稀土价格回落，公司业绩下滑。2023年上半年，稀土市场弱势运行，价格震荡下行，叠加成本端受制于精矿采购调价滞后，公司业绩下滑，实现营业收入164.83亿元，同比下降18.11%；归属于上市公司股东的净利润10.56亿元，同比下降66.24%。其中二季度单季实现营业收入72.52亿元，环比下降21.44%；实现归属于上市公司股东的净利润1.34亿元，环比下降85.46%。
　　产量随指标增长，持续成长可期。近年来，随着稀土需求的高速增长，稀土总量控制指标也在持续增长，公司作为行业龙头，依托白云鄂博矿资源，配额保持较快增速。2023年第一批稀土开采、冶炼分离总量控制指标分别为12.0万吨和11.5万吨，同比分别增长19%、18%。北方稀土指标同比增长34%，占比达到67%。此外，为加强产业链优势，提高产品附加值，公司继续加快推进产业“增链补链强链”工作。2023上半年，公司生产冶炼分离产品8.35万吨，同比增长27.44%；稀土金属1.31万吨，同比增长18.13%；磁性材料2.10万吨，同比增长12.44%。
　　精矿交易价格趋于市场化，三季度大幅回落。包钢集团拥有的白云鄂博矿已探明的稀土折氧化物储量达3500万吨，资源供应稳定。过往，公司稀土精矿采购价格较市场价格存在明显优势，但从2022年四季度起，公司改为每季度与包钢股份签订《稀土精矿供应合同》，根据稀土市场产品价格变化情况，按照计算公式，经协商，约定稀土精矿价格和交易总量。2023年二季度稀土精矿交易价格为不含税31030元/吨，而此期间市场价格大幅回落，因调价周期存在，导致公司原料成本压力较大。三季度，公司稀土精矿交易价格调整为不含税20176元/吨，环比下降35%，成本压力有望得到有效缓解。
　　挂牌价坚挺，积极引导行业健康发展。近期，稀土市场需求仍较为平淡，但北方稀土集团产品挂牌价格保持坚挺，8月氧化镨钕挂牌价为47万元/吨，对市场形成积极引导。从中长期看，稀土行业供给集中度高，需求有望持续提升。作为重要的战略金属，中长期合理价格将充分反映资源的稀缺性。
　　风险提示：磁材需求增长不及预期；稀土价格大幅波动；精矿价格大幅上涨；公司开采配额增速不及预期。
　　投资建议：公司是稀土行业龙头企业，配额持续增长，并积极拓展高附加值产品。但因需求增长乏力，我们下调原盈利预测。预计公司2023-2025年营业收入350/396/438亿元，同比增速-6.1%/13.3%/10.4%；归母净利润33.1/39.3/45.7亿元，同比增速-44.8%/18.9%/16.4%；当前股价对应PE为25.6/21.5/18.5x，维持“买入”评级。

研究报告全文：证券研究报告2023年08月21日北方稀土600111SH2023年中报点评买入量增价降成本压力有望缓解核心观点公司研究财报点评稀土价格回落公司业绩下滑2023年上半年稀土市场弱势运行价格震有色金属小金属荡下行叠加成本端受制于精矿采购调价滞后公司业绩下滑实现营业收证券分析师刘孟峦证券分析师冯思宇入16483亿元同比下降1811归属于上市公司股东的净利润1056亿010-88005312010-88005314liumengluanguosencomcnfengsiyuguosencomcn元同比下降6624其中二季度单季实现营业收入7252亿元环比下降S0980520040001S09805190700012144实现归属于上市公司股东的净利润134亿元环比下降8546基础数据产量随指标增长持续成长可期近年来随着稀土需求的高速增长稀土投资评级买入维持合理估值总量控制指标也在持续增长公司作为行业龙头依托白云鄂博矿资源配收盘价2339元总市值流通市值8455684556百万元额保持较快增速2023年第一批稀土开采冶炼分离总量控制指标分别为52周最高价最低价31802314元120万吨和115万吨同比分别增长1918北方稀土指标同比增长34近3个月日均成交额62550百万元占比达到67此外为加强产业链优势提高产品附加值公司继续加快市场走势推进产业增链补链强链工作2023上半年公司生产冶炼分离产品835万吨同比增长2744稀土金属131万吨同比增长1813磁性材料210万吨同比增长1244精矿交易价格趋于市场化三季度大幅回落包钢集团拥有的白云鄂博矿已探明的稀土折氧化物储量达3500万吨资源供应稳定过往公司稀土精矿采购价格较市场价格存在明显优势但从2022年四季度起公司改为每季度与包钢股份签订稀土精矿供应合同根据稀土市场产品价格变化情况按照计算公式经协商约定稀土精矿价格和交易总量2023年二季度稀土精矿交易价格为不含税31030元吨而此期间市场价格大幅回落因资料来源Wind国信证券经济研究所整理调价周期存在导致公司原料成本压力较大三季度公司稀土精矿交易价相关研究报告格调整为不含税20176元吨环比下降35成本压力有望得到有效缓解北方稀土600111SH-2022年年报点评产量持续增长业绩创历史新高2023-04-24挂牌价坚挺积极引导行业健康发展近期稀土市场需求仍较为平淡但北方稀土600111SH-2022年三季报点评业绩稳健未来成长可期2022-10-21北方稀土集团产品挂牌价格保持坚挺8月氧化镨钕挂牌价为47万元吨北方稀土600111SH-2022年中报点评业绩提升下半年对市场形成积极引导从中长期看稀土行业供给集中度高需求有望持续指标大幅增长2022-08-26北方稀土600111SH-精矿定价趋于市场化公司仍具备资提升作为重要的战略金属中长期合理价格将充分反映资源的稀缺性源保障及成本优势2022-06-27北方稀土600111SH-行业龙头稳健增长2022-04-15风险提示磁材需求增长不