研究报告全文：证券研究报告半年报点评2023年08月30日招商蛇口001979SZ2023H1经营较上年相对平稳拿地销售保持业内领先收入同比略有下滑归母净利润稳健增长公司2023H1实现营业收入5144亿买入维持元YoY-106归母净利润215亿元YoY141公司营收降低但利润增长主要由于1投资收益同比大幅增长301至147亿元其中蛇口产园股票信息REIT扩募后公司实现投资收益约81亿元2土增税减少使得税金及附加同行业房地产开发比减少至亿元有效所得税率同比降低至364177336pct2364前次评级买入少数股东损益占净利润比重同比减少95pct至434上半年受开发业务毛利率8月29日收盘价元1468下滑的影响公司整体毛利率同比小幅下滑23pct至163总市值百万元12244745销售增速稳定地领先行业上半年销售目标达成过半公司2023年上半年销售总股本百万股834111额亿元增幅高于百强完成全年亿元销16644YoY401405pct3300其中自由流通股9277售目标的504销售额位于行业第五较2022年提升一名公司上半年在上日日均成交量百万股海合肥苏州深圳西安重庆等12城进入当地流量销售金额前五城市304574深耕成效凸显股价走势拿地聚焦核心城市多元化拿地能力巩固竞争优势上半年公司拿地建面238万平YoY-433权益地价345亿元YoY-112公司投资聚焦强心30招商蛇口沪深300城和深耕610城上半年投资额占比分别达100和98土储不断优27化同时公司积极以城市更新收并购等为抓手多元拓展上半年成功落地佛18山宝华旧改项目较强的多元化拿地能力使公司能在行业出清过程中更好地把握9投资机会0资产运营效率不断提升双百计划稳步推进2023年上半年公司全口径资产-9运营收入312亿元YoY225实现EBITDA166亿元YoY261其中集中商业产业园写字楼公寓运营收入67515951亿元EBITDA27-182022-082022-122023-042023-08234435亿元酒店运营收入4亿元同时公司资产运营效率不断提升2023H1公司成熟运营期项目开业三年及以上EBITDAMargin达61YoY02pct年化EBITDA回报率达639同比上年全年提升06pct作者融资成本持续下降至365股权融资积极推进截止2023H1公司净负债率分析师金晶47剔预资产负债率629现金短债比11倍三道红线维持绿档综合融执业证书编号S0680522030001资成本持续压降2023年上半年为365较年初下降24BP此外公司积极邮箱jinjing3gszqcom推进股权融资拟发行股份购买南油集团24股权和前海实业289股权交易对价89亿元并募集配套资金不超过85亿元6月16日定增方案收到证监会同分析师肖依依意注册批复此次购买资产新增股份已于7月20日上市此次重组完成后公司执业证书编号S0680523080005在前海片区享有的资源价值进一步提升后续配套资金若募集成功将进一步优邮箱xiaoyiyi3664gszqcom化公司资本结构增强资金实力巩固竞争优势相关研究投资建议公司作为央企龙头财务稳健融资成本极具优势能够积极参与土1招商蛇口001979SZ1H归母净利润稳健增长地市场随着低毛利地块逐渐消化新拿地利润率修复我们认为公司将受益于竞争格局改善随着公司重组项目落地对前海项目浓度有望提高待前海项目销售目标达成过半2023-07-14释放公司业绩将获增厚我们预测公司202320242025年营收分别为2招商蛇口001979SZ一季度营收业绩承压销203922512464亿元归母净利润分别为6595131亿元对应摊薄EPS为售拿地持续跑赢行业2023-04-24077113157元股当前股价对应2023年动态PE19x维持买入评级3招商蛇口001979SZ历史包袱加速出清看好风险提示市场销售复苏不及预期政策落地不及预期资产运营业务发展不及盈利能力改善2023-03-23预期财务指标2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元160643183003203940225102246386增长率yoy23913911410495归母净利润百万元1037242646453946613120增长率yoy-153-589513467386EPS最新摊薄元股124051077113157净资产收益率5532455664PE倍11828719012993倍PB1415141312资料来源国盛证券研究所注股价为年月日收盘价Wind2023829请仔细阅读本报告末页声明2023年08月30日财务报表和主要财务比率资产负债表百万元利润表百万元会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E流动资产653058655187681812733625750814营业收入160643183003203940225102246386现金795338624397997118102139103营业成本119723147775165180179604194767应收票据及应收账款32993913393141084388营业税金及附加9681778510197101309855其他应收款119567126778128147136679143306营业费用39144081530263037392预付账款118673952123641264814729管理费用21452313257828453114存货