产品销售增加，2023H1归母净利润同比+46%
　　公司发布2023年半年报。2023H1实现营收6.15亿元，同比+20%；归母净利润1.17亿元，同比+46%。其中23Q2实现营收3.09亿元，同比+16%、环比+1.08%；归母净利润0.52亿元，同比+22%、环比-21%。盈利同比增长主要来自于产品销售增加叠加公司积极降本增效。我们预计公司2023/24/25年归母净利润分别为2.47/3.61/4.65亿元，对应EPS分别为0.70/1.02/1.32元，参考2023年可比公司Wind一致预期23倍PE，考虑到公司新品更新能力强、非瘟疫苗有望率先上市销售，我们给予公司2023年40倍PE，对应目标价28元，维持“买入”评级。
　　“大客户”、“大单品”策略卓见成效，降本增效力度加大23H1公司猪用疫苗、禽用疫苗及抗体、化药分别录得18%、10%、35%的同比增长。销售增长主要来源于公司经营层通过进一步深化营销管理体系变革和加强技术服务力度，确保了“大客户”销售占比的持续攀升和“大单品”销量的稳定增长，从而引领整体销售额的逆势增长。2023年上半年，公司毛利率小幅下滑，我们分析这主要系化药中消毒剂销售占比明显提升、而消毒剂毛利率较低导致；但公司通过持续降本增效使得销售费用率和管理费用率分别同比下降了1.76和3.50 pct，进而录得归母净利润明显增长。单季度来看，23Q2公司收入和盈利同比增速放缓或主要由于Q2非瘟疫情回归常态、消毒剂销售明显回归，同时销售、研发等费用增加导致。
　　新品研发持续推进，新增产能投放在即
　　公司自主研发的猪伪狂犬活疫苗即将进入新兽药注册复核检验阶段、有望成为首个获批的猪伪狂犬病流行株活疫苗，新支流减腺等禽用五联灭活疫苗等多个产品目前均处于新兽药注册阶段，有望为公司持续带来新增量；同时，公司与兰研所合作开发的非洲猪瘟亚单位疫苗项目已按照应急评价的首次专家评审意见完善了相关申报资料并已再次提交审核，若应急评价顺利，则有望在2024年年中实现率先上市，非瘟疫苗生产销售或带来猪苗市场明显扩容，有望带动公司收入和盈利明显增长。同时，公司募投的三条高致病性禽流感疫苗生产线有望在2023年底前竣工投产，高致病性禽流感疫苗产能瓶颈有望解决；P3实验室项目也有望在下半年申请CNAS验收。
　　目标价28元，维持“买入”评级
　　我们预计公司2023/24/25年归母净利润分别为为2.47/3.61/4.65亿元，对应EPS分别为0.70/1.02/1.32元，目标价28元，维持“买入”评级。
　　风险提示：生猪存栏恢复不及预期，市场化销售推进不及预期，动物疫苗市场竞争加剧，猪价波动剧烈影响产品需求。
　　

研究报告全文：证券研究报告普莱柯603566CH销售策略卓见成效盈利同比高增华泰研究中报点评投资评级维持买入2023年9月01日中国内地农业综合目标价人民币2800研究员熊承慧PhD产品销售增加2023H1归母净利润同比46SACNoS0570522120004xiongchenghuihtsccomSFCNoBPK020861063211166公司发布2023年半年报2023H1实现营收615亿元同比20归母净利润117亿元同比46其中23Q2实现营收309亿元同比16联系人张正芳环比108归母净利润052亿元同比22环比-21盈利同比增SACNoS0570123010003zhangzhengfanghtsccom长主要来自于产品销售增加叠加公司积极降本增效我们预计公司86106321116620232425年归母净利润分别为247361465亿元对应EPS分别为070102132元参考2023年可比公司Wind一致预期23倍PE考虑华泰证券研究所分析师名录到公司新品更新能力强非瘟疫苗有望率先上市销售我们给予公司2023年40倍PE对应目标价28元维持买入评级大客户大单品策略卓见成效降本增效力度加大23H1公司猪用疫苗禽用疫苗及抗体化药分别录得181035的同比增长销售增长主要来源于公司经营层通过进一步深化营销管理体系变革和加强技术服务力度确保了大客户销售占比的持续攀升和大单品销量的稳定增长从而引领整体销售额的逆势增长2023年上半年公司基本数据毛利率小幅下滑我们分析这主要系化药中消毒剂销售占比明显提升而消毒剂毛利率较低导致但公司通过持续降本增效使得销售费用率和管理费用目标价人民币2800收盘价人民币截至月日率分别同比下降了和进而录得归母净利润明显增长单季912209176350pct市值人民币百万7796度来看23Q2公司收入和盈利同比增速放缓或主要由于Q2非瘟疫情回归6个月平均日成交额人民币百万7525常态消毒剂销售明显回归同时销售研发等费用增加导致52周价格范围人民币2067-3223BVPS人民币792新品研发持续推进新增产能投放在即公司自主研发的猪伪狂犬活疫苗即将进入新兽药注册复核检验阶段有望成股价走势图为首个获批的猪伪狂犬病流行株活疫苗新支流减腺等禽用五联灭活疫苗等普莱柯人民币多个产品目前均处