q2单季公司实现营收577亿元同比下降2135归母净利润209亿元同比下降3077扣非归母净利润188亿元同比下降3371加强新品类推广高基数下营收同比下降自二季度以来公司围绕榨菜升级下饭菜推广榨菜酱上市的经营战略规划加强地面活动推广完善渠道布局分产品看公司23H1核心品类榨菜占比8319营收同比下降1005对应销量销售均价同比变动分别为-12022在去年同期高基数背景下销量同比出现下滑其他品类方面公司泡菜业务占比1032表现较优销售同比增长3146对应销量销售均价同比分别增长82215实现量价齐升主要系单价更高的瓶装系列产品销售较好此外公司萝卜品类占比296销售同比下降2878而除三大品类之外的其他产品占比338在公司加强新品类推广的情况下实现高增对应营收同比增长10054分区域看公司上半年西南地区占比959表现靠前对应营收同比增长2609其余区域中华中占比1290西北占比905和出口业务占比165营收同比分别增长2541051685而华南占比2488华东占比1749华北占比1070中原占比1005东北销售大区占比356营收同比分别下降252214210932743545经销商数量方面截至23H1末公司拥有经销商3113家较22年末净减少14家基本保持稳定高价原料使用影响毛利销售费投结构优化公司23Q2毛利率为4880同比下降887pcts毛利率的下降主要系公司年初采购的高价青菜头同比上涨约40原料陆续于5月6月开始投入使用费用方面公司23Q2销售费率为935同比下降144pcts销售费率的下降主要得益于费用投向的结构优化公司上半年更加侧重户外广告和线下陈列等线下品宣投入以及在线上电商渠道的推广其他费用方面公司23Q2管理和研发费率同比分别增加037017pcts而财务费率下降047pcts最终公司23Q2归母净利率同比下降494pcts至3626就上半年整体而言公司23H1毛请务必阅读正文之后的免责条款和声明5食品饮料行业动态报告利率同比下降205pcts销售管理研发财务费率同比变动分别为-004016006-028pcts综合使得公司23H1归母净利率同比下降112pcts至3519双拓战略持续推进期待后续有所突破年初以来公司将复合拓品类跨界拓市场的双拓战略作为全年经营主线并稳步推进在品类层面公司今年以榨菜品类为核心并注重下饭菜和榨菜酱的市场推广并不断进行优化升级培育未来发展的支柱品类打造新的业务增长点而在渠道层面公司今年也对组织架构进行优化调整设立四大销售战区聚焦资源打造15个大市场给予经销商更多支持加强产品铺市提升终端动销能力而针对餐饮等B端渠道公司也专设餐饮销售事业部进行对接开发连锁餐饮地方特色餐饮和交通运输集团等新客户并匹配调味菜豆瓣酱等相应的适配品类在产品和渠道双向发力的情况下期待公司后续在佐餐开味菜领域取得新突破15青岛啤酒600600SH中高端增长稳健盈利能力持续提升核心观点公司产品结构持续升级单Q2中高端产品销量同比高增186成本端包材价格同比回落费用控制良好助力公司盈利能力提升8月澳麦双反取消2024年大麦成本端有望进改善公司利润弹性将进一步释放公司持续推进实施高质量发展战略不断优化产品结构及企业经营获得业绩的持续增长2023年以来各线城市的居民活动逐步恢复餐饮复苏趋势明显啤酒现饮消费场景有望得到修复事件公司发布2023年半年度报告公司2023年上半年实现营业收入21592亿元同比增长120归母净利润3426亿元同比增长201扣非归母净利润3228亿元同比增长246公司单Q2实现营业收入10886亿元同比增长816归母净利润1974亿元同比增长144扣非归母净利润1878亿元同比增长198简评高端化稳步推进中高端增长提速2023年上半年公司啤酒销量5023万吨同比增长65其中单Q2销量266万吨同比增长27主要系去年Q2销量基数较高销量增速边际有所放缓公司上半年啤酒吨价42986元同比提升53其中单Q2吨价40923元同比提升54环比Q1同增48有所提速分产