核心观点
　　资源型央企，城市综合开发运营先驱。历经四十余载，招商蛇口建立起完备的城市综合开发体系，向开发经营并重、轻重资产结合和差异化发展转变，持续巩固资源和能力优势。
　　坐拥前海蛇口核心土储，把握政策窗口期增厚权益，价值静待释放。公司在前海蛇口自贸区的大规模土储具备不可复制的核心优势，截至2022年末，公司在前海妈湾和蛇口太子湾的未开发计容建筑面积共计达393.8万㎡。公司获取该片区土地成本低，升值空间大。22年底公司积极把握房企融资政策窗口期，增厚前海土储权益，23年中成功落地。对标世界级湾区，前海蛇口片区作为粤港澳大湾区驱动引擎，拥有优越的经济、人口和交通条件，价值静待释放。
　　销售投资积极稳健，市占率有望进一步提升。公司作为央企的融资和信用优势凸显，在行业下行周期仍能维持一定的扩表能力，销售增速领先行业，2023年上半年全口径销售额同比增长40.1%，全年销售计划3300亿，市占率有望进一步提升。投资力度平稳、节奏准确，“新拿地-优供货-快回款”的正向循环运转顺畅，新拿地项目盈利能力有望修复。多元化拿地优势显著，积极参与城市更新，分享区域发展红利。高能级城市深耕卓有成效，公司在上海等韧性较高的市场提前布局，回报显著。区域聚焦战略坚定执行，历史布局城市少，存量货值压力较小。
　　资产运营和城市服务增长潜力大，搭建REITs平台实现价值链闭环。公司积极落地“双百战略”，推动持有型业务体量增长和经营能力提升，拓宽长期发展空间。运营服务平台招商积余颇具规模，服务品牌和能力领先，竞争优势不断增强。领先行业搭建双REITs平台，打通扩募通道，存量资产盘活机制清晰。公司基本实现“融投-建-管-退”的价值链闭环，资产估值和经营价值均有望进一步提升。
　　盈利预测与投资建议
　　首次覆盖给予买入评级，目标价16.72元。采用相对估值，主要选取A股上市央国企背景的开发及园区企业作为可比对象，可比公司2023年的PE估值为19倍。我们预测招商蛇口2023-25年EPS分别为0.88/1.11/1.45元，给予2023年19倍PE估值，对应目标价16.72元。
　　风险提示：市场超预期下行的风险。政策调控不及预期。前海土储开发存在不确定性。存货减值的风险。结转进度不达预期。
　　

研究报告全文：公司研究首次报告招商蛇口001979SZ首次央企资源和能力优势强化受益集中度提买入股价2023年08月22日1356元升目标价格1672元52周最高价最低价17141178元总股本流通A股万股834111773796A股市值百万元113105国家地区中国核心观点行业房地产资源型央企城市综合开发运营先驱历经四十余载招商蛇口建立起完备的城市报告发布日期2023年08月23日综合开发体系向开发经营并重轻重资产结合和差异化发展转变持续巩固资源和能力优势1周1月3月12月坐拥前海蛇口核心土储把握政策窗口期增厚权益价值静待释放公司在前海蛇绝对表现-18982543-428口自贸区的大规模土储具备不可复制的核心优势截至2022年末公司在前海妈湾相对表现0419871075584和蛇口太子湾的未开发计容建筑面积共计达3938万公司获取该片区土地成本沪深300-23-167-532-1012低升值空间大22年底公司积极把握房企融资政策窗口期增厚前海土储权益23年中成功落地对标世界级湾区前海蛇口片区作为粤港澳大湾区驱动引擎拥有优越的经济人口和交通条件价值静待释放销售投资积极稳健市占率有望进一步提升公司作为央企的融资和信用优势凸显在行业下行周期仍能维持一定的扩表能力销售增速领先行业2023年上半年全口径销售额同比增长401全年销售计划3300亿市占率有望进一步提升投资力度平稳节奏准确新拿地-优供货-快回款的正向循环运转顺畅新拿地项目盈利能力有望修复多元化拿地优势显著积极参与城市更新分享区域发展红利高能级城市深耕卓有成效公司在上海等韧性较高的市场提前布局回报显著区域聚焦战略坚定执行历史布局城市少存量货值压力较小证券分析师赵旭翔资产运营和城市服务增长潜力大搭建REITs平台实现价值链闭环公司积极落地双百战略推动持有型业务体量增长和经营能力提升拓宽长期发展空间运zhaoxuxiangorientseccomcn营服务平台招商积余颇具规模服务品牌和能力领先竞争优势不断增强领先行执业证书编号S0860521070001业搭建双REITs平台打通扩募通道存量资产盘活机制清晰公司基本实现融-投-建-管-退的价值链闭环资产估值和经营价值均有望进一步提升联系人张续远盈利预测与投资建议zhangxuyuanorientseccomcn首次覆盖给予买入评级目标价1672元采用相对估值主要选取A股上市央国企联系人李睿背景的开发及园区企业作为可比对象可比公司2023年的PE估值为19倍我们预测招商蛇口2023-25年EPS分别为088111145元给予2023年19倍PE估值lirui1orientseccomcn对应目标价1672元风险提示市场超预期下行的风险政策调控不及预期前海土储开发存在不确定性存货减值的风险结转进度不达预期公司主要财务信息2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元160643183003205968226141248364同比增长2391391259898营业利润百万元2275315360172402112226332同比增长-55-325122225247归属母公司净利润百万元1037242647321927412117同比增长-153-589717267307每股收益元124051088111145毛利率255193186193201净利率6523364149