事件：公司公告2023年中报，23H1实现营收37.00亿元，同比+10.91%，实现归母净利润2.42亿元，同比+145.55%，实现扣非归母净利润2.26亿元，同比+50.26%。23Q2实现收入18.76亿元，同比+13.86%，实现归母净利润1.05亿元，同比+998.11%，实现扣非归母净利润0.92亿元，同比+34.12%，收入、归母净利贴近预告区间上限，扣非归母净利落在预告中枢，基本符合预期。23H1基本EPS为0.40元。
　　开店维持高增长，同店虽恢复较慢，但表现预计好于行业平均。23H1收入同比+10.91%，其中卤制品收入同比+8.10%，23H1末门店数量为16162家，净增1086家，开店维持较快速度，同店同比基本持平，为19H1的86%左右，主要系需求疲软及新开店摊薄所致，此外其他收入（含供应链）同比+43.67%，进一步拉动收入。23Q2收入同比+13.86%，拆分如下：1）卤制品收入同比+7.64%，其中门店数量同比+8.32%（Q2较Q1净增500家左右），同店同比-0.63%，由于消费力疲软、新开店较多摊薄，预计Q2单店为19Q2的8成左右，其中老店预计恢复到同期的96-97%，环比好于Q1；2）其他收入（含供应链）同比+84.70%，主要系共采、共配等业务贡献，其他收入占比同比+5.32pct至13.87%，平台化道路进一步推进。
　　费用收窄对冲毛利率下降，H1盈利能力低基数下小幅改善。23H1归母净利率6.54%，同比+3.59pct，扣非归母净利率6.12%，同比+1.60pct，毛利率下降冲抵费用投入收窄，拆分：1）23H毛利率为23.31%，同比-4.72pct，主要系鸭副上涨带来的成本压力及业务结构变化所致，毛利率较低的其他收入占比同比+2.96pct；2）23H1总费率14.27%，同比-6.65pct，销售/管理/研发/财务费率为7.09%/6.55%/0.57%/0.06%，同比-4.78pct/-1.80pct/+0.11pct/-0.18pct，销售费率同比大幅收窄，主要系广宣费用同比-66.13%，补贴亦有减少，管理费率同比下降，主要系职工薪酬同比-5.98%、股份支付费用同比-46.64%；3）投资收益同比+118.17%，其中和府盈利，贡献投资收益327.4万元，幺麻子贡献547.2万元，金箍棒基金（投资廖记）贡献606.5万元。
　　 Q2消化高价鸭副，毛利率承压致Q2盈利能力提升不及预期。23Q2归母净利率5.58%，同比+5.00pct，扣非归母净利率4.89%，同比+0.74pct，拆分如下：1）23Q2毛利率为22.34%，同比-3.34pct，Q1起鸭副成本的反季节性上涨预计给主业毛利率造成较大压力，23Q2环比-1.95pct，可侧面验证Q2公司开始使用高价原料，预计主业毛利率为26-27%，此外毛利率较低的其他收入占比同比+5.32pct，亦造成结构性影响，存货环比+47.70%，预计公司在部分鸭副价格回落时进行了相对低价的囤货，同时也为夏季虾尾的销售做了准备，Q3环比改善可期；2）23Q2总费率14.93%，同比-5.77pct，销售/管理/研发/财务费率7.39%/6.78%/0.67%/0.09%，同比2.30pct/-3.46pct/+0.21pct/-0.22pct，销售费率同比下降，主要系补贴等投入收窄，管理费率同比大幅下降，主要系去年同期加速计提了股份支付费用，基数较高；3）投资收益同比+140.05%，亦对盈利能力产生正向影响。
　　盈利预测与投资建议：我们维持此前的盈利预测，预计公司2023-2025年实现收入77.95/93.35/110.83亿元，同比+17.7%/19.8%/18.7%，实现归母净利润6.30/10.68/13.12亿元，同比+171.1%/69.4%/22.9%，对应2023年8月28日收盘价，2023-2025年PE为34.4/20.3/16.5x，24年估值处于历史估值中枢靠下，考虑廖记23年落地拓店、24年第二曲线雏形显现，当前位置不宜过度悲观，且鸭副价格进入下行通道，维持“增持“评级，建议投资者积极关注主业基本面改善。
　　风险提示：同店恢复不及预期；开店达到天花板；原材料持续大幅上涨；海外扩张规划不及预期。

研究报告全文：公司研证券研究报告究industryId卤制品investSuggestiondyCompany绝味食品603517investSug增持维持gestionCh000009title砥砺前行成本压力最大时点已过angecreateTime1年月日2023829投资要点公summary市场数据marketData事件公司公告2023年中报23H1实现营收3700亿元同比1091实现归母净利润242司日期2023-8-28亿元同比14555实现扣非归母净利润226亿元同比502623Q2实现收入1876亿元同比1386实现归母净利润105亿元同比99811实现扣非归母净利润092亿元点收盘价元3434同比3412收入归母净利贴近预告区间上限扣非归母净利落在预告中枢基本符合预期评总股本百万股6312423H1基本EPS为040元流通股本百万股63124开店维持高增长同店虽恢复较慢但表现预计好于行业平均23H1收入同比1091其中卤报制品收入同比81023H1末门店数量为16162家净增1086家开店维持较快速度同店同净资产百万元告705118比基本持平为19H1的86左右主要系需求疲软及新开店摊薄所致此外其他收入含供应总资产百万元909927链同比4367