核心观点：机会大于风险，破局信号为政策加码或中美利差见底
　　上周市场风险偏好承压，日均成交额回落至7000亿元以下。近期悲观情绪或已定价金融/经济数据走弱和美元/美债利率反复，市场有望获得支撑：1）全A风险溢价创年初以来新高，已回踩至1年均值+1.5x标准差附近；2）央行呵护下人民币汇率边际企稳；3）周中MLF利率超预期调降，周五盘后证监会就活跃资本市场宣布一揽子措施，政策渐次落地中。考虑美股调整+解禁高峰+业绩窗口影响，月底前市场或底部震荡，破局信号可能为地产/化债/资本市场政策加码或中美利差见底（对应北向净流出减压），配置上关注电子/医药/工业金属/消费建材/游戏/计算机/非银等和红利板块。
　　全A风险溢价回踩+1.5x标准差，IPO放缓和回购潮对资金面指引积极
　　我们跟踪的A股底部信号体系当前亮灯比例仍约4成左右，近期有两点变化：1）全AERP回踩至1年均值+1.5x标准差附近；2）近1个月产业资本净减持额收窄至300亿元，但尚未转为净增持。但需要注意，A股和美股相对美债的股债性价比偏低，指向阶段底有一定脆弱性。此外，IPO放缓和回购潮对资金面指引积极：1）历史上IPO暂停期间市场上涨概率为5/9，IPO募资规模与Wind全A走势并无显著相关性，但存量博弈环境下IPO放缓有利于缓解资金面压力；2）8月A股回购金额回升至2016年以来68%分位，接近22年年初水平，医药/化工/交运等行业回购明显增多。
　　若印花税调降将提振短期情绪，1个月内非银/建筑/石化/化工/医药占优
　　周五盘后证监会就活跃资本市场、提振投资者信心宣布一揽子措施，聚焦降费“让利”、交易环节和IPO/再融资节奏，从表态上看后续政策将陆续出台，并回应了市场对于调降印花税的关切。历史上，A股发生过15次印花税调整，其中7次下调后1周/1个月/3个月上证指数上涨概率分别为86%/100%/43%，涨幅中位数分别为5.6%/6.1%/-5.3%，反映调降印花税对短期情绪有提振作用，但不决定中期市场方向。除非银直接受益外，考察下调后1个月上涨概率和相对全A胜率，建筑/石化/化工/医药等占优。
　　中报前瞻：1Q23为本轮全A盈利增速底仍为大概率事件
　　截至8月18日，Wind全A中报及业绩快报披露率约21%（以个数计，后同），基于已披露的情况，2Q23全A归母净利润累计同比中位数为7.6%，较1Q23（5.1%）小幅抬升。我们维持1Q23为本轮全A盈利增速底，后拾级而上的判断：1）新增中长期贷款TTM同比领先全A非金融盈利增速6个月左右，前者年初以来处于上升通道中；2）PPI领先库存1~2Q，6月PPI同比见底，全A非金融盈利周期同步或略领先于库存周期；3）高频数据上，7月全行业景气指数小幅回升。行业维度，上游资源品仍有下行压力，非银/社服/医美/商贸/纺服/传媒盈利增速改善幅度居前。
　　配置建议：电子/医药/工业金属/消费建材/游戏/计算机/非银等和红利板块
　　当前轮动加快，操作上可适当拉长视角：中期维度，延续景气-筹码-主题的框架，战略看多电子（顺全球库存周期回升的面板、消费电子、元件）；长期维度，医药战略底部或在形成，反腐影响出清后有望迎来趋势性机会，驱动力有三，①2Q23全球医药投融资额同比连续两个季度回升，周期底部或确认，②前期压制医药估值的公募筹码压力消化较充分，③一级行业中医药调整的时间、空间均居前；月度维度，战术配置顺周期的工业金属/消费建材、TMT的游戏/计算机。此外，弱复苏基调下，投资者下修全年增长和收益率预期，关注能为组合提供安全边际的红利板块。
　　风险提示：国内经济不及预期；联储收水超预期。
　　

研究报告全文：证券研究报告策略机会大于风险等待破局信号华泰研究研究员王以SACNoS0570520060001wangyi012893htsccom2023年8月20日中国内地策略周报SFCNoBMQ373862128972228联系人方正韬核心观点机会大于风险破局信号为政策加码或中美利差见底SACNoS0570122050097fangzhengtaohtsccom上周市场风险偏好承压日均成交额回落至7000亿元以下近期悲观情绪862128972228或已定价金融经济数据走弱和美元美债利率反复市场有望获得支撑1全A风险溢价创年初以来新高已回踩至1年均值15x标准差附近2华泰证券研究所分析师名录央行呵护下人民币汇率边际企稳周中利率超预期调降周五盘后3MLF证监会就活跃资本市场宣布一揽子措施政策渐次落地中考虑美股调整解禁高峰业绩窗口影响月底前市场或底部震荡破局信号可能为地产化债资本市场政策加码或中美利差见底对应北向净流出减压配置上关注电子医药工业金属消费建材游戏计算机非银等和红利板块全A风险溢价回踩15x标准差IPO放缓和回购潮对资金面指引积极我们跟踪的A股底部信号体系当前亮灯比例仍约4成左右近期有两点变化1全AERP回踩至1年均值15x标准差附近2近1个月产业资本净减持额收窄至300亿元但尚未转为净增持但需要注意A股和美股相对美债的股债性价比偏低指向阶段底有一定脆弱性此外IPO放缓和回购潮对资金面指引积极1历史上IPO暂停期间市场上涨概率为59IPO募资规模与Wind全A走势并无显著相关性但存量博弈环境下IPO放缓有利于缓解资金面压力28月A股回购金额回升至2016年以来68分位接近22年年初水平医药化工交运等行业回购明显增多若印花税调降将提振短期情绪1个月内非银建筑石化化工医药占优周五盘后证监会就活跃资本市场提振投资者信心宣布一揽子措施聚焦降费让利交易环节和IPO再融资节奏从表态上看