事项
　　2023年7月，新增社融5282亿（前值4.22万亿），新增人民币贷款3459亿（前值3.05万亿）。社融存量同比增长8.9%（前值9%），M2同比增长10.7%（前值11.3%），M1同比增长2.3%（前值3.1%）。
　　核心观点。
　　1、由于当下M1同比（2.3%）较低，年内企业开启补库周期的概率不大。
　　2、下半年M1同比能否修复需要观察三大部门的四大需求指标（居民消费，居民购房，政府支出，出口）能否趋势向上，当下的情况是四大需求指标两强（居民暑期出行链支撑消费，政府支出三季度有望发力）两弱（购房需求仍弱，出口同比较低）。初步预计三季度M1增速或大概率低位震荡。对应本轮企业开启补库周期可能需要更大的耐心。
　　3、货币政策层面，三季度降准概率较大，降息周期尚未结束，不过时点选择可能要等到汇率的自发稳定之后。
　　较低的M1同比预示企业补库可能需要一点耐心。
　　1、如何观测企业的补库意愿？企业补库与否本质上是企业预期的映射。我们可以借助M1同比来帮助我们跟踪观测企业预期。历史经验来看，M1同比的变化确实对企业库存有一定程度的领先意义。如果M1同比见底回升，对应未来两到三个季度企业有望开启补库周期，工业品价格同比也有望持续抬升；但如果M1同比短期偏弱，那么意味着我们对于企业补库和PPI同比的持续改善要持有一定的耐心。
　　2、M1当下是什么情况？7月M1同比2.3%，连续3个月增速下行。如果剔除1月、2月过年因素对M1的冲击的话，那么当下M1同比事实上是2019年以来的最低值。较低的M1同比预示年内企业或难以开启补库周期。
　　3、未来M1同比如何预判？企业预期和M1同比是由居民、政府、和海外三大部门的需求决定的。三大部门的需求主要对应四类支出，居民消费支出，居民购房支出，政府财政支出和出口。值得注意的是，传统思路判断M1增速，通常通过居民购房支出增速判断，这本质是因为过去居民购房支出波动偏大，2020年以来，居民的消费支出（通过社零观察），政府支出（通过政府债发行量观察）以及出口增速与M1的相关性均有所增强，而房地产则由于在居民支出中的比重逐步下降，因此与M1的相关性逐步变弱。
　　4、当下三大部门的四大需求如何评估？三季度居民的消费支出以及政府支出偏强。居民消费层面，三季度居民暑期出行链有望拉动居民消费提升，证据可以看到核心CPI环比创2013年有数据以来同期新高。政府层面，9月底专项债预计全部发完，10月底前使用完毕。但居民的购房支出以及出口仍相对偏弱。购房支出层面，当下30大中城市的商品房成交面积仍低于去年同期，出口层面，7月出口美元计价同比为-14.5%。四股需求力量两强两弱的背景下，短期我们预计M1同比大概率维持低位震荡的态势。后续如果观测到8月、9月M1同比连续抬升，我们可以对明年上半年企业的补库行为乐观一点，但如果8月、9月M1同比正如我们预期一样低位震荡的话，那么我们对本轮企业的补库行为可能需要更大耐心。
　　货币政策：降准可期，降息仍需观察等待
　　1、三季度降准概率较大。判断央行降准与否可以通过跟踪“对其他存款性公司债权/央行总资产”这一指标进行观察。历史经验来看，一但这一指标持续抬升且突破前期高点，央行降准的概率就会大幅增加。当下的情况是，6月这一指标为34.3%，较5月的32.4%明显抬升，并且已较为接近前期35.1%的历史高点。由此我们推断，三季度央行降准的概率相对较高。
　　2、降息需要观察等待。降息判断可以跟踪我们华创宏观的降息概率指标，我们降息概率指标结合六大指标（经济增速，内生动能，工业企业利润同比，工业企业产能利用率，票据融资占贷款比重以及海外利率走势）观测，具体可以参考我们前期报告《降息概率的摸索》。当下的情况是，六大指标中三大指标支持降息：工业企业利润同比为负，产能利用率较低以及票据占贷款比重较高（对应信用扩张存在困境）均为支持降息的因素，我们预计下半年降息概率与二季度基本持平，对应降息周期尚未结束。不过在降息时点的选择上，可能需要后续汇率由政策引导型（逆周期因子影子变量连续30余交易日持续高位）稳定转为自发稳定后才有降息的条件。
　　风险提示：
　　货币政策超预期