今年以来权益市场波动放大，相比于单边上涨或下跌的市场，震荡市中转债跟随正股上涨的能力显得尤为重要，若个券跟涨能力强，则更有可能在市场反弹过程获取更高的收益，因此有必要对其进行研究，上篇聚焦转债跟涨能力的特征并对近期转债市场整体情况进行梳理，以供投资者参考。
　　如何定义转债跟涨能力
　　转债跟涨能力本质上是期权属性下期权价格对于标的资产价格变化的敏感程度，理论上可以用Delta、Gamma等指标来反映，实际应用中，一般用转债弹性作为代理指标，与Delta类似，通过转债价格涨跌幅/正股价格涨跌幅表示转债价格跟随正股价格变化的能力。通过对数据进行拟合，可以发现转债的上涨弹性、下跌弹性均随转股溢价率的升高而下降，在较低转股溢价率区间下跌弹性高于上涨弹性，在较高转股溢价率区间则为上涨弹性高于下跌弹性。
　　转债弹性特征如何？
　　划分平价区间看，高弹性转债出现在平价区间[85,105]的概率最高，但总体趋势呈上涨弹性与平价正相关的特征。从绝对价格看弹性转债出现在价格区间[110，130]的概率最高。分行业来看，全样本下国防军工、美容护理等行业转债弹性居前，电子、通信、电力设备等行业转债弹性居中，商贸零售、建筑装饰等行业转债弹性较弱。
　　近期转债弹性怎么看
　　8月8日-8月18日期间，在全市场转债价格呈下降趋势的同时，部分个券仍能保持一定弹性，具体包括医药生物行业中的亚药转债、英特转债、奇正转债，纺织服饰行业的起步转债、盛泰转债等。8月7日-8月18日期间,划分平价区间发现转债平价越高，弹性越强，其中平价位于130以上的转债弹性最强，平价位于80以下的转债弹性则趋近于0，弹性较低。
　　风险提示：政策变化超预期，信用风险超预期。
　　

研究报告全文：2023年08月22日固定收益主题报告如何识别转债跟涨能力上证券研究报告今年以来权益市场波动放大相比于单边上涨或下跌的市场震荡市中转债跟随正股上涨的能力显得尤为重要若个券跟涨能力强则更池光胜分析师有可能在市场反弹过程获取更高的收益因此有必要对其进行研究SAC执业证书编号S1450518100003上篇聚焦转债跟涨能力的特征并对近期转债市场整体情况进行梳理chigsessencecomcn以供投资者参考相关报告如何定义转债跟涨能力从0到1产业趋势相关2023-08-19转债盘点下主题看转债跟涨能力本质上是期权属性下期权价格对于标的资产价格变化转债系列三的敏感程度理论上可以用DeltaGamma等指标来反映实际应用基金全面增配券商全面减2023-08-17中一般用转债弹性作为代理指标与Delta类似通过转债价格涨配商业银行增利率减信用跌幅正股价格涨跌幅表示转债价格跟随正股价格变化的能力通过7月托管数据点评对数据进行拟合可以发现转债的上涨弹性下跌弹性均随转股溢价一文看懂31省市化债进展2023-08-16率的升高而下降在较低转股溢价率区间下跌弹性高于上涨弹性在与新举措较高转股溢价率区间则为上涨弹性高于下跌弹性经济见底了吗2023-08-15多期转债共存配置价值怎2023-08-13转债弹性特征如何么看聚焦可转债系列划分平价区间看高弹性转债出现在平价区间85105的概率最高六但总体趋势呈上涨弹性与平价正相关的特征从绝对价格看弹性转债出现在价格区间110130的概率最高分行业来看全样本下国防军工美容护理等行业转债弹性居前电子通信电力设备等行业转债弹性居中商贸零售建筑装饰等行业转债弹性较弱近期转债弹性怎么看8月8日-8月18日期间在全市场转债价格呈下降趋势的同时部分个券仍能保持一定弹性具体包括医药生物行业中的亚药转债英特转债奇正转债纺织服饰行业的起步转债盛泰转债等8月7日-8月18日期间划分平价区间发现转债平价越高弹性越强其中平价位于130以上的转债弹性最强平价位于80以下的转债弹性则趋近于0弹性较低风险提示政策变化超预期信用风险超预期本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页1固定收益主题报告内容目录1如何定义转债跟涨能力311本质是什么312转债跟涨能力如何定义313高溢价率转债弹性不足32转债弹性特征如何421不同平价区间下的弹性比较422不同绝对价格区间下的弹性比较523不同行业下的弹性比较63今年以来转债弹性怎么看6图表目录图1期权价格变化3图2上涨弹性下跌弹性与转股溢价率的拟合结果4图3转股溢价率在5以下的弹性分布4图4股溢价率515的弹性分布4图5转股溢价率1525的弹