及预期稀土价格大幅波动精矿价格大幅上涨公司开采配额增速不及预期投资建议公司是稀土行业龙头企业配额持续增长并积极拓展高附加值产品但因需求增长乏力我们下调原盈利预测预计公司2023-2025年营业收入350396438亿元同比增速-61133104归母净利润331393457亿元同比增速-448189164当前股价对应PE为256215185x维持买入评级盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入百万元3040837260349833964143756-431225-61133104净利润百万元51305984330539284574-5161166-448189164每股收益元141166091109127EBITMargin231234121125130净资产收益率ROE334302149158163市盈率PE166141256215185EVEBITDA134105206177155市净率PB554426382340301资料来源Wind国信证券经济研究所预测注摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告稀土价格回落公司业绩下滑2023年上半年稀土市场弱势运行价格震荡下行叠加成本端受制于精矿采购调价滞后公司业绩下滑实现营业收入16483亿元同比下降1811归属于上市公司股东的净利润1056亿元同比下降6624其中二季度单季实现营业收入7252亿元环比下降2144实现归属于上市公司股东的净利润134亿元环比下降8546图1公司营业收入情况亿元图2公司归母净利润情况亿元资料来源iFinD国信证券经济研究所整理资料来源iFinD国信证券经济研究所整理图3公司单季营业收入亿元图4公司单季归母净利润亿元资料来源iFinD国信证券经济研究所整理资料来源iFinD国信证券经济研究所整理产量随指标增长持续成长可期近年来随着稀土需求的高速增长稀土总量控制指标也在持续增长公司作为行业龙头依托白云鄂博矿资源配额保持较快增速2023年第一批稀土开采冶炼分离总量控制指标分别为120万吨和115万吨同比分别增长1918较2022年指标一半均增长14分集团来看北方稀土指标同比增长34占比达到67按2022年指标一半增长14此外为加强产业链优势提高产品附加值公司继续加快推进产业增链补链强链工作2023上半年公司生产冶炼分离产品835万吨同比增长2744稀土金属131万吨同比增长1813磁性材料210万吨同比增长1244请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2证券研究报告表1稀土矿指标折稀土氧化物吨中国北方稀土集团高广东省稀土产业集团有稀土矿指标中国稀土集团有限公司厦门钨业股份有限公司合计科技股份有限公司限公司2021年第一批岩矿型稀土28380441300072510离子型稀土780601620206411490合计361864413016202064840002021年第二批岩矿型稀土20120562200076340离子型稀土52040108013767660合计253245622010801376840002022年第一批岩矿型稀土29100602100089310离子型稀土780601620206411490合计3690660210162020641008002022年第二批岩矿型稀土2010081440101540离子型稀土5204108013767660合计2530481440108013761092002023年第一批岩矿型稀土281148094300109057离子型稀土743401543196610943合计355488094315431966120000资料来源工信部国信证券经济研究所整理精矿交易价格趋于市场化三季度大幅回落包钢集团拥有的白云鄂博矿是中国稀土储量最大类型特殊的特大型稀土铁铌钍等多金属复杂共生矿已探明的稀土折氧化物储量3500万吨储量超过全国80资源供应稳定从产业链结构上看北方稀土不进行采选工作原料稀土精矿从包钢股份采购过往公司稀土精矿采购价格较市场价格存在明显优势但从2022年四季度起公司改为每季度与包钢股份签订稀土精矿供应合同根据稀土市场产品价格变化情况按照计算公式经协商约定稀土精矿价格和交易总量2023年二季度稀土精矿交易价格为不含税31030元吨而此期间市场价格大幅回落因调价周期存在导致公司原料成本压力较大三季度公司稀土精矿交易价格调整为不含税20176元吨环比下降35成本压力有望得到有效缓解表2稀土精矿供应合同情况混合碳酸稀土精矿日期不含税价元吨均价万元吨2017年上半年92502017年9月1日起140002019年1月1日起126002020年1月1日起12600干量ROE51ROE每增减1不含税价格增减217元吨干量2021年1月1日起16269干量ROE51ROE每增减1不含税价格增减319元吨干量3142022年1月1日起2688720干量REO51REO每增减1不含税价格增减52720元吨干量5702022年7月1日起未通过39189干量REO50REO每增减1不含税价格增减78378元吨干量2022年7月1日起未通过37230元吨干量REO50REO每增减1不含税价格增减74460元吨干量2022年10月1日起35313元吨干量REO50REO每增减1不含税价格增减70626元吨干量4662023年Q135313元吨干量REO50REO每增减1不含税价格增减70626元吨4412023年Q231030元吨干量REO50REO每增减1不含税价格增减6206元吨