后续政策将陆续出台并回应了市场对于调降印花税的关切历史上A股发生过15次印花税调整其中7次下调后1周1个月3个月上证指数上涨概率分别为8610043涨幅中位数分别为5661-53反映调降印花税对短期情绪有提振作用但不决定中期市场方向除非银直接受益外考察下调后1个月上涨概率和相对全A胜率建筑石化化工医药等占优中报前瞻1Q23为本轮全A盈利增速底仍为大概率事件截至8月18日Wind全A中报及业绩快报披露率约21以个数计后同基于已披露的情况2Q23全A归母净利润累计同比中位数为76较1Q2351小幅抬升我们维持1Q23为本轮全A盈利增速底后拾级而上的判断1新增中长期贷款TTM同比领先全A非金融盈利增速6个月左右前者年初以来处于上升通道中2PPI领先库存12Q6月PPI同比见底全A非金融盈利周期同步或略领先于库存周期3高频数据上7月全行业景气指数小幅回升行业维度上游资源品仍有下行压力非银社服医美商贸纺服传媒盈利增速改善幅度居前配置建议电子医药工业金属消费建材游戏计算机非银等和红利板块当前轮动加快操作上可适当拉长视角中期维度延续景气-筹码-主题的框架战略看多电子顺全球库存周期回升的面板消费电子元件长期维度医药战略底部或在形成反腐影响出清后有望迎来趋势性机会驱动力有三2Q23全球医药投融资额同比连续两个季度回升周期底部或确认前期压制医药估值的公募筹码压力消化较充分一级行业中医药调整的时间空间均居前月度维度战术配置顺周期的工业金属消费建材TMT的游戏计算机此外弱复苏基调下投资者下修全年增长和收益率预期关注能为组合提供安全边际的红利板块风险提示国内经济不及预期联储收水超预期免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1策略研究正文目录全A风险溢价回踩15x标准差3IPO放缓和回购潮对市场的影响5若调降印花税对资本市场的潜在影响10中报前瞻1Q23为本轮全A盈利增速底仍为大概率事件13市场结构15国内流动性17海外流动性18AH分行业估值19风险提示20免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2策略研究全A风险溢价回踩15x标准差图表1底部信号体系当前亮灯比例仍约4成左右估值指标结构指标资金指标底部指标全A全A非股债性股债性破净个高股息地板线换手率新成立上交所融资盘近1个满足比底部特ERP金融石价比价比股占比个股占个股占最大回偏股型新增开活跃度月产业例征化ERP全Avs全Avs比比撤基金份户数同20dma资本净中债美债5dma额比增持额20dma3mma底部信号5年滚动均值1x标准差103556085亿-45802023年5月以来否否是否否是否是是否是否42历史大2022年4-10月双底是是是否是是是是是否是否75底阶段小2020年2-3月双底是是是是是是否否否否否否50底历史大18年底-19年初双底是是是否是是是否是否是是75底阶段小2016年1-2月双底否否是否否否否是否是是是42底阶段小2014-04-28是否否否否否否否否否NA是18底阶段小2013-06-25是否是是否否否否否否NA否27底历史大2012-12-03是是是是否否是是是是NA是82底历史大2008-11-04是是是是是是是是是是NA是100底历史大2005-07-18是是是是是是是是否是NA是91底资料来源Wind华泰研究图表2弱复苏年份全A风险溢价触及15x标准差走廊下沿常常出现行情回踩当前已回踩至1年均值上方15x标准差附近15倍标准差走廊全AERP1年滚动均值13年的回踩2月触19年的回踩5月触23年的回踩3月触6及-15x标准差回及-15x标准差回及-15x标准差当前弱复苏年份2002201320192023踩至15x标准差踩至近1年均值再次逼近-15x标准差A股风险溢价难突破-15x标准差下沿摸5到下沿时常会反弹至均值或15x标准差上若在15倍标准差走沿此后在15x标准差走廊内震荡交易廊内震荡当前下行空间-064上行空间1383202年的回踩6月触及-15x标准差回1踩至15x标准差012强复苏年份20062009201632020A股风险溢价可成功突破-15x标准差持续位于标准差走廊以下交易42000-062000-122001-062001-122002-062002-122003-062003-122004-062004-122005-062005-122006-062006-122007-062007-122008-062008-122009-062009-122010-062010-122011-062011-122012-062012-122013-062013-122014-062014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122023-061999-12资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3策略研究图表3近1个月产业资本净减持额收窄但尚未转为净增持图表4股债性价比相对10Y美债偏低阶段底有一定脆弱性全A股息率TTM-10Y美债利率201SD2滚动5年均值-1SD15110产业资本净增持051025310415产业资本净5减持2062013-092006-092007-092008-092009-092010-092011-092012-092014-092015-092016-092017-092018-092019-092020-092