进一步拉动收入23Q2收入同比1386拆分如下1卤制品收入同比764其中门店数量同比832Q2较Q1净增500家左右同店同比-063由于消费力每股净资产元1117疲软新开店较多摊薄预计Q2单店为19Q2的8成左右其中老店预计恢复到同期的96-97来源WIND兴业证券经济与金融研究院整理环比好于Q12其他收入含供应链同比8470主要系共采共配等业务贡献其他收入占比同比532pct至1387平台化道路进一步推进相关报告relatedReport费用收窄对冲毛利率下降H1盈利能力低基数下小幅改善23H1归母净利率654同比359pct扣非归母净利率612同比160pct毛利率下降冲抵费用投入收窄拆分1绝味食品业绩预告点评主业23H毛利率为2331同比-472pct主要系鸭副上涨带来的成本压力及业务结构变化所致仍具韧性投资收益拖累盈利毛利率较低的其他收入占比同比296pct223H1总费率1427同比-665pct销售管理2023-07-14研发财务费率为709655057006同比-478pct-180pct011pct-018pct绝味食品22年报23Q1季报销售费率同比大幅收窄主要系广宣费用同比-6613补贴亦有减少管理费率同比下降主点评经营最差时点已过关注要系职工薪酬同比-598股份支付费用同比-46643投资收益同比11817其中和府盈基本面边际变化2023-04-29利贡献投资收益3274万元幺麻子贡献5472万元金箍棒基金投资廖记贡献6065万元绝味食品业绩预告点评疫情影响贯穿全年23年恢复可期Q2消化高价鸭副毛利率承压致Q2盈利能力提升不及预期23Q2归母净利率558同比2023-01-31500pct扣非归母净利率489同比074pct拆分如下123Q2毛利率为2234同比-334pctQ1起鸭副成本的反季节性上涨预计给主业毛利率造成较大压力23Q2环比-195pct可侧面验证Q2公司开始使用高价原料预计主业毛利率为26-27此外毛利率较低的其他收分析师emailAuthor入占比同比532pct亦造成结构性影响存货环比4770预计公司在部分鸭副价格回落时林佳雯进行了相对低价的囤货同时也为夏季虾尾的销售做了准备Q3环比改善可期223Q2总费率1493同比-577pct销售管理研发财务费率739678067009同比-linjiawen95xyzqcomcn230pct-346pct021pct-022pct销售费率同比下降主要系补贴等投入收窄管理费率S0190522070009同比大幅下降主要系去年同期加速计提了股份支付费用基数较高3投资收益同比14005亦对盈利能力产生正向影响盈利预测与投资建议我们维持此前的盈利预测预计公司2023-2025年实现收入7795933511083亿元同比177198187实现归母净利润63010681312亿元同比1711694229对应2023年8月28日收盘价2023-2025年PE为344203165x24年估值处于历史估值中枢靠下考虑廖记23年落地拓店24年第二曲线雏形显现当前位置不宜过度悲观且鸭副价格进入下行通道维持增持评级建议投资者积极关注主业基本面改善风险提示同店恢复不及预期开店达到天花板原材料持续大幅上涨海外扩张规划不及预期主要财务指标会计年度zycwzb主要财务指标20222023E2024E2025EassAuthor营业收入百万元66237795933511083同比增长11177198187归母净利润百万元23363010681312同比增长-7631711694229毛利率256260292295ROE3785130151每股收益元037100169208市盈率932344203165来源WIND兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明公司点评报告带市场行情报告正文事件公司公告2023年中报23H1实现营收3700亿元同比1091实现归母净利润242亿元同比14555实现扣非归母净利润226亿元同比502623Q2实现收入1876亿元同比1386实现归母净利润105亿元同比99811实现扣非归母净利润092亿元同比3412收入归母净利贴近预告区间上限扣非归母净利落在预告中枢基本符合预期23H1基本EPS为040元开店维持高增长同店虽恢复较慢但表现预计好于行业平均23H1收入同比1091其中卤制品收入同比81023H1末门店数量为16162家净增1086家开店维持较快速度同店同比基本持平为19H1的86左右主要系需求疲软及新开店摊薄所致此外其他收入含供应链同比4367进一步拉动收入23Q2收入同比1386拆分如下1卤制品收入同比764其中门店数量同比832Q2较Q1净增500家左右同店同比-063由于消费力疲软新开店较多摊薄预计Q2单店为19Q2的8成左右其中老店预计恢复到同期的96-97环比好于Q12其他收入含供应链同比8470主要系共采共配等业务贡献其他收入占比同比532pct至1387平台化道路进一步推进费用收窄对冲毛利率下降H1盈利能力低基数下小幅改善23H1归母净利率654同比359pct扣非归母净利率612同比160pct毛利率下降冲抵费用投入收窄拆分123H毛利率为2331同比-472pct主要系鸭副上涨带来的成本压力及业务结构变化所致毛利率较低的其他收入占比同比296pct223H1总费率1427同比-665pct销售管理研发财务费率为709655057006同比-478pct-180pct011pct-018pct销售费率同比大幅收窄主要系广宣费用同