事件：公司发布2023年半年报，2023年H1公司实现营业收入1340.63亿元，同比下降15.66%；归母净利润34.17亿元，同比下降23.32%。Q2实现营业收入677.83亿元，同比下降13.68%、环比增长2.27%；归母净利润16.04亿元，同比下降34.45%、环比下降11.55%。
　　铝价下降拖累业绩，毛利环比有所改善：1）公司上半年生产氧化铝823万吨，同比下降9.05%。生产及销售电解铝306/306万吨，同比下降5.57%/5.11%。2）价格方面，上半年电解铝均价为18489元/吨，同比下降13.6%；Q2电解铝均价为18520元/吨，同比、环比分别下降10.1%、增长0.3%。Q2氧化铝均价3083元/吨，环比下降1.7%，同比下降9.1%。Q2铝土矿均价424.8元/吨，同比增长6.6%，环比下降0.8%。3）利润方面，公司H1氧化铝板块利润总额为13.22亿元，较去年同期增加2.74亿元，板块盈利主要得益于矿石利润增长。公司H1电解铝板块利润总额为39.42亿元，较去年同期减少35.7亿元，板块盈利下降主要受铝价下滑影响，另一方面云南省限产导致云铝产量下降拖累业绩（云铝H1产量同比下降31万吨，公司Q2归母净利同比、环比下降34.45%、11.55%）。4）盈利环比逐步改善：受益于原材料价格下降（预焙阳极Q2均价5485元/吨，同比下降30.2%，环比下降20.3%），公司毛利率环比上升0.81个pct至9.93%。
　　重点项目加快实施，产业链一体化优势逐步显现：①云铝股份协议转让其10万吨/年电解铝闲置产能指标给公司子公司青海分公司；内蒙古华云三期42万吨电解铝项目开工建设；华仁新材料电解槽技改接近尾声。我们预计，待全部产能投产公司电解铝产能有望增长62万吨/年，在行业产能鲜有增量的情况下，公司电解铝板块仍将受益于产能增长。②公司继续加快推进国内外资源获取，上半年新增国内铝土矿资源量2100万吨。另外，广西华昇二期200万吨氧化铝项目顺利推进，银星能源宁东250MW光伏项目并网发电、贺兰山91.8MW风机改造项目批复开工，中铝山东、山西中润等5个分布式光伏发电项目启动建设，待上述项目全部投产，公司产业链一体化优势持续显现，电解铝绿电占比有望进一步提升。
　　需求淡季不淡，继续看好铝价上行趋势：短期云南复产释放增量或对供给形成干扰，但当前需求受国内利好政策刺激，表现淡季不淡，铝棒及铝锭仍继续维持去库态势。从盈利端来看，当前行业平均净利润维持在1800-1900元/吨，位于历史盈利区间高位。我们预计伴随需求旺季来临，云南复产接近尾声叠加库存低点，将会继续支撑铝价上行趋势，行业盈利有望继续走阔。
　　盈利预测与投资评级：我们预计2023-2025年摊薄每股收益分别为0.42元、0.51元、0.68元，对应当前股价的PE分别为14x、11x、9x。考虑公司一体化产业链优势逐步显现，铝价有望维持上行趋势，维持公司买入”评级。
　　风险因素：电解铝需求不及预期，云南电解铝产能生产受限。
　　

研究报告全文：TableTitle证券研究报告铝价下降拖累H1业绩一体化优势逐步显现公司研究TableReportDate2023年08月23日TableReportType公司点评报告TableS事件ummar公司发布y2023年半年报2023年H1公司实现营业收入134063TableStockAndRank中国铝业601600SH亿元同比下降1566归母净利润3417亿元同比下降2332Q2实现营业收入67783亿元同比下降1368环比增长227投资评级买入归母净利润1604亿元同比下降3445环比下降1155上次评级买入铝价下降拖累业绩毛利环比有所改善1公司上半年生产氧化铝823万吨同比下降905生产及销售电解铝306306万吨同比下降TableA张航uthor金属新材料行业首席分析师5575112价格方面上半年电解铝均价为18489元吨同比执业编号S1500523080009下降136Q2电解铝均价为18520元吨同比环比分别下降邮箱zhanghangcindasccom101增长03Q2氧化铝均价3083元吨环比下降17同比下降91Q2铝土矿均价4248元吨同比增长66环比下降083利润方面公司H1氧化铝板块利润总额为1322亿元较去年同期增加274亿元板块盈利主要得益于矿石利润增长公司H1电解铝板块利润总额为3942亿元较去年同期减少357亿元板块盈利下降主要受铝价下滑影响另一方面云南省限产导致云铝产量下降拖累业绩云铝H1产量同比下降31万吨公司Q2归母净利同比环比下降344511554盈利环比逐步改善受益于原材料价格下降预焙阳极Q2均价5485元吨同比下降302环比下降203公司毛利率环比上升081个pct至993重点项目加快实施产业链一体化优势逐步显现云铝股份协议转让其10万吨年电解铝闲置产能指标给公司子公司青海分公司内蒙古华云三期42万吨电解铝项目开工建设华仁新材料电解槽技改接近尾声我们预计待全部产能投产公司电解铝产能有望增长62万吨年在行业产能鲜有增量的情况下公司电解铝板块仍将受益于产能增长公司继续加快推进国内外资源获取上半年新增国内铝土矿资源量2100万吨另外广西华昇二期200万吨氧化铝项目顺利推进银星能源宁东250MW光伏项目并网发电贺兰山918MW风机改造项目批复开工中铝山东山西中润等5个分布式光伏发电项目启动建设待上述项目全部投产公司产业链一体化优势持续显现电解铝绿电占比有望进一步提升需求淡季不淡继续看好铝价上行趋势短期云南复产释放增量或对供给形成干扰但当前需求受国内利好政策刺激表现淡季不淡铝棒及铝锭仍继续维持去库态势从盈利端来看当前行业平均净利润维持在1800-1900元吨位于历史盈利区间高位我们预计伴随需求旺季来临云南复产接近尾声叠加库存低点将会继续支撑铝价上行趋势行业盈利有望继续走阔