021-092022-092005-092005-122006-122007-122008-122009-122010-122011-122012-122013-122014-122015-122016-122017-122018-122019-122020-122021-122022-122004-12资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4策略研究IPO放缓和回购潮对市场的影响图表5IPO募资规模与Wind全A走势并无显著相关性IPO募资规模亿元Wind全A右轴120070006000100050008004000600300040020002001000002003-052006-092010-012013-052016-092020-012023-052002-092004-012004-092005-052006-012007-052008-012008-092009-052010-092011-052012-012012-092014-012014-092015-052016-012017-052018-012018-092019-052020-092021-052022-012022-092002-01资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5策略研究图表6过去9次IPO暂停期间宽基指数和一级行业涨跌幅单位轮次123456789开始时间19947211995119199575200173120048242005525200891620121116201574结束时间1994127199569199613200111220051232006622009710201312302015116持续时间月46476131511249913642上涨概率中位数上证指数65751836-1260-1357-68655464973331-263556331创业板指-------984221510005029中证500-----1158025824725971248002597万得全A-1613-1280-1461-579664669351622221625917沪深300-----61760076355482-238600482上证50-----65048854715-101-344400-101传媒----1405207168655959113623148334015计算机----8217124745669678523558332728社会服务----18392987964719324075418331474通信----5670211567737845825718331069交通运输----13013552371347316821718331018国防军工----1448-94919693947850959246673009环保----1603-13565013818970979836672998电力设备----1904-566114381119940871506672119医药生物----1489-2244599782238181966672007农林牧渔----2446-8236685616428429426671892汽车----1273-198072461230134122066671809美容护理----1486-78310064742627043786671541商贸零售----1447-3099840622120394486671244纺织服饰----1133-10714878655515918036671197机械设备----1074-6158579841620940586671076建筑装饰----1506-57178185725265640667452建筑材料----1735-1357686411883741106667423房地产----1524-107659516218526226667376电子----1392-014471163635192-0805002348轻工制造----1442-490443251403319-0185001651家用电器----827-1251343886665278-9605001306公用事业----1094-1369333945681982-004500989基础化工----1643-1084653440971520-089500716非银金融----250-7771164360531379-371500565银行----254-1553569463021049-358500397食品饮料----125014294444000-1232-364500-111石油石化----1717-1450735641561138-1445500-153钢铁----141819437234362-1075-1913500-441有色金属----1966-7201313411383-2371-200333-460煤炭----1831-269434412762-3571-915333-592资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读6策略研究图表78月A股回购金额回升至2016年以来68分位接近22年年初水平回购金额亿元上证综指点右轴10周期移动平均回购金额亿元80390070370060350050330040303100202900102