比-6613补贴亦有减少管理费率同比下降主要系职工薪酬同比-598股份支付费用同比-46643投资收益同比11817其中和府盈利贡献投资收益3274万元幺麻子贡献5472万元金箍棒基金投资廖记贡献6065万元Q2消化高价鸭副毛利率承压致Q2盈利能力提升不及预期23Q2归母净利率558同比500pct扣非归母净利率489同比074pct拆分如下123Q2毛利率为2234同比-334pctQ1起鸭副成本的反季节性上涨预计给主业毛利率造成较大压力23Q2环比-195pct可侧面验证Q2公司开始使用高价原料预计主业毛利率为26-27此外毛利率较低的其他收入占比同比532pct亦造成结构性影响存货环比4770预计公司在部分鸭副价格回落时进行了相对低价的囤货同时也为夏季虾尾的销售做了准备Q3环比改善可期223Q2总费率1493同比-577pct销售管理研发财务费率739678067009同比-230pct-346pct021pct-022pct销售费率同比下降主要系补贴等投入收窄管理费率同比大幅下降主要系去年同期加速计提了股份支付费用请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-公司点评报告带市场行情基数较高3投资收益同比14005亦对盈利能力产生正向影响盈利预测与投资建议当前经营最差时点已过同店恢复趋势向好成本压力不再进一步加剧后续季度环比改善可期中长期供应链赋能公司将在主业发展及第二曲线矩阵式成长两个层面并进实现收入的稳健增长及盈利的持续改善我们维持此前的盈利预测预计公司2023-2025年实现收入7795933511083亿元同比177198187实现归母净利润63010681312亿元同比1711694229对应2023年8月28日收盘价2023-2025年PE为344203165x24年估值处于历史估值中枢靠下考虑廖记23年落地拓店24年第二曲线雏形显现当前位置不宜过度悲观且鸭副价格进入下行通道维持增持评级建议投资者积极关注主业基本面改善风险提示同店恢复不及预期开店达到天花板原材料持续大幅上涨海外扩张规划不及预期图12023H1归母净利润增速贡献拆分图22023Q2归母净利润增速贡献拆分资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-公司点评报告带市场行情附表资产负债表gscwbb公司财务报表单位百万元利润表单位百万元会计年度20222023E2024E2025E会计年度20222023E2024E2025E流动资产3177498751294838营业收入66237795933511083货币资金1863347036223041营业成本4929576766127814交易性金融资产0321税金及附加47587082应收票据及应收账款116167178191销售费用646561700776预付款项116173167197管理费用418519605691存货702107310601308研发费用38333134其他380102100100财务费用20-3-12-10非流动资产5672531055566580其他收益18151716长期股权投资2446244624462446投资收益-94-7019-10固定资产1882163517351849公允价值变动收益0000在建工程4895877041549信用减值损失-5-4-4-5无形资产321337354372资产减值损失0-0-0-0商誉0000资产处置收益-1-1-0-1长期待摊费用114134161191营业利润34680013611696其他419170155173营业外收入24333430资产总计8849102971068411419营业外支出3788流动负债1569200919662213利润总额36782613871719短期借款360342308339所得税173206340430应付票据及应付账款705942821955净利润19461910471289其他503724837919少数股东损益-39-11-21-24非流动负债270257268270归属母公司净利润23363010681312长期借款50535558EPS元037100169208其他220204213212负债合计1839226522342483主要财务比率股本631631631631会计年度20222023E2024E2025E资本公积2919405840584058成长性未分配利润3021330436784138营业收入增长率11177198187少数股东权益-24-29-30-32营业利润增长率-7251310700247股东权益合计6882803284508936归母净利润增长率-7631711694229负债及权益合计8849102971068411419盈利能力毛利率256260292295现金流量表单位百万元归母净利率3581114118会计年度20222023E2024E2025EROE3785130151归母净利润23363010681312偿债能力折旧和摊销396468523573资产负债率208220209217资产减值准备0-0-0-0流动比率203248261219资产处置损失1101速动比率158195207160公允价值变动损失0000营运能力财务费用30-3-12-10资产周转率8158148901003投资损失9470-1910应收帐款周转率48942550005400060000少数股东损益-39-11-21-24存