回顾：22年12月以来持续推荐围绕上证50的国企改革方向，中字头央企指数今年累计涨幅14%。6.29至今《布局中报三条线索》《关注中报业绩方向》《中报景气三条线索》持续看好数字经济的运营商、新能源、可选消费的汽车/家电，7月大幅领跑市场。
　　美债利率企稳可能是本轮市场反弹重要信号。8月全球股市承压源于：美国经济预期修复、美债利率飙升（契合“油升金降”表现），带动美元指数走强、资金回流美国、施压A股市场。参考18年10月、22年10月两轮外部极限压力下的市场底，美债利率企稳大约领先A股市场底1周，A股底部已近；行业配置角度看，行情触底回升、预期运动战、向上磨，板块节奏上大概率为蓝筹搭台、成长表现，“高盈利成长+低估值蓝筹”组合进可攻、退可守，值得继续配置。具体板块看，1）蓝筹搭台，关注大金融（券商、保险、地产）、PPI预期触底（聚氨酯、农化、钢铁）、中美地产链共振（建材、家居）；2）成长表现，静待风险偏好修复+产业催化的中长线机会，关注受益全球供应链重构的高端制造（电动车、船舶、机器人等）、供给创新的TMT（数据要素、算力、金融软件、华为产业链）。
　　8月以来全球市场整体承压，主要股指都调整了5%-10%，A股再度进入底部区间，大类资产普跌为主。在此我们厘清市场调整原因（美债利率飙升引发资产再平衡），预判后市潜在反弹信号（美债利率企稳→A股反弹），建议继续配置“哑铃策略”（红利低波+TMT指数/小盘指数）。
　　美债利率大幅上行是近期全球市场调整主因。7月19日以来，10年美债利率上行超50Bp至4.26%，而历史上美债利率20日上行超20Bp的时点往往引发市场波动、本轮更加剧烈。本轮美债利率飙升背后：一是近日发行规模超预期、惠誉下调美债评级，二是美国经济重启复苏迹象（7月社零、费城制造业指数均大超预期），市场不仅上修长端利率、也上修了美债期限利差，如我们在下半年策略提示美国经济上行风险。我们根据伯南克规则推测政策利率和美债利率：1）美联储大概率年内结束加息，距离理论利率相差不到25BP；2）美联储难降息，如果经济温和增长，明年最快上半年才降息1-2次；3）类比2002-2007年宏观环境，若无重大危机，美债利率可能长期维持在4%-5%的平台。
　　美债利率飙升推导资产表现：1）美元指数超调后向上修复。今年6月后市场对于美债利率预期过于乐观，美元指数短期大幅回落；7月下旬以后，从超调位迅速走强回归。2）利率预期修正，美股估值偏贵。今年美股大反攻以后，标普500静态PE为23.8x已经偏贵；但若盈利增长兑现，远期PE为20.1x，处于近10年以来24%位置，估值相对合理；进一步的，若参考2003-2007年美股远期估值中枢18x，目前高出约10%。3）美债利率和美元指数走强，全球股市估值调整，外资流出A股，汇率也有所承压。美债/美元走强下，外资调整对全球股市的估值判断，包括A股在内的新兴市场。由此，外资流出A股，北向看本周净流出291亿元，其中消费158亿元、高端制造73亿元、大金融44亿元。汇率也一度突破7.3。4）美债利率上行，油价走高、黄金下跌。本轮美债利率上行由实际利率驱动，因此油价自低点上涨17%，黄金自高点下跌5%。
　　参考18年10月、22年10月，美债利率企稳可能开启市场反转。前两轮典型的美债利率飙升引发A股调整是2018年和2022年，复盘底部过程：1）2018年10月8日美债利率触顶3.23%，A股于10月18日触底回暖；2）2022年10月24日美债利率见顶4.25%，A股于10月31日开启回弹。
　　配置层面，运动战、向上磨，蓝筹搭台、成长唱戏的“哑铃策略”值得继续配置。我们从2022年下半年市场策略《当低估值蓝筹遇上高盈利成长》持续推荐“高盈利成长+低估值蓝筹”组合，在经济回落、市场走弱周期表现优异。而当经济上行、市场回暖的初期，也“进可攻、退可守”，因此继续关注。具体板块看，蓝筹方面：1）大金融，经济&行情起底期，券商、保险、地产多为排头兵。2）PPI预期触底，聚氨酯、农化、钢铁弹性突出。3）中美地产链共振，国内地产政策优化、城中村改造，美国建材家居库存去化充分，关注装修建材、家居用品。成长方面：1）高端制造，电动车、船舶、机器人等受全球产业周期/趋势推动维持高景气。2）数字经济，AI浪潮、5G渗透等带动运营商&电子、软件业务量，重点关注数据要素、算力、金融软件、华为产业链。
　　风险提示：联储加息超预期、海外金融风险超预期、历史经验失效等。
　　