性分布4图6上涨弹性下跌弹性与转债平价的拟合结果5图7此处录入标题错误未定义书签图8弹性均值变化趋势横轴-转债绝对价格5图9不同价格区间下转债上涨弹性分布5图10申万一级行业转债弹性6图11全市场转债价格中位数6图12部分个券弹性变化情况7月25以来6图13不同平价区间存续可转债弹性分布情况全样本7图14全市场转债弹性的月度数据7本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页2固定收益主题报告今年以来权益市场波动放大相比于单边上涨或下跌的市场震荡市中转债跟随正股上涨的能力显得尤为重要个券跟涨能力强即在反弹过程获取更高的超额收益因此有必要对其进行研究本篇聚焦如何识别转债跟涨能力以供投资者参考1如何定义转债跟涨能力11本质是什么在期权定价模型中影响期权价格变化的因素可以用希腊字母来表示常见的希腊字母包括DeltaGamma具体地Delta反映期权价格对于标的资产价格变化的敏感程度绝对值介于0到1之间越实值的期权Delta越接近1越虚值的期权Delta越接近0平值期权的Delta为05反映e对于标的资产价格变化的敏感程度可用于衡量对冲风险越大表明对冲风险越大Gamma随标的价格呈现先上升后下降的变化趋势平值期权的值最大反映期权价格对于期权到期时间变化的敏感程度反映期权价格对于隐含波动率变化的敏感程度反映期权价格对于利率变化的敏感程度图1期权价格变化资料来源安信证券研究中心整理12转债跟涨能力如何定义由于转债的期权属性理论上DeltaGamma等指标可以反映出转债价格变化对关键因子的敏感度其中Delta反映转债价格对正股股价或平价的敏感度可以理解为股性Gamma反映转债价格对平价的二阶导可以理解为凸性实际应用中一般将转债价格跟随正股价格变化的能力看作转债弹性转债弹性与delta类似由于存在转债的内在价值计算方法等限制通过转债价格涨跌幅正股价格涨跌幅得出意在研究转债价格与正股价格同方向变化的特征上涨弹性下跌弹性分别指正股上涨正股下跌情况时转债价格变化的弹性通过筛选其中非负的弹性数据并匹配正股上涨的情况为最终结果是衡量转债跟涨或跟跌的情况指标13高溢价率转债弹性不足转债弹性数据样本区间为2019年至2023年8月18日但由于实际数据区间过为宽泛我们在统计过程中主要剔除了转债平价200元以上以及弹性超过50的数据并根据实际观察需要作出相应调整整体来看转股溢价率和弹性关系呈现出负相关的特征反映出转债弹性能较好刻画出股性特征我们利用上述样本区间的数据分别对上涨弹性和下跌弹性与转股溢价率进行拟合上涨弹性和下跌弹性均随着转股溢价率的上升而下降值得关注的是上涨弹性的斜率较为本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页3固定收益主题报告平缓而下跌弹性的斜率则相对陡峭注意到在低转股溢价率区间下跌弹性高于上涨弹性说明在市场下行阶段市场对转债估值越低转债跟跌的情况可能更严重而随转股溢价率的上升虽弹性趋势均向下但上涨弹性逐渐超过下跌弹性表明市场上行阶段转债估值越高转债跟涨能力越弱但对下跌的反应也随之减弱即转债较高的估值对转债价格起到一定的稳定作用但抑制了其进一步上涨的空间不同估值区间转债弹性均呈右偏分布通过划分转股溢价率区间可以发现转股溢价率集中的区间515的转债弹性分布无论上涨弹性或下跌弹性均呈现明显的右偏分布最集中的弹性区域集中在40-50但也不乏超过100的更高弹性情况转股溢价率区间在1525可见右偏分布的特征更加明显弹性更集中在20-30高弹性的分布数量也明显减少符合拟合曲线所描述的随溢价率上升而弹性下降的特征下跌弹性数量多数高于上涨弹性转股溢价率区间在5以下的弹性均值中位值较溢价率区间525更高致使右偏分布的形态特征大大弱化在弹性0-100范围内上涨弹性数量分布多于下跌弹性在弹性100以上的数量分布内下跌弹性数量多于上涨弹性图2上涨弹性下跌弹性与转股溢价率的拟合结果图3转股溢价率在5以下的弹性分布上涨弹性下跌弹性上涨弹性下跌弹性161600140014120012100080016000840020006004020406080100120140-25-105203550658095资料来源Wind安信证券研究中心资料来源Wind安信证券研究中心图4股溢价率515的弹性分布图5转股溢价率1525的弹性分布上涨弹性下跌弹性上涨弹性下跌弹性3000350025003000250020