核心观点：
　　事件：公司发布半年报，23H1实现营收30.8亿元，同比+4.8%；归母
　　净利润4.2亿元，同比-10.3%；扣非后归母净利润同比-12.7%。其中Q2单季实现收入17.7亿元，同比+5.4%；归母净利润2.2亿元，同比
　　-18.1%；扣非后归母净利润同比-8.9%，Q2降幅比Q1有所收窄。
　　毛利率有所下降，期间费用率持平。公司23H1毛利率73.8%，同比3.6pp，毛利率下降主要是护肤品业务毛利率同比下降4.3pp、原料业
　　务毛利率同比下降6.7pp。23H1期间费用率58.2%，同比持平。其中销售费用率46.2%，同比-1.1pp，有所优化；管理费用率6.7%，同比+0.7pp，主要是职工薪酬、物料消耗增加较多；研发费用率6.1%，保持稳定。23H1归母净利率13.8%，同比-2.3pp。
　　分业务看，（1）23H1公司功能性护肤品业务收入19.7亿元，同比7.6%，占比为63.9%。其中润百颜6.3亿元，同比-2.0%；夸迪5.4亿
　　元，同比-10.1%；米蓓尔2.2亿元，同比-16.8%；BM肌活3.4亿元，同比-29.6%。公司主动放慢发展速度，对四大品牌进行全面梳理，深度审视业务健康，并进一步培育和提升关键能力。（2）原料业务收入5.7亿元，同比+23.2%，占比为18.5%，毛利率同比-6.7pp至65.7%。
　　其中，医药级占比38.9%，化妆品级占比32.7%，食品级占比10.4%。
　　（3）医疗终端业务收入4.9亿元，同比+63.1%，占比为15.9%，毛利率为82.3%。其中皮肤类医疗产品收入3.3亿元，同比+56.8%，经过1-2年变革优化后效果逐步显现。（4）功能性食品业务收入3291万元。
　　盈利预测和投资建议：公司坚持四轮驱动，深耕生物科技、蓄力长期发展，预计公司23-25年归母净利润为9.7、12.0、14.6亿元，给予公司24年45倍PE，对应合理价值111.75元/股，维持“增持”评级。
　　风险提示。行业景气度下降；新品研发和注册失败；市场竞争加剧

研究报告全文：TablePage中报点评美容护理证券研究报告华熙生物TableTitle688363SH公司评级TableInvest增持当前价格9287元原料医美业务表现较好功能性护肤品进入调整期合理价值11175元前次评级增持TableSummary核心观点报告日期2023-09-02事件公司发布半年报23H1实现营收308亿元同比48归母相对市场TablePicQuote表现净利润42亿元同比-103扣非后归母净利润同比-127其中Q2单季实现收入177亿元同比54归母净利润22亿元同比4-181扣非后归母净利润同比-89Q2降幅比Q1有所收窄-40822102212220223042306230823毛利率有所下降期间费用率持平公司23H1毛利率738同比--1336pp毛利率下降主要是护肤品业务毛利率同比下降43pp原料业-21务毛利率同比下降67pp23H1期间费用率582同比持平其中-30销售费用率462同比-11pp有所优化管理费用率67同比-3807pp主要是职工薪酬物料消耗增加较多研发费用率61保华熙生物沪深300持稳定归母净利率同比23H1138-23pp分业务看123H1公司功能性护肤品业务收入197亿元同比-分析师TableAuthor嵇文欣76占比为639其中润百颜63亿元同比-20夸迪54亿SAC执证号S0260520050001元同比-101米蓓尔22亿元同比-168BM肌活34亿元021-38003653同比-296公司主动放慢发展速度对四大品牌进行全面梳理深jiwenxingfcomcn度审视业务健康并进一步培育和提升关键能力2原料业务收入分析师罗佳荣57亿元同比232占比为185毛利率同比-67pp至657SAC执证号S0260516090004其中医药级占比389化妆品级占比327食品级占比104SFCCENoBOR7563医疗终端业务收入49亿元同比631占比为159毛利021-38003671率为823其中皮肤类医疗产品收入33亿元同比568经过luojiaronggfcomcn1-2年变革优化后效果逐步显现4功能性食品业务收入3291万元分析师王薇盈利预测和投资建议公司坚持四轮驱动深耕生物科技蓄力长期发SAC执证号S0260523070001展预计公司23-25年归母净利润为97120146亿元给予公司021-3800364824年45倍PE对应合理价值11175元股维持增持评级gzwangwgfcomcn风险提示行业景气度下降新品研发和注册失败市场竞争加剧请注意嵇文欣王薇并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人不可在香港从事受监管活动盈利预测TableFinance2021A2022A2023E2024E2025E相关研究TableDocReport营业收入百万元49486359684382339712华熙生物688363SH业2023-05-03增长率87928576203180绩表现平稳四轮业务驱动EBITDA百万元10381305130615901925长期发展归母净利润百万元78297196511961458华熙生物688363SH收2023-03-31增长率211241-07240219入利润齐头并进功能性护EPS元股163202200248303市盈率PE95286697463837403067肤品业务逐步成熟ROE137146127136142华熙生物688363SH业2023-02-28EVEBITDA70354894324925942076绩符合预期盈利能力稳定数据来源公司财务报表广发证券发展研究中心识别风险发现价值TableContacts请务必阅读末页的免责声明17TablePageText华熙生物中报点评一原料医疗终端业务表现较好利润阶段性承压公司发布半年报23H1实现营收308亿元同比48归母净利润42亿元同比-103扣非后归母净利润36亿元同比-127归母净利率138比22年降低23pp其中Q2单季实现收入177亿元同比54归母净利润22亿元同比-181扣非后归母净利润21亿元同比-89Q2降幅环比Q1有收窄图1公司累计营收及增速情况图2公司单季度营业收入及增速情况单季度营业收入百万元累计营业收入百万元右轴YOYYOY右轴70001602500120600014020001001205000801004000150080603000601000402000405002010002000004Q221Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q221Q232Q232Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q231Q19数据来源公司财报广发证券发展研究中心数据来源公司财报广发证券发展研究中心图3公司累计归母净利润及增速情况图4公司单季度归母净利润及增速情况累计归母净利润百万元右轴YOY单季度归母净利润百万元YOY右轴1200160350701406010003001205025040800100308020060020601501040040100020-10200500-200-200-302Q204Q211Q192Q193Q194Q191Q203Q204Q201Q212Q213Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q202Q212Q193Q194Q191Q202Q204Q201Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q231Q19数据来源公司财报广发证券发展研究中心数据来源公司财报广发证券发展研究中心功能性护肤品业务方面23H1公司实现收入1966亿元同比-756占主营业务收入比重为6392毛利率同比-425pp至7449其中润百颜收入63亿元同比-204夸迪收入54亿元同比-101米蓓尔收入22亿元同比-1681BM肌活收入34亿元同比-2962原料业务方面公司23H1实现收入567亿元同比232占主营业务收入比重为1845毛利率6565其中医药级透明质酸原料毛利率保持在8529的较高水平报告期内公司在研原料及合成生物研发项目121个4种生物活性物新产识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明27TablePageText华熙生物中报点评品完成上市生物活性物方面共与18家单位新增2家开展46项新增8项合作项目截至报告期末合作项目已有12个进入商业化生产阶段2个完成试产12个项目进入中试阶段并已开展进行相关功效测试或应用研究医疗终端业务方面公司23H1实现收入489亿元同比6311占主营业务收入比重为159毛利率823其中皮肤类医疗产品收入326亿元同比5676主要是公司变革优化效果逐步显现产品体系与研发管线更加合理同时受益于疫后诊疗复苏报告期内公司在国内取得5个类医疗器械注册证助力公司在皮肤眼科鼻部护理等医疗终端业务此外润致微交联娃娃针持续以合规长效百搭的推广思路打造行业爆品填充类产品润致单相Natural润致双相2号3号5号产品继续以降低填充治疗门槛提高客户满意度的方式推广家族式分层抗衰功能性食品业务方面公司23H1实现收入3291万元重新回归大单品策略产品方面水肌泉聚焦玻尿酸饮用水黑零聚焦头部大单品持续做好用户运营休想角落继续深耕GABA助眠场景在原有产品线上进行成分升级迭代渠道方面公司功能性食品业务加强线下渠道布局力度通过入驻线下超市智能零售终端二毛利率有所下降期间费用率持平公司23H1毛利率7380同比-363pp23Q2毛利率7381同比-385pp分业务看功能性护肤品业务毛利率同比-425pp至7449原料业务毛利率同比-674pp至6565医疗终端业务毛利率同比037pp至823023H1期间费用率5820同比-005pp其中销售费用率4618同比-107pp23Q2同比-282pp有所优化管理费用率668同比072pp23Q2同比102pp主要是职工薪酬物料消耗增加较多研发费用率607同比-004pp23Q2同比002pp基本保持稳定图5公司季度毛利率净利率情况图6公司季度三费率情况季度毛利率季度净利率销售费用率管理费用率9060财务费用率8050706040503040203020101000-103Q203Q222Q193Q194Q191Q202Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q224Q221Q232Q231Q192Q204Q221Q192Q193Q194Q191Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q221Q232Q23数据来源公司财报广发证券发展研究中心数据来源公司财报广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明37TablePageText华熙生物中报点评三深耕生物科技加强品牌精细化运营研发方面23H1公司研发投入19亿元在研原料及合成生物研发项目121个公司持续引进研发人才本期研发人员数量813人同比上期增加187人此外公司持续拓展与各类高校及科研机构合作截至2023年6月30日公司已申请专利801项含发明专利637项其中已获授权专利395项含发明专利260项其中含中国发明专利255项国外发明专利5项本报告期新增申请专利82项含发明专利63项新增已获授权专利58项含发明专利51项其中中国发明专利50项国外发明专利1项新取得的发明专利主要围绕功能糖及氨基酸两大类生物活性物的基础研究和应用基础研究构建公司核心科技力持续引领生物科技产业的自主创新品牌运营方面以功能性护肤品业务为例公司多品牌矩阵成型四大品牌均已度过起步期进入高速增长并逐步走向成熟阶段1产品端报告期内各大品牌通过数字化运营构建了产品开发数字化体系提升产品开发的协同效率通过洞察产品全链条业务表现提升产品上市成功率同时各大品牌均成功推出多款新产品完善其大单品系列的布局2023年下半年仍有多款新产品即将上市各大品牌的推新能力及成功率将得到显著提升并且多款大单品销售收入过亿大单品产品系列占比继续提升如润百颜大单品系列屏障修护系列光损伤修护系列和抗时光修护系列合计占比超过润百颜整体销售收入502渠道端公司主动对渠道结构进行调整在利用超头优势的基础上不断强化品牌力提升复购通过深耕精细化运营加大自播渠道的构建报告期内日销和自播渠道在功能性护肤品渠道占比均有所提升此外公司也在线下渠道持续布局从打造区域性地标店铺发展商场专柜构建实体店伙伴生态多角度发力公司坚持四轮驱动原料业务稳健增长医疗终端业务快速发展护肤品业务持续调整2023年是公司的变革之年经过多方面调整后未来有望实现更加高质量的健康增长预计公司23-25年归母净利润分别为97120146亿元考虑到23年消费环境整体还未完全恢复且公司主动进行多方面调整业绩阶段性承压对24年估值更为合理考虑到公司较强的底层科技实力和广泛的业务布局给予公司24年45倍PE对应合理价值11175元股维持增持评级四风险提示