品看公司青岛主品牌上半年销量2812万吨同增82其中单Q2销量1411万吨同增89环比Q1同增75提速中高端以上产品上半年销量1975万吨同增15其中Q2销量991万吨同增186环比Q1同增116提速明显崂山等副品牌上半年销量2211万吨同增43其中单Q2销量1249万吨同减36公司结构升级持续推进白啤纯生等中高端产品Q2增长亮眼请务必阅读正文之后的免责条款和声明6食品饮料行业动态报告分区域看公司山东华北华南华东东南地区对外交易上半年分别实现营收134140516316450亿元分别同增1351087813964山东区域受益于淄博烧烤等餐饮活动复苏增长亮眼华东区域则受益于同期基数较低16仙乐健康300791SZ内生业务复苏美洲BF投产进度影响利润核心观点公司上半年欧洲和中国市场增长亮眼而美洲市场受去库存BF投产延迟等因素影响内生同比有所下滑但公司供应链效率持续优化管理效能不断释放内生复苏良好内生盈利能力亦有提升作为国内营养健康食品CDMO龙头公司拥有全剂型平台开发能力已在中美欧建立生产基地和营销中心利用中国工程师红利和全球供应链在全球营养健康食品CDMO市场的市占率有望持续提升事件公司发布2023年半年度报告公司2023年上半年实现营业收入1545亿元同比增长390归母净利润101亿元同比下滑794公司单Q2营业收入843亿元同比增长221归母净利润072亿元同比下滑2466简评内生业务复苏美洲市场拖累公司上半年营收1545亿元扣除BF并表收入29亿元后内生业务营收126亿元同比增长132呈现复苏趋势分地区看公司上半年中国区营收80亿元同比增长185其中单Q2同比基本持平主要系Q1疫情短期刺激下游厂商囤货较大Q2处于去库存过程欧洲区营收26亿元同比增长450主要受益于公司欧洲团队的市场开拓力度加大供应链优化持续推进产能与市场均复苏实现较高增速的增长美洲区收入44亿元扣除BF并表后营收15亿元同比下滑295主要系美洲市场今年上半年处于去库存周期目前单Q2降幅有所收窄逐季改善趋势明显BF上半年营收29亿元其中以软胶囊业务为主净利润-051亿元一方面系美国保健品市场去库存的影响一方面系BF的软糖和个护产线投产时间延迟Q2收入和业绩未出现明显改善并表因素影响内生盈利能力提升公司上半年毛利率2945同比下滑25pcts主要系并表因素影响中国欧洲区毛利率则分别同比提升221pcts296pcts预计公司内生毛利率有所提升公司上半年销售费用率为74同比提升288pcts主要系市场推广活动增加以及BF并表的影响管理费用率为1071同比下滑211pcts主要系公司降本增效持续推进管理效能不断释放扣除BF并表利润和收入后公司上半年内生业务净利率104同比提升05pcts内生盈利能力有所增强请务必阅读正文之后的免责条款和声明7食品饮料行业动态报告改革提效持续全球协同前景可期公司利用中国工程师红利和全球供应链构建全球协同的产品开发和生产服务体系以强大制造平台领先新产品布局高效服务的业务模式不断开拓市场打造业务解决方案项目管理的铁三角组织协同运作公司新项目成功率由4622H1提升至6323H1供应链优化和提效降费持续带动公司管理优化仙乐健康保税工厂于4月18日在珠澳跨境区珠海园区正式揭幕首单跨境业务在今年7月完成交付预计下半年随着美国保健品市场去库存逐步完成BF产线投产爬坡公司的协同优势将进一步显现美洲区仍有较大发展潜力盈利预测与投资建议公司内生业务恢复符合预期欧洲生产复苏美洲业务H2有望库存消化BF产能爬坡和订单落地利润存在较大增长潜力考虑到H1BF投产进度低于预期我们下调盈利预测预计2023-2025年营收分别为355540944653亿元净利润分别为271381460亿元维持买入评级风险提示1食品安全问题公司的产品主打健康和保健功效加工生产过程中需要严格控制如果出现较多不良反应或者食品安全事故会对公司形象产品负面影响2原材料波动风险公司上游以鱼油明胶等原材料为主若原材料价格继续上涨将侵蚀公司盈利能力可能