事件：2023年8月18日，公司发布2023年半年度报告。2023H1公司实现营业收入50.45亿元，同比增长14.08%；实现归母净利润15.41亿元，同比增长17.23%；实现扣非归母净利润15.77亿元，同比增长19.80%。单季度来看，2023Q2公司实现营业收入24.16亿元，同比增长16.45%；实现归母净利润7.71亿元，同比增长23.37%；实现扣非归母净利润8.07亿元，同比增长25.91%。
　　片仔癀锭剂平稳增长，安宫牛黄丸高速增长。分业务来看，2023H1公司医药工业实现营业收入24.78亿元，同比增长17.19%，其中肝病用药（主要是片仔癀锭剂）营业收入22.51亿元，同比增长14.29%，心脑血管用药（主要是安宫牛黄丸）营业收入1.96亿元，同比增长59.26%；医药商业实现营业收入21.10亿元，同比增长12.66%；化妆品业务实现营业收入2.73亿元，同比下滑21.91%；其他业务（主要是保健食品）实现营业收入1.74亿元，同比增长139.88%。我们认为，报告期内公司主导产品片仔癀锭剂保持平稳增长，潜力品种安宫牛黄丸保持高速增长，整体业绩增长符合预期，展现出稳健的经营实力。
　　毛利率有所下滑，主导产品提价应对成本压力。2023H1公司医药工业毛利率为74.23%，同比下滑3.82pct；其中肝病用药（主要是片仔癀锭剂）毛利率为77.71%，同比下滑2.78pct；心脑血管用药（主要是安宫牛黄丸）毛利率为40.15%，同比下滑7.48pct。我们认为公司医药工业毛利率的下滑主要与关键原材料的成本上涨有关，根据中药材天地网，公司的重要原材料之一天然牛黄的价格今年以来大幅上涨，从2023年1月的57万元/公斤上涨至8月的120万元/公斤，涨幅高达110%。2023年5月6日，公司公告宣布片仔癀锭剂国内市场零售价格从590元/粒上调到760元/粒，供应价格相应上调约170元/粒，海外市场供应价格相应上调约35美元/粒。随着公司主导产品完成提价，我们预计公司成本端压力将得到缓解，毛利率有望逐渐回升至合理水平。
　　聚焦大单品战略，构建“4+4+4”产品矩阵。中报指出公司深耕片仔癀品牌，聚焦大单品战略，合理优化资源配置，构建“4+4+4”产品矩阵，今年6月召开的股东大会上首次提到该产品规划：（1）在医药工业领域，重点打造安宫牛黄丸、茵胆平肝、片仔癀含片、肝宝4个大单品；（2）在化妆品领域，甄选“两膏”（皇后牌片仔癀珍珠膏、御容臻致珍珠膏）“两霜”（片仔癀牌雪肌无瑕润白雪融霜、皇后牌片仔癀珍珠霜）4个品种作为新增长点；（3）在保健食品领域，重点培育西洋参三七丹参颗粒、芦笋颗粒、珍立片/胶囊、双孢蘑菇提取物片等4个自有“蓝帽子”产品。我们认为，随着公司产品矩阵的逐渐丰富，有望在片仔癀锭剂之外打造第二增长曲线。
　　投资建议：我们预计公司2023年-2025年的营业收入分别为101.72亿元、117.68亿元、135.25亿元，归母净利润分别为30.67亿元、37.02亿元、43.54亿元，对应的PE估值水平分别为55.6倍、46.1倍、39.2倍，6个月目标价304.80元，对应2023年60倍PE，给予增持-A的投资评级。
　　风险提示：原材料价格波动风险；片仔癀锭剂销量不及预期的风险；二线品种增长不及预期的风险。
　　

研究报告全文：2023年08月20日公司快报片仔癀600436SH证券研究报告主导产品提价应对成本压力构建产品中成药矩阵打造第二增长曲线投资评级增持-A维持评级6个月目标价30480元事件2023年8月18日公司发布2023年半年度报告2023H1公司实现营业收入5045亿元同比增长1408实现归母净利润股价2023-08-1828290元1541亿元同比增长1723实现扣非归母净利润1577亿元交易数据同比增长1980单季度来看2023Q2公司实现营业收入2416总市值百万元17067844亿元同比增长1645实现归母净利润771亿元同比增长2337实现扣非归母净利润807亿元同比增长2591流通市值百万元17067844总股本百万股60332流通股本百万股60332片仔癀锭剂平稳增长安宫牛黄丸高速增长分业务来看2023H112个月价格区间22803245元公司医药工业实现营业收入2478亿元同比增长1719其中肝病用药主要是片仔癀锭剂营业收入2251亿元同比增长1429股价表现心脑血管用药主要是安宫牛黄丸营业收入196亿元同比增长片仔癀沪深3005926医药商业实现营业收入2110亿元同比增长1266化18妆品业务实现营业收入273亿元同比下滑2191其他业务主8要是保健食品实现营业收入174亿元同比增长13988我们-2认为报告期内公司主导产品片仔癀锭剂保持平稳增长潜力品种安-12宫牛黄丸保持高速增长整体业绩增长符合预期展现出稳健的经营-22实力2022-082022-122023-042023-08资料来源Wind资讯升幅1M3M12M毛利率有所下滑主导产品提价应对成本压力公司医药2023H1相对收益08-3154工业毛利率为同比下滑其中肝病用药主要是片7423382pct绝对收益-11-75-40仔癀锭剂毛利率为7771同比下滑278pct心脑血管用药主马帅分析师要是安宫牛黄丸毛利率为4015同比下滑748pct我们认为公SAC执业证书编号S1450518120001司医药工业毛利率的下滑主要与关键原材料的成本上涨有关根据中mashuaiessencecomcn药材天地网公司的重要原材料之一天然牛黄的价格今年以来大幅上贺鑫分析师涨从2023年1月的57万元公斤上涨至8月的120万元公斤SAC执业证书编号S1450522110001涨幅高达1102023年5月6日公司公告宣布片仔癀锭剂国内hexin1essencecomcn市场零售价格从590元粒上调到760元粒供应价格相应上调约相关报告170元粒海外市场供应价格相应上调约35美元粒随着公司主导产品完成提价我们预计公司成本端压力将得到缓解毛利率有望医药主业实现稳健增长聚2022-08-21焦核心品种稳健经营逐渐回升至合理水平聚焦大单品战略构建444产品矩阵中报指出公司深耕片仔癀品牌聚焦大单品战略合理优化资源配置构建