700025002018-03-032018-05-032018-07-032018-09-032018-11-032019-01-032019-03-032019-05-032019-07-032019-09-032019-11-032020-01-032020-03-032020-05-032020-07-032020-09-032020-11-032021-01-032021-03-032021-05-032021-07-032021-09-032021-11-032022-01-032022-03-032022-05-032022-07-032022-09-032022-11-032023-01-032023-03-032023-05-032023-07-032018-01-03注数据截至8月18日资料来源Wind华泰研究图表8历史上上证综指回调区间回购预案金额10WMA顶部往往对应股价阶段底回购预案金额亿元上证综指点右轴10周期移动平均回购预案金额亿元80390070370060350050330040310030202900102700025002018-03-032018-05-032018-07-032018-09-032018-11-032019-01-032019-03-032019-05-032019-07-032019-09-032019-11-032020-01-032020-03-032020-05-032020-07-032020-09-032020-11-032021-01-032021-03-032021-05-032021-07-032021-09-032021-11-032022-01-032022-03-032022-05-032022-07-032022-09-032022-11-032023-01-032023-03-032023-05-032023-07-032018-01-03注数据截至8月18日资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读7策略研究图表9分行业看医药化工交运等行业已完成回购额明显增多已完成回购额万元8月至今7月1-7月平均8月vs7月8月较前7月平均变化医药生物2433853620111110642418137421200基础化工190406951048550899913935852741交通运输107932670211759310786248178电力设备1261957288687662531973271905家用电器9438757206809832936669166房地产585945001968705859451976轻工制造5345111749172240803595941385建筑材料24274218004149779224738621通信405635236523902871691123493传媒22313715006117028973076310非银金融575850096628857585-940社会服务60134569220405544421947电子87330084082977274432472130美容护理1933113136268716194-281煤炭---00-建筑装饰437266991843059-2619315有色金属240989277706234129-3671629国防军工226176652780927-43910-721食品饮料138087242887313387-104800-559商贸零售422138528917176970-1067791385纺织服饰101758216639108243-114881-60环保12690628083483437-153928521公用事业64004280264180716-216260-646农林牧渔15760268958508269-253197-969钢铁34794356774145922-321981-762汽车345519819124641991-473604-462计算机124624617301171093317-483871140机械设备77155828965081001503-2124950-230石油石化003018314524865-3018314-1000注数据截至8月18日资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读8策略研究图表10分行业看家电计算机钢铁等行业预计回购额明显增多预计回购额万元8月至今7月1-7月平均8月vs7月8月较前7月平均变化家用电器56096561413116214006941965401621计算机4070592203419155185638671731623钢铁37416581373779120530223678792104电力设备3675813135765175994823181623837传媒230534217554323967021297998619非银金融40358591931004129942721048542106纺织服饰11989320035904611989322339电子165316360871343650110444492787机械设备632746180042323146147421724煤炭824111368284623030455827323建筑装饰7216153747333493733468811065交通运输631046300714436901