事项：
　　公司发布2023年半年报，23H1实现收入37.00亿元，同比+10.9%；归母净利润2.42亿元，同比+145.5%；扣非归母净利润2.26亿元，同比+50.3%。单Q2公司实现收入18.76亿元，同比+13.9%；归母净利润1.05亿元，同比+998.1%；扣非归母净利润0.92亿元，同比+34.1%。
　　评论：
　　单店恢复走弱拖累主业增长，供应链业务实现高增，拉动Q2营收同比+13.9%。
　　分业务看，单Q2鲜货类业务收入同比+5.52%，公司延续较快开店节奏，重心回归高线城市加密门店，23H1净开店1086家至16162家，老店恢复至接近19年水平，但考虑新店更多位于下沉市场，叠加外部需求走弱，Q2同店环比低个位数回落，相比19年疫情前仍维持约20%左右缺口。其他业务方面，Q2包装产品/其他主营业务/加盟商管理收入分别同比+97.4%/+84.7%/+7.2%，受益低基数和今年合作伙伴贡献加大，绝配供应链业务实现高增，是拉动Q2增长核心驱动。分地区看，因产线切换内部口径调整，西南/西北地区Q2收入同比-9.2%/+399.6%，华中/华东/华南/华北地区收入Q2分别同比+22.4%/+16.4%/+11.7%/+11.1%。
　　费投管控明显优化，但高价原材料确认，盈利环比有所回落。费用层面持续优化，一方面公司加盟商补贴进入尾声，仅保留新店补贴，同时适当收缩品牌投入，推动Q2销售费用率同比-2.3pct，另一方面由于去年同期加速计提股权激励费用，Q2管理费用率在高基数下同比-3.5pcts，同时公司Q2投资收益扭转亏损，去年同期亏损0.3亿元，综合带动净利率同比+5pcts至5.6%。但由于Q1鸭副成本上涨至历史最高峰，Q2开始确认Q1高价原料，公司Q2毛利率22.3%，同比/环比-3.3pcts/-2.0pcts，改善低于年初预期，导致净利率环比回落1.9pcts。
　　当下或是中长期配置区间，短期成本已在改善通道，但仍需紧盯同店恢复拐点。上半年受外部环境影响，整体恢复有所反复，短期看成本步入下行通道，6月起高价原材料库存逐步耗尽，下半年起毛利率有望迎来明显改善，以鸭脖为例，8月底最新价格已由年初高点25-28元回落至15元左右，后续随着4-5月鸭苗日均1-1.2千万投放补充，毛鸭从祖代开始修复，预计半年后整体供给接近常态水平，价格有望回落至13元左右水平。展望未来收入增长，中长期看点较足，一是主业较大的开店空间，且后续若需求改善后加盟商积极性亦有望增强，二是餐桌卤味发展，廖记今年梳理单店模型顺利，并以武汉为中心开店超百家，下半年延伸至重庆、成都地区进行根据地建设，未来锚定明年1000家/未来2-3年2-3千家店的目标发力，但短期仍需紧盯外部需求和同店拐点，期待下半年消费力恢复催化。
　　投资建议：价值配置区间，更待提速催化，维持“强推”评级。市场除担心短期恢复外，亦对中长期增长降速存在疑虑，但事实上考虑同店修复，公司主业收入有望维持10-15%增速，加上廖记等卤味生态建设稳步推进，完成中期激励目标有径可循，但短期仍需紧盯需求恢复、成本回落情况，若提速则有望提供边际催化。结合中报情况，我们调整23-25年预测为1.03/1.77/2.23元（原预测为1.28/1.89/2.36元），对应PE为33/19/15倍，即便中期收入仅10%+增速，24年20倍估值亦具备支撑，近期股价充分回落后，价值配置区间已现，我们给予24年25倍PE，对应一年目标价44.3元，维持“强推”评级。
　　风险提示：费用投放加大；需求疲软；H股上市存在不确定性；成本上行等

研究报告全文：公司研究证券研究报告休闲食品2023年08月29日绝味食品6035172023年半年报点评强推维持目标价443元极致压力已过价值配置区间当前价元3434事项华创证券研究所公司发布年半年报实现收入亿元同比归母净利202323H13700109证券分析师欧阳予润242亿元同比1455扣非归母净利润226亿元同比503单Q2公司实现收入1876亿元同比139归母净利润105亿元同比9981邮箱ouyangyuhcyjscom扣非归母净利润092亿元同比341执业编号S0360520070001评论证券分析师彭俊霖单店恢复走弱拖累主业增长供应链业务实现高增拉动Q2营收同比139分业务看单Q2鲜货类业务收入同比552公司延续较快开店节奏重心邮箱pengjunlinhcyjscom回归高线城市加密门店23H1净开店1086家至16162家老店恢复至接近执业编号S036052108000319年水平但考虑新店更多位于下沉市场叠加外部需求走弱Q2同店环比低个位数回落相比19年疫情前仍维持约20左右缺口其他业务方面Q2证券分析师董广阳包装产品其他主营业务加盟商管理收入分别同比97484772受电话021-20572598益低基数和今年合作伙伴贡献加大绝配供应链业务实现高增是拉动增Q2邮箱长核心驱动分地区看因产线切换内部口径调整西南西北地区Q2收入同dongguangyanghcyjscom比-923996华中华东华南华北地区收入Q2分别同比224执业编号S0360518040001164117111费投管控明显优化但高价原材料确认盈利环比有所回落费用层面持续公司基本数据优化一方面公司加盟商补贴进入尾声仅保留新店补贴同时适当收缩品牌总股本万股6312387投入推动Q2销售费用率同比-23pct另一方面由于去年同期加速计提股权已上市流通股万股6312387激励费用Q2管理费用率在高基数下同比-35pcts同时公司Q2投资收益扭总市值亿元21677转亏损去年同期亏损亿元综合带动净利率同比至但由于035pcts56流通市值亿元21677Q1鸭副成本上涨至历史最高峰Q2开始确认Q1高价原料公司Q2毛利率223同比环比-33pcts-20pcts改善低于年初预期导致净利率环比回落资产负债率228419pcts每股净资产元111712个月内最高最低价61583361当下或是中长期配置