002000150015001000100050050000020406080100120140020406080100120140资料来源Wind安信证券研究中心资料来源Wind安信证券研究中心2转债弹性特征如何21不同平价区间下的弹性比较分别对全样本转债上涨弹性下跌弹性进行统计可以发现平价区间在50110上涨弹性高于下跌弹性上涨弹性与下跌弹性的交点出现在平价区间110115附近即当转债平价较高时下跌弹性大于上涨弹性即受高估值影响高平价区间的转债在正股下跌的环境中表现相对脆弱同时随转债平价的提高上涨弹性下跌弹性的边际变化均趋于平缓本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页4固定收益主题报告图6上涨弹性下跌弹性与转债平价的拟合结果图7高弹性转债集中分布在平价区间851050102030405060708090100上涨弹性下跌弹性163000142500122000115000810000650004015-2545-5575-85105-115135-145165-175195-2055060708090100110120130140150160170180190200资料来源Wind安信证券研究中心资料来源Wind安信证券研究中心观察样本中不同平价区间的转债关于上涨弹性的数量分布80的转债上涨弹性集中于0100即0100的弹性区间具有一定代表性当缩窄到0100弹性范围看625的转债弹性集中在05050100的高弹性区间段的转债在数量上主要分布在85105的平价区间上即高上涨弹性出现在上述平价区间的概率更高但结合各个区间内弹性分布的形态可见随平价升高高弹性的占比更为密集如平价大于125的转债弹性分布均以高弹性为主22不同绝对价格区间下的弹性比较由于总样本中的转债绝对价格分布在62640相对宽泛通过计算发现转债价格在90180的数据已经覆盖样本数据的95故本部分主要观察转债价格在90180区间上弹性的情况从上涨弹性下跌弹性的均值随绝对价格变化的走向看总体呈现上升趋势且多数情况下上涨弹性均值高于下跌弹性均值上升趋势方面转债价格由90上升至130后升速有所放缓而区间160170受样本数量相对较少的影响弹性偏高且上涨弹性和下跌弹性均值差异走阔在区间120140附近下跌弹性均值一度反超上涨弹性均值同时上涨弹性的转债出现在价格区间110130的概率最高图8弹性均值变化趋势横轴-转债绝对价格图9不同价格区间下转债上涨弹性分布上涨弹性均值下跌弹性均值010203040506070188090100110120130140150500016400014300012120000810000600490-100110-120130-140150-160170-18090100110120130140150160170资料来源Wind安信证券研究中心资料来源Wind安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页5固定收益主题报告23不同行业下的弹性比较基于申万一级行业我们研究不同行业转债的弹性特征转债的弹性数据在各行业的分布不均其中数据量较大的行业包括基础化工医药生物电子电力设备机械设备等数据量较小的行业包括美容护理石油石化社会服务煤炭商贸零售等各行业中下跌数据略多于上涨数据整体来看国防军工美容护理等行业弹性居前电子通信电力设备等行业弹性居中商贸零售建筑装饰等行业弹性较弱图10申万一级行业转债弹性1514国防军工13美容护理12石油石化11建筑材料社会服务机械设备家用电器基础化工1煤炭食品饮料弹性环保电子计算机通信汽车医药生物电力设备有色金属09交通运输轻工制造农林牧渔纺织服饰公用事业08钢铁非银金融传媒建筑装饰07商贸零售0605100110120130140150160170收盘价资料来源Wind安信证券研究中心3近期转债弹性怎么看8月8日-8月18日期间在全市场转债价格呈下降趋势的同时也有部分个券保持一定的弹性其中包括医药生物行业中的亚药转债英特转债奇正转债纺织服饰行业的起步转债盛泰转债等等图11全市场转债价格中位数图12部分个券弹性变化情况7月25以来201290181270161412501212301008121006119004021170001150贵燃转债金诚转债贵广转债塞力转债首华转债常银转债盛泰转债洪城转债宏丰转债荣泰转债维尔转债起步转债奇正转债联泰