信达证券股份有限公司盈利预测与投资评级我们预计2023-2025年摊薄每股收益分别为042CINDASECURITIESCOLTD元051元068元对应当前股价的PE分别为14x11x9x考北京市西城区闹市口大街9号院1号楼虑公司一体化产业链优势逐步显现铝价有望维持上行趋势维持公司邮编100031请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom1买入评级风险因素电解铝需求不及预期云南电解铝产能生产受限主要财务指标2021A2022A2023E2024E2025E营业总收入百万元298885290988426701438551448139同比607-264662822归属母公司净利润百万元575941927127870611746同比6535-272700222349毛利率123115697690ROE9577116124143EPS摊薄元033024042051068PE1868187014021147850PB173141162142122EVEBITDA491456828685466资料来源Wind信达证券研发中心预测股价为2023年8月23日收盘价请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom2资产负债表TableFinance单位百万元利润表单位百万元会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E流动资产54110545366367285967113632营业总收入298885290984267014385514481398货币资金2108519260106633187859024营业成本26222325760397267405076407987营业税金及3应收票据120841160362063325952860256026312689附加应收账款30314106602261896324销售费用383419427439448预付账款10012180336234283452管理费用45354092384039474033存货2164324712381113886039139研发费用24174805426743864481其他61433866491249935059财务费用42743505298828632381非流动资产170753157812151543146343141417减值损失合-5056-4884000计长期股权投资97939743100431034310643投资净收益-901668469175134固定资产合1164081069971004079493189454其他-1250194299307314无形资产计1747216890168901689016890营业利润1525013682161201969126567其他2708024182242032417924430营业外收支-1063-473000资产总计224863212348217209234305257044利润总额1418613209161201969126567流动负债6191662367676166797468131所得税28702366241829543985短期借款119376461765876587658净利润1131710843137021673822582应付票据46797096709670967096少数股东损555766516577803410839益应付账款1390915440154401544015440归属母公司575941927125870411743净利润其他3139033369374213777937936EBITDA3560131048191362002723615非流动负债7325062225481354813548135EPS当033024042051068长期借款4293334063352973529735297年元其他3031728162128381283812838现金流量表单位百万元负债合计135165124592115751116109116266会计年度2021A2022A2023E2024E2025E少数股东权益2921433353399304796458803经营活动现3523227806105612461130670金流归属母公司股东6048454403615287023281974净利润1131710843137021673822582权益负债和股东权益224863212348217209234304257044折旧摊销1056110974660555065507财务费用44363785320732073207901-668-469-175-134单位百投资损失重要财务指标万元会计年度2021A2022A2023E2024E2025E营运资金变1041-2138-12483-723-361298885290988426701438551448139其它动69755010059-129营业总收入607-264662822投资活动现-1748-3479134-190-317同比金流归属母公司净利575941927127870611746-2366-4664-35-85-85资本支出润同比6535-272700222349长期投资1124-163-300-300-300123115697690-506134846919568毛利率其他9577116124143筹资活动现-23413-27038-19292-3207-3207ROE金流0330240420510682730405000EPS摊薄元吸收投资PE1868187014021147850借款3542723111123400173141162142122支