研究报告全文：投资策略报告20230820美债利率企稳是市场反转的重要参考--A股策略专题报告20230820证券研究报告分析师李美岑核心观点SAC证书编号S0160521120002limcctseccom回顾22年12月以来持续推荐围绕上证50的国企改革方向中字头央企指数今年累计涨幅14629至今布局中报三条线索关注中报业绩方向中报景气三条线分析师张日升索持续看好数字经济的运营商新能源可选消费的汽车家电7月大幅领跑市场SAC证书编号S0160522030001美债利率企稳可能是本轮市场反弹重要信号8月全球股市承压源于美国经济预期zhangrsctseccom修复美债利率飙升契合油升金降表现带动美元指数走强资金回流美国施压A股市场参考18年10月22年10月两轮外部极限压力下的市场底美债利联系人张洲驰率企稳大约领先A股市场底1周A股底部已近行业配置角度看行情触底回升zhangzcctseccom预期运动战向上磨板块节奏上大概率为蓝筹搭台成长表现高盈利成长低估值蓝筹组合进可攻退可守值得继续配置具体板块看蓝筹搭台关注大金1联系人任缘融券商保险地产PPI预期触底聚氨酯农化钢铁中美地产链共振建renyuanctseccom材家居2成长表现静待风险偏好修复产业催化的中长线机会关注受益全球供应链重构的高端制造电动车船舶机器人等供给创新的TMT数据要素算力金融软件华为产业链8月以来全球市场整体承压主要股指都调整了5-10A股再度进入底部区间大相关报告类资产普跌为主在此我们厘清市场调整原因美债利率飙升引发资产再平衡预判1宽基ETF流入超300亿元全后市潜在反弹信号美债利率企稳A股反弹建议继续配置哑铃策略红利低波TMT指数小盘指数球资金观察系列七十一2023-08-19美债利率大幅上行是近期全球市场调整主因7月19日以来10年美债利率上行超2上证指数估值为213分位数--全50Bp至426而历史上美债利率20日上行超20Bp的时点往往引发市场波动本轮球估值观察系列六十七2023-08-19更加剧烈本轮美债利率飙升背后一是近日发行规模超预期惠誉下调美债评级3六大策略组合表现行业比较组合二是美国经济重启复苏迹象7月社零费城制造业指数均大超预期市场不仅上修长端利率也上修了美债期限利差如我们在下半年策略提示美国经济上行风险我本周收益率为-11八月第3期们根据伯南克规则推测政策利率和美债利率1美联储大概率年内结束加息距离理2023-08-19论利率相差不到25BP2美联储难降息如果经济温和增长明年最快上半年才降息1-2次3类比2002-2007年宏观环境若无重大危机美债利率可能长期维持在4-5的平台美债利率飙升推导资产表现1美元指数超调后向上修复今年6月后市场对于美债利率预期过于乐观美元指数短期大幅回落7月下旬以后从超调位迅速走强回归2利率预期修正美股估值偏贵今年美股大反攻以后标普500静态PE为238x已经偏贵但若盈利增长兑现远期PE为201x处于近10年以来24位置估值相对合理进一步的若参考2003-2007年美股远期估值中枢18x目前高出约103美债利率和美元指数走强全球股市估值调整外资流出A股汇率也有所承压美债美元走强下外资调整对全球股市的估值判断包括A股在内的新兴市场由此外资流出A股北向看本周净流出291亿元其中消费158亿元高端制造73亿元大金融44亿元汇率也一度突破734美债利率上行油价走高黄金下跌本轮美债利率上行由实际利率驱动因此油价自低点上涨17黄金自高点下跌5参考18年10月22年10月美债利率企稳可能开启市场反转前两轮典型的美债利率飙升引发A股调整是2018年和2022年复盘底部过程12018年10月8日美债利率触顶323A股于10月18日触底回暖22022年10月24日美债利率见顶425A股于10月31日开启回弹配置层面运动战向上磨蓝筹搭台成长唱戏的哑铃策略值得继续配置我们从2022年下半年市场策略当低估值蓝筹遇上高盈利成长持续推荐高盈利成长低估值蓝筹组合在经济回落市场走弱周期表现优异而当经济上行市场回暖的初期也进可攻退可守因此继续关注具体板块看蓝筹方面1大金融经济行情起底期券商保险地产多为排头兵2PPI预期触底聚氨酯农化钢铁弹性突出3中美地产链共振国内地产政策优化城中村改造美国建材家居库存去化充分关注装修建材家居用品成长方面1高端制造电动车船舶机器人等受全球产业周期趋势推动维持高景气2数字经济AI浪潮5G渗透等带动运营商电子软件业务量重点关注数据要素算力金融软件华为产业链风险提示联储加息超预期海外金融风险超预期历史经验失效等请阅读最后一页的重要声明投资策略报告证券研究报告内容目录1回顾与观点32核心图表跟踪53风险提示9图表目录图17月底以来全球市场承压5图2美债利率期现利差持续上行5图3中美经济预期双双回升5图4根据伯南克规则美联储加息情形假设6图5美元指数超调后重新走强6图6美股静态估值偏贵动态估值相对合理6图7美债利率20日上行斜率超20BP外资流入减缓下全A阶段性承压7图8北向历史前15大单日净流出后行情第二周就企稳向上7图9本周北上资金流出291亿元8图10本周北上流入计算机通信国防军工居前8图112018年10月2022年10月两轮美债利率飙升后的A股底部经验8图122