海底捞1H23收入同比增长25%至人民币189亿元，净利润达到22.6亿元，基本与盈喜所公布的业绩预期一致。1H23期间的各项经营费用率同比大幅下降，帮助门店经营利润率得到大幅提升。我们预计这一趋势将在2H23持续，但2024年继续提升盈利能力的空间则相对有限。另外，公司对于开店依然没有明确的指引和计划，使公司长期的发展前景显得较不明朗。
　　2H23利润率有望继续同比大幅扩张，但后续空间有限：海底捞1H23盈利能力的提升主要依靠两点：（1）翻台率同比大幅回升（至3.3x）推动门店店效的恢复，带来正向经营杠杆；（2）公司通过数字化手段优化门店经营状况、提升门店运营效率，使人工费率大幅下降；（3）部分门店已完成全部固定资产折旧摊销（一般为5年），使折旧摊销同比大幅下降。基于公司近期一系列优化措施（包括加快创新产品迭代速度、加大社交媒体营销、提升店长的分红比例等），管理层目标翻台率回到2019年的水平（4x以上）。但考虑到行业竞争加剧以及消费力下降，我们认为2024年翻台率继续大幅提升难度较大。而经营效率改善以及折旧摊销费用降低的帮助在2024年较难有进一步的体现。因此，我们预测2H23门店利润率在低基数下有望持续同比大幅扩张，但2024年以后盈利持续提升空间则较为有限。
　　门店扩张计划依然模棱两可：公司1H23门店净增加11家（其中5家为新店，剩下的为硬骨头门店），可见公司对于新开门店依然采取较为谨慎的态度。管理层称未来将赋能区域教练对新开门店进行个性化设计，开出更有区域创新特色的门店。虽然管理层表示当翻台率重回4x就将重启门店扩张，但对于未来的开店计划，公司依然坚持自上而下的模式，且未给出明确的指引。
　　长期增长潜力依然堪忧，估值不具备吸引力：尽管短期盈利能力大幅提升，但其可持续性依然颇具争议。面对有限的扩张空间，公司正试图发展新的业务模型（比如地摊经济）来向低线城市进行渗透，但新业务尚处初级阶段，不确定性较高。在长期增长潜力堪忧的情况下，海底捞目前交易在20x 2024 P/E，在我们看来并不具备太强的吸引力。我们维持2023-2025年的收入预测，但适当上调了净利预测来反映较低的折旧费用。基于11x 2024 EV/EBITDA，我们维持海底捞24.9港元目标价以及“持有”评级。
　　投资风险：行业竞争加剧；海底捞品牌力下降；人工成本大幅上升。