净资产收益率9941677896市盈率10926515412293市净率1011100909资料来源公司数据东方证券研究所预测每股收益使用最新股本全面摊薄计算有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明招商蛇口首次报告央企资源和能力优势强化受益集中度提升目录概述风雨40余载铸造资源型房企巨轮6改革开放起源地建设者城市综合开发运营先驱6招商局集团护航管理团队经验丰富7持续推进战略转型率先构建REITs平台通道8营收规模连续增长债务指标保持稳健10坐拥大湾区稀缺土储具备先天优势11坚持区域聚焦大湾区土储占比较高11坐拥前海蛇口自贸区土储把握政策窗口期增厚权益12粤港澳大湾区战略定位高土储增值潜力大17核心地段自带持有型资产运营加成价值静待释放20销售投资积极稳健市占率有望进一步提升21销售增速行业领先行业排名和市占率稳步提升21投资力度平稳节奏准确多元化拿地优势突出23高能级城市深耕卓有成效重返上海战略进展顺利26可结算资源充足存量货值压力释放28融资优势凸显盈利能力有望修复30持有型业务积极发展轻重结合增厚品牌价值32持有型资产积极布局双百战略稳步落地32多渠道盘活资产REITs平台提升资产价值37旗下招商积余颇具规模发展优势凸显38旗下招商积余规模行业领先业绩稳健增长38物业进入高质量发展阶段发展优势凸显39盈利预测与投资建议40盈利预测40投资建议41风险提示42有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明2招商蛇口首次报告央企资源和能力优势强化受益集中度提升图表目录图1招商蛇口发展历程6图2招商蛇口股权结构及控股上市平台7图3招商局集团产业架构及标杆企业7图4招商蛇口133341战略及业务构成9图5招商蛇口投-融-建-管-退闭环发展模式9图6招商蛇口2018-2022年收入及同比增速10图7招商蛇口2018-2022年归母净利润及同比增速10图8招商蛇口2018-2022年分业务收入情况10图9招商蛇口2018-2022年分业务毛利率10图10招商蛇口三道红线债务指标11图11招商蛇口2022年末土储区域分布情况11图12招商蛇口近五年开发项目在建和拟建规模情况11图132020-2022部分头部房企总土储货值亿元12图142022年部分头部房企开发业务布局城市数量12图15前海蛇口片区空间结构规划13图16前海蛇口片区规划效果图13图17前海深港现代服务业合作区扩区示意图14图18香港北部都会发展策略提出的双城三圈空间格局14图19前海片区妈湾组团位置示意图15图20前海管理局关于前海蛇口片区开发及大小南山周边地区综合规划开发单元十四十五十六局部调整的公示16图21招商蛇口太子湾片区土储用地位置图17图22太子湾片区综合开发项目规划功能17图23世界三大湾区地图湾区核心城市的核心区域均靠近港口交通便利18图24粤港澳大湾区城市及交通示意18图25深圳市轨道交通线网规划2016-2030规划方案18图26世界主要湾区面积和人口对比19图27世界主要湾区经济指标对比19图282023年6月深圳各区二手房挂牌价均价万元19图292023年6月南山各版块二手房挂牌价均价万元19图302023年6月深圳各区写字楼平均日租金元天20图312023年6月南山各版块写字楼平均日租金元天20图32深圳主要新兴和传统商圈分布20图33深圳万象天地开业以来租金及零售额20有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明3招商蛇口首次报告央企资源和能力优势强化受益集中度提升图34招商蛇口与全国商品房克而瑞百强房企销售金额历年同比增速对比21图35招商蛇口里面全口径销售额及市占率22图36招商蛇口历年克而瑞销售排名22图37招商蛇口2023年可售货值分业态占比22图38招商蛇口2023年可售货值分城市能级占比22图39招商蛇口分季度签约销售金额亿元23图40招商蛇口2018年以来拿地全口径金额及权益比23图41招商蛇口2018年以来投资力度23图42招商蛇口分城市能级全口径拿地金额占比24图43招商蛇口投资拿地城市数量及拿地楼面价24图44招商蛇口部分城市2019-2023H1全口径拿地金额亿元24图45招商蛇口月度全口径拿地金额与重点城市成交土地溢价率25图46公司销售金额进入TOP5的城市27图472018年以来招商蛇口在上海的销售额及市占率27图482022年全国新建商品住宅成交金额TOP5城市27图49上海周度商品住宅成交面积万方27图50招商蛇口开发业务结转收入及同比增速28图51招商蛇口历年竣工面积及增速28图52A股上市房企历年存货跌价准备期末值情况亿元29图53A股上市房企历年存货跌价准备存货占比平均值情况29图54招商蛇口2018-2022年融资成本31图55招商蛇口2019-2022年期末融资余额31图56招商蛇口2021-2022开发业务毛利率32图57招商蛇口2019下半年以来新拿地项目平均房地价差情况32图58招商蛇口分城市能级新拿地项目18个月内平均房地价差元32图59招商蛇口自持资产布局城市情况按经营建筑面积34图60招商蛇口产业园区三大产品线36图61招商蛇口公寓及酒店产品线36图62上市物企在管面积亿方TOP10及增速38图63上市物企营收亿元TOP10及增速38图64招商积余2018-2022年归母净利润及同比增速39图65招商积余2018-2022年收入构成39图66分企业性质合约面积规模亿及增速对比39图672021-2022上市物企披露并购交易金额亿元及占比39表1招商蛇口