对公司净利润产生较大影响3经济不及预期如果欧美需求疲软国内出口回落或者国内经济疲软居民消费力下降居民对保健类可选食品的购买欲望下降将会影响公司收入17光明乳业600597SH液奶消费有所恢复冷饮拉动整体盈利水平核心观点上半年公司持续发力重点市场精耕细作重点渠道液奶销售增速有所提升而其他产品冷饮等实现高速增长上半年实现营收14139亿元同比下滑188在冷饮等产品销售高增的规模效应带动下整体毛利率水平有所提升带动公司上半年归母净利率同比提升044pcts至239公司推动奶源布局以保障新鲜战略的落实并持续推动营销与新品开发随着居民出行等逐步恢复低温鲜奶消费场景有望持续复苏叠加原奶价格年初以来持续下行2023年公司盈利水平有望回归正轨事件8月28日公司发布2023年中报上半年实现营收14139亿元同比下滑188实现归母净利润338亿元同比增长2007扣非归母净利润317亿元同比增长3103其中单二季度实现营收7068亿元同比下滑134实现归母净利润151亿元同比增长3014扣非归母净利润142亿元同比增长3900简评请务必阅读正文之后的免责条款和声明8食品饮料行业动态报告液奶消费有所恢复冷饮产品高速增长随着经济复苏及消费恢复公司持续发力重点市场精耕细作重点渠道液奶销售增速有所提升其他产品冷饮等实现高速增长上半年实现营收14139亿元同比下滑188其中单二季度实现营收7068亿元同比下滑134分业务看上半年公司液态奶其他乳制品牧业产品其他板块分别实现营收800541891053810亿元同比311-510-27212637其中单二季度分别实现营收39342037577475亿元同比535-980-23553638分地区看上半年上海外地境外实现营收397663183762亿元同比172-453064其中单二季度实现营收202730951900亿元同比1108-277-893上海地区营收在22年较低基数水平上持续恢复分销售模式看上半年直营经销商模式实现营收327610683亿元同比-736030其中单二季度实现营收16365340亿元同比-590015直营模式持续下滑态势经销商模式保持稳定冷饮等产品规模效应带动毛利率提升二季度费用投放力度加强上半年原奶价格回落消费整体承压的情况下液奶盈利水平面临一定压力而在冷饮等产品销售高增的规模效应带动下整体毛利率水平有所提升公司上半年毛利率同比提升101pcts至2012单二季度毛利率提升186pcts至2028费用方面公司上半年销售费用率1216同比下降002pcts其中单二季度销售费用率1255同比提升151pcts管理费用则随职工薪酬费用等提升而增长上半年管理费用率337同比提升065pcts在毛利率提升的趋势下公司上半年归母净利率同比提升044pcts至239单二季度归母净利率同比提升052pcts至213加强牧业布局夯实新鲜战略根基持续推动营销与新品开发公司作为国内新鲜牛奶第一品牌持续推动奶源布局以保障战略的落实上半年公司完成宁夏中卫安徽阜南安徽淮北哈川二期金山项目建设其中宁夏中卫安徽阜南项目完成验收光明牧业牛只健康水平生鲜乳质量奶牛单产等多项指标达到历史最佳水平同时推进供应链优化2023年2月获2022年全国供应链创新与应用示范企业称号营销方面公司独家冠名央视一套典籍里的中国第二季栏目并通过携手中国探月工程等持续提升品牌力产品端也持续推出新品上半年开发上市全新产品30个满足消费者多元需求盈利预测预计2023-2025年公司实现收入301233673748亿元实现归母净利润631727821亿元对应EPS为046053060元对应PE为23X20X17X风险提示1修复低于预期风险年初以来居民出行持续增长乳制品销售场景逐步恢复若销售场景人流量恢复低于预期将影响乳制品企业的产品销售2原奶价格快速上行风险乳品成本中直接材料占比较高其中原奶及奶粉占比较大近年来主要原奶进口地逐渐降低产能叠加饲料成本高位原奶成本若超预期上行将影响企业盈利水平请务必阅读正文之后