投资要点
　　业绩概要：公司发布2023年半年报，2023H1公司实现营业收入1340.63亿元，同比下降15.66%；实现归母净利润34.17亿元，同比下降23.32%；实现扣非后归母净利润为28.84亿元，同比下降24.85%。
　　铝价同比高位回落，中报业绩符合预期。2023H1公司业绩同比下滑主要系电解铝吨盈利较2022Q1的高位有所回落。（1）量：2023H1公司生产冶金氧化铝823万吨，同比下滑9.05%；生产原铝306万吨，同比下滑5.57%；生产煤炭622万吨，同比增长11.67%。2）利：2023H1国内氧化铝现货均价为2896元/吨，同比下降3.7%。根据我们测算，2023H1公司氧化铝吨利润为161元/吨，较去年同期增长45元/吨。2023年上半年，SHFE铝现货平均价为18509元/吨，同比下降13.7%，铝价同比高位回落导致电解铝盈利较大幅下降。据测算，2023H1原铝吨利润为1288元/吨，较去年同期减少1030元/吨。此外，公司期间费用持续优化，2023H1公司销售/管理/财务/研发费用分别为2.01/18.77/15.03/16.92亿元，较去年同期分别变动+0.25/-0.06/-2.93/+0.22亿元。
　　研发费用集中计提拖累Q2业绩。分季度来看，Q1、Q2公司分别实现归母净利润18.13亿元、16.04亿元。根据上海有色的数据显示，Q2氧化铝和电解铝的行业吨盈利为183元/吨和2115元/吨，较Q1分别上涨32元和1038元。Q2氧化铝与电解铝盈利环比提升，公司业绩下滑主要系Q2集中计提研发费用。公司Q2研发费用为12.33亿元，环比增加了7.73亿元。
　　铝供需格局向好，铝业龙头充分受益。公司是全球铝业龙头，其氧化铝产能、原铝产能、高纯铝产能、炭素产能、精细氧化铝产能均位居全球第一。未来随着国内经济持续复苏，竣工修复叠加新能源拉动，电解铝需求将稳步增长。供给端，电解铝产能天花板叠加西南地区限电减产扰动，2023年国内电解铝供给压力较小。整体来看，电解铝供需格局趋紧，公司电解铝吨盈利将逐步提升。
　　重点项目稳步推进，铝业版图持续扩张。公司加快推进国内外资源获取，上半年新增国内铝土矿资源量2100万吨。重点项目取得突破，内蒙古华云三期42万吨电解铝项目开工建设，广西华昇二期200万吨氧化铝项目顺利推进，银星能源宁东250MW光伏项目并网发电、贺兰山91.8MW风机改造项目批复开工，中铝山东、山西中润等5个分布式光伏发电项目启动建设；加快产品向中高端发展，新立项精细氧化铝项目12项，锂电池隔膜材料、微粉氢氧化铝项目开工建设；中铝碳素包头12万吨预焙阳极建成投产，抚顺铝业9.5万吨炭素点火启动。
　　持续推进降本增效。公司不断强化管理，推进三年降本计划2.0，2022年公司产能利用率显著提升，电解铝和炭素产能利用率分别提升7.7pct、6.8pct。此外，2022年公司氧化铝、炭素一级品率和铝液99.85以上槽占比分别提升5.81、4.05、7.64pct，创历史最好水平。随着公司不断降本和提升产品质量，公司盈利能力将进一步提升。
　　盈利预测与投资建议：随着国内经济逐步复苏，铝行业景气度有望回升，公司作为铝业龙头将充分受益。此外，随着公司降本措施实施，公司盈利能力有望进一步提升。我们上调盈利预测，预计2023-2025年公司归母净利润分别为70.64、86.03、89.69亿元，EPS分别为0.41、0.50、0.52元，8月24日收盘价对应PE分别为14.1、11.6、11.1倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：下游需求大幅下滑、原材料与能源成本大幅波动等。

研究报告全文：证券研究报告industryId铝investSuggestiond中yCo国mpa铝ny业investSug601600增持维ges持tionCh601600titleange持续降本增效中报业绩符合预期createTime12023年08月24日投资要点市场ma数rk据etDatasummary业绩概要公司发布2023年半年报2023H1公司实现营业收入134063亿市场数据日期2023-08-23元同比下降实现归母净利润亿元同比下降实现收盘价元582156634172332总股本百万股1716159扣非后归母净利润为2884亿元同比下降2485流通股本百万股1307871铝价同比高位回落中报业绩符合预期2023H1公司业绩同比下滑主要系净资产百万元5716241电解铝吨盈利较2022Q1的高位有所回落1量2023H1公司生产冶金氧总资产百万元20766466化铝823万吨同比下滑905生产原铝306万吨同比下滑557生每股净资产元333产煤炭622万吨同比增长11672利2023H1国内氧化铝现货均价为来源WIND兴业证券经济与金融研究院整理2896元吨同比下降37根据我们测算2023H1公司氧化铝吨利润为元吨较去年同期增长元吨年上半年铝现货平均价相关rel报ate告dReport161452023SHFE为元吨同比下降铝价同比高位回落导致电解铝盈利较大幅兴证金属中国铝业季报点18509137评业绩符合预期看好公司持下降据测算2023H1原铝吨利润为1288元吨较去年同期减少1030元续降本增效2023-04-26吨此外公司期间费用持续优化2023H1公司销售管理财务研发费用分兴证金属中国铝业年报点评行业盈利能力回落铝业龙别为201