于新兽药注册阶段有望为公司持续带来新增量同时相对沪深300公司与兰研所合作开发的非洲猪瘟亚单位疫苗项目已按照应急评价的首次3311专家评审意见完善了相关申报资料并已再次提交审核若应急评价顺利则307有望在2024年年中实现率先上市非瘟疫苗生产销售或带来猪苗市场明显272扩容有望带动公司收入和盈利明显增长同时公司募投的三条高致病性233禽流感疫苗生产线有望在2023年底前竣工投产高致病性禽流感疫苗产能207瓶颈有望解决P3实验室项目也有望在下半年申请CNAS验收Sep-22Jan-23May-23Aug-23资料来源Wind目标价28元维持买入评级我们预计公司20232425年归母净利润分别为为247361465亿元对应EPS分别为070102132元目标价28元维持买入评级风险提示生猪存栏恢复不及预期市场化销售推进不及预期动物疫苗市场竞争加剧猪价波动剧烈影响产品需求经营预测指标与估值会计年度202120222023E2024E2025E营业收入人民币百万10991228146417372022-18311178192418601644归属母公司净利润人民币百万2441417411246953606946462-7202868418346062882EPS人民币最新摊薄069049070102132ROE139175784511181277PE倍31804459314421531671PB倍431277255228201EVEBITDA倍2206267919191324993资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1普莱柯603566CH普莱柯于2002年成立2015年成功上市主要从事兽用生物制品化学药品及中兽药的研发生产及销售产品主要用于畜禽宠物等动物的疫病预防与治疗属国家战略性新兴产业目前公司拥有6个生产基地近60条生产线具备生产猪用禽用宠物用共70余种生物制品和200多种化学药品的能力产品品类齐全全资子公司普莱柯南京和参股公司中普生物分别生产高致病性禽流感和口蹄疫疫苗目前该两种产品分别为禽用和猪用生物制品中市场规模最大的单一产品发展前景可期猪苗禽苗化药三足鼎立猪苗毛利率较高动保板块具备明显的后周期属性收入及盈利波动与养殖行情紧密相关但普莱柯在持续研发推出新品和销售渠道不断扩宽的情况下营收和毛利总体保持持续增长态势20132022年收入和毛利的复合增速分别为14和102023H1分别录得收入和毛利615亿元和380亿元分业务来看公司收入和毛利主要来自于猪用疫苗禽用疫苗及抗体化药三个业务2023H1三个业务的收入占比分别为343231三个业务中猪用疫苗的毛利率较高基本在80以上2022年为81禽用疫苗及抗体的毛利率略低基本在5565之间2022年为55化药因产品种类较多不同产品毛利率存在较大差异20122022年其毛利率在4565之间波动2022年为45图表1普莱柯历年收入及构成情况图表2普莱柯历年毛利及构成情况亿元猪用疫苗禽用疫苗及抗体亿元猪用疫苗禽用疫苗及抗体化药其他14509化药其他60收入YOY毛利毛利YOY1240850740103063082052046101034020-102-1010-200-2020202012201320142015201620172018201920212022201220132014201520162017201820192020202120222023H12023H1资料来源公司公告华泰研究资料来源公司公告华泰研究图表32023H1普莱柯收入构成图表42022年普莱柯毛利构成猪用疫苗禽用疫苗及抗体化药其他猪用疫苗禽用疫苗及抗体化药其他34203431492732资料来源公司公告华泰研究注2023年半年报中公司未对毛利进行拆分资料来源公司公告华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2普莱柯603566CH股权结构清晰董事长持股比例较高从股权结构来看公司创始人现任董事长张许科先生为第一大股东持股比例为3097张许科先生毕业于河北农业大学兽医专业且历任洛阳市畜牧兽医工作站高级兽医师惠中兽药董事长兼总经理等职务现兼任中国畜牧兽医学会副理事长中国兽药协会副会长等职务对兽药行业具有深刻认识公司参股控股十余家公司大多集中在河南同时在全国多地有重要布局图表5普莱柯股权架构示意图截至2023年中报中信农业科技股份有证大上海武元一号私募张许科孙进忠中国农垦产业发展基金限公司证券投资基金3097476272198157普莱柯603566SH普莱柯生物工程股份有限公司全资子公司全资子公司全资子公司全资子公司全资子公司4697普莱柯惠中兽药新正好惠中动保惠中生物中普生物南京兽用药品兽用疫苗子公司主要经营业务生产经营生产经营资料来源公司公告华泰研究定增项目投产在即产能瓶颈有望解决2022年公司非公开发行股票3142万股募集了898亿元用于项目投资及补充流动资金投资项目中兽用灭活疫苗生产项目