部分董事会成员任职情况8表2粤港澳大湾区及前海蛇口片区政策规划推进13有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明4招商蛇口首次报告央企资源和能力优势强化受益集中度提升表3公司在前海蛇口自贸区的土储开发情况14表4招商蛇口前海片区土储整备过程15表5招商蛇口前海妈湾片区土储规划指标调整前16表6招商蛇口太子湾片区合作开发地块17表7公司位于蛇口片区的部分持有型资产运营数据21表82022年克而瑞销售TOP20房企拿地强度与销售增速对比25表9招商蛇口多元化拿地方式26表102022年招商蛇口部分当年拿地开盘项目情况27表11部分代表性房企近两年存货减值情况比较29表12招商蛇口2022年存货跌价中部分高拿地溢价率项目29表132022年25家样本房企融资成本数据一览30表14招商蛇口2022年公开市场债券工具发行情况31表15招商蛇口资产运营业务经营情况33表16招商蛇口2022年末资产运营项目储备情况33表17招商蛇口集中商业4大标准产品线34表18招商蛇口2023年拟开业集中商业项目35表19招商蛇口2018年以来部分持有型资产盘活情况37表20可比公司估值表41有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明5招商蛇口首次报告央企资源和能力优势强化受益集中度提升概述风雨40余载铸造资源型房企巨轮改革开放起源地建设者城市综合开发运营先驱招商蛇口创立于1979年是招商局集团旗下城市综合开发运营板块的核心业务公司公司以中国领先的城市和园区综合开发运营服务商为战略定位致力于成为美好生活承载者截至2022年底招商蛇口资产总额8865亿元业务覆盖全球逾百个城市和地区服务超千万客户企业品牌价值位列行业TOP5作为深圳蛇口片区这片改革开放起源地的开发建设者经过44年的不断发展与变革招商蛇口积累了丰富的城市开发与运营经验回顾前路招商蛇口历经四个发展阶段1978年随着改革开放的步伐房地产市场在深圳蛇口这片土地萌芽承担蛇口片区建设的正是招商系地产的前身即蛇口工业区建设部房地产科1984年其注册成立蛇口工业区房地产公司期间在集团的部署下进行蛇口的开发建设1997年至2004年更名后的招商地产通过资产置换注入内地上市平台成为招商局旗下唯一的地产上市平台并开始剥离港口石化分销等业务逐步进入珠三角长三角环渤海向全国性房地产商进军2015年在国有企业改革前海自贸区成立及一带一路的背景下招商局集团开始进行招商系房地产业务的整合招商地产原大股东招商局蛇口换股吸收合并原招商地产的业务资源重组后整体变更为招商局蛇口工业区控股股份有限公司至此招商蛇口完成主体整合明确主营业务为社区开发与运营园区开发与运营及邮轮产业三大业务板块近年来公司基于对地产行业三新一高的深入理解持续推进公司战略转型2022年将三大主业调整为开发业务资产运营城市服务三类业务同三大政策和三个转变一起融入133341战略图1招商蛇口发展历程数据来源公司官网业绩推介材料东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明6招商蛇口首次报告央企资源和能力优势强化受益集中度提升招商局集团护航管理团队经验丰富招商蛇口背靠招商局集团股权结构稳定具备多渠道低成本获取资源的优势招商蛇口是典型央企开发商股权结构稳定第一大股东招商局集团及其下属招商局轮船合计持有招商蛇口6189的股份公司是集团旗下城市综合开发运营板块的旗舰企业也是集团内唯一的地产资产整合开发及重要的业务协同平台招商局集团在综合金融交通物流城市与园区综合开发及工业与贸易领域拥有一批优秀企业集团内部资源整合系统为招商蛇口实现综合发展提供资源与资金支撑促进公司对内获取互补资源对外强化竞争优势图2招商蛇口股权结构及控股上市平台注持股比例数据截至2023630数据来源Wind东方证券研究所图3招商局集团产业架构及标杆企业数据来源公司官网东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明7招商蛇口首次报告央企资源和能力优势强化受益集中度提升管理团队经验丰富且整体稳定对行业发展有深刻见解董事长许永军先生和总经理蒋铁峰先生均自2019年起开始任职许永军曾担任招商地产和招商蛇口总经理在地产开发与城市综合开发方面具有丰富的经验对房地产行业发展有深刻见解总经理蒋铁峰由内部培养曾担任南京公司总经理上海公司总经理华东区域总经理江南区域总经理等具有丰富的行业经验和较强的业务能力其他执行董事均为招商局集团高管战略协同优势明显董事张军立为招商局集团董事会秘书总经理助理办公室主任刘昌松为集团产业发展部业务协同部部长朱文凯为招商局海南开发投资有限公司总经理罗立为集团财务部产权部副部长表1招商蛇口部分董事会成员任职情况姓名职务任职时间简历现任本公司董事长党委书记历任招商局物流集团有限公司市场总监副总经理常务副许永军董事长2019-08总经理总经理党委副书记招商地产总经理本公司总经理现任本公司董事招商局集团有限公司董事会秘书总经理助理办公室主任历任国家经张军立董事2022-12贸委企业监督司减负处副处长督察六室副主任国务院研究室工交贸易研究司处长副司长司长招商局集团有限公司首席战略官行政总监现任本公司董事总经理党委副书记历任招商地产南京富城房地产开发有限公司总经理董事蒋铁峰2019-10助理南京公司副总经理南京公司总经理本公司南京公司总经理上海公司总经理华总经理东区域常务副总经理华东区域总经理江南区域总经理本公司副总经理现任本公司董事招商局集团产业发展部业务协同部部长历任中外运物流投资控股有限公司副总经理