付利息或-4481-6288-3207-3207-3207PB股息491456828685466现金流净增10143-2867-85972121527147EVEBITDA加额TableIntroduction请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom3研究团队简介张航信达证券金属与新材料首席分析师中国人民大学金融学本科法国KEDGE商学院管理学硕士先后任职于兴业证券民生证券2023年加入信达证券曾荣获第二十届新财富金属与新材料第二名核心成员第十九届新财富金属与新材料第三名核心成员第十六届水晶球奖有色金属第二名第十届wind金牌分析师有色金属第一名第十三届金牛奖有色金属组最佳分析师核心成员第四届金麒麟有色金属白金分析师核心成员上海证券报2022最佳材料分析师第十届choice有色金属行业最佳分析师陈光辉中南大学冶金工程硕士2022年8月加入信达证券研究开发中心从事电池金属等能源金属研究云琳乔治华盛顿大学金融学硕士2020年3月加入信达证券研究开发中心从事铝铅锌及贵金属研究白紫薇吉林大学区域经济学硕士2021年7月加入信达证券研究开发中心从事钛镁等轻金属及锂钴等新能源金属研究请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom4分析师声明负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明本人具有证券投资咨询执业资格并在中国证券业协会注册登记为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点本人薪酬的任何组成部分不曾与不与也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关免责声明信达证券股份有限公司以下简称信达证券具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格本报告由信达证券制作并发布本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考双方对权利与义务均有严格约定本报告仅提供给上述特定客户并不面向公众发布信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户客户应当认识到有关本报告的电话短信邮件提示仅为研究观点的简要沟通对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性本报告所载的意见评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会出现不同程度的波动涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证在不同时期或因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法致使信达证券发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告对此信达证券可不发出特别通知在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议也没有考虑到客户特殊的投资目标财务状况或需求客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况若有必要应寻求专家意见本报告所载的资料工具意见及推测仅供参考并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人做出邀请在法律允许的情况下信达证券或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能会为这些公司正在提供或争取提供投资银行业务服务本报告版权仅为信达证券所有未经信达证券书面同意任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发布转发或引用本报告的任何部分若信达证券以外的机构向其客户发放本报告则由该机构独自为此发送行为负责信达证券对此等行为不承担任何责任本报告同时不构成信达证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议如未经信达证券授权私自转载或者转发本报告所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担信达证券将保留随时追究其法律责任的权利评级说明投资建议的比较标准股票投资评级行业投资评级买入股价相对强于基准20以上看好行业指数超越基准本报告采用的基准指数沪深300指数以下简称基准增持股价相对强于基准520中性行业指数与基准基本持平时间段报告发布之日起6个月持有股价相对基准波动在5之间看淡行业指数弱于基准内卖出股价相对弱于基准5以下风险提示证券市场是一个风险无时不在的市场投资者在进行证券交易时存在赢利的可能也存在亏损的风险建议投资者应当充分深入地了解证券市场蕴含的各项风险并谨慎行事本报告中所述证券不一定能在所有的国家和地区向所有类型的投资者销售投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求必要时就法律商业财务税收等方面咨询专业顾问的意见在任何情况下信达证券不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者需自行承担风险请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom5