事件：北方稀土发布2023年半年度报告，2023年上半年公司实现营业收入164.83亿元，同比减少18.11%；实现归属于上市公司股东的净利润10.56亿元，同比减少66.24%；实现扣非净利润10.15亿元，同比减少66.79%。其中2023Q2营收为72.52亿元，同比减少29.73%，环比减少21.44%；归母净利润为1.34亿元，同比减少91.45%，环比减少85.46%；2023Q2实现扣非净利润1.26亿元，同比减少90.88%，环比减少85.77%。
　　稀土价格下行叠加精矿成本上升导致公司上半年业绩承压。1）量：2023H1，公司稀土冶炼分离和稀土金属产量创历史同期最高水平，其中生产冶炼分离产品8.35万吨，同比增长27.44%；稀土金属销量13703吨，同比+22.38%；磁性材料销量20920吨，同比+14.54%。2）价：价格双轨制运行，2023H1氧化镨钕市场均价为57.26万元/吨，同比-40%；北方稀土氧化镨钕挂牌均价59.28万元/吨，同比-27%，挂牌价略高于市场均价。3）成本：2023H1，稀土精矿均价为3.32万元/吨（REO=50%），相较2022年同期的2.69万元/吨（REO=51%）增长约23%；稀土价格下行叠加成本上升导致公司23H1毛利率由去年同期26.75%→13.64%，同比下降13.11pct。4）减值：由于稀土价格下行导致公司计提资产减值损失1.46亿元。
　　二季度业绩筑底，三季度稀土精矿价格下调使得成本进一步降低。1）量：二季度公司稀土金属和磁材销量同比增幅较大，稀土金属销量6914吨（同比+20.59%，环比+1.85%），磁性材料销量11020吨（同比+10.46%，环比+11.31%）。2）价：2023Q2氧化镨钕市场均价为48.36万元/吨，同比-47%，环比-27%；北方稀土氧化镨钕挂牌均价54.30万元/吨，同比-33%，环比-16%。3）成本：二季度稀土精矿交易价格为3.10万元/吨（REO=50%），环比降低约12%；4）盈利：二季度稀土价格快速下行叠加成本调整相对缓慢，公司毛利率由去年同期24.86%→11.17%，同比下降13.69pct，环比下降4.40pct；公司实现归母净利润1.34亿元，同比-91.45%，环比-85.46%。根据稀土精矿定价方法及23年第二季度稀土氧化物价格，第三季度稀土精矿交易价格调整为不含税2.02万元/吨(REO=50%)，环比降低约35%，使得公司成本端大幅下降，业绩有望向上修复。
　　期间费用率小幅上涨。2023H1公司期间费用率为4.44%，同比+0.48pct，其中管理/销售/财务/研发费用率分别为3.04%/0.14%/0.43%/0.84%；2023Q2公司期间费用率为5.22%，同比+1.52pct，环比+1.39pct，其中管理费用率为3.55%（环比+0.93pct，同比+0.97pct）；研发费用率为1.24%（环比+0.71pct，同比+0.61pct）。
　　稀土价格短期逐步企稳，后续重点关注第二批稀土生产配额和需求复苏力度。稀土自去年三季度以来持续调整，近期稀土价格已逐步企稳，价格围绕40-50万元/吨波动。向后看重点关注第二批稀土生产配额以及需求复苏力度，这两个因素决定了未来稀土价格变动方向。拉长周期来看，碳中和大的背景下，新能源汽车、工业节能电机、人形机器人等领域需求爆发，行业景气度无忧。而供应端，国内稀土供给受到指标管控，海外矿山Mt Pass、Lynas、缅甸等矿山没有大的资本开支计划，稀土供应缺乏弹性，稀土价格中枢在中长期来看有望抬升。
　　盈利预测及投资建议：由于主要稀土产品价格下行，我们下调盈利预测；假设2023-2025年氧化镨钕均价分别为50、55、60万元/吨，稀土精矿价格为2.7、3.1、3.3万元/吨，预计公司23-25年净利润分别为27.76、40.49、58.21亿元（2023年5月8日报告23/24/25年盈利预测分别为36.64/53.54/68.91亿元）。当前股价对应23/24/25年PE估值为30x/21x/14x。综上，维持“增持”评级。
　　风险提示：与包钢股份稀土精矿采购价格变动风险、产业政策变动风险、供给端超预期释放风险、需求不及预期风险、研究报告使用的公开资料存在更新不及时的风险、需求测算偏差风险等。

研究报告全文：业绩短期承压后续重点关注第二批稀土指标配额北方稀土600111稀有证券研究报告公司点评2023年08月21日金属TableIndustry评级TableTitle增持维持公司盈利预测及估值TableFinance1市场价格2304指标2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元3040837260289823514741578分析师谢鸿鹤增长率yoy4323-222118执业证书编号S0740517080003净利润百万元51305984277640495821Emailxiehhztscomcn增长率yoy51617-544644每股收益元142166077112161每股现金流量105131246065124分析师安永超净资产收益率2724101316执业证书编号S0740522090002PE162139300206143PB5442383328Emailanycztscomcn备注股价取自年月日2023821研究助理胡十尹投资要点Emailhusy01ztscomcn事件北方稀土发布2023年半年度报告2023年上半年公司实现营业收入16483亿元同比减少1811实现归属于上市公司股东的净利润1056亿元同比减少基本状况TableProfit6624实现扣非净利润1015亿元同比减少6679其中2023Q2营收为总股本百万股36157252亿元同比减少2973环比减少2144归母净利润为134亿元同比流通股本百万股3615减少9145环比减少85462023Q2实现扣非净利润126亿元同比减少市价元23049088环比减少8577市值百万元83291稀土价格下行叠加精矿成本上升导致公司上半年业绩承压1量2023H1公司稀流通市值百万元83291土冶炼分离和稀土金属产量创历史同期最高水平其中生产冶炼分离产品835万股价与行业TableQuotePic-市场走势对比吨同比增长2744稀土金属销量13703吨同比2238磁性材料销量20920吨同比14542价价格双轨制运行2023H1氧化镨钕市场均价为5726万元吨同比-40北方稀土氧化镨钕挂牌均价5928万元吨同比-27挂牌价略高于市场均价3成本2023H1稀土精矿均价为332万元吨REO50相较2022年同期的269万元吨REO51增长约23稀土价格下行叠加成本上升导致公司23H1毛利率由去年同期26751364同比下降1311pct4减值由于稀土价格下行导致公司计提资产减值损失146亿元二季度业绩筑底三季度稀土精矿价格下调使得成本进一步降低1量二季度公司稀土金属和磁材销量同比增幅较大稀土金属销量6914吨同比2059环比公司持有该股票比例185磁性材料销量11020吨同比1046环比11312价相关报告2023Q2氧化镨钕市场均价为4836万元吨同比-47环比-27北方稀土氧化镨钕挂牌均价5430万元吨同比-33环比-163成本二季度稀土精矿交易价格为310万元吨REO50环比降低约124盈利二季度稀土价格快速下行叠加成本调整相对缓慢公司毛利率由去年同期24861117同比下降1369pct环比下降440pct公司实现归母净利润134亿元同比-9145环比-8546根据稀土精矿定价方法及23年第二季度稀土氧化物价格第三季度稀土精矿交易价格调整为不含税202万元吨REO50环比降低约35使得公司成本端大幅下降业绩有望向上修复期间费用率小幅上涨2023H1公司期间费用率为444同比048pct其中管理销售财务研发费用率分别为3040140430842023Q2公司期间费用率为522同比152pct环比139pct其中管理费用率为355环比093pct同比097pct研发费用率为124环比071pct同比061pct稀土价格短期逐步企稳后续重点关注第二批稀土生产配额和需求复苏力度稀土自请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评去年三季度以来持续调整近期稀土价格已逐步企稳价格围绕40-50万元吨波动向后看重点关注第二批稀土生产配额以及需求复苏力度这两个因素决定了未来稀土价格变动方向拉长周期来看碳中和大的背景下新能源汽车工业节能电机人形机器人等领域需求爆发行业景气度无忧而供应端国内稀土供给受到指标管控海外矿山MtPassLynas缅甸等矿山没有大的资本开支计划稀土供应缺乏弹性稀土价格中枢在中长期来看有望抬升盈利预测及投资建议由于主要稀土产品价格下行我们下调盈利预测假设2023-2025年氧化镨钕均价分别为505560万元吨稀土精矿价格为273133万元吨预计公司23-25年净利润分别为277640495821亿元2023年5月8日报告232425年盈利预测分别为366453546891亿元当前股价对应232425年PE估值为30x21x14x综上维持增持评级风险提示与包钢股份稀土精矿采购价格变动风险产业政策变动风险供给端超预期释放风险需求不及预期风险研究报告使用的公开资料存在更新不及时的风险需求测算偏差风险等-2-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评图表1公司主要财务指标变化亿元2022Q22023Q12023Q2环比同比2022H12023H1同比指标变动原因营业收入1031992317252-2144-29732012916483-18公司主要稀土产品销售价格下降营业成本775377946441-1735-16921474514235-3公司主要原材料采购成本降低毛利25661438810-4364-684253842248-58毛利率248615571117-440-13692714-13销售费用024012011-643-5438038023-40公司薪酬类支出同比减少销售费用率023013015002-008019014-005管理费用266243258626-325508500-2公司薪酬类支出租赁费用等同比减少管理费用率258263355093097252304051财务费用026051020-6110-2463129071-4518公司利息支出汇兑收益同比减少财务费用率025055027-028002064043-021研发费用0650480908574391312313813公司研发投入同比增加研发费用率063052124071061061084023期间费用381353378703-080797732-8期间费用率370383522139152396444048投资收益150011-004-1333457149008-95资产减值损失-058-001-145---060-146-信用减值损失-221-001-067445747-6952-224-069-利润总额21021119198-8227-905643131317-69所得税费用341174055-6859-8399724228-68归母净利润1569922134-8546-914531271056-66扣非净利润1386889126-8577-908830571015-67经营活动产生的现金流量净额2860949-085-10898-102984778863-82公司销售商品提供劳务收到的现金同比减少投资活动产生的现金流量净额123-733-290--33555089-1023-1251公司购建固定资产无形资产和其他长期资产支付的现金同比增加筹资活动产生的现金流量净额-1990055663---4425718-116来源公司公告中泰证券研究所图表2公司2023Q2营收同比减少2973图表3公司2023Q2归母净利润同比减少9146营业收入亿元YOY归母净利润亿元YOY120802560050010060204008040153006020200101004000520-20-1000-400-200来源Wind中泰证券研究所来源Wind中泰证券研究所图表4公司2023Q2毛利同比减少6842图表5公司2023Q2毛利率同比-1369pct-3-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评毛利亿元YOY毛利率净利率35300503025045200402535150203010025155020100155-501050-1000来源Wind中泰证券研究所来源Wind中泰证券研究所图表6公司主要产品价格变化单位2022Q22023Q12023Q2环比同比2022H12023H1同比氧化镨钕市场价万元吨911664484-2721-4694955573-4003氧化镨钕北方挂牌价万元吨815643543-1551-3336816593-2731金属镨钕市场价万元吨1114807586-2737-47361174696-4075金属镨钕北方挂牌价万元吨993787668-1517-3279994727-2684来源百川公司公告中泰证券研究所图表7公司主要产品产量情况产量单位2022Q22023Q12023Q2环比同比2022H12023H1同比稀土氧化物吨3269340308539413382649963248942484901稀土盐类吨23758830123030772321629524804106089532676稀土金属吨56777630406841185220491112771314511813磁性材料吨1044359617911424318789391871362104221244抛光材料吨7321747661608652770-1687148855108526-2709贮氢材料吨33653957506027875038761790171837来源公司公告中泰证券研究所图表8公司主要产品销量情况销量单位2022Q22023Q12023Q2环比同比2022H12023H1同比稀土氧化物吨824365433648396-1093-4129153995102731-3329稀土盐类吨15653616820319606716572525344390364270577稀土金属吨57338678876914318520591119671370302238磁性材料吨9976799001110197113110451826442091981454抛光材料吨6463747970632713190-211118383111241-603贮氢材料吨4129338047243978144194418104-1416来源公司公告中泰证券研究所图表923年业绩敏感性测算亿元氧化镨钕万元吨354045505560180162739506172稀土精矿万元吨20011223445566722061728405162-4-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评24011223354657260-4718294152280-9213243647来源公司公告中泰证券研究所风险提示主营产品价格波动的风险公司主要产品为氧化镨钕等稀土产品需求低于预期供给端超预期释放流动性等因素均会扰动稀土价格走势从而影响公司盈利敏感性测算见图表9与包钢股份稀土精矿采购价格变动风险公司主要原料为稀土精矿主要向包钢股份购买稀土精矿价格根据协议按照季度协商调整稀土精矿价格上行对公司业绩会造成负面冲击下游需求不及预期的风险稀土下游主要为新能源汽车传统汽车家电风电等销量受宏观政策流动性消费者购买意愿价格等多因素影响销量不及预期或对商品价格造成扰动产业政策变动风险稀土供给端受到国内政策控制产业政策发生变动同样会影响稀土供应预期需求测算偏差风险报告需求测算均基于一定前提假设存在实际达不到不及预期风险可能会导致供需结构发生转变从而导致对主要产品价格的误判研究报告使用的公开资料存在更新不及时的风险研究报告中公司及行业信息均使用公开资料进行整理归纳分析相关数据存在更新滞后的风险核心假设条件变动造成盈利预测不及预期的风险等公司业绩对产品价格较为敏感售价假设不能达到或造成公司业绩不及预期-5-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评图表10公司财务预测单位百万元资产负债表单位百万元利润表单位百万元会计年度20222023E2024E2025E会计年度20222023E2024E2025E货币资金4448128451414517617营业收入37260289823514741578应收票据1059319387457营业成本26905237262832632438应收账款2192170520682446税金及附加256172217274预付账款478593708811销售费用73586164存货14505111511331315246管理费用1047110011551212合同资产0000研发费用255306336353其他流动资产4483374043234927财务费用210696054流动资产合计27166303533494441504信用减值损失31-7000其他长期投资116109114119资产减值损失-914-150-500长期股权投资282282282282公允价值变动收益-229000固定资产4424440944534550投资收益-149000在建工程1300140014001300其他收益217180180180无形资产583492379253营业利润7452349451057345其他非流动资产2775277227972849营业外收入17181818非流动资产合计9480946394259353营业外支出32000资产合计36645398174436950857利润总额7437351251237363短期借款1417250025002500所得税10795277691104应付票据513237283324净利润6358298543546259应付账款2232189822662595少数股东损益374209305438预收款项01043146归属母公司净利润5984277640495821合同负债262522633748NOPLAT6537304444056304其他应付款457457457457EPS按最新股本摊薄166077112161一年内到期的非流动负债2868286828682868其他流动负债1572147116391791主要财务比率流动负债合计9320100551067711329会计年度20222023E2024E2025E长期借款60990912091509成长能力应付债券1205120512051205营业收入增长率225-222213183其他非流动负债479479479479EBIT增长率79-532447431非流动负债合计2293259328933193归母公司净利润增长率166-536459437负债合计11613126481356914522获利能力归属母公司所有者权益19831217582508530182毛利率278181194220少数股东权益5201541057156153净利率171103124151所有者权益合计25032271683080036335ROE239102131160负债和股东权益36645398174436950857ROIC270113146180偿债能力现金流量表单位百万元资产负债率317318306286会计年度20222023E2024E2025E债务权益比263293268236经营活动现金流4741889323434471流动比率29303337现金收益7053366050096905速动比率14192023存货影响-41813354-2162-1933营运能力经营性应收影响19031263-496-552总资产周转率10070808经营性应付影响334-506342385应收账款周转天数29241920其他影响-3681123-350-335应付账款周转天数27312627投资活动现金流-415-1087-560-523存货周转天数166195155158资本支出-1534-600-526-464每股指标元股权投资-4000每股收益166077112161其他长期资产变化1123-487-34-59每股经营现金流131246065124融资活动现金流-6483592-483-477每股净资产549602694835借款增加-44921383300300估值比率股利及利息支付-2183-596-777-1099PE14302114股东融资423000PB4433其他影响-231-195-6322EVEBITDA-3-5-4-3来源wind中泰证券研究所-6-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评投资评级说明评级说明买入预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在15以上增持预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在515之间股票评级持有预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在-105之间减持预期未来612个月内相对同期基准指数跌幅在10以上增持预期未来612个月内对同期基准指数涨幅在10以上行业评级中性预期未来612个月内对同期基准指数涨幅在-1010之间减持预期未来612个月内对同期基准指数跌幅在10以上备注评级标准为报告发布日后的612个月内公司股价或行业指数相对同期基准指数的相对市场表现其中A股市场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以摩根士丹利中国指数为基准美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准另有说明的除外-7-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评重要声明中泰证券股份有限公司以下简称本公司具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断可能会随时调整本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议市场有风险投资需谨慎在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者应注意在法律允许的情况下本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息本报告版权归中泰证券股份有限公司所有事先未经本公司书面授权任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的翻版发布复制转载刊登篡改且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改-8-请务必阅读正文之后的重要声明部分