中国对外贸易运输集团总公司董事会秘书兼任董事会办公室主任中国外运长刘昌松董事2022-12航集团有限公司副总经理董事会秘书兼任董事会办公室主任招商局集团有限公司办公厅副主任董事会办公室副主任保密办公室副主任物流航运事业部副部长招商局公路网络科技控股股份有限公司董事总经理现任本公司董事招商局海南开发投资有限公司总经理历任蛇口招商港务股份有限公司总朱文凯董事2019-11经理助理深圳蛇口招港实业发展有限公司总经理招商地产策划部经理营销中心总经理招商地产总经理助理副总经理本公司常务副总经理现任本公司董事招商局集团有限公司财务部产权部副部长中国外运股份有限公司董事历任中国外运长航集团财务部资金主管中外运长航财务公司结算部总经理总经理助罗立董事2022-12理党委委员招商局集团有限公司财务部产权部总经理助理招商局国际财务公司副总经理数据来源公司官网东方证券研究所持续推进战略转型率先构建REITs平台通道招商蛇口上市后提出133341战略开启综合发展之路面对变化的市场环境公司持续推动转型先后将三个转变三类新业务融入战略公司的133341战略包括一个目标三类业务三大政策四个抓手和一个驱动一个目标即成为全国领先的城市和园区综合开发运营服务商三类业务即开发业务资产运营城市服务三大政策即区域聚焦城市深耕和综合发展三大转变即开发为主向开发经营并重转变重资产为主向轻重资产结合转变同质化竞争向差异化发展转变四大抓手即产网融城一体化运作一个驱动即以创新驱动公司中长期转型和高质量发展有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明8招商蛇口首次报告央企资源和能力优势强化受益集中度提升图4招商蛇口133341战略及业务构成数据来源公司公告业绩推介材料东方证券研究所公司依托招商蛇口招商积余以及双REITs平台逐步构建持有型物业投-融-建-管-退的闭环模式引领行业发展公司在做强主赛道夯实开发业务基本盘的同时持续推动资产运营和城市服务业务的发展以产融结合创新方式先后搭建了招商局商业房托基金及蛇口产园REIT双REITs平台在房企内率先打通REITs退出通道与招商蛇口招商积余共同构建持有型物业投-融-建-管-退的资金-资本-资产全生命周期发展闭环模式推动三个转变落地促进持有型物业高质量可持续发展引领构建行业发展的新模式图5招商蛇口投-融-建-管-退闭环发展模式数据来源业绩推介材料东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明9招商蛇口首次报告央企资源和能力优势强化受益集中度提升营收规模连续增长债务指标保持稳健公司营收规模连续增长受市场影响盈利能力承压2022年招商蛇口营业收入达18300亿元同比增长139实现连续增长2018-2022年营业收入复合增长率达200受行业发展和市场下行影响公司自2020年以来归母净利润连续下滑盈利能力有所承压2022年报表业务分类配合公司战略转型积极调整开发业务贡献主要营收和毛利根据公司战略布局2022年公司主营业务分行业口径由社区开发与运营园区开发与运营邮轮产业建设与运营调整为开发业务资产运营与城市服务调整后的分类与公司实际开展业务的关系更加清晰利于投资者理解公司战略方向与各项业务发展情况从收入构成上看2021-2022年地产开发业务收入占比均超过90贡献公司主要营收规模从毛利率水平上看开发业务毛利率也高于资产运营和城市服务资产运营业务受新项目开业的折旧影响较大同时22年叠加疫情和减租政策的不利影响2022年毛利率转负图6招商蛇口2018-2022年收入及同比增速图7招商蛇口2018-2022年归母净利润及同比增速收入亿元同比右轴归母净利润亿元同比右轴3272000035018002474001600300522002391400150002501200-153001702001000-23610000139-200106150800600-400100-589500040050-600882897671296216064183002001524160312251037426000000-8002018201920202021202220182019202020212022数据来源Wind东方证券研究所数据来源Wind东方证券研究所图8招商蛇口2018-2022年分业务收入情况图9招商蛇口2018-2022年分业务毛利率开发业务城市服务资产运营整体开发业务城市服务资产运营社区开发与运营园区开发与运营邮轮产业建设与运营50010040039580347603002872554020019320100000-10020182019202020212022-200注2022年招商蛇口调整主营业务分行业口径同时公布了21年同口径数据注毛利率营业收入-营业成本营业收入2020年前旧业务分类未计算数据来源Wind东方证券研究所数据来源Wind东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明10招商蛇口首次报告央企资源和能力优势强化受益集中度提升公司财务稳健债务指标稳定公司作为央企地产公司多年来始终坚持稳健的发展策略核心财务指标始终保持稳定为公司长期可持续发展奠定坚实的基础2022年末公司剔除预收账款的资产负债率为624净负债率481现金短债比13全部处于绿档水平图10招商蛇口三道红线债务指标剔除预收账款资产负债率净负债率现金短债比右轴7062621325860131305043128484012629301241252012212310120118202020212022数据来源公司公告东方证券研究所坐拥大湾区稀缺土储具备