444产品矩阵今年6月召开的股东大会上首次提到该产品规划1在医药工业领域重点打造安宫牛黄丸茵胆平肝片仔癀含片肝宝4个大单品2在化妆品领域甄选两膏皇后牌片仔癀珍珠膏本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页1公司快报片仔癀御容臻致珍珠膏两霜片仔癀牌雪肌无瑕润白雪融霜皇后牌片仔癀珍珠霜4个品种作为新增长点3在保健食品领域重点培育西洋参三七丹参颗粒芦笋颗粒珍立片胶囊双孢蘑菇提取物片等4个自有蓝帽子产品我们认为随着公司产品矩阵的逐渐丰富有望在片仔癀锭剂之外打造第二增长曲线投资建议我们预计公司2023年-2025年的营业收入分别为10172亿元11768亿元13525亿元归母净利润分别为3067亿元3702亿元4354亿元对应的PE估值水平分别为556倍461倍392倍6个月目标价30480元对应2023年60倍PE给予增持-A的投资评级风险提示原材料价格波动风险片仔癀锭剂销量不及预期的风险二线品种增长不及预期的风险TableFinance1百万元2021A2022A2023E2024E2025E主营收入8021686940101723117680135251净利润2431524723306713701843537每股收益元403410508614722每股净资产元16091878222126513156盈利和估值2021A2022A2023E2024E2025E市盈率倍702690556461392市净率倍17615112710790净利润率303284302315322净资产收益率251218229231229股息收益率0404050708ROIC823898329618631数据来源Wind资讯安信证券研究中心预测本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页2公司快报片仔癀财务报表预测和估值数据汇总TableFinance2利润表财务指标百万元2021A2022A2023E2024E2025E2021A2022A2023E2024E2025E营业收入8021686940101723117680135251成长性减营业成本3953047259530506053568940营业收入增长率23284170157149营业税费72172086510001150营业利润增长率45435238207176销售费用65064834559562376898净利润增长率45517241207176管理费用37673310376442364734EBITDA增长率47823237185172研发费用19952300274731773652EBIT增长率49245237186173财务费用-842-624-755-1608-1929NOPLAT增长率46430242188175资产减值损失-160-94-131-128-118投资资本增长率-572394-368151256加公允价值变动收益45----净资产增长率228166181191189投资和汇兑收益188752497479576营业利润2874529757368264445252265利润率加营业外净收支-5520-05-13-毛利率507456478486490利润总额2869029777368204443952266营业利润率358342362378386减所得税40504548552366667840净利润率303284302315322净利润2431524723306713701843537EBITDA营业收入363343363372379EBIT营业收入350338357366374资产负债表运营效率百万元2021A2022A2023E2024E2025E固定资产周转天数12111097货币资金70968249647116988791103106流动营业资本周转天数95225246174188交易性金融资产88----流动资产周转天数425483472470491应收帐款7311848297471081813330应收帐款周转天数2933323132应收票据5207354101049668存货周转天数104105108105102预付帐款19203352197441263060总资产周转天数509561539526539存货2437526278346163380043180投资资本周转天数127250269194203其他流动资产115163237219682878537997可供出售金融资产-----投资回报率持有至到期投资-----ROE251218229231229长期股权投资26752444244424442444ROA197173198203203投资性房地产264231231231231ROIC823898329618631固定资产27652725287828572728费用率在建工程149608379264207销售费用率8156555351无形资产22103194304729002754管理费用率4738373635其他非流动资产105569788946496799408研发费用率2526272727资产总额124953146038158327185747219113财务费用率-11-07-07-14-14短期债务77589710---四费营业收入14211311210299应付帐款665262668648858910696偿债能力应付票据65210363321337710资产负债率18919011810598其他流动负债63088090762272147690负债权益比233235134117109长期借款-----流动比率4985068439771054其他非流动负债22152697213323482393速动比率384401634779828负债总额2358627799187351948821489利息保障倍数-3335-4708-4813-2681-2622少数股东权益43174940556663217210分红指标股本60336033603360336033DPS元121125153184216留存收益89016106