417636411549416420438836425836研发费用116125142156171其他流动资产2115622753229532325323453财务费用20061960212524962692非流动资产203145231284248403266055284164资产减值损失-3391-5045-2039-1801-1725长期投资615617464489395104319119417其他收益252361298312315固定资产923410820135511580518519公允价值变动收益157472290328339无形资产14301473148114911522投资净收益37282017324734803715其他非流动资产130921144348143977144441144706资产处置收益76000资产总计8562038864719302159996811034978营业利润2275315360242912949134490流动负债428079423910440205486853499528营业外收入204575268299337短期借款36281509166018262008营业外支出115118116117117应付票据及应付账款5790956245708167286776954利润总额2284315817244432967334710其他流动负债366541366156367729412161420565所得税76416719109991246213884非流动负债151370178121193305203583209488净利润152029098134431721020826长期借款133884160823178916188030192654少数股东损益48294834699177457706其他非流动负债1748517299143891555316833归属母公司净利润1037242646453946613120负债合计579448602031633510690436709016EBITDA2930423896320723826143965少数股东权益168084182729189719197464205169EPS元124051077113157股本79237739834183418341资本公积1418910214102141021410214主要财务比率留存收益6607165050729198299095160会计年度2021A2022A2023E2024E2025E归属母公司股东权益108671101712106987111781120794成长能力负债和股东权益8562038864719302159996811034978营业收入23913911410495营业利润-55-325581214170归属于母公司净利润-153-589513467386获利能力毛利率255193190202210现金流量表百万元净利率6523324253会计年度2021A2022A2023E2024E2025EROE5532455664经营活动现金流2597722174186952452029499ROIC6239495763净利润152029098134431721020826偿债能力折旧摊销19192521214028293608资产负债率677679681691685财务费用20061960212524962692净负债比率388456439419382投资损失-3728-2017-3247-3480-3715流动比率1515151515营运资金变动73053998452357946428速动比率0505050506其他经营现金流32736613-290-328-339营运能力投资活动现金流-24277-10014-15722-16672-17662总资产周转率0202020202资本支出100076012236827283011应收账款周转率528508520560580长期投资-10223-6590-14751-14924-15098应付账款周转率2326262526其他投资现金流-24492-10592-28105-28868-29750每股指标元筹资活动现金流-11161-58748781122579165每股收益最新摊薄124051077113157短期借款-14089-2119151166183每股经营现金流最新摊薄311266224294354长期借款33528269381809491144624每股净资产最新摊薄10141001105711151223普通股增加0-18460200估值比率资本公积增加120-3975000PE11828719012993其他筹资现金流-30721-26534-1006529774358PB1415141312现金净增加额-96126472117542010521002EVEBITDA136182138117103资料来源Wind国盛证券研究所注股价为2023年8月29日收盘价P2请仔细阅读本报告末页声明2023年08月30日收入同比略有下滑归母净利润稳健增长公司2023年上半年实现营业总收入5144亿元YoY-106实现归母净利润215亿元YoY141公司营收降低但利润增长主要由于1投资收益同比大幅增长301至147亿元其中蛇口产园REIT扩募后公司实现投资收益约81亿元2土增税大幅减少使得税金及附加同比减少364至177亿元3有效所得税率同比降低36pct至2364少数股东损益