为建立三条高致病性禽流感疫苗生产线普莱柯南京是我国高致病性禽流感疫苗定点生产企业之一取得了重组禽流感病毒三价灭活疫苗等多个产品生产批准文号但受制于现有场地及设备目前仅有一条禽流感灭活疫苗生产线现有产能基本处于饱和状态募投的三条生产线有望于2023年底前竣工投产公司的高致病性禽流感疫苗产能瓶颈有望解决生物制品车间及配套设施改扩建项目主要内容包括对现有胚毒灭活疫苗细胞毒灭活疫苗细菌灭活疫苗细胞毒悬浮培养灭活疫苗胚毒活疫苗细胞毒活疫苗等生产线及对应的车间进行新版兽药GMP改造其中所涉及的细菌灭活疫苗生产线包含细菌表达亚单位疫苗类型细胞毒悬浮培养灭活疫苗生产线包含病毒表达和细胞表达亚单位疫苗类型并新建细菌灭活疫苗细菌活疫苗细胞悬浮培养病毒灭活疫苗以及细胞毒活疫苗等生产线通过该项目的实施可以满足新版兽药GMP的要求提高疫苗生产线产能及自动化水平实现宠物疫苗的规模化生产全面提升公司的综合盈利能力图表6普莱柯非公开发行募投项目序号项目名称实施主体投资金额万元募集资金投资金额万元1兽用灭活疫苗生产项目普莱柯南京40000395002生物制品车间及配套设施改扩建项目惠中生物26000227003产品质检车间项目普莱柯820080004补充流动资金普莱柯2000019600合计9420089800资料来源公司公告华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3普莱柯603566CH目标价28元维持买入评级一方面动保板块具备明显的后周期属性我们预计20242025年畜禽养殖景气度或有所提升另一方面在大客户大单品策略效果渐显的背景下公司新增产能投放及新品陆续上市有望持续带来收入和盈利增量结合养殖周期判断和公司产能投放及新品上市节奏我们预计公司20232425年分别实现收入146417372022亿元其中猪用疫苗分别实现收入552663782亿元禽用疫苗及抗体分别实现收入411473529亿元化药分别实现收入447537633亿元毛利率分别为616363其中猪用疫苗毛利率分别为838383禽用疫苗毛利率分别为555857化药毛利率分别为404342同时考虑到公司在开发大客户过程当中销售费用投放或有所增长但增速或慢于收入增速管理费用和研发费用或较为稳定我们预计20232425年公司期间费用率分别为434037相对应公司20232425年归母净利润分别为247361465亿元EPS分别为070102132元参考2023年可比公司Wind一致预期23倍PE考虑到公司新品更新能力强非瘟疫苗有望率先上市销售我们给予公司2023年40倍PE对应目标价28元维持买入评级养殖周期判断1生猪养殖2020年非洲猪瘟疫情催化的猪周期见顶之后国内生猪价格已先后经历了三次探底期2021年6月11月2021年12月2022年6月2022年12月2023年8月近期肥猪价格在旺季效应及压栏等因素的影响下而反弹至成本线以上但仔猪价格仍在成本线附近震荡考虑到补栏季节性规律肥猪的出栏压力目前仅是推迟而非消除我们预计23H2猪价仍以疲软运行为主母猪的产能去化有望加速从而利好20242025年的猪价2肉禽养殖一方面2022年国内白羽鸡祖代更新量同比减少了23产能收缩目前已传导至父母代预计明年传导至商品代供给另一方面在种源自主可控的战略以及多变的海外引种环境影响下2021年起国内的白羽鸡祖代更新结构开始明显变化国产苗占比明显提升而我们在调研中了解到国产种鸡存在产蛋率偏低料肉比偏高等效率方面的劣势或进一步加持明年白鸡商品代的供给收缩在需求端有望提速增长的加持下20242025年白羽鸡均价有望迎来持续上涨新增产能投放及新品上市一方面公司募投项目投产在即高致病性禽流感疫苗产能瓶颈有望解决猪用疫苗宠物用疫苗生产水平有望提高另一方面公司始终将自主创新和集成创新作为企业发展的源动力研发能力领先2023年上半年公司新获得猪细小病毒杆状病毒载体活疫苗等2项新兽药注册证书自主研发的猪伪狂犬活疫苗即将进入新兽药注册复核检验阶段有望成为首个获批的猪伪狂犬病流行株活疫苗新支流减腺等禽用五联灭活疫苗等多个产品目前均处于新兽药注册阶段有望为公司持续带来新增量同时公司与兰研所合作开发的非洲猪瘟亚单位疫苗项目已按照应急评价的首次专家评审意见完善了相关申报资料并已再次提交审核若应急评价顺利则有望在2024年年中实现率先上市非瘟疫苗生产销售或带来猪苗市场明显扩容有望带动公司收入和盈利明显增长免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4普莱柯603566CH图表7普莱柯盈利拆分及预测2018A2019A2020A2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元60866392910991228146417372022YoY9401812191916营业成本百万元200258331380457566641755毛利润百万元40840659771977189810