018年美债利率顶领先A股市场底9个交易日9图132022年美债利率顶领先A股市场底6个交易日9图142016年至今哑铃型策略表现情况9谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准2投资策略报告证券研究报告1回顾与观点回顾22年12月以来持续推荐围绕上证50的国企改革方向中字头央企指数今年累计涨幅14629至今布局中报三条线索关注中报业绩方向中报景气三条线索持续看好数字经济的运营商新能源可选消费的汽车家电7月大幅领跑市场美债利率企稳可能是本轮市场反弹重要信号8月全球股市承压源于美国经济预期修复美债利率飙升契合油升金降表现带动美元指数走强资金回流美国施压A股市场参考18年10月22年10月两轮外部极限压力下的市场底美债利率企稳大约领先A股市场底1周A股底部已近行业配置角度看行情触底回升预期运动战向上磨板块节奏上大概率为蓝筹搭台成长表现高盈利成长低估值蓝筹组合进可攻退可守值得继续配置具体板块看1蓝筹搭台关注大金融券商保险地产PPI预期触底聚氨酯农化钢铁中美地产链共振建材家居2成长表现静待风险偏好修复产业催化的中长线机会关注受益全球供应链重构的高端制造电动车船舶机器人等供给创新的TMT数据要素算力金融软件华为产业链8月以来全球市场整体承压主要股指都调整了5-10A股再度进入底部区间大类资产普跌为主在此我们厘清市场调整原因美债利率飙升引发资产再平衡预判后市潜在反弹信号美债利率企稳A股反弹建议继续配置哑铃策略红利低波TMT指数小盘指数美债利率大幅上行是近期全球市场调整主因7月19日以来10年美债利率上行超50Bp至426而历史上美债利率20日上行超20Bp的时点往往引发市场波动本轮更加剧烈本轮美债利率飙升背后一是近日发行规模超预期惠誉下调美债评级二是美国经济重启复苏迹象7月社零费城制造业指数均大超预期市场不仅上修长端利率也上修了美债期限利差如我们在下半年策略提示美国经济上行风险我们根据伯南克规则推测政策利率和美债利率1美联储大概率年内结束加息距离理论利率相差不到25BP2美联储难降息如果经济温和增长明年最快上半年才降息1-2次3类比2002-2007年宏观环境若无重大危机美债利率可能长期维持在4-5的平台谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准3投资策略报告证券研究报告美债利率飙升推导资产表现1美元指数超调后向上修复今年6月后市场对于美债利率预期过于乐观美元指数短期大幅回落7月下旬以后从超调位迅速走强回归2利率预期修正美股估值偏贵今年美股大反攻以后标普500静态PE为238x已经偏贵但若盈利增长兑现远期PE为201x处于近10年以来24位置估值相对合理进一步的若参考2003-2007年美股远期估值中枢18x目前高出约103美债利率和美元指数走强全球股市估值调整外资流出A股汇率也有所承压美债美元走强下外资调整对全球股市的估值判断包括A股在内的新兴市场由此外资流出A股北向看本周净流出291亿元其中消费158亿元高端制造73亿元大金融44亿元汇率也一度突破734美债利率上行油价走高黄金下跌本轮美债利率上行由实际利率驱动因此油价自低点上涨17黄金自高点下跌5参考18年10月22年10月美债利率企稳可能开启市场反转前两轮典型的美债利率飙升引发A股调整是2018年和2022年复盘底部过程12018年10月8日美债利率触顶323A股于10月18日触底回暖22022年10月24日美债利率见顶425A股于10月31日开启回弹配置层面运动战向上磨蓝筹搭台成长唱戏的哑铃策略值得继续配置我们从2022年下半年市场策略当低估值蓝筹遇上高盈利成长持续推荐高盈利成长低估值蓝筹组合在经济回落市场走弱周期表现优异而当经济上行市场回暖的初期也进可攻退可守因此继续关注具体板块看蓝筹方面1大金融经济行情起底期券商保险地产多为排头兵2PPI预期触底聚氨酯农化钢铁弹性突出3中美地产链共振国内地产政策优化城中村改造美国建材家居库存去化充分关注装修建材家居用品成长方面1高端制造电动车船舶机器人等受全球产业周期趋势推动维持高景气2数字经济AI浪潮5G渗透等带动运营商电子软件业务量重点关注数据要素算力金融软件华为产业链谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准4投资策略报告证券研究报告2核心图表跟踪图17月底以来全球市场承压7月19日以来涨跌幅0-1-2-13-3-19-21-21-21-26-28-4-32-34-5-40-41-6-47-49-56-7-8-74数据来源Wind财通证券研究所图2美债利率期现利差持续上行图3中美经济预期双双回升期限利差右2年美债利率花旗美国经济意外指数10年美债利率200花旗中国经济意外指数55015050