转债华源转债亚药转债会通转债英特转债7月25日-8月4日转债上涨弹性8月8日-8月18日转债上涨弹性资料来源Wind安信证券研究中心资料来源Wind安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页6固定收益主题报告对于8月7日-8月18日期间数据划分不同的平价区间分别计算其中转债的弹性这里没有剔除数值为负的弹性可以发现平价越高弹性越强其中平价位于130以上的转债弹性最强平价位于80以下的转债弹性则相当接近于0图13不同平价区间存续可转债弹性分布情况全样本资料来源Wind安信证券研究中心统计时间截至2023年8月18日图14全市场转债弹性的月度数据资料来源Wind安信证券研究中心统计时间截至2023年8月18日本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页7固定收益主题报告分析师声明本报告署名分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格勤勉尽责诚实守信本人对本报告的内容和观点负责保证信息来源合法合规研究方法专业审慎研究观点独立公正分析结论具有合理依据特此声明本公司具备证券投资咨询业务资格的说明安信证券股份有限公司以下简称本公司经中国证券监督管理委员会核准取得证券投资咨询业务许可本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式本公司可以对证券及证券相关产品的价值市场走势或者相关影响因素进行分析形成证券估值投资评级等投资分析意见制作证券研究报告并向本公司的客户发布本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页8固定收益主题报告免责声明本报告仅供安信证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告基于已公开的资料或信息撰写但本公司不保证该等信息及资料的完整性准确性本报告所载的信息资料建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断本报告中的证券或投资标的价格价值及投资带来的收入可能会波动在不同时期本公司可能撰写并发布与本报告所载资料建议及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态本公司将随时补充更新和修订有关信息及资料但不保证及时公开发布同时本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准如有需要客户可以向本公司投资顾问进一步咨询在法律许可的情况下本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务提请客户充分注意客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议无论是否已经明示或暗示本报告不能作为道义的责任的和法律的依据或者凭证在任何情况下本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告版权仅为本公司所有未经事先书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表转发或引用本报告的任何部分如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为安信证券股份有限公司研究中心且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设并采用适当的估值方法和模型得出的由于假设估值方法和模型均存在一定的局限性估值结果和分析结论也存在局限性请谨慎使用安信证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权安信证券研究中心深圳市地址深圳市福田区福田街道福华一路19号安信金融大厦33楼邮编518026上海市地址上海市虹口区东大名路638号国投大厦3层邮编200080北京市地址北京市西城区阜成门北大街2号楼国投金融大厦15层邮编100034本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页9