占净利润比重同比减少95pct至434上半年受开发业务毛利率下滑的影响公司整体毛利率同比小幅下滑23pct至163其中开发业务资产运营城市服务毛利率分别为1789697同比分别-29pct107pct27pct图表1公司营业收入及同比增速图表2公司归母净利润及同比增速总营业收入百万元左轴同比增速右轴归母净利润百万元左轴同比增速右轴2000003518000301800003016000201600002514000101400002012000012000015-101000010000010-208000800005-306000006000-4040000-54000-5020000-102000-600-150-702017201820192020202120221H232017201820192020202120221H23资料来源公司公告国盛证券研究所资料来源公司公告国盛证券研究所图表3公司毛利率图表4投资收益及同比投资收益百万元左轴同比增速右轴453951200014040377120346100003510028730255800080256019320163600040201540000102000-205-4000-602017201820192020202120221H232017201820192020202120221H23资料来源公司公告国盛证券研究所资料来源公司公告国盛证券研究所P3请仔细阅读本报告末页声明2023年08月30日销售增速稳定地领先行业上半年销售目标达成过半公司2023年上半年实现销售金额16644亿元YoY401销售额增幅高于百强405个百分点销售面积684万方YoY403完成全年3300亿元销售目标的504销售额位于行业第五较2022年提升一名公司上半年在上海合肥苏州深圳西安重庆南京长沙南通徐州温州无锡等12个城市进入当地流量销售金额排名前五城市深耕成效进一步凸显图表5公司全口径销售金额图表6公司全口径销售面积销售金额百万元左轴同比增速右轴销售面积万方左轴同比增速右轴3500006016005030000050140040250000401200303010002020000020800101500001060001000000400-1050000-10200-200-200-30201820192020202120221H23201820192020202120221H23资料来源公司公告国盛证券研究所资料来源公司公告国盛证券研究所图表7权益销售额及同比图表8销售额排名权益销售金额亿元左轴同比增速右轴销售金额排名25006014501220004010301500820610001040500-1020-200201820192020202120221H23201820192020202120221H23资料来源克而瑞国盛证券研究所资料来源克而瑞国盛证券研究所P4请仔细阅读本报告末页声明2023年08月30日拿地聚焦核心城市多元化拿地能力巩固竞争优势上半年公司累计获取25宗地块总计容建面约238万平YoY-433权益地价345亿元YoY-112权益口径投资金额销售金额为334同时公司聚焦强心30城和深耕610城2023年上半年投资金额占比分别达100和98其中在北京获取10宗投放金额占比88土储质量不断优化同时公司积极以城市更新收并购等为抓手多元拓展上半年成功落地佛山宝华旧改项目公司较强的多元化拿地能力使其能够在行业出清过程中更好地把握投资机会图表9公司权益拿地金额图表10权益拿地金额权益销售金额权益拿地金额百万元左轴同比增速右轴140000407012000030602010000050108000004060000-1030-204000020-3020000-40100-5002020202120221H232020202120221H23资料来源公司公告国盛证券研究所资料来源公司公告国盛证券研究所图表11公司累计拿地金额图表12公司新增土储计容建面拿地金额百万元同比增速右轴拿地建面万方同比增速右轴2500008018004030601600200000140020401200101500000201000-108001000000-20600-20-3050000400-40-40200-500-600-60201820192020202120221H23201820192020202120221H23资料来源公司公告国盛证券研究所资料来源公司公告国盛证券研究所资产运营效率不断提升双百计划稳步推进2023年上半年公司管理范围内全口径资产运营收入312亿元YoY225实现EBITDA166亿元YoY261具体来看集中商业产业园写字楼公寓上半年的运营收入分别为67515951亿元EBITDA分别为27234435亿元酒店上半年运营收入4亿元同时公司资产运营效率不断提升2023年上半年公司成熟运营期项目开业三年及以上EBITDAMargin达61YoY02pct年化EBITDA回报率达639同比上年全年提升06pctP5请仔细阅读本报告末页声明2023年08月30日图表13公司资产运营业务各业态收入占比亿元2022年2023H1业态占比占比运营收入运营收入集中商业128922576692144产业园121421265071625写字楼115920305891888公寓102517955071625酒店5439514021288零星物业488414461429总计571100312100资料来源公司公告国盛证券