从基本DDM定价模型出发，投资者在股市中能赚三类钱：赚公司业绩的钱（分子端股利盈利经济增长）、赚央行流动性的钱（分母端无风险利率）、赚对手筹码博弈的钱（分母端风险偏好），投资者普遍的看法是今年赚公司业绩的钱有点难，经济企稳复苏还需时间，但这并不意味着市场就没有机会，今年下半年或可以赚央行流动性的钱，也可以赚筹码博弈的钱。
　　看3个月，赚业绩增长的钱可能比较困难，经济企稳向上仍需等待。
　　赚公司业绩的钱最踏实，当下看短期业绩快速上行，确实有难度。全年要实现GDP5%的目标并不轻松，由于当前出现CPI&PPI阶段性同比回落，Q3名义GDP或与实际GDP几近持平。我们预计23年全A非金融净利润增速0-5%左右，对比22年的0%增长告别了至暗时刻，但难言高增。
　　看12个月，中美库存共振向上，赚公司业绩的钱可期，核心资产有望回归。
　　名义GDP接近实际GDP，也意味着经济底部显现。从12个月的视角来看的话，中美库存大概率形成共振，经济基本面有望明显改善，明年起赚业绩增长的钱的可能性将大幅提高，这意味着以核心资产为代表的绩优股有望回归，典型行业如电新、电子、医药、食品饮料。
　　近十年央行4轮降息周期，股市出现系统或结构性机会。
　　赚流动性的钱主要跟踪政策，央行降息动作意味着放在银行的现金存款贬值，无风险利率下行，相对而言金融资产可能更值钱。近十年央行4轮降息之后，股市受益于流动性宽松，都出现系统或结构性机会。
　　这可能不是最后一次降息，大金融、部分周期、消费受益流动性宽松。
　　7/24政治局会议提到要加大逆周期调节和加大宏观调控力度。今年6、8月连续两次超预期的降息动作，很可能意味着新一轮的宽松周期，如果8月不是最后一次降息，那意味着受益于流动性宽松的板块可能才开始启动。统计近4轮14次降息之后一个月行业表现，大金融、周期、消费等行业表现相对更优。
　　筹码博弈在存量市场更为常见，底部区域的低筹码，对利多敏感，对利空钝化。
　　如果挣不到公司业绩的钱，A股在非熊市的存量市场下，筹码博弈往往很强，如14、17、19年公募排名此起彼伏。今年AI和中特估板块，很重要的催化剂就是起步时机构持仓处于极低位置。市场在底部区域，普遍对利空钝化、对利多敏感，对于低筹码行业，因为做空机制限制，利空很难交易，反而利多可能催化很大的交易弹性。
　　一揽子活跃资本市场举措，有望提升市场流动性和风险偏好。
　　8/18证监会有关负责人就相关问题做出回答，并释放了一揽子支持资本市场发展的政策，从投资端、融资端、交易端、资产端等多方面齐头并进，政策力度之大可堪比四轮券商黄金赛点行情下的资本市场改革。
　　公募收益率差异不大，存量筹码博弈将更加激烈，大金融+顺周期弯道超车。
　　从筹码结构看，大金融和顺周期具备弯道超车机会，大金融是典型的经济强相关行业，当前公募基金持仓市值占比仅为2.1%、0.8%，05年以来持仓分位仅为5%、7%，相比沪深300低配8.9 pct、8.5 pct。基于券商正处近十年机构筹码新低叠加估值低位，当前政策上行风险下的筹码博弈中有望出现黄金赛点行情。而顺周期中石化、建筑、建材、钢铁交运同样兼具仓位低+估值低+资金流动性3大特质，同样有望在筹码博弈中脱颖而出。
　　风险提示：
　　疫情反复，宏观经济复苏不及预期；海外疫情反复，可能对相关产业链及国内出口造成影响；历史经验不代表未来。