961267毛利率671612643654628613631627销售费用率百万元24202480227027302970280026002400管理费用率百万元10301040880840860830820810研发费用率百万元121013701240780740700630570财务费用率百万元-090-080-040-020-030-070-080-110归母净利润百万元136109228244174247361465猪用疫苗业务收入百万元189100263388462552663782YoY-471634819202018成本百万元362257688594114133YoY-391591925102117毛利百万元15378206320377458549649YoY-491645518222018毛利率8178788282838383禽用疫苗及抗体业务收入百万元214308357382377411473529YoY44167-191512成本百万元89135130149170185198228YoY52-415149715毛利百万元125173227233207226274302YoY38313-1192110毛利率5856646155555857化药业务收入百万元167220286304344447537633YoY3230613302018成本百万元7193135155191268306367YoY31451523401420毛利百万元96127151149153179231266YoY3219-13172915毛利率5758534944404342其他收入百万元3835232545546578成本百万元489811192327毛利率8978596875656565资料来源公司公告华泰研究图表8可比公司估值表EPS元股PE倍证券代码公司简称收盘价元总市值亿2023E2024E2025E2023E2024E2025E600201CH生物股份94410576029038049322424551930600195CH中牧股份116411886061076088191215411328300119CH瑞普生物19028869104131154182614531236可比公司估值均值232118161498注截至2023年9月1日盈利预测取自Wind一致预期资料来源WindBloomberg华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5普莱柯603566CH图表9普莱柯PE-Bands图表10普莱柯PB-Bands人民币普莱柯25x35x人民币普莱柯25x35x45x55x70x44x54x63x7556563838191900Sep-20Mar-21Sep-21Mar-22Sep-22Mar-23Sep-20Mar-21Sep-21Mar-22Sep-22Mar-23资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读6普莱柯603566CH盈利预测资产负债表利润表会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E流动资产733431680183122212649营业收入10991228146417372022现金1688328104407915843194844营业成本3799545734566006410075499应收账款2916548164440406531062019营业税金及附加11291277152318062103其他应收账款434489612694827营业费用3000436470409994515048529预付账款5656077918671063管理费用918410539121531424016379存货1705618966256142487334592财务费用20640798714422253其他流动资产924071702713017195871569资产减值损失000000000000000非流动资产14351706179518941987公允价值变动收益20412557000000000长期投资1841020809213822251623468投资净收益002564119411941194固定投资4449763530755608661195929营业利润2845818321265573947051268无形资产2760828647288722902429426营业外收入255227160016001600其他非流动资产5297057641536815125049851营业外支出296146124124124资产总计21683387362641154636利润总额2841818401280334094652744流动负债3455955430547216754473135所得税4004990333948776282短期借款000701