研究报告全文：大类资产观察美债利率新高的风险与机会2023-08-22美债利率创出新高压制股票商品黄金表现十年期美债利率上周一度冲高至437创出本轮利率上行周期新高达到2007年以来的最高利率水平美债利率骤升主要由于3个因素超预期1经济增长超预期美国2季度GDP环比折年率高达24尽管8月份公布的CPI较低但零售地产PPI等数据均高于预期2美债发行超预期在基建芯片和通胀削减法案支出与利息成本上升背景下CBO估计的美国未来10年预期赤字率较一年之前的预期明显上升2023年预期赤字金额比一年前预期上调超过5000亿美元赤字大幅扩张导致美国财政部在8月2日宣布增加长端债券发行这也是2021年以来第一次增发长端债券3联储态度超预期上周公布的7月美联储纪要1显示在18位联储官员中只有2位官员倾向停止加息大部分联储官员认为有显著significant的通胀上行风险加息尚未结束与上述3个因素相比我们认为日本调整YCC与惠誉下调美债评级的市场影响有限美债利率快速上行导致美股与黄金明显调整美元再度走强在8月初发布的大类资产配置月报地产新形势的资产启示中我们已经把海外股票从超配下调至低配同时增加现金配置观点得以兑现但是上述3个因素超预期使我们对美债黄金的积极观点未能如期兑现现对市场观点做出以下调整短期当前-9月13日美债利率上行风险和下行机会同在利率轻易不言顶8月24-26日JacksonHole全球央行年会把主题定为StructuralShiftsintheGlobalEconomy可能聚焦经济与资产定价的结构性变化结合美联储近期鹰派表态如果会议期间释放提高长期利率中枢或通胀中枢的信号可能放大美债市场波动9月13日将公布美国8月份CPI在需求预期改善与供给收紧背景下过去2个月油价上行近20我们认为如果未来几周油价不发生明显回调可能导致9月份公布的美国8月CPI明显反弹推高加息预期形成股债商品等资产的调整压力因此尽管我们认为美债利率可能已经超调但短期来看上行风险与下行机会并存可能维持双向宽幅波动在9月13日CPI数据落地之后美债利率的下行机会可能更为明朗中期未来1-3个季度3个超预期变数较大勿低估美债利率下行机会首先美国家庭超额储蓄可能已经接近耗尽经济放缓进程或加速旧金山联储在8月16日公布最新测算美国家庭在2023年6月时持有的超额储蓄已经不足1900亿美元相比3月的5000亿美元明显回落旧金山联储预计美国家庭超额储蓄将在2023年Q3耗尽与此同时美国学生贷款利息偿还将于9月重启可能加速储蓄消耗2尽管经济数据显示当下美国增长仍然偏强但PMI领先经济指数LEI与收益率曲线等前瞻性指标一直提示未来的衰退风险超额储蓄是支撑消费的关键而消费贡献美国经济增长约70超额储蓄耗尽后美国经济可能加速放缓带动利率回落其次美债供给冲击或被前置定价甚至过度定价债券供给对美债利率的影响既不线性也不稳定我们复盘了过去5轮美债净供给扩张周期净供给定义为付息债券供给减去美联储购债不同期限债券供给金额均换算为久期相当的十年期债券金额发现有4轮美债利率呈下行趋势美债利率一般在供给扩张初期小幅上行随后明显回落可能体现美债利率对债券发行前置定价在供给预期被市场消化后增长通胀与联储政策等非供给因素一般会主导美债定价最后我们认为市场在下半年重新定价美联储态度的可能性不宜忽视尽管通胀改善可能在短期经历一些波折和反复但未来几个季度总体改善的大趋势没有变化联储维持higherforlonger的必要性或持续下降近期穆迪和惠誉称或下调美国银行业评级3提示欧美金融问题尚未完全消除社交网络驱动的新型流动性冲击风险仍然存在新视角看欧美金融风险高利率环境下金融机构与市场运行承受较多压力一旦暴露问题可能倒逼联储加速转向在70-90年代美联储从加息到降息的间隔仅有几周时间我们认为若降息预期升温将明显压低美债利率资产启示继续超配现金减配中外成长风格股票与商品逢低增配美债黄金面对短期市场风险我们维持此前对股票现金与商品的判断美股预期回报高于美债长期不可持续美债利率上行利空美股美债利率下行可能反映避险情绪美股仍然承压美债利率也可能对A股与港股成长风格造成扰动我们更看好地产链相关板块大类资产配置月报地产新形势的资产启示近期美债与黄金可能波动增大如果资产价格出现明显回调我们建议逢低加仓在9月13日美国CPI落地后美债与黄金的表现机会可能逐渐明朗