一化妆品行业景气度下降公司目前60以上收入来源于功能性护肤品业务若疫情反复经济下行抑制可选消费需求将对公司业绩造成负面影响二新品研发和注册失败功能性护肤品直接面向消费者C端需求变化快医疗终端产品申请医疗器械证存在较大的不确定性若公司新品研发失败或注册失败将对业绩产生不利影响三市场竞争加剧公司所处的医美和化妆品行业玩家众多竞争激烈若未能把握住行业发展红利在渠道运营营销策略等方面出现失误可能不利于公司长期发展识别风险发现价值TableFinanceDetail请务必阅读末页的免责声明47TablePageText华熙生物中报点评资产负债表单位百万元现金流量表单位百万元至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E流动资产39844023532867788295经营活动现金流1276635154016841902货币资金18071606272139355113净利润77696195511841444应收及预付4896208308601012折旧摊销161229331380430存货7091162124514291606营运资金变动473-50519981-3其他流动资产979635532554564其它-134-50553832非流动资产35204659473948715053投资活动现金流-990-836-424-507-611长期股权投资1968707274资本支出-784-695-366-469-571固定资产16091899192020022136投资变动-140-278-62-42-42在建工程517830837844849其他-66137342无形资产467475496508519筹资活动现金流-71-170-137-113其他长期资产9071386141614461476银行借款1741381150-100资产总计75048682100681164913349股权融资1089100流动负债14011644207424722727其他-255-397-12-13-13短期借款0139150200100现金净增加额195-342111512141179应付及预收69184893211011279期初现金余额13901585160627213935其他流动负债71065799311701348期末现金余额15851243272139355113非流动负债401355355355355长期借款144108108108108应付债券00000其他非流动负债257247247247247负债合计18011999242928263082股本480481482482482资本公积35693753375337533753主要财务比率留存收益16742409337445706028至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E归属母公司股东权益569966347599879510253成长能力少数股东权益349402813营业收入增长87928576203180负债和股东权益75048682100681164913349营业利润增长196255-16244221归母净利润增长211241-07240219获利能力利润表单位百万元毛利率781770738743747至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E净利率157151140144149营业收入49486359684382339712ROE137146127136142营业成本10851463179021162457ROIC127129103111120营业税金及附加58776899117偿债能力销售费用24363049316138044468资产负债率240230241243231管理费用303393438519612净负债比率316299318320300研发费用284388411486563流动比率284245257274304财务费用0-49-41-43-28速动比率228164184209238资产减值损失-30-15-30-20-10营运能力公允价值变动收益70000总资产周转率066073068071073投资净收益2112342应收账款周转率12471418123912351232营业利润9061136111913911699存货周转率698547550576605营业外收支-150520每股指标元利润总额8901136112413931699每股收益163202200248303所得税115175169209255每股经营现金流31334净利润每股净资产7769619551184144411871379157818262129少数股东损益-7-10-10-12-14估值比率归属母公司净利润78297196511961458PE95286697463837403067EBITDA10381305130615901925PB1308981589509436EPS元163202200248303EVEBITDA70354894324925942076识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明57TablePageText华熙生物中报点评广发批零与社会服务行业研究小组TableResearchTeam嵇文欣首席分析师南京大学经济学硕士曾任职于西南证券2020年加入广发证券发展研究中心李旭东资资深分析师复旦大学硕士2022年加入广发证券发展研究中心包晗资深分析师英国伦敦玛丽女王大学财富管理硕士2020年加入广发证券发展研究中心王薇高级分析师武汉大学金融硕士2021年加入广发证券发展研究中心童嘉伟高级研究员伦敦大学学院计算金融硕士2022年加入广发证券发展研究中心杨起帆研究员香港大学金融硕士2023年加入广发证券发展研究中心广发证券TableIndustryInvestDescription行业投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘内10以上持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于对-1010卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘10以上广发证券TableCompanyInvestDescription公司投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘15以上增持预期未来12个月内股价表现强于大盘5-15持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-55卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘5以上联系我们TableAddress广州市深圳市北京市上海市香港地址广州市天河区马场路深圳市福田区益田路益北京市西城区月坛北上海市浦东新区南泉香港德辅道中189号26号广发证券大厦476001号太平金融大厦街2号月坛大厦18层北路429号泰康保险李宝椿大厦29及30楼31层大厦37楼楼邮政编码510627518026100045200120-客服邮箱gfzqyfgfcomcn法律主体TableLegalDisclaimer声明本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为广发证券本报告的分销依据不同依据不国家地区的法律法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司经营机构完成广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格接受中国证监会监管负责本报告于中国港澳台地区除外的分投销广发证券香港经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见4号牌照的牌照接受香港证监会监管负责本报告于中国香港地区的分销本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露重要TableImportant声明Notices广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系因此投资者应当考虑广发证券股份有限公司系因此者应当考虑及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策投资者应自主存潜利冲突而独性产生影响仅容作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或者口头承诺均为无效识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明67TablePageText华熙生物中报点评本报告署名研究人员联系人以下均简称研究人员针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容在此声明1本报告的全部分析结论研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点并不代表广发证券的立场2研究人员的部分或全部的报酬无论在过去现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论研究观点具有直接或间接的联系研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量客户评价工作量等多种因素确定其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入该等经营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务本报告仅面向经广发证券授权使用的客户特定合作机构发送不对外公开发布只有接收人才可以使用且对于接收人而言具有保密义务广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户在特定国家或地区传播或者发布本报告可能违反当地法律广发证券并未采取任何行动以允许于该等国家或地区传播或者分销本报告本报告所提及证券可能不被允许在某些国家或地区内出售请注意投资涉及风险证券价格可能会波动因此投资回报可能会有所变化过去的业绩并不保证未来的表现本报告的内容观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标财务状况和特殊需求不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建议本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险独立行使投资决策并独立承担相应风险本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠但广发证券不对其准确性完整性做出任何保证报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任除非法律法规有明确规定客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策如有需要应先咨询专业意见广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表广发证券的立场广发证券的销售人员交易员或其他专业人士可能以书面或口头形式向其客户或自营交易部门提供与本报告观点相反的市场评论或交易策略广发证券的自营交易部门亦可能会有与本报告观点不一致甚至相反的投资策略报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且无需另行通告广发证券或其证券研究报告业务的相关董事高级职员分析师和员工可能拥有本报告所提及证券的权益在阅读本报告时收件人应了解相关的权益披露若有本研究报告可能包括和或描述呈列期货合约价格的事实历史信息信息请注意此信息仅供用作组成我们的研究方法分析中的部分论点依据证据以支持我们对所述相关行业公司的观点的结论在任何情况下它并不明示或暗示与香港证监会第5类受规管活动就期货合约提供意见有关联或构成此活动权益披露TableInterestDisclosure1广发证券香港跟本研究报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系版权声明TableCopyright未经广发证券事先书面许可任何机构或个人不得以任何形式翻版复制刊登转载和引用否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版复制刊登转载和引用者承担识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明77