区间短期成本已在改善通道但仍需紧盯同店恢复拐点上半年受外部环境影响整体恢复有所反复短期看成本步入下行通道6月起高价原材料库存逐步耗尽下半年起毛利率有望迎来明显改善以鸭脖市场表现对比图近12个月为例8月底最新价格已由年初高点25-28元回落至15元左右后续随着4-52022-08-292023-08-28月鸭苗日均1-12千万投放补充毛鸭从祖代开始修复预计半年后整体供给35接近常态水平价格有望回落至13元左右水平展望未来收入增长中长期看点较足一是主业较大的开店空间且后续若需求改善后加盟商积极性亦有15望增强二是餐桌卤味发展廖记今年梳理单店模型顺利并以武汉为中心开-6店超百家下半年延伸至重庆成都地区进行根据地建设未来锚定明年1000-26220822112301230423062308家未来2-3年2-3千家店的目标发力但短期仍需紧盯外部需求和同店拐点期待下半年消费力恢复催化绝味食品沪深300投资建议价值配置区间更待提速催化维持强推评级市场除担心短期恢复外亦对中长期增长降速存在疑虑但事实上考虑同店修复公司主业收入有望维持10-15增速加上廖记等卤味生态建设稳步推进完成中期激励目标有径可循但短期仍需紧盯需求恢复成本回落情况若提速则有望相关研究报告提供边际催化结合中报情况我们调整23-25年预测为103177223元原预测为128189236元对应PE为331915倍即便中期收入仅10增绝味食品6035172022年报及2023年一季速24年20倍估值亦具备支撑近期股价充分回落后价值配置区间已现报点评经营底部抬升期待H2改善加速我们给予24年25倍PE对应一年目标价443元维持强推评级2023-05-03绝味食品6035172022年三季报点评经营风险提示费用投放加大需求疲软H股上市存在不确定性成本上行等底部企稳布局复苏弹性2022-10-27主要财务指标ReportFinancialIndex绝味食品603517重大事项点评再启股权2022A2023E2024E2025E激励彰显发展信心营业总收入百万662377568927100962022-09-25同比增速11171151131归母净利润百万23365111161405同比增速-7631798715259每股盈利元037103177223市盈率倍93331915市净率倍3332资料来源公司公告华创证券预测注股价为2023年8月28日收盘价证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号未经许可禁止转载绝味食品年半年报点评6035172023图表1公司分季度情况单位百万元2021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22022H12023H1营业总收入1703170216881648178415031824187633363700营业总成本1399162515451579162514501642174431243386其中营业成本1165125411771225136311651381145724012838营业税金及附加12151211121312122325销售费用120189236160117133124139396262管理费用97123110169115121115127279242财务费用1835650282投资净收益272-44-17-32-10-36-413-489其他收益15-2027363498营业利润589111284415321181152173334加营业外收入528504142456减营业外支出1200113104利润总额594371334515534181155178335减所得税1361949504727495799106净利润4581884-510871329879229归母净利润4621789101211313710599242EPS075003014002020002022017016038毛利率3160263430312568235822482430223428022331营业税金率073091071068065084068065069067销售费用率705111214009696548866797391187709管理费用率5707226511024645804632678835655营业利润率3458064759270855142995811517902实际税率22905070365511205304879452715368255613161归母净利率2714099528058677087754558296654收入增长率156722391209061477-11708041386-49631091营业利润增长率7752-9533-5910-8725-74109702416224221-50199330归母净利润增长率8816-9071-6224-9642-7385-2227543799810-576014555资料来源wind华创证券图表2绝味食品PEBand图表3绝味食品PBBand收盘价700X600X收盘价130X140500X400X300X110X90X16070X50X1201401001208010060806040402020资料来源Wind华创证券资料来源Wind华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号2绝味食品年半年报点评6035172023附录财务预测表资产负债表TableValuationModels2利润表单位百万元2022A2023E2024E2025E单位百万元2022A2023E2024E2025E货币资金1863201629614171营业总收入66237756892710096应收票据0000营业成本4929581062776925应收账款11697135174税金及附加47596776预付账款116153161