的免责条款和声明9食品饮料行业动态报告3竞争趋缓程度低于市场预期乳制品企业之间的竞争加剧将导致广告促销等市场费用持续增长影响企业盈利水平18伊利股份600887SH二季度液奶业务回升低估值凸显配置价值核心观点2023年上半年公司营收66197亿元同比增长431单二季度营收32757亿元同比增长105在市场需求较弱的情况下公司产品盈利有所承压费用投放则有所收缩公司上半年归母净利率952同比降低014pcts单二季度则转为同比提升015pcts至821公司业绩稳居行业领导地位在众多乳品板块位于行业前列公司规划继续以高品质的产品和服务推动业务发展加快产品创新持续开拓海外市场加快奶源发展加快数智化转型等坚持2025年成为世界乳业第三2030年世界乳业第一的战略愿景事件8月28日公司发布2023年中报上半年实现营收66197亿元同比增长431实现归母净利润6305亿元同比增长281扣非归母净利润5797亿元同比下滑155其中单二季度实现营收32757亿元同比增长105实现归母净利润2690亿元同比增长293扣非归母净利润2480亿元同比下行453简评消费持续恢复液奶销售二季度同比回升2023年以来国内经济处于复苏期面临消费信心不足等问题但国民健康意识也在不断增强公司上半年营收66197亿元同比增长431单二季度营收32757亿元同比增长105分产品看液态奶奶粉及奶制品冷饮其他制品上半年分别实现收入42423135219158321亿元同比-109120125545508其中单二季度各业务营收2068260795364183亿元同比052-89419224498根据公司公告1液态奶通过有机业务引领产品品质升级金典有机纯牛奶系列产品零售量同比保持双位数增长2奶粉业务及奶制品中成人奶粉业务零售额市占份额约238婴幼儿配方奶粉份额为136奶酪业务线下零售额市占份额约1723冷饮业务增速亦远超行业水平稳居市场第一分地区看上半年公司于华北华南华中华东其他地区分别实现营收178781669812373105347940亿元同比388750855-5271025单二季度实现营收87698793551452963935亿元同比304784-174-837304华南地区保持较好的增速公司经销商数量华北华南华中华东其他地区在2023H1分别为53465871457233351565家较2023Q1末17122436220764家请务必阅读正文之后的免责条款和声明10食品饮料行业动态报告分销售模式看公司上半年通过经销直营模式分别实现营收635391884亿元同比483156单二季度实现营收31436871亿元同比1011561毛利水平持续承压费用投放有所控制在市场需求较弱的情况下公司产品盈利有所承压上半年公司毛利率同比下滑037pcts至3337单二季度毛利率同比下滑007pcts至3273降幅环比有所收窄2023年以来原奶价格持续回落乳品生产企业成本压力得到缓解预计全年原奶价格中枢同比有望小幅下降有望持续改善企业利润水平费用方面上半年公司销售费用率同比下降079pcts至1755其中单二季度下降048pcts至1804上半年管理费用率则在合并澳优管理费用影响下同比提升016pcts至401单二季度同比下降054pcts至383公司上半年归母净利率952同比降低014pcts而单二季度则转为同比提升015pcts至821公司龙头地位稳固全面创新注入增长活力公司龙头地位稳固上半年公司液奶业务规模市场份额稳居行业第一奶粉业务逆势增长全品线增速远超行业多个细分赛道增速持续第一连续29年稳居全国第一的冷饮业务亦维持较高增长增速远超行业水平同时公司全面提速产品与技术创新步伐不断进行产品创新安慕希发布全球首款常温活性益生菌酸奶有望成为未来新的增长爆点2023年公司规划继续以高品质的产品和服务推动业务发展加快产品创新持续开拓海外市场加快奶源发展加快数智化转型等在荷兰合作银行公布的2022年全球乳业20强中公司位列全球五强亚洲第一