187715031692亿元较去年同期分别变动025-006-293022头业绩承压2023-03-25亿元兴证金属公司点评中国铝业量价齐升Q3业绩续创研发费用集中计提拖累Q2业绩分季度来看Q1Q2公司分别实现归母新高2021-10-27净利润1813亿元1604亿元根据上海有色的数据显示Q2氧化铝和电解铝的行业吨盈利为183元吨和2115元吨较Q1分别上涨32元和1038分析em师ailAuthor元氧化铝与电解铝盈利环比提升公司业绩下滑主要系集中计提研赖福洋Q2Q2发费用公司Q2研发费用为1233亿元环比增加了773亿元laifuyangxyzqcomcnS0190522050001铝供需格局向好铝业龙头充分受益公司是全球铝业龙头其氧化铝产能原铝产能高纯铝产能炭素产能精细氧化铝产能均位居全球第一未来随着国内经济持续复苏竣工修复叠加新能源拉动电解铝需求将稳步增长供给端电解铝产能天花板叠加西南地区限电减产扰动2023年国内电解铝供给压力较小整体来看电解铝供需格局趋紧公司电解铝吨盈利将逐步提升重点项目稳步推进铝业版图持续扩张公司加快推进国内外资源获取上assAuthor半年新增国内铝土矿资源量2100万吨重点项目取得突破内蒙古华云三期42万吨电解铝项目开工建设广西华昇二期200万吨氧化铝项目顺利推进银星能源宁东250MW光伏项目并网发电贺兰山918MW风机改造项目批复开工中铝山东山西中润等5个分布式光伏发电项目启动建设加快产品向中高端发展新立项精细氧化铝项目12项锂电池隔膜材料微粉氢氧化铝项目开工建设中铝碳素包头12万吨预焙阳极建成投产抚顺铝业95万吨炭素点火启动请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明公司点评报告带市场行情持续推进降本增效公司不断强化管理推进三年降本计划202022年公司产能利用率显著提升电解铝和炭素产能利用率分别提升77pct68pct此外2022年公司氧化铝炭素一级品率和铝液9985以上槽占比分别提升581405764pct创历史最好水平随着公司不断降本和提升产品质量公司盈利能力将进一步提升盈利预测与投资建议随着国内经济逐步复苏铝行业景气度有望回升公司作为铝业龙头将充分受益此外随着公司降本措施实施公司盈利能力有望进一步提升我们上调盈利预测预计2023-2025年公司归母净利润分别为706486038969亿元EPS分别为041050052元8月24日收盘价对应PE分别为141116111倍维持增持评级风险提示下游需求大幅下滑原材料与能源成本大幅波动等主要财务指标会计zy年c度wzb主要财务指标20222023E2024E2025E营业收入百万元290988288485304358299299同比增长-26-0955-17归母净利润百万元4192706486038969同比增长-27268521843毛利率115109115118ROE77115125117每股收益元024041050052市盈率238141116111来源WIND兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-公司点评报告带市场行情附表资产gsc负w债bb表公司财务报表单位百万元利润表单位百万元会计年度20222023E2024E2025E会计年度20222023E2024E2025E流动资产545366747187908106676营业收入290988288485304358299299货币资金19260347205440873382营业成本257603257095269308264049交易性金融资产0000税金及附加2860230824352394应收票据及应收账款4518450847254596销售费用419404396389预付款项2180161617771797管理费用4092403941093951存货24712243612508324859研发费用4805461645654190其他3866226619152042财务费用3505335832873198非流动资产157812152319143302135223其他收益218188195196长期股权投资9743976197559757投资收益668682695709固定资产1069971025249409386918公允价值变动收益59203328在建工程2280224822482254信用减值损失-414331290248无形资产16890161951551014713资产减值损失-4884-424-376-345商誉3495350235013500资产处置收益331250241259长期待摊费用839749687617营业利润13682177132133622224其他17569173391750717464营业外收入114117114115资产总计212348219790231210241899营业外支出587732757720流动负债62367608306212761911利润总额13209170972069321618短期借款6461828676787881所得税2366319438134002应付票据及应付账款22536209902231921883净利润10843139031688017617其他33369315543212932147少数股东损益6651683982778647非流动负债62225575655161345919归属母公司净利润4192706486038969长期借款34063293322322217571EPS元024041050052其他28162282322839128348负债合计124592118395113740107830主要财务比率股本17162171621716217162会计年度20222023E2024E2025E资本公积22920229202292022920成长性未分配利润10183163462386331465营业收入增长率-26-0955-17少数股东权益33353401924846957116营业利润增长率-10329520542股东权益合计87756101395117470134069归母净利润增长率-27268521843负债及权益合计212348219790231210241899盈利能力毛利率115109115118现金流量表单位百万元归母净利率14242830会计年度20222023E2024E2025EROE77115125117归母净利润4192706486038969偿债能力折旧和摊销9878972698419955资产负债率587539492446资产减值准备48843251237-226流动比率087111141172资产处置损失-324-250-241-259速动比率048071101132公允价值变动损失-59-20-33-28营运能力财务费用3785335832873198资产周转率1331133513501265投资损失-668-682-695-709应收账款周转率6434596063146045少数股东损益6651683982778647存货周转率1068100310471015营运资金的变动-1078-1817693-73每股资料元经营活动产生现金流量27806272343007129452每股收益024041050052投资活动产生现金流量-3479-495-600-1039每股经营现金162159175172融资活动产生现金流量-27038-11279-9783-9440每股净资产317357402448现金净变动-2867154601968818974估值比率倍现金的期初余额19684192603472054408PE2383141411611114现金的期末余额16817347205440873382PB18161413数据来源天软兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-公司点评报告带市场行情分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿投资评级说明投资建议的评级标准类别评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15票评级和行业评级另有说明的除外增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在515之间评级标准为报告发布日后的12个月内中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间股票评级公司股价或行业指数相对同期相关减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5证券市场代表性指数的涨跌幅其中无评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确沪深两市以沪深300指数为基准北交定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级所市场以北证50指数为基准新三板市推荐相对表现优于同期相关证券市场代表性指数场以三板成指为基准香港市场以恒生中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平行业评级指数为基准美国市场以标普500或纳回避相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数斯达克综合指数为基准信息披露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务客户可登录wwwxyzqcomcn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况使用本研究报告的风险提示及法律声明兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告仅供兴业证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告中的信息意见等均仅供客户参考不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准该等信息意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对任何人的个人推荐客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求必要时就法律商业财务税收等方面咨询专家的意见对依据或者使用本报告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