研究报告全文：策略研究证券研究报告策略周报2023年08月20日策略周报到年底能赚到哪类钱策略周聚焦从基本定价模型出发投资者在股市中能赚三类钱赚公司业绩的钱分DDM华创证券研究所子端股利盈利经济增长赚央行流动性的钱分母端无风险利率赚对手筹码博弈的钱分母端风险偏好投资者普遍的看法是今年赚公司业绩的钱证券分析师姚佩有点难经济企稳复苏还需时间但这并不意味着市场就没有机会今年下半年或可以赚央行流动性的钱也可以赚筹码博弈的钱邮箱yaopeihcyjscom执业编号看3个月赚业绩增长的钱可能比较困难经济企稳向上仍需等待S0360522120004赚公司业绩的钱最踏实当下看短期业绩快速上行确实有难度全年要实现相关研究报告GDP5的目标并不轻松由于当前出现CPIPPI阶段性同比回落Q3名义华创策略风物长放眼量长中短焦看市场GDP或与实际GDP几近持平我们预计23年全A非金融净利润增速0-5左策略周聚焦右对比22年的0增长告别了至暗时刻但难言高增2023-08-13看12个月中美库存共振向上赚公司业绩的钱可期核心资产有望回归华创策略风格跷跷板坚定顺周期策略周聚焦名义GDP接近实际GDP也意味着经济底部显现从12个月的视角来看的2023-08-06话中美库存大概率形成共振经济基本面有望明显改善明年起赚业绩增长策略周报天亮了策略周聚焦的钱的可能性将大幅提高这意味着以核心资产为代表的绩优股有望回归典2023-07-30型行业如电新电子医药食品饮料华创策略13年弱补库PPI下行与当前的异同策略周聚焦近十年央行4轮降息周期股市出现系统或结构性机会2023-07-27赚流动性的钱主要跟踪政策央行降息动作意味着放在银行的现金存款贬值华创策略康波萧条下的朱格拉与库存周期共振策略周聚焦无风险利率下行相对而言金融资产可能更值钱近十年央行轮降息之后42023-07-16股市受益于流动性宽松都出现系统或结构性机会这可能不是最后一次降息大金融部分周期消费受益流动性宽松724政治局会议提到要加大逆周期调节和加大宏观调控力度今年68月连续两次超预期的降息动作很可能意味着新一轮的宽松周期如果8月不是最后一次降息那意味着受益于流动性宽松的板块可能才开始启动统计近4轮14次降息之后一个月行业表现大金融周期消费等行业表现相对更优筹码博弈在存量市场更为常见底部区域的低筹码对利多敏感对利空钝化如果挣不到公司业绩的钱A股在非熊市的存量市场下筹码博弈往往很强如141719年公募排名此起彼伏今年AI和中特估板块很重要的催化剂就是起步时机构持仓处于极低位置市场在底部区域普遍对利空钝化对利多敏感对于低筹码行业因为做空机制限制利空很难交易反而利多可能催化很大的交易弹性一揽子活跃资本市场举措有望提升市场流动性和风险偏好818证监会有关负责人就相关问题做出回答并释放了一揽子支持资本市场发展的政策从投资端融资端交易端资产端等多方面齐头并进政策力度之大可堪比四轮券商黄金赛点行情下的资本市场改革公募收益率差异不大存量筹码博弈将更加激烈大金融顺周期弯道超车从筹码结构看大金融和顺周期具备弯道超车机会大金融是典型的经济强相关行业当前公募基金持仓市值占比仅为210805年以来持仓分位仅为57相比沪深300低配89pct85pct基于券商正处近十年机构筹码新低叠加估值低位当前政策上行风险下的筹码博弈中有望出现黄金赛点行情而顺周期中石化建筑建材钢铁交运同样兼具仓位低估值低资金流动性3大特质同样有望在筹码博弈中脱颖而出风险提示疫情反复宏观经济复苏不及预期海外疫情反复可能对相关产业链及国内出口造成影响历史经验不代表未来证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号策略周报目录一赚公司业绩的钱让子弹再飞会4二赚央行流动性的钱这可能不是最后一次降息6三赚对手筹码博弈的钱只会更激烈7证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号2策略周报图表目录图表1CPIPPI阶段性同比回落5图表2当前名义GDP低于实际GDP5图表3当前中美仍处去库尾声24Q1中美库存有望共振向上5图表4过去十年央行四轮降息周期6图表5降息后一个月大金融部分周期消费受益7图表6存量市场下公募收益率差异不大造成博弈进一步加剧8图表7筹码博弈视角当前大金融顺周期明显低配8证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号3策略周报核心结论1从基本