增速位居20强首位公司也提出2025年成为世界乳业第三2030年世界乳业第一的战略愿景盈利预测预计2023-2025年公司实现收入134412146856160010亿元实现归母净利润108431242014030亿元对应EPS为169194219元对应PE为16X14X12X风险提示1食品安全风险食品安全问题始终是消费者的关注热点企业虽然不断提升生产质量管控水平但由于产业链较长涉及环节及企业较多仍然存在食品质量安全方面的风险2原奶价格快速上行风险乳品成本中直接材料占比较高其中原奶及奶粉占比较大近年来主要原奶进口地逐渐降低产能叠加饲料成本高位原奶成本若超预期上行将影响企业盈利水平3竞争趋缓程度低于市场预期乳制品企业之间的竞争加剧将导致广告促销等市场费用持续增长影响企业盈利水平19新乳业002946SZQ2收入端提速鲜战略助推结构升级核心观点上半年公司在行业增速放缓的环境下通过推动鲜立方战略实现营收5298亿元同比增长1084其中单二季度实现营收2777亿元同比增长1272产品结构持续提升带动毛利率增长费用投放力度有所加大公司归母净利率水平上半年同比提升051pcts至447单二季度同比提升041pcts至632请务必阅读正文之后的免责条款和声明11食品饮料行业动态报告公司制定并发布新的五年战略规划将做大做强核心业务提升企业价值五年实现净利率倍增确定为新的五年奋斗目标从品牌销售供应链等维度确定八个抓手增强公司极致新鲜的运营能力持续强化公司以鲜为核心的市场定位事件8月28日公司发布2023年中报上半年实现营收5298亿元同比增长1084实现归母净利润237亿元同比增长2514扣非归母净利润230亿元同比增长6083其中单二季度实现营收2777亿元同比增长1272实现归母净利润176亿元同比增长2054扣非归母净利润155亿元同比增长4320简评鲜立方战略引领收入稳步增长上半年公司在行业增速放缓的环境下通过推动鲜立方战略实现营收5298亿元同比增长1084其中单二季度实现营收2777亿元同比增长1272公司主营的液体乳及乳制品制造业务上半年实现营收4859亿元同比增长1235其中鲜奶同比增长超过10市场占有率基本保持稳定低温高端乳制品为主的唯品乳业整体营业收入同比增长超过30分量价看公司液体乳及乳制品上半年实现销量5383万吨同比增长1133平均销售价格同比提升092至9027元吨实现量价齐升分地域看公司上半年在华东华北西北西南其他区域分别实现营收14364467782013625亿元同比增长21429402386711507而公司在华东华北西北西南华中其他区域的经销商数量2023H1分别为9582713011054439238家较年初-93-21-22-92-2511家分销售模式看公司通过经销模式直销模式分别在上半年实现营收21402720亿元同比-7043442直销模式收入明显提升产品结构提升带动毛利率增长费用投放力度有所加大在唯品等高端产品高增的带动下公司产品结构持续提升上半年公司毛利率水平同比增长284pcts至2797单二季度同比提升260pcts至2880费用方面随着原奶价格呈现下滑趋势乳制品终端市场竞争加剧公司销售费用投放有所提升上半年公司销售费用率同比增长133pcts至1566单二季度同比增长174pcts至1582管理费用方面则持续控制上半年管理费用率同比下降086pcts至434单二季度同比下降至而公司归母净利率水平上半年同比提升至单二季度同比提升088pcts426051pcts447041pcts至632发布新五年战略规划推动鲜战略落实2023年5月公司制定并发布新的五年战略规划将做大做强核心业务提升企业价值五年实现净利率倍增确定为新的五年奋斗目标并确立了做强低温科技创新内生为主并购为辅分布经营区域深耕请务必阅读正文之后的免责条款和声明12食品饮料行业动态报告的战略实现路径公司从品牌销售供应链等维度确定八个抓手增强公司极致新鲜的运营能力强化公司以鲜为核心的市场定