522127992153905184381分红比率300305300300300股东权益101367118239139591166259197624股息收益率0404050708现金流量表业绩和估值指标百万元2021A2022A2023E2024E2025E2021A2022A2023E2024E2025E净利润2464025230306713701843537EPS元403410508614722加折旧和摊销1222627572632683BVPS元16091878222126513156资产减值准备16094---PEX702690556461392公允价值变动损失-45----PBX17615112710790财务费用362308-755-1608-1929PFCF638-437309606651投资收益-188-752-497-479-576PS213196168145126少数股东损益326506626755889EVEBITDA881577442369312营运资金的变动-21422-1659534466-9386-17386CAGR153208228153208经营活动产生现金流量462368730650832693225219PEG4633243019投资活动产生现金流量783-63048147129226ROICWACC7886315960融资活动产生现金流量-5402-5758-19026-9439-11130REP11922884031资料来源Wind资讯安信证券研究中心预测本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页3公司快报片仔癀公司评级体系收益评级买入未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15及以上增持未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5含至15中性未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5含至5减持未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5至15含卖出未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15以上风险评级A正常风险未来6个月的投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动B较高风险未来6个月的投资收益率的波动大于沪深300指数波动分析师声明本报告署名分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格勤勉尽责诚实守信本人对本报告的内容和观点负责保证信息来源合法合规研究方法专业审慎研究观点独立公正分析结论具有合理依据特此声明本公司具备证券投资咨询业务资格的说明安信证券股份有限公司以下简称本公司经中国证券监督管理委员会核准取得证券投资咨询业务许可本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式本公司可以对证券及证券相关产品的价值市场走势或者相关影响因素进行分析形成证券估值投资评级等投资分析意见制作证券研究报告并向本公司的客户发布本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页4公司快报片仔癀免责声明本报告仅供安信证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告基于已公开的资料或信息撰写但本公司不保证该等信息及资料的完整性准确性本报告所载的信息资料建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断本报告中的证券或投资标的价格价值及投资带来的收入可能会波动在不同时期本公司可能撰写并发布与本报告所载资料建议及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态本公司将随时补充更新和修订有关信息及资料但不保证及时公开发布同时本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准如有需要客户可以向本公司投资顾问进一步咨询在法律许可的情况下本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务提请客户充分注意客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议无论是否已经明示或暗示本报告不能作为道义的责任的和法律的依据或者凭证在任何情况下本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告版权仅为本公司所有未经事先书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表转发或引用本报告的任何部分如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为安信证券股份有限公司研究中心且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设并采用适当的估值方法和模型得出的由于假设估值方法和模型均存在一定的局限性估值结果和分析结论也存在局限性请谨慎使用安信证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权安信证券研究中心深圳市地址深圳市福田区福田街道福华一路19号安信金融大厦33楼邮编518026上海市地址上海市虹口区东大名路638号国投大厦3层邮编200080北京市地址北京市西城区阜成门北大街2号楼国投金融大厦15层邮编100034本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页5