DDM出发我们赚三类钱第一类赚公司业绩的钱有点难分子端股利盈利增长但下半年仍或可赚第二类央行流动性的钱分母端无风险利率第三类对手筹码博弈的钱分母端风险偏好2想赚公司业绩的钱得让子弹再飞会看3个月弱复苏Q3名义GDP或与实际GDP几近持平全年全A非金融业绩增速0-5但看12个月中美库存共振向上核心资产白酒电新医药有望回归3赚央行流动性的钱这可能不是最后一次降息近十年央行4轮降息周期12152022年后股市均出现系统或结构性机会今年仍有降息空间降息后一个月领涨品种大金融银行非银周期建筑交运煤炭消费社服美容护理零售4赚对手筹码博弈的钱只会更激烈存量市是A股常态股价在底部区域低筹码行业对利多敏感对利空钝化一揽子活跃资本市场举措效力点是风险偏好而非基本面5大金融顺周期弯道超车今年公募前14vs后14收益率仅差10筹码博弈将更加激烈十年券商筹码新低看好黄金赛点行情顺周期三低石化建筑建材钢铁交运具备弯道超车机会低持仓低库存低估值从基本DDM定价模型出发投资者在股市中能赚三类钱赚公司业绩的钱分子端股利盈利经济增长赚央行流动性的钱分母端无风险利率赚对手筹码博弈的钱分母端风险偏好投资者普遍的看法是今年赚公司业绩的钱有点难经济企稳复苏还需时间但这并不意味着市场就没有机会今年下半年或可以赚央行流动性的钱也可以赚筹码博弈的钱一赚公司业绩的钱让子弹再飞会看3个月赚业绩增长的钱可能比较困难经济企稳向上仍需等待赚公司业绩的钱最踏实增量资金会入市比如20-21年A股上涨主要赚业绩的钱20年全A非金融净利润同比3421年进一步上行至252但22年就转为0增长当下看短期业绩快速上行确实有难度全年要实现GDP5的目标并不轻松当前万得一致预测Q3实际GDP同比46全年52由于当前出现CPIPPI阶段性同比回落Q3可能会出现名义GDP接近实际GDP甚至低于实际GDP的情况使得经济在原本量少的基础上价也从往常的正增长变成了一个拖累项我们预计23年全A非金融净利润增速0-5左右对比22年的0增长告别了至暗时刻但难言高增证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号4策略周报图表1CPIPPI阶段性同比回落图表2当前名义GDP低于实际GDP中国CPI当月同比左轴中国名义GDP当季同比中国实际GDP当季同比6中国PPI全部工业品当月同比右轴24305202541620312152810145000-1-4-5-2-8-10资料来源Wind华创证券资料来源Wind华创证券看12个月中美库存共振向上赚公司业绩的钱可期核心资产有望回归名义GDP接近实际GDP也意味着经济底部显现类似情况在历史上出现过三轮09Q2-Q315Q3-Q420Q2随后6-12个月经济均出现明显的企稳上行从我们持续跟踪的中美库存周期也能看到经济右侧的希望Q3中国库存有望见底同时美国去库也很明显6月美国库存总额同比从33下行至2制造商库存同比从04下行至-01从12个月的视角来看的话中美库存大概率形成共振经济基本面有望明显改善明年起赚业绩增长的钱的可能性将大幅提高这意味着以核心资产为代表的绩优股有望回归典型行业如电新电子医药食品饮料图表3当前中美仍处去库尾声24Q1中美库存有望共振向上中国工业企业产成品存货同比美国库存总额同比美国制造商库存季调同比25155-5-150101020103010401050106010701080109011001110112011301140115011601170118011901200121012201230124010001资料来源Wind华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号5策略周报二赚央行流动性的钱这可能不是最后一次降息近十年央行4轮降息周期股市出现系统或结构性机会赚流动性的钱主要跟踪政策央行降息动作意味着放在银行的现金存款贬值无风险利率下行相对