位上半年公司以一系列的品牌营销活动提升品牌势能建立消费者品牌心智上半年以全新利乐冠包装形式拓展24小时黄金营养鲜牛乳拓展购买场景满足消费者多触点需求双喜乳业推出A2鲜牛奶双峰上市千岛湖牧场40蛋白高端新品通过持续的产品创新升级推动品类结构的改善从产品和服务维度将新的五年规划落地生根盈利预测预计2023-2025年公司实现收入116413451544亿元实现归母净利润504625814亿元对应EPS为058072094元对应PE为23X19X14X110洋河股份002304SZ产品结构升级省外加速扩张核心观点2023上半年公司聚焦单品打造着力营销转型聚前行之力上半年公司实现营业总收入21873亿元1568归母净利润7862亿元1406扣非后归母净利润7713亿元1611当前公司在产品端聚焦资源持续聚焦海之蓝梦六核心大单品打造水晶版梦之蓝协同跟进在渠道端围绕营销总部管总事业部管战推动营销组织架构调整提升组织效能未来随着二次创业势能持续释放洋河经营质量有望持续提升高质量增长可期事件公司发布2023年半年度报告2023H1公司实现营业总收入21873亿元1568归母净利润7862亿元1406扣非后归母净利润7713亿元1611单Q2公司实现营业总收入6827亿元1606归母净利润2096亿元986扣非后归母净利润2047亿元173简评23H1聚焦单品打造着力营销转型聚前行之力上半年公司白酒业务营收21390亿元1616量价来看23H1公司销售白酒产品116万吨869均吨价18万元吨688上半年实现量价齐升分产品来看23H1公司销售中高档酒191亿元同比增长1760销售低档酒24亿元同比增长38中高档酒增速更快带动整体毛利率上升218pct至7612分区域来看省内实现收入95亿元同比增长993省外实现收入120亿元同比增长2103从经销商数目上看省内经销商数量微增5左右而省外经销商数量则大幅增加约11分渠道来看23H1经销渠道贡献营收212亿元同比增长1562直销渠道贡献营收26亿元同比增长4128产品结构优化拉升毛利率公司盈利能力稳步提升23Q2公司毛利率上升856pcts至7508扣非归母净利率提升032pcts至2998费用率方面23Q2公司加大品牌宣传和营销推动在各市场落地开展梦之蓝之夜等各类IP平推活动挖掘消费者需求助力市请务必阅读正文之后的免责条款和声明13食品饮料行业动态报告场动销销售费用率上升611pcts至1678管理费用率下降168pcts至655公司毛利率上升主要得益于中高端酒增速更快和其本身毛利率提升的缘故23H1公司整体毛利率同比提升218pcts至7612此外23H1公司经营活动现金流265亿元去年同期为-4454亿元23Q2公司合同负债为532亿元同比下降32723年经营目标积极二次创业势能持续释放高质量增长可期2023年公司提出营业收入同比增长15以上的积极目标近年来洋河持续深化改革开启二次创业谋求高质量可持续发展产品层面公司聚焦资源持续聚焦海之蓝梦六核心大单品打造水晶版梦之蓝协同跟进自上而下迭代蓝色经典系列重塑渠道价值链延长产品生命周期渠道层面围绕营销总部管总事业部管战推动营销组织架构调整提升组织效能未来随着二次创业势能持续释放洋河经营质量有望持续提升高质量增长可期盈利预测预计2023-2025年公司实现收入350094078747011亿元实现归母净利润111551330615570亿元对应PE0828分别为1832X1536X1312X维持买入评级风险提示居民消费需求复苏不及预期近2年受宏观环境等因素影响经济增长有所降速国民收入增长亦受到影响未来中短期居民收入增速恢复节奏和消费力的提升节奏可能不及预期经济复苏不及预期23年是经济复苏年但企业的现金流的改善节奏可能慢于预期公司产品在商务用酒消费场景的需求复苏节奏可能不及预期食品安全风险近年来食品安全问题始终是消费者的关注热点产业链企业虽然不断提升生产质量管控水平但由于产业链较长涉及环节及企业较多仍然存在食品质