货周转率6339650062006600营运资金的变动382-107-22-76每股资料元经营活动产生现金流量1206111916381892每股收益037100169208投资活动产生现金流量-1026166-1803-2526每股经营现金191177259300融资活动产生现金流量61432231753每股净资产1094127713431421现金净变动7991606152-580估值比率倍现金的期初余额1065186334703622PE932344203165现金的期末余额1863347036223041PB31272624数据来源天软兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-4-公司点评报告带市场行情分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿投资评级说明投资建议的评级标准类别评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15评级和行业评级另有说明的除外增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在515之间评级标准为报告发布日后的12个月内公中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间司股价或行业指数相对同期相关证股票评级减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5券市场代表性指数的涨跌幅其中沪由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确深两市以沪深300指数为基准北交所无评级市场以北证50指数为基准新三板市场定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级以三板成指为基准香港市场以恒生指推荐相对表现优于同期相关证券市场代表性指数数为基准美国市场以标普500或纳斯行业评级中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平达克综合指数为基准回避相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数信息披露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务客户可登录wwwxyzqcomcn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况使用本研究报告的风险提示及法律声明兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告仅供兴业证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告中的信息意见等均仅供客户参考不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准该等信息意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对任何人的个人推荐客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求必要时就法律商业财务税收等方面咨询专家的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本报告所载资料的来源被认为是可靠的但本公司不保证其准确性或完整性也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示我们不承诺也不保证任何所预示的回报会得以实现分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报本公司的销售人员交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送发布可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区国家或其他管辖区域的公民或居民包括但不限于美国及美国公民1934年美国证券交易所第15a-6条例定义为本主要美国机构投资者除外本报告的版权归本公司所有本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用未经授权的转载本公司不承担任何转载责任特别声明在法律许可的情况下兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务因此投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据兴业证券研究上海北京深圳地址上海浦东新区长柳路36号兴业证券大厦地址北京市朝阳区建国门大街甲6号SK大厦地址深圳市福田区皇岗路5001号深业上城T215层32层01-08单元座52楼邮编200135邮编100020邮编518035邮箱researchxyzqcomcn邮箱researchxyzqcomcn邮箱researchxyzqcomcn请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-5-