本报告导读：
　　公司近年来持续降本增效，加大研发投入，多创新产品即将获批，创新转型迎来收获期，营收有望稳健增长，维持增持评级。
　　摘要：
　　维持“增持”评级。公司2023H1收入152.8亿元，同比+0.5%，归属于母公司持有者盈利12.6亿元，同比-34.5%，经调整Non-HKFRS归母净利润14.8亿元，同比+1.2%。考虑到invoX持续加大研发投入，我们下调2023-2025年EPS为0.14/0.16/0.19元(原为0.18/0.20/0.23元)，参考行业平均水平，给予2023年PE 25X，对应下调目标价为3.60元(即3.91港元)，维持增持评级。
　　集采影响陆续出清，天晴甘美带动肝病领域高增长。2023H1创新药收入38.6亿元(+10.6%)，收入占比达25%。23H1分版块收入分别为：肿瘤领域实现收入44.9亿元（-9.4%），受到Q1疫情影响诊疗受限及部分肿瘤患者脱落，导致收入下滑；外科/镇痛领域收入23.3亿元（-7.5%），盖三淳纳入第八批集采，导致收入下滑，至此集采风险逐步出清；肝病领域收入22.9亿元（+14.0%），天晴甘美通过分线加强学术推广和策略聚焦实现收入高增长；呼吸领域实现收入16.8亿元（+11.2%），天晴速畅（集采影响出清）和天韵（2023年新进医保），实现放量增长。
　　降本增效成果显著，创新药研发投入加码，创新转型迎来收获期。公司通过优化采购、生产、销售多环节，近年来销售管理费用率持续下降，自2018年来降幅超6PCTs，2023H1为42.2%，相比2022H1减少3.4PCTs。研发总投入率自2018年来增长超6PCTs，2023H1达17.1%，预计全年达到19%，管理销售端减少的费用可支持研发持续投入。在创新药研发投入方面持续加码，2018年研发支出中从创新药仿制药占比各半，增长至2023H1创新药占比84%。已上市创新药从2017年1款增长至去年3款，预计2023年内达6款，2025年达12款以上。近期全球首个三代G-CSF亿立舒获批；治疗NASH的PPAR抑制剂Lanifibranor临床数据优异，潜在全球BIC中国FIC药物；多款产品TQB2450（PD-1单抗）、TQB3139（ALK/c-Met抑制剂）、TQB3101（ALK/c-Met抑制剂）、TQB05105（JAK/ROCK抑制剂）、TQB3454（IDH1抑制剂）、TQB3525（PI3K抑制剂）临床进展快速。
　　催化剂：新产品及新适应症的研发进展。
　　风险提示：带量采购的风险；新药研发的不确定性风险。