2662023年Q320176元吨干量REO50REO每增减1不含税价格增减40352元吨资料来源公司公告百川盈孚国信证券经济研究所整理挂牌价坚挺积极引导行业健康发展2023年2月来因稀土需求实际表现相对平淡价格开始下降3月初特斯拉投资者日提出使用无稀土永磁电机对市场预期形成较大冲击促使氧化镨钕价格大幅回落后因需求表现平淡市场看空情绪加深市场价承压下滑5月初氧化镨钕价格最低降至436万元吨废料及独居石原料成本出现倒挂叠加北方稀土挂牌价仍高于市场价稀土价格筑底回升近期市场需求仍较为平淡但北方稀土集团产品挂牌价格保持坚挺8请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3证券研究报告月氧化镨钕挂牌价为47万元吨对市场形成积极引导从中长期看稀土行业供给集中度高钕铁硼永磁材料是目前综合性能最优的磁性材料新能源汽车以及节能电机的快速发展有望带动稀土需求持续提升稀土作为重要的战略金属中长期合理价格将充分反映资源的稀缺性以及对生态环境损失的合理补偿图5公司稀土产品挂牌价格万元吨图6氧化镨钕及氧化钕市场价万元吨资料来源公司官网国信证券经济研究所整理资料来源iFinD国信证券经济研究所整理投资建议公司是稀土行业龙头企业配额持续增长并积极拓展高附加值产品但因需求增长乏力我们下调原盈利预测预计公司2023-2025年营业收入350396438亿元原预测445495536同比增速-61133104归母净利润331393457亿元原预测497562626同比增速-448189164当前股价对应PE为256215185x维持买入评级表3可比公司估值表总市值EPSPEROEPB投资评代码公司简称股价级亿元22A23E24E25E22A23E24E25E22ALF600111北方稀土233984616609110912714132558215318493017420买入600392盛和资源116120409107609710912771528119710651723216无评级000831中国稀土295729004204405506669796720537644801378967无评级600259广晟有色34321150691081692104974317820311634675335无评级资料来源iFinD国信证券经济研究所整理注盛和资源中国稀土广晟有色为iFinD一致预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容4证券研究报告财务预测与估值资产负债表百万元202120222023E2024E2025E利润表百万元202120222023E2024E2025E现金及现金等价物64934448785776778233营业收入3040837260349833964143756应收款项42013432335538014196营业成本2194426905293713312836339存货净额1032514505143921624317830营业税金及附加225256245277306其他流动资产49584254384843614813销售费用7673707988流动资产合计2673327166299773260835598管理费用99310478359421037固定资产44775730567556965730研发费用161255245277306无形资产及其他789583552521491财务费用392210211165116投资性房地产24302884288428842884投资收益1149555资产减值及公允价值变长期股权投资278282287292297动4685505050资产总计3470836645393754200245000其他收入91228100100100短期借款及交易性金融负债56504284400030002000营业利润67077452406148265619应付款项25232745319836103962营业外净收支1114555其他流动负债18692291240527142980利润总额66967437405648215614流动负债合计100429320960393248942所得税费用10861080588699814长期借款及应付债券49411814181418141814少数股东损益480374163194226其他长期负债502479499519539归属于母公司净利润51305984330539284574长期负债合计54432293231323332353现金流量表百万元202120222023E2024E2025E负债合计1548411613119161165711295净利润51305984330539284574少数股东权益38755201531554515610资产减值准备208441616225股东权益1534819831221442489428096折旧摊销471451463498521负债和股东权益总计3470836645393754200245000公允价值变动损失4685505050财务费用392210211165116关键财务与估值指标202120222023E2024E2025E营运资本变动25051695135720081770每股收益141166091109127其它4356064774133每股红利019060027033038经营活动现金流35074293518925043433每股净资产422549613689777资本开支03198500500500ROIC2125121416其它投资现金流740231000ROE3330151