先天优势坚持区域聚焦大湾区土储占比较高公司坚持区域聚焦城市深耕战略土储和货值主要集中于一二线城市其中大湾区占比较高公司近年来保持战略定力坚定区域聚焦城市深耕以销定投稳定开发业务基本盘截至2022年末公司拥有土地储备近4000万平方米布局全国八大区域及海外其中粤港澳大湾区土储占比23仅深圳区域土储占比就接近17按照货值口径2023年公司可售货值约6000亿元主要集中于一二线城市占比80公司近年来在建和拟建项目规模较为稳定总土储货值呈现增长态势相对其他头部房企招商蛇口布局城市数量较少城市组合的整体能级较高2022年公司投资拿地进一步聚焦强心30城和深耕610城城市更新项目立足大湾区深圳广州佛山东莞等核心城市以市场为导向牵引公司资源的优化配置图11招商蛇口2022年末土储区域分布情况图12招商蛇口近五年开发项目在建和拟建规模情况海南区域海外华北区域西南区域在建面积万拟建面积万761506185华南区域6000109500019054000220717721886深圳区域1944华东区域300016914720003605276430073196100022730华中区域江南区域20182019202020212022130163注深圳区域土储含前海未开发项目数据来源2022年业绩推介材料东方证券研究所数据来源公司年报东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明11招商蛇口首次报告央企资源和能力优势强化受益集中度提升图132020-2022部分头部房企总土储货值亿元图142022年部分头部房企开发业务布局城市数量202020212022布局城市数3000012011323328942500010087742000080681528415000601082291281000078094050002000保利发展万科地产中海地产招商蛇口华润置地保利发展万科地产中海地产华润置地招商蛇口注华润置地和中海地产布局城市数为年报公布数量其余房企根据年报公布的开发项目列表统计得出数据来源克而瑞东方证券研究所数据来源各公司年报东方证券研究所坐拥前海蛇口自贸区土储把握政策窗口期增厚权益前海蛇口片区是广东自贸区的重要组成部分具有深港联动大湾区协同的先天优势2015年3月24日中共中央政治局会议审议通过广东天津及福建自由贸易试验区的总体方案其中广东自贸区立足面向港澳台深度融合涵盖广州南沙新区深圳前海蛇口珠海横琴新区三个片区2018年12月深圳市发布了中国广东自由贸易试验区深圳前海蛇口片区及大小南山周边地区综合规划其中前海蛇口片区范围282平方公里规划定位为依托港澳服务内地面向世界的一带一路倡议战略支点粤港澳深度合作示范区和城市新中心2021年9月中共中央国务院印发全面深化前海深港现代服务业合作区改革开放方案强调前海合作区是支持香港经济社会发展提升粤港澳合作水平构建对外开放新格局的重要举措对推进粤港澳大湾区建设支持深圳建设中国特色社会主义先行示范区增强香港同胞对祖国的向心力具有重要意义并进一步扩展前海合作区发展空间实施范围从1492公里扩展至12056平方公里2021年10月香港特区政府发布北部都会发展策略提出港深两地双城三圈新空间格局前海深港合作区是深圳湾优质发展圈重要核心区域前海蛇口片区叠加了合作区自贸试验区保税港区的政策优势成为深港联动发展粤港澳大湾区协同发展的重要联结与轴心战略意义高长期成长价值凸显有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明12招商蛇口首次报告央企资源和能力优势强化受益集中度提升图15前海蛇口片区空间结构规划图16前海蛇口片区规划效果图数据来源深圳市城市规划设计研究院东方证券研究所数据来源深圳市城市规划设计研究院东方证券研究所表2粤港澳大湾区及前海蛇口片区政策规划推进时间文件核心内容20108国务院批复同意前海深港现代服务明确把前海建设成为粤港现代服务业创新合作示范区把前海深港现代服业合作区总体发展规划务业合作区建设成为全国现代服务业的重要基地和具有强大辐射能力的生产性服务业中心引领带动我国现代服务业发展升级20153推动共建丝绸之路经济带和21世首提粤港澳大湾区概念提出充分发挥深圳前海等开放合作区作用深纪海上丝绸之路的愿景与行动化与港澳台合作打造粤港澳大湾区20154国务院关于印发中国广东自由正式划定广东自贸区深圳前海蛇口片区重点发展金融现代物流信息贸易试验区总体方案的通知服务科技服务等战略性新兴服务业建设我国金融业对外开放试验示范窗口世界服务贸易重要基地和国际性枢纽港201511中共中央关于制定国民经济和社会粤港澳大湾区写入国家十三五规划加大内地对港澳开放力度发展第十三个五年规划的建议加快前海南沙横琴等粤港澳合作平台建设20161广东省国民经济和社会发展第十三高标准建设中国广东自由贸易试验区个五年规划纲要20163国务院关于深化泛珠三角区域合作提出充分发挥广州深圳在管理创新科技进步产业升级绿色发展的指导意见等方面的辐射带动和示范作用携手港澳共同打造粤港澳大湾区建设世界级城市群201732017年政府工作报告粤港澳大湾区首次写入国务院政府工作报告大湾区建设逐步进入落实阶段20192粤港澳大湾区发展规划纲要共建粤港澳合作发展平台优化提升深圳前海深港现代服务业合作区功能研究进一步扩展前海发展空间并在新增范围内实施前海有关支持政策20198国务院关于支持深圳建设中国特色进一步深化前海深港现代服务业合作区改革开放以制度创新为核心不社会主义先行示范区的意见断提升对港澳开放水平助推粤港澳大湾区建设20219全面深化前海深港现代服务业合作明确进一步扩展前海合作区发展空间实施范围