-20100-405045-60040-80-5035-100-10030-120-15001020304050607080102030405060708数据来源Wind财通证券研究所数据来源Wind财通证券研究所谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准5投资策略报告证券研究报告图4根据伯南克规则美联储加息情形假设季度数据历史值预测值22-0922-1223-0323-0623-0923-1224-0324-0624-0924-12实际GDP环比折年率3226224150202091518核心PCE同比54847444363272624联邦目标基金利率325455525555553494542情景2023年预期2024H1预期假设经济增长通胀水平理论利率降息幅度经济增长通胀水平理论利率降息幅度衰退10040050050Bp020200400150Bp软着陆1904005500Bp07024050050Bp再通胀19045058025Bp0703205500Bp数据来源Wind财通证券研究所图5美元指数超调后重新走强图6美股静态估值偏贵动态估值相对合理10年美债利率美元指数右标普500的BEst市盈率静态PE44106421054210440371033238102273610122341001732991201020304050607081314151617181920212223数据来源Wind财通证券研究所数据来源Bloomberg财通证券研究所谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准6投资策略报告证券研究报告图7美债利率20日上行斜率超20BP外资流入减缓下全A阶段性承压美债利率变化Bp北向日均净流入亿元万得全A市场表现事件日期前20日后5日后10日后20日前20日后5日后10日后20日后5日后10日后20日2018-01-262418172018456-17671-53-99-712018-04-2525-6-3-22221151702781137282018-09-1823501498245-328-1426-63-592019-09-1338-16-21-1430720638113900-31-302019-11-0427130-21942713637618-09-152021-01-1123-5-103249359192186-1312-322021-02-1922102240214154-140199-52-53-892021-09-28250202206226378-1407-082022-01-03281524184372198870-17-20-562022-03-2140141061-276-256458-1112718-172022-06-1031105-19278397722603558682022-08-19216225167-163188-101-18-40-692023-02-1031818-196955760-380309-062023-05-2330-691010-39913187-17-06132023-06-292121-21174-145-132521119122023-08-1033220-23平均表现27658621152007968142-05-11-22数据来源Wind财通证券研究所图8北向历史前15大单日净流出后行情第二周就企稳向上日期陆股通全A前后交易日累计涨跌幅单日净流入亿元T-5T0T0T5T5T10T10T2012022-10-24-1791-29-42700522020-07-14-173858-38-244532020-07-24-1636-03-0122-1742022-03-15-1602-8818-28-1652020-03-13-1473-66-64151262022-01-27-1462-61-2926-1372022-03-14-1441-67-09-19-3782020-03-09-143222-97-89-0392015-07-06-1352-1866993-85102022-06-13-1352262532-04112021-07-26-1280-16-153103122022-01-28-1247-60-0512-01132023-08-11-1234-30142020-09-24-1217-19-240036152021-11-10-118109132507涨跌幅中位数-29-1219-02涨跌幅均值-34-1412-05数据来源Wind财通证券研究所谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