研究所融资成本持续下降至365股权融资积极推进截止2023年中期公司有息负债21055亿元YoY59其中银行贷款债券信托融资和其他分别占比6282454285负债结构健康公司净负债率470剔除预收账款资产负债率629现金短债比11倍三道红线维持绿档综合融资成本持续压降2023年上半年为365较年初下降24BP此外公司积极推进股权融资于2023年2月公告拟发行股份购买南油集团24股权和前海实业289股权交易对价89亿元并募集配套资金不超过85亿元6月16日定增方案收到证监会同意注册批复6月27日完成标的资产过户此次购买资产新增股份已于7月20日上市此次重组完成后公司在前海片区享有的资源价值进一步提升后续配套资金若募集成功将进一步优化公司资本结构增强资金实力巩固竞争优势图表14公司有息负债及增速图表15公司现金短债比有息负债百万元左轴同比增速右轴2500002516014613513014012312520000020120109100150000158010000010604050000520000201820192020202120221H23201820192020202120221H23资料来源公司公告国盛证券研究所资料来源公司公告国盛证券研究所P6请仔细阅读本报告末页声明2023年08月30日图表16公司净负债率和剔除预收账款的资产负债率图表17公司综合融资成本806684492706246294854705886175448559603894594814704365504284032932883022010100201820192020202120221H23201820192020202120221H23资料来源公司公告国盛证券研究所资料来源公司公告国盛证券研究所投资建议公司作为央企龙头财务稳健融资成本极具优势能够积极参与土地市场随着低毛利地块逐渐消化新拿地利润率修复我们认为公司将受益于竞争格局改善随着公司重组项目落地对前海项目浓度有望提高待前海项目释放公司业绩将获增厚我们预测公司202320242025年营收分别为203922512464亿元归母净利润分别为6595131亿元对应摊薄EPS为077113157元股当前股价对应2023年动态PE19x维持买入评级风险提示毛利率下降超预期持有物业拓展不及预期行业政策落地速度和执行力度不及预期P7请仔细阅读本报告末页声明2023年08月30日免责声明国盛证券有限责任公司以下简称本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告中的资料意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断可能会随时调整在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司力求报告内容客观公正但本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本报告版权归国盛证券有限责任公司所有未经事先本公司书面授权任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布复制任何机构或个人如引用刊发本报告需注明出处为国盛证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改分析师声明本报告署名分析师在此声明我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法结论不受任何第三方的授意或影响我们所得报酬的任何部分无论是在过去现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系投资评级说明投资建议的评级标准评级说明评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价或行业买入相对同期基准指数涨幅在15以上指数相对同期基准指数的相对市场表现其中A股市增持相对同期基准指数涨幅在515之间股票评级场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针持有相对同期基准指数涨幅在-55之间对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的减持相对同期基准指数跌幅在5以上为基准香港市场以摩根士丹利中国指数为基准美股增持相对同期基准指数涨幅在10以上市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准中性相对同期基准指数涨幅在-1010行业评级之间减持相对同期基准指数跌幅在10以上国盛证券研究所北京上海地址北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产地址上海市浦明路868号保利One561号楼10层广场东塔7层邮编200120邮编100077电话021-38124100邮箱gsresearchgszqcom邮箱gsresearchgszqcom南昌深圳地址南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编330038邮编518033传真0791-86281485邮箱gsresearchgszqcom邮箱gsresearchgszqcomP8请仔细阅读本报告末页声明