从1492公里扩展至区改革开放方案12056平方公里打造全面深化改革创新试验平台建设高水平对外开放门户20232关于金融支持前海深港现代服务业做好金融支持工作提出三十条金融改革创新举措推动前海深港现代服合作区全面深化改革开放的意见务业合作区全面深化改革开放数据来源中国政府网商务部广东政府网东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明13招商蛇口首次报告央企资源和能力优势强化受益集中度提升图17前海深港现代服务业合作区扩区示意图图18香港北部都会发展策略提出的双城三圈空间格局数据来源深圳发布公众号推文东方证券研究所数据来源香港北部都会发展策略东方证券研究所招商蛇口坐拥前海蛇口片区优质土储形成公司特有的战略资源优势深圳蛇口是中国改革开放的发源地招商蛇口自成立之初便是建设蛇口片区的主力企业在蛇口片区土储积累深厚借力集团平台优势招商蛇口通过土地整备在前海妈湾片区获得大量待开发的土地资源将统筹主导未离开前海妈湾片区的开发与建设根据公司2022年报公布招商蛇口在前海妈湾片区蛇口太子湾片区的经营性用地总建面分别为4558万和170万平方米其中前海片区已开发建筑面积仅69万平方米开发进度仅为15公司在前海蛇口片区的土储稀缺拿地成本较低待开发资源充足能够在较长时间内持续释放销售额和利润表3公司在前海蛇口自贸区的土储开发情况前海妈湾片区蛇口太子湾片区经营性用地面积万806698总计容建筑面积万45581700已开工建筑面积万6901630注已开工面积统计时间截至2022年末前海妈湾片区总计容建面不包含政府投资的60万人才住房数据来源公司年报东方证券研究所公司前海片区待开发土储充足抓住股权融资窗口增厚权益公司前海土储前身是招商局集团前海湾物流园区的协议用地2013年6月深圳市政府发布前海综合规划要求除妈湾港区仍保留港口功能外原归属于招商局集团及其下属企业在前海的土地性质基本规划调整为商业性用地次年深圳市政府提出就招商局集团前海湾物流园区协议用地约29平方公里展开土地整备2019年12月招商蛇口控股下属子公司招商前海实业与前海管理局下属前海建投共同完成了对前海自贸投资的增资前海土地整备收官2022年11月底A股房企股权融资政策放松招商蛇口重启重组事项通过发行股份购买关联方持有的南油集团24股权前海实业289股权并募集配套资金交易完成后招商蛇口对前海实业的权益份额从7234提升至8599重组事项在2023年6月中获证监会同意注册成为股权融资政策首单落地房企前海妈湾土储的规划指标以办公为主局部单元主导功能及比例或能有所调整前海片区规划包含桂湾前湾和妈湾三个组团妈湾定位国际服务城业态丰富公司位于前海妈湾的总经营性用地面积8062万平方米计容总建面4558万平方米另外需安排60万平方米人才住房指标根据公司土地整备过程中披露的公告及土地使用权出让合同显示前海土储的规划指标以办公和有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明14招商蛇口首次报告央企资源和能力优势强化受益集中度提升商业为主占比分别为67和15而住宅和公寓占比分别为4和62023年4月前海管理局发布前海蛇口片区及大小南山周边地区综合规划开发单元十四十五十六局部调整的公示增加了住宅及商务公寓的规划比例公司前海片区经营性用地大部分位于以上开发单元预计居住功能的比例也能有所增加表4招商蛇口前海片区土储整备过程时间事件招商局集团及平方公司蛇口控股子公司与原深圳国土资源和房产管理局签订关于招商局前海湾物流园区用地问200412题的协议书确定了招商局前海湾物流园区用地的范围深圳市政府发布前海综合规划要求除妈湾港区仍保留港口功能外原归属于招商局集团及其下属企业在前海的201306土地性质基本规划调整为商业性用地中国广东自由贸易试验区深圳前海蛇口片区正式挂牌揭牌仪式上深圳市政府与招商局集团签署关于深化合作201504加快推进中国广东自由贸易试验区前海蛇口片区发展建设框架协议招商局集团与前海管理局签署关于组建合资公司推动前海蛇口自贸片区管理体制机制创新的框架协议约定以原201606前海湾物流园区39平方公里土地为合作基础在扣除现状保留用地后剩余29平方公里土地为合作范围由双方组建合资公司共同开发建设招商前海实业蛇口控股与前海投控前海管理局控股共同设立前海自贸投资各占50权益由招商蛇口并201609表共同开发29平方公里的前海土储招商局集团与深圳规土委前海管理局签署关于招商局集团前海湾物流园区土地整备框架协议书新规划下土地201610土地增值收益在扣除5政策性刚性支出后按照前海管理局60招商局集团40的比例进行分享按照上述原则所确定的补偿价值为招商局集团置换等价值的土地使用权前海实业或其全资子公司为该土地使用权的权利人招商局集团与深圳规土委前海管理局签署土地整备协议由前海管理局回收前海土地整备范围内原19家持地201812公司原规划下的全部土地使用权补偿对价43210亿元再由前海管理局向招商驰迪本公司之控股子公司置换价值等于上述补偿价值的新规划下的土地使用权201905前海管理局已向招商驰迪交付全部招商置换用地置换用地面积约为4253万平方米招商前海实业前海投控分别以招商驰迪100股权及部分现金前海鸿昱100股权对前海自贸进行增资其中前201912海鸿昱前期已由前海管理局由土地作价方式增资用地面积约3487万方交易完成后仍各占50股权招商蛇口发行股份购买关联方持有的南油集团24股权前海实业289股权并募集配套资金事项获证监会同意注202306册交易完成后招商蛇口对前海实业的权益份额从7234提升至8599数据来源公司公告全景财经网东方证券研究所图19前海片区妈湾组团位置示意图数据来源搜狐网东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明15招商蛇口首次报告央企资源和能力优势强化受益集中度提升表5招商蛇口前海妈湾片区土储规划指标调整前计容建筑面规划指标万平方米土地估土地面积土地编号土地用途积不含人公共人才值亿万办公商业住宅公寓酒店才房万配套住房元T102-0270326商业用地19210152-39---T102-0271126商业用地14-14-----T102-0272138居住用地65-0259--05-T102-0279131商业用地34-04-3---商业用地T102-029635321888123328511713380402954074居住用地商业服务用T102-03103809地居住用23671718349-94138683057292地合计806245583052704176296218113600面积占比67154652注土地估值为公司发行股份购买资产预案披露数据估值方法为静态假设开发法即假定各项收入支出均在评估基准日发生以项目开发完成后实现的全部价值扣除项目现状至建成后销售收入全部实现过程中预计仍需发生的相关成本费用税金及投资利息并进一步扣除续建利润后以其剩余金额作为现状下的价值数据来源公司公告前海管理局东方证券研究所图20前海管理局关于前海蛇口片区开发及大小南山周边地区综合规划开发单元十四十五十六局部调整的公示数据来源前海管理局东方证券研究所公司积极引入合作方盘活太子湾片区土储项目逐步进入竣工结转高峰期2011年12月公司以底价6439亿元竞得K202-0014宗地项目土地面积698万方总规划建面约170万方2014年太子湾片区综合开发项目详细蓝图形成太子湾片区被规划为集国际邮轮母港港澳客运码头配套区滨海特色娱乐休闲区等功能于一体的深圳新海上门户其中办公商业公寓住宅功能建筑面积占比分别为3627176太子湾土储体量较大2016年以来公司在推进项目建设的同时也陆续引入新世界中集集团兰桂坊等知名合作方共同开发提升商业项目影响力和运营能力的同时也能快速回笼部分现金例如公司2016年12月为太子湾四宗地块引入新世界发展拟共同开发深圳新商业地标K11以及亲子购物坊就收购事项回笼资金889亿元后又于2019年9月为DY04-02地块项目公司增资与上述商业项目统一开发2018年9月出让四家项目公司股权予中集集团合作开发滨海大厦湾海大厦湾玺等项目股权转让收入632亿元再自2020年9月起陆续出售DY03-02地块DY01-04地块剩余股权2019年5月兰桂坊集团宣布将在深圳太子湾推出LKF852太子湾综合体项目等有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明16招商蛇口首次报告央企资源和能力优势强化受益集中度提升根据招商蛇口2022年度报告太子湾片区已开工建筑面积约163万方未开工面积约7万方片区整体开发形象进度过半太子湾一二期项目国际邮轮母港总部商务广场人才公寓国际学校等项目均已交付国际医院筹开中三期项目基本全面开工建设片区内未售面积约20万方对应160亿元货值已售未结转货值约280亿元未来三年逐步进入竣工结转高峰期图21招商蛇口太子湾片区土储用地位置图图22太子湾片区综合开发项目规划功能数据来源深圳市规划和自然资源局南山管理局东方证券研究所数据来源招商蛇口太子湾片区综合开发项目详细蓝图东方证券研究所表6招商蛇口太子湾片区合作开发地块占地面积计容建面招商蛇口合作方项目名称地块编号状态用地性质万万权益比例领海大厦DY02-02140800竣工51办公商业云玺大厦DY02-04141792竣工办公公交新世界太子湾新世界文化购物坊DY04-013261255在建站商业发展49文化艺术太子湾新世界亲子购物坊DY04-04333965在建商业文化太子湾新世界艺术文化坊DY04-02144090在建艺术滨海大厦湾玺一期DY02-01124592竣工办公商51中集湾海大厦湾玺二期DY02-03116625竣工业公寓集团天御公寓DY01-04051230在建公寓商业0海湾广场DY03-021081000在建办公商业DY01-08兰桂坊LKF852太子湾综合体项目278800竣工100办公商业DY01-09数据来源公司公告观点地产网中国网地产等东方证券研究所粤港澳大湾区战略定位高土储增值潜力大围湾而建世界三大湾区都是围绕海湾来布局最核心的产业伴随湾区经济的发展可以看到三大世界级湾区经济发达的区域都在海湾附近旧金山湾区纽约湾区东京湾区的中心城市纽约旧金山东京都有入海口的地段优势兼具高质量的经济发展以及城市群和产业圈的联动深圳作为中国4个全球化城市之一是粤港澳大湾区的核心主力之一前海蛇口自贸区作为粤港澳有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明17招商蛇口首次报告央企资源和能力优势强化受益集中度提升大湾区对外开放的门户枢纽从地理位置交通建设经济竞争力来看皆是深圳发挥湾区作用的核心图23世界三大湾区地图湾区核心城市的核心区域均靠近港口交通便利数据来源谷歌地图东方证券研究所地理位置前海蛇口地处深圳蛇口半岛西侧珠江入海口东岸位于珠三角经济发展主轴和沿海功能拓展带的十字交汇处毗邻香港背靠深圳紧邻东莞与中山珠海南沙隔海相望交通建设深圳汇聚穗莞深城际轨道深中通道港珠澳大桥广深沿江高速等交通动脉规划中的珠深通道直连前海片区由此形成珠三角一小时交通圈湾区内环沿线根据中国广东自由贸易试验区深圳前海蛇口片区及大小南山周边地区综合规划前海蛇口片区将建立以轨道交通为主体各类交通