准7投资策略报告证券研究报告图9本周北上资金流出291亿元图10本周北上流入计算机通信国防军工居前30亿元20净流入亿元20202021202220231050000-104000-20-30-403000-50-602000-70-80计通国纺电石商综综钢交建轻机传房农家建煤消非汽电有基银医电食1000算信防织力油贸合合铁通筑工械媒地林电材炭费银车子色础行药力品机军服及石零金运制产牧者行金化设饮0工装公化售融输造渔服金属工备料用务融及-1000事新010203040506070809101112业能源数据来源Wind财通证券研究所数据来源Wind财通证券研究所图112018年10月2022年10月两轮美债利率飙升后的A股底部经验万得全A10年期美债利率右6000454055003550003025450020400015103500053000002017201820192020202120222023数据来源Wind财通证券研究所谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准8投资策略报告证券研究报告图122018年美债利率顶领先A股市场底9个交易日图132022年美债利率顶领先A股市场底6个交易日万得全A10年期美债利率右万得全A10年期美债利率右3700335000434236004900324135004800403400313947003833003037320046003631002945003510-0810-1810-2811-0711-1711-2710-1010-2010-3011-0911-1911-29数据来源Wind财通证券研究所数据来源Wind财通证券研究所图142016年至今哑铃型策略表现情况策略万得全A右策略A股基金右A股基金万得全A哑铃策略21014013019012017011015010013090801107090607050504020162017201820192020202120222023数据来源Wind财通证券研究所3风险提示联储加息超预期海外金融风险超预期历史经验失效等谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准9投资策略报告证券研究报告信息披露分析师承诺作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师具备专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿资质声明财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格公司评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在510之间中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5无评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级行业评级看好相对表现优于同期相关证券市场代表性指数中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平看淡相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数免责声明本报告仅供财通证券股份有限公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告的信息来源于已公开的资料本公司不保证该等信息的准确性完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司通过信息隔离墙对可能存在利益冲突的业务部门或关联机构之间的信息流动进行控制因此客户应注意在法律许可的情况下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的情况下本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告仅作为客户作出投资决策和公司投资顾问为客户提供投资建议的参考客户应当独立作出投资决策而基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前应咨询所在证券机构投资顾问和服务人员的意见本报告的版权归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表或引用或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准10