701701701净利润2441417411246953606946462应付账款48951222189611502813227少数股东损益000000000000000其他流动负债2966442508450595181559207归属母公司净利润2441417411246953606946462非流动负债22243377337733773377EBITDA3411525411348194913061822长期借款000000000000000EPS人民币基本078054070102132其他非流动负债22243377337733773377负债合计3678358807580987092176512主要财务比率少数股东权益000000000000000会计年度202120222023E2024E2025E股本3215035292352923529235292成长能力资本公积473211329132913291329营业收入18311178192418601644留存公积11391250149718582323营业利润15413562449648622989归属母公司股东权益18002798304534063871归属母公司净利润7202868418346062882负债和股东权益21683387362641154636获利能力毛利率65416276613563096266现金流量表净利率22221418168720772298会计年度人民币百万202120222023E2024E2025EROE139175784511181277经营活动现金2125323313271503453753569ROIC18791095142418852297净利润2441417411246953606946462偿债能力折旧摊销594773827773962711331资产负债率16961736160217231650财务费用20640798714422253净负债比率899950128916712411投资损失002564119411941194流动比率212303335329362营运资金变动9471401994062651245速动比率160266284289312其他经营现金5683510219622582022营运能力投资活动现金1305195629154481834019409总资产周转率052044042045046资本支出3175435676160491837519623应收账款周转率442318318318318长期投资17760625755731134951应付账款周转率808534534534534其他投资现金9432622117411701165每股指标人民币筹资活动现金157578290798514422253每股收益最新摊薄069049070102132短期借款000701000000000每股经营现金流最新摊薄060066077098152长期借款000000000000000每股净资产最新摊薄5107938639651097普通股增加0003142000000000估值比率资本公积增加39985544000000000PE倍31804459314421531671其他筹资现金16156648098514422253PB倍431277255228201现金净增加额757610625126871764036414EVEBITDA倍2206267919191324993资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读7普莱柯603566CH免责声明分析师声明本人熊承慧兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易为该公司提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务华泰的销售人员交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务华泰的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策投资者应当考虑到华泰及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据有关该方面的具体披露请参照本报告尾部本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布的机构或人员也并非意图发送发布给因可得到使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人无论整份或部分等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司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