方式协调发展的一体化综合交通系统将规划轨道线路共17条包括城际轨道4条轨道快线3条和轨道干线10条远高于深圳平均水平成为一大交通汇聚片区图24粤港澳大湾区城市及交通示意图25深圳市轨道交通线网规划2016-2030规划方案数据来源博时招蛇产园REIT招募说明书东方证券研究所数据来源深圳政府在线东方证券研究所面积和人口对比粤港澳大湾区土地面积和人口在四大湾区中均为首位粤港澳大湾区包括广深等内地九市和香港澳门特别行政区土地总面积561万平方公里超过旧金山湾区和纽约湾区土地面积的3倍是东京湾区的15倍根据广东省第七次全国人口普查公报数据计算粤港澳大湾区总人口数约8662万分别是东京湾区纽约湾区和旧金山湾区的2045115倍有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明18招商蛇口首次报告央企资源和能力优势强化受益集中度提升经济对比2021年粤港澳大湾区经济总量已经超过纽约湾区和旧金山湾区2021粤港澳大湾区经济总量约126万亿元人民币按照当年平均汇率折合美元约196万亿而2021年纽约湾区和旧金山湾区的本地生产总值分别约为190和122万亿美元东京湾区本地生产总值最新数据为2019年的199万亿元其中深圳市GDP在湾区内最高2021年约为306649亿元约为大湾区经济总量的243图26世界主要湾区面积和人口对比图27世界主要湾区经济指标对比土地面积万平方公里人口千万GDP万亿美元人均GDP万美元1000GDP实质增长右轴8662000121619800105611500600844496236910006400450417319317950022920007519619919012220000000粤港澳大湾区东京湾区纽约湾区旧金山湾区粤港澳大湾区东京湾区纽约湾区旧金山湾区注粤港澳大湾区内地九市人口数据来源于广东省第七次全国人口普查公注东京湾区为2019年数据纽约和旧金山湾区为2021年数据由于其他湾区数据告滞后为方便比较粤港澳大湾区的GDP及占全国比重均为2021年数据数据来源香港贸发局东方证券研究所数据来源香港贸发局国际货币基金组织东方证券研究所大湾区规划提出要对标世界级湾区招商蛇口在该片区的土地及物业未来增值潜力巨大根据58同城房产公开数据2023年6月南山区二手房挂牌均价约96万元位列深圳各区首位蛇口前海房价在南山区11个商圈中分别排名第5和第7南山区2017年以来房价年均复合增长率56位列深圳第三仅次于光明区和坪山区其中蛇口前海复合增长率8039从写字楼租金情况来看2023年6月南山区写字楼平均日租金318元天仅次于福田区南山区写字楼租金2019年以来年复合增长率为08位列深圳各区首位其中前海蛇口写字楼平均日租金分别为389294元天在11个商圈中分别排名第2和第8价值潜力已经初步显现图282023年6月深圳各区二手房挂牌价均价万元图292023年6月南山各版块二手房挂牌价均价万元12000016000014136196252140000100000794381200009972380000100000887446000080000600004000040000200002000000数据来源58同城房产信息东方证券研究所数据来源58同城房产信息东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明19招商蛇口首次报告央企资源和能力优势强化受益集中度提升图302023年6月深圳各区写字楼平均日租金元天图312023年6月南山各版块写字楼平均日租金元天350324318600300500389250400200294300150200100100050000000数据来源58同城房产信息东方证券研究所数据来源58同城房产信息东方证券研究所核心地段自带持有型资产运营加成价值静待释放核心地段是持有型资产运营成功的重要因素长期来看对于持有型资产相比经营能力招商策略等软件配置来说地段装修等硬件配置可能是更关键的要素核心地段代表更多的人流便利的交通更高的经济水平等优质资源其展现的价值和创造利润的能力是相当优越的湾区经济带来的人口产业科技的聚集会带动湾区内房地产市场的发展同样的市场背景下湾区房地产市场往往表现出更大的活跃性上涨动力和价值维持能力前海蛇口片区具备孕育核心持有型资产能力土储价值静待释放前海蛇口片区规划定位高政策优势明显有望发展成为亚太地区重要生产性服务业中心世界服务贸易重要基地和国际性枢纽港区域内产业园和办公资产价值静待释放从商业资产来看深圳核心商圈主要分布在城市以南靠近海岸线以东门商圈为原点向西发展的趋势十分明显以华润深圳万象天地为例虽然并未处于传统商圈但其周边聚集着大量的科技企业和年轻人群万象天地在规划设计上打造属于年轻潮流的街区Mall模式通过活动策划不断强化商业地标和出行目的地的属性2017年首开以来逐步发展为现象级潮流商业IP零售额及租金贡献逐年提升2021年深圳出台促进消费扩容提质创造消费新需求三年行动方案加快打造世界级地标性商圈力争通过3年左右时间将国际消费中心城市建设迈上新台阶深圳的未来在西部公司在前海蛇口片区的土储地段核心待建规模大拿地成本低具备打造高价值物业的能力图32深圳主要新兴和传统商圈分布图33深圳万象天地开业以来租金及零售额租金收入亿元零售额亿元右轴805007469400605351300403720020100000020182019202020212022数据来源GeoQ智图东方证券研究所数据来源华润置地年报新商网赢商网等东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明20