330331444房地产22500024653596742003472770公用事业4169632851321344161318312102基础化工1436328753653382560971691建筑材料645442595701254360497401538环保484739445146172445395921811商贸零售1038601023742150341486-517医药生物004176597-4176-1000通信0076371591703-7637-1000国防军工11600381221674406877-616371851食品饮料16124234182872192-218057-982农林牧渔491621762118397055-270496238社会服务171942548860405630-376918-576石油石化19331400000184864-380669-895美容护理200387625677981576838-563922271轻工制造73388431939091276951-2460025-425汽车156790944922501548203-292434113有色金属004140000748571-4140000-1000注数据截至8月18日资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读9策略研究若调降印花税对资本市场的潜在影响图表11印花税调整政策梳理时间事件征收方式税率变动19907证券交易印花税首先在深圳开征由卖出股票者按成交金额的6交纳卖方开征199011深圳对股票买方也开征6的印花税内地双边征收印花税的历史开始买方开征19911010深圳市将印花税税率调整到3上海也开始对股票买卖实行双向征收税率为3税率下调1992612国家税务总局和国家体改委联合发文明确规定股票交易双方按3缴纳印花税1997512证券交易印花税税率从3提高到5税率上调1998612证券交易印花税税率从5下调至4税率下调199961B股交易印花税税率降低为3税率下调20011116财政部决定将AB股交易印花税稅率统一降至2税率下调2005124财政部又将证券交易印花税税率由2下调为1税率下调2007530财政部将证券交易印花税税率由1调整为3税率上调2008423财政部将证券交易印花税税率由3调整为1税率下调2008919由双边征收政为单边征收税率保持1由卖方找1的税率缴纳股票交易印花税买方不再征收双边改单边综合税率下调20181130中华人民共和国印花税法征求意见稿公开征求意见202114时任总理李克强主持召开国务院常务会议通过中华人民共和国印花税法草業正式立法税率不变2021610十三屆全国人大常委会第二十九次会议表决通过了印花税法于2022年7月1日起施行资料来源证监会上海证券交易所深圳证券交易所华泰研究图表12印花税下调对市场短期情绪有提振作用上证指数61405140202114通过中华人民共和国印花税法草業41402008423由3调整为120011116财政部决定3140将AB股交易印花税稅19911010率统一降至2双向征收税率为31998612从2005124下2140下调至调为15420181130中华人民共和国印花税法征求意见稿11402008919由卖方找1的税率缴纳股票交易印199961下调花税买方不再征收至31401991-08-011997-02-282002-12-132008-09-222014-07-032020-03-31资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读10策略研究图表13历次印花税下调后宽基指数与一级行业涨跌幅前4次单位轮次1双向征收税率为32下调至43降低为34降至2时间一周一个月三个月一周一个月三个月一周一个月三个月一周一个月三个月开始时间199110101991101019911010199861219986121998612199961199961199961200111162001111620011116结束时间1991101719911110199211019986191998712199891219996819997119999120011123200112162002216万得全A---337084-86846925332607628414-837上证指数60222265960335096-96242522002503563334-708上证50------------沪深300------------中证500------------建筑装饰---------705492-801石油石化---------525275-791房地产---------636424-867基础化工---------680521-1018医药生物---------631610-296公用事业---------595373-523商贸零售---------640453-1082电力设备---------896513-922煤炭---------829571-505农林牧渔---------515200-1362钢铁---------504287-217电子---------586490-1089食品饮料---------546562-248纺织服饰---------720469-740国防军工-----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