616投资活动现金流9362971505505505毛利率2828161617权益性融资6423000EBITMargin2323121213负债净变化2051792000EBITDAMargin2525131414支付股利利息688218399111781372收入增长4323-61310其它融资现金流908416228410001000净利润增长率51617-451916融资活动现金流643367127621782372资产负债率5646444138现金净变动250720453409179556股息率0826121416货币资金的期初余额39856493444878577677PE166141256215185货币资金的期末余额64934448785776778233PB5543383430企业自由现金流03015492622113108EVEBITDA134105206177155权益自由现金流05385446110702008资料来源Wind国信证券经济研究所预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容5证券研究报告免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解通过合理判断并得出结论力求独立客观公正结论不受任何第三方的授意或影响作者在过去现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬特此声明国信证券投资评级投资评级标准类别级别说明报告中投资建议所涉及的评级如有分为股票评买入股价表现优于市场代表性指数20以上级和行业评级另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现也即报股票增持股价表现优于市场代表性指数10-20之间告发布日后的6到12个月内公司股价或行业指数投资评级中性股价表现介于市场代表性指数10之间相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基卖出股价表现弱于市场代表性指数10以上准A股市场以沪深300指数000300SH作为基准新三板市场以三板成指899001CSI为基准超配行业指数表现优于市场代表性指数10以上行业香港市场以恒生指数HSIHI作为基准美国市场中性行业指数表现介于市场代表性指数10之间以标普500指数SPXGI或纳斯达克指数投资评级IXICGI为基准低配行业指数表现弱于市场代表性指数10以上重要声明本报告由国信证券股份有限公司已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格制作报告版权归国信证券股份有限公司以下简称我公司所有本报告仅供我公司客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用复制或传播任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准本报告基于已公开的资料或信息撰写但我公司不保证该资料及信息的完整性准确性本报告所载的信息资料建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断在不同时期我公司可能撰写并发布与本报告所载资料建议及推测不一致的报告我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态我公司可能随时补充更新和修订有关信息及资料投资者应当自行关注相关更新和修订内容我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行财务顾问或金融产品等相关服务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策本报告仅供参考之用不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请在任何情况下本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格证券投资咨询是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动接受投资人或者客户委托提供证券投资咨询服务举办有关证券投资咨询的讲座报告会分析会等在报刊上发表证券投资咨询的文章评论报告以及通过电台电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务通过电话传真电脑网络等电信设备系统提供证券投资咨询服务中国证监会认定的其他形式发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式指证券公司证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值市场走势或者相关影响因素进行分析形成证券估值投资评级等投资分析意见制作证券研究报告并向客户发布的行为证券研究报告国信证券经济研究所深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编518046总机0755-82130833上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编200135北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编100032