166销售费用646581687736存货702112312101245管理费用515480549535合同资产0000研发费用38445158其他流动资产95133152163财务费用209118流动资产合计2892352346195918信用减值损失-5-5-5-5其他长期投资13131313资产减值损失0000长期股权投资2446244624462446公允价值变动收益0000固定资产1882197021302168投资收益-945515050在建工程489499519489其他收益18202530无形资产321289260234营业利润34684114531832其他非流动资产806783765750营业外收入24253035非流动资产合计5957600061336100营业外支出3333资产合计884995231075212018利润总额36786314811864短期借款360460560660所得税173222380479应付票据0000净利润19464211001385应付账款705673766842少数股东损益-39-9-16-20预收款项0000归属母公司净利润23365111161405合同负债160187215243NOPLAT20464811091391其他应付款143143143143EPS摊薄元037103177223一年内到期的非流动负债128128128128其他流动负债200227336396主要财务比率流动负债合计16971818214924142022A2023E2024E2025E长期借款5074107125成长能力应付债券0000营业收入增长率11171151131其他非流动负债220220220220EBIT增长率-7041253710255非流动负债合计270294327345归母净利润增长率-7631798715259负债合计1967211324762759获利能力归属母公司所有者权益6906744383259328毛利率256251297314少数股东权益-24-34-49-69净利率2983123137所有者权益合计6882741082769260ROE3487134151负债和股东权益884995231075212018ROIC82165238254偿债能力现金流量表资产负债率222222230230单位百万元2022A2023E2024E2025E债务权益比110119123122经营活动现金流120634712471633流动比率17192125现金收益44285813181607速动比率13131619存货影响152-421-86-35营运能力经营性应收影响14-18-46-43总资产周转率07080808经营性应付影响6-339377应收账款周转天数7556其他影响592-39-3228应付账款周转天数43434142投资活动现金流-1026-250-340-180存货周转天数57576764资本支出-582-273-358-195每股指标元股权投资-326000每股收益037103177223其他长期资产变化-117231815每股经营现金流191055197259融资活动现金流6145638-243每股净资产1094117913191478借款增加239124133117估值比率股利及利息支付-368-243-411-509PE93331915股东融资1193119311931193PB3332其他影响-449-1017-878-1044EVEBITDA36211311资料来源公司公告华创证券预测证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号3绝味食品年半年报点评6035172023食品饮料组团队介绍组长首席分析师欧阳予浙江大学本科荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士6年食品饮料研究经验曾任职于招商证券2020年加入华创证券2021-2022年获新财富新浪金麒麟上证报等最佳分析师评选第一名白酒研究组白酒红酒黄酒酒类流通行业组长高级分析师沈昊澳大利亚国立大学硕士4年食品饮料研究经验2019年加入华创证券研究所分析师田晨曦英国伯明翰大学硕士2020年加入华创证券研究所研究员刘旭德北京大学硕士2021年加入华创证券研究所大众品研究组低度酒软饮料乳肉制品烘焙休闲食品食品配料等组长高级分析师范子盼中国人民大学硕士4年消费行业研究经验曾任职于长江证券2020年加入华创证券研究所研究员杨畅美国南佛罗里达大学硕士2020年加入华创证券研究所助理研究员严晓思上海交通大学金融学硕士2022年加入华创证券研究所助理研究员柴苏苏南京大学经济学硕士2022年加入华创证券研究所餐饮供应链研究组调味品预制食品卤味餐饮连锁等分析师彭俊霖上海财经大学金融硕士3年食品饮料研究经验曾任职于国元证券2020年加入华创证券研究所助理研究员严文炀南京大学经济学硕士2023年加入华创证券研究所华创证券总裁助理研究所所长大消费组组长董广阳上海财经大学经济学硕士14年食品饮料研究经验曾任职于招商证券瑞银证券自2013至2022年获得新财富最佳分析师六届第一两届第二一届第三获金牛奖最佳分析师连续三届第一连续三届全市场最具价值分析师获水晶球最佳分析师连续三届第一获新浪金麒麟上证报最佳分析师评选连续四届第一证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号4绝味食品年半年报点评6035172023华创证券机构销售通讯录地区姓名职务办公电话企业邮箱张昱洁副总经理北京机构销售总监010-63214682zhangyujiehcyjscom张菲菲北京机构副总监010-63214682zhangfeifeihcyjscom刘懿副总监010-63214682liuyihcyjscom侯春钰资深销售经理010-63214682houchunyuhcyjscom北京机构销售部过云龙高级销售经理010-63214682guoyunlonghcyjscom蔡依林高级销售经理010-66500808caiyilinhcyjscom刘颖高级销售经理010-66500821liuying5hcyjscom顾翎蓝高级销售经理010-63214682gulinglanhcyjscom车一哲销售经理cheyizhehcyjscom张娟副总经理深圳机构销售总监0755-82828570zhangjuanhcyjscom汪丽燕高级销售经理0755-83715428wangliyanhcyjscom张嘉慧高级销售经理0755-82756804zhangjiahui1hcyjscom深圳机构销售部董姝彤销售经理0755-82871425dongshutonghcyjscom巢莫雯销售经理0755-83024576chaomowenhcyjscom王春丽销售经理0755-82871425wangchunlihcyjscom许彩霞总经理助理上海机构销售总监021-20572536xucaixiahcyjscom官逸超上海机构销售副总监021-20572555guanyichaohcyjscom黄畅上海机构销售副总监021-20572257-2552huangchanghcyjscom吴俊资深销售经理021-20572506wujun1hcyjscom张佳妮高级销售经理021-20572585zhangjianihcyjscom上海机构销售部蒋瑜高级销售经理021-20572509jiangyuhcyjscom施嘉玮高级销售经理021-20572548shijiaweihcyjscom朱涨雨销售助理021-20572573zhuzhangyuhcyjscom李凯月销售助理likaiyuehcyjscom张玉恒销售助理zhangyuhenghcyjscom段佳音广州机构销售总监0755-82756805duanjiayinhcyjscom广州机构销售部周玮销售经理zhouweihcyjscom王世韬销售经理wangshitao1hcyjscom潘亚琪总监021-20572559panyaqihcyjscom汪子阳副总监021-20572559wangziyanghcyjscom私募销售组江赛专资深销售经理0755-82756805jiangsaizhuanhcyjscom汪戈高级销售经理021-20572559wanggehcyjscom宋丹玙销售经理021-25072549songdanyuhcyjscom证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号5绝味食品年半年报点评6035172023华创行业公司投资评级体系基准指数说明A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500纳斯达克指数公司投资评级说明强推预期未来6个月内超越基准指数20以上推荐预期未来6个月内超越基准指数1020中性预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-1010之间回避预期未来6个月内相对基准指数跌幅在1020之间行业投资评级说明推荐预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5以上中性预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-55回避预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5以上分析师声明每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任免责声明本报告仅供华创证券有限责任公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告所载资料的来源被认为是可靠的但本公司不保证其准确性或完整性本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司在知晓范围内履行披露义务报告中的内容和意见仅供参考并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议也未考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需求客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动本报告版权仅为本公司所有本公司对本报告保留一切权利未经本公司事先书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表转发或引用本报告的任何部分如征得本公司许可进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为华创证券研究且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改证券市场是一个风险无时不在的市场请您务必对盈亏风险有清醒的认识认真考虑是否进行证券交易市场有风险投资需谨慎华创证券研究所北京总部广深分部上海分部地址北京市西城区锦什坊街26号地址深圳市福田区香梅路1061号中投国际地址上海市浦东新区花园石桥路33号恒奥中心C座3A商务中心A座19楼花旗大厦12层邮编100033邮编518034邮编200120传真010-66500801传真0755-82027731传真021-20572500会议室010-66500900会议室0755-82828562会议室021-20572522证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号6