知乎发布2023年中报业绩：（1）23H1，公司实现营收20.38亿元，同比增长29.1%；归母净利润-4.61亿元；经调整净亏损3.42亿元，亏损同比收窄57.8%。（2）23Q2，公司实现营收10.44亿元，同比增长24.9%；归母净利润-2.80亿元，经调整净亏损2.22亿元。
　　营销业务承压，付费会员和职业培训继续高增长。（1）23Q2营销服务收入同比下降13.7%至4.13亿元，主要系宏观经济环境影响，但是在知乎的优势垂直领域IT、3C、家用电器的同比增速达到两位数。（2）23Q2付费会员收入同比增长65.6%至4.49亿元，月均付费会员同比增长65.3%至0.14亿人，ARPPU同比增长约0.6%至10.69元/人/月，用户付费率约为13%。公司在5月正式推出“盐言故事”App，提供差异化的短故事内容。（3）职业培训收入同比增长213.3%至1.45亿元，公司在报告期内收购了培训机构MBA master。（4）23Q2毛利率为53.8%，同比提高6.0pp，环比提高2.3pp，主要系云端服务及带宽成本的降低；销售费率从22Q2的63.7%减少至23Q2的51.8%。
　　用户数创新高，AI赋能社区生态。23Q2知乎的MAU同比增长3.31%至1.09亿，创历史新高。截至报告期末，公司累计拥有7.11亿条内容，覆盖超过1000个垂直领域；累计拥有0.67亿位内容创作者，同比增长12.8%。2023年4月，知乎推出首个拥有百亿级参数的大语言模型“知海图AI”，加速整合AI技术和社区生态，提高内容推荐的有效性、搜索功能的效率、并赋能内容创作。
　　盈利预测与投资建议。我们预计2023-2025年，公司的营业收入为42.55/51.28/59.68亿元，Non-GAAP净利润为-7.80/-4.41/0.18亿元，最新美股收盘价对应的PS为1.06x/0.88x/0.75x。短期营销业务因宏观环境承压，积极推进多元变现和AI技术。我们维持知乎80元/MAU的估值，对应公司合理价值为1.82美元/ADS，维持“买入”评级。
　　风险提示。中美监管政策变化；社区用户增长放缓；商业化进度不及预期；AIGC技术冲击；公司亏损加剧。