而言金融资产可能更值钱近十年央行4轮降息之后股市受益于流动性宽松都出现系统或结构性机会2012年第一轮降息201268-201276两次降息开启了13-14年创业板牛市2014年第二轮降息20141122-20151024六次降息开启了15年A股杠杆牛市2019年第三轮降息2019920-2020420四次降息开启了疫后核心资产牛市第四轮降息2022120-2022822三次降息开启了AI中特估行情图表4过去十年央行四轮降息周期降息周期降息日期变动指标变动幅度bp2023815MLF15第五轮降息202362010202282215第四轮降息20225201520221205LPR202042010202022010第三轮降息201911205201992052015102425201582625201562825第二轮降息201551125贷款基准利率20153125201411224020127625第一轮降息20126825资料来源Wind华创证券这可能不是最后一次降息大金融部分周期消费受益流动性宽松724政治局会议提到要加大逆周期调节和加大宏观调控力度对比历次7月政治局会议表述此次是时隔3年重提逆周期调节时隔8年重提加强宏观调控力度在类似提法的141519年均出现央行的连续降息动作今年68月连续两次超预期的降息动作很可能意味着新一轮的宽松周期如果8月不是最后一次降息那意味着受益于流动性宽松的板块可能才开始启动统计近4轮14次降息之后一个月行业表现大金融银行非银周期建筑交运煤炭消费社服美容护理零售等行业表现相对更优倘若未来几个月内仍有降准降息出现从历史经验来看以上三类部分行业短期内跑赢概率仍然较高证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号6策略周报图表5降息后一个月大金融部分周期消费受益降息后一个月相对上证指数超额收益平均值左轴跑赢上证指数概率右轴257520701565106005550050-0545-1040-1535-2030社非银建农美环交商煤基公纺食钢建房电综有轻机医家计通石汽国电传会银行筑林容保通贸炭础用织品铁筑地力合色工械药用算信油车防子媒服金装牧护运零化事服饮材产设金制设生电机石军务融饰渔理输售工业饰料料备属造备物器化工资料来源Wind华创证券三赚对手筹码博弈的钱只会更激烈筹码博弈在存量市场更为常见底部区域的低筹码对利多敏感对利空钝化筹码博弈的钱与风险偏好和持仓结构相关比如A股经常在四季度上演killthewinner现象10月之前涨幅前三行业往往在岁末年初表现较差这种交易显现甚至不具备基本面逻辑因为多数年底逆袭行业次年表现却又相对一般对未来配置不具指示意义但如果挣不到公司业绩的钱A股在非熊市的存量市场下筹码博弈往往很强如141719年公募排名此起彼伏今年AI和中特估板块很重要的催化剂就是起步时机构持仓处于极低位置市场在底部区域普遍对利空钝化对利多敏感对于低筹码行业因为做空机制限制利空很难交易反而利多可能催化很大的交易弹性一揽子活跃资本市场举措有望提升市场流动性和风险偏好724政治局会议提出活跃资本市场提振投资者信心818证监会有关负责人就相关问题做出回答并释放了一揽子支持资本市场发展的政策从投资端融资端交易端资产端等多方面齐头并进政策力度之大可堪比四轮券商黄金赛点行情下的资本市场改革如12年QFII提额暂缓IPO14年沪港通两融扩容19年科创板20年创业板注册制本轮重要改革动作包括投资端支持全国社保基金基本养老保险基金年金基金扩大资本市场投资范围强化分红导向放宽公募基金投资股票股指期权股指期货国债期货等品种的投资限制融资端合理保持IPO再融资加强一二级市场的逆周期调节加强对违规减持绕道式减持的监管交易端降低证券交易经手费降低证券公司佣金费率扩大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