量安全方面的风险111泸州老窖000568SZ由守转攻勇立潮头核心观点23Q2公司发挥渠道优势转守为攻开启春雷行动有效推动回款动销经营成果亮眼下半年行业弱复苏之看好公司作为高端名酒龙头发挥长期形成的供应链效率管理等多方面优势进一步提升市场份额长期看公司持续走在行业营销升级和管理革新的前沿多年来累积的渠道管理等方面优势突出未来随品牌力拔高看好公司规模持续壮大的同时盈利能力进一步提升事件公司发布2023年半年度报告2023H1公司实现营业收入14593亿元2511归母净利润7090亿元2817其中单2季度实现营业收入6983亿元3046归母净利润3378亿元2716简评春雷行动结硕果双品牌齐发力打造多元增长极请务必阅读正文之后的免责条款和声明14食品饮料行业动态报告23H1公司酒类主业实现营收14511亿元2564其中以国窖1573特曲窖龄为主的中高档酒贡献营收12990亿元2524以头曲二曲为主的其他酒类贡献营收1521亿元2923二季度公司发挥渠道运作优势组织国窖特曲窖龄大成浓香等各品牌专营公司共同开启春雷行动形成市场合力推动渠道回款拉动市场动销顺利实现亮眼经营成果量价拆分来看23H1中高档酒类销量同比略降300至169万吨其他酒类销量同比提升2120至265万吨中高档酒类均吨价提升2911至7673万元吨其他酒类均吨价提升662至574万元吨上半年中高档酒增长主要由吨价提升驱动预计主要系公司先后对老字号特曲泸州老窖1952低度国窖等中高档酒产品进行调价其他酒类增长主要由销量提升驱动大成浓香公司开始逐步发力市场运作23年以来持续推进厂商共建头曲二曲黑盖等核心大单品势能向上成功实现放量产品结构优化带动毛利率提升23Q2公司毛利率提升331pcts至8863归母净利率下降125pcts至4837费用率方面23Q2公司销售费用率提升095pcts至1106管理费用率下降082pcts至416税金及附加占营收比例提升220pcts至945公司毛利率提升预计一方面系部分核心大单品调价另一方面系产品结构优化23H1公司中高档酒其他酒类毛利率分别提升212pcts505pcts公司净利率下降主要系Q2税金及附加率同比提升幅度较大Q2公司销售收现9542亿元2575经营性现金流4139亿元4052Q2春雷行动有效提高渠道回款积极性公司预收款环比Q1提升208亿元规模效应凸显双品牌三品系格局成型公司十四五增长可期2023年公司围绕促改革强协同重聚焦齐跨越的发展主题提出力争实现收入同比增长不低于15的经营目标近年来随着收入体量的持续壮大公司销售和管理费用率总体持续降低我们认为公司已经跨过通过费用投入引领增长阶段开始进入到品牌拉力引领增长新阶段前期投入的人力物力等市场资源已经较为成熟规模效应显现公司双品牌三品系齐发力格局成型高档国窖品牌保持较强增长势头稳固业绩基本盘以特曲为代表的腰部产品经过系统化的调整后开始进入势能上升通道未来有望成为公司业绩新的增长点同时低档酒产品通过升级及运作规范化后亦重回较快增长在股权激励带来的管理提效推动下预计未来净利率仍将维持高位盈利预测与投资建议维持公司盈利预测预计20232025年收入分别为310053762645254亿元预计归母净利润133331689020997亿元对应20232025年PE2023年8月28日为252199160X维持买入评级风险提示居民消费需求复苏不及预期近2年受宏观环境等因素影响经济增长有所降速国民收入增长亦受到影响未来中短期居民收入增速恢复节奏和消费力的提升节奏可能不及预期经济复苏不及预期23年是经济复苏年但企业的现金流的改善节奏可能慢于预期公司产品在商务用酒消费场景的需求复苏节奏可能不及预期食品安全风险近年来食品安全问题始终是消费者的关注热点产业链企业虽然不断提升生产质量管控水平但由于产业链较长涉及环节及企业较多仍然存在食品质量安全方面的风险112恒顺醋业600305SHQ2营收表现承压主业改革持续深化请务必阅读正文之后的免责条款和声明15