2023年下半年央行工作会议对宏观政策定调“加强逆周期调节和政策储备”，金融支持实体经济修复的目标下货币政策总量和结构政策空间打开，而稳汇率、降成本、宽地产以及地方化债等目标的重要性也有所体现，预计各项工具可能将在8月陆续落地，对债市预期形成一定的扰动。
　　▍事项：2023年8月1日中国人民银行、国家外汇管理局召开2023年下半年工作会议，会议回顾和总结了2023年上半年央行和外汇管理局的主要工作，分析当前形势，部署了2023年下半年的工作。
　　▍ “加强逆周期调节和政策储备”以及“稳定市场预期”的要求下，总量和结构宽货币工具箱空间打开。2023年下半年工作会议对于宏观政策定调“精准有力实施宏观调控，加强逆周期调节和政策储备”；围绕货币政策，本次会议延续了“稳健”和“精准有力”的表述，但删去了“保持广义货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配”，体现了央行对流动性管理较为宽松的态度；新增了改善市场预期、为实体经济增长提供稳定金融环境的内容，明确了下半年宽松货币政策加力呵护经济修复的方向。具体到工具层面，本次会议提到“发挥总量和结构性货币政策工具作用”。加强逆周期调节、发挥总量和结构货币政策功能的表述在6月以来被反复提及，因而在央行宽货币取向明确，总量结构政策空间打开的环境下，建议关注降准等总量工具三季度落地的可能性，以及本次会议提到的科技创新、绿色发展以及中小微企业等相关领域的结构性工具落地的空间。
　　▍新提“促进企业综合融资成本和居民信贷利率稳中有降”，降成本目标更加明确。相较于央行2023年工作会议中“多措并举降低市场主体融资成本”的表述，本次会议对支持降成本的表述修正为“促进企业综合融资成本和居民信贷利率稳中有降”，同时关注了企业和居民端融资成本的调降。今年二季度以来宽信用修复进度缓慢，受就业和收入预期不稳影响，居民加杠杆购房意愿偏弱，地产高频销售数据持续磨底而信贷增长放缓。6月OMO和MLF利率双降引导LPR报价下调10bps，然而7月中枢下行的票据利率可能指向信贷需求仍未明显修复。本次会议特别提到了引导“居民信贷利率”的下行，若后续金融数据修复成色不及预期，不排除年内MLF降息、LPR报价下调等降成本、宽信用支持工具进一步发力的可能性。
　　▍首提“加强和改善外汇政策供给，维护外汇市场稳健运行”，稳汇率目标重要性抬升。年初的全年工作会议上对于汇率的表述为“保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”，而本次会议强调“加强和改善外汇政策供给，维护外汇市场稳健运行”，并围绕稳汇率目标提出了一系列的举措。今年在中美货币政策逆周期、两国经济韧性分化的环境下，人民币汇率面临较大的贬值压力，美元兑人民币中间价一度抬升至7.2以上。央行在7月20日将跨境融资宏观审慎管理调节参数从1.25上调至1.5，有效改善了汇市预期并稳定了汇率走势。本次会议强调关注跨境资金波动、健全汇率风险管理服务机制，体现了央行对于维护人民币币值稳定的重视，预计后续央行将继续密切关注汇率波动和汇市预期变化，灵活适度运用稳汇率工具箱。
　　▍明确“指导存量房贷利率下调”。本次会议延续了落实“金融16条”的表述，但在这一基础上也提到了保交楼贷款支持计划的延长、加大对城中村改造的支持、因城施策实施差别化住房信贷政策以及引导房贷利率和首付比下调等新增内容，体现了央行对于地产行业供需两端较大的政策支持力度与决心。值得注意的是本次会议首次提到了“指导商业银行依法有序调整存量个人住房贷款利率”的表述。在上半年金融统计数据发布会上，货币政策司司长提到“支持和鼓励商业银行与借款人自主协商变更合同约定，或者是新发放贷款置换原来的存量贷款”，表现了对存量房贷利率较高问题的关注，也引起了市场对于存量房贷利率调降工具落地的期待；而本次会议明确提到将指导银行调整存量房贷利率，后续居民端缩表、主动还贷等问题可能会得到一定缓解。
　　▍ “支持地方债务风险化解工作”，关注后续一揽子化债举措的落地情况。本次会议提到“切实防范化解重点领域金融风险”以及“统筹协调金融支持地方债务风险化解工作”，并围绕金融防风险提出了一些具体举措。7月政治局会议提到“要有效防范化解地方债务风险，制定实施一揽子化债方案”，而央行也将地方化债工作在下半年的重要性提到较高水准。本次会议提到完善金融风险的监测、评估和防控体系，“继续推动重点地区和机构风险处置”，尚未落实到具体政策工具；展望后续，参考今年以来中央对于隐债化解的历次表述，未来可能落地的化解债务风险工具包括降低债务成本、存量债务展期以及适度债务置换等。
　　▍债市策略：央行、国家外汇管理局2023年下半年工作会议强调加强逆周期调节和政策储备，货币政策方面总量和结构工具空间打开，而实体经济降成本重要性提前，同时稳汇率和宽地产的支持态度也更为明确。对债市而言，预计央行宽松货币政策取向下资金面将延续平稳

研究报告全文：2023年下半年央行工作会议重点有哪些货币政策观察202382中信证券研究部核心观点2023年下半年央行工作会议对宏观政策定调加强逆周期调节和政策储备金融支持实体经济修复的目标下货币政策总量和结构政策空间打开而稳汇率降成本宽地产以及地方化债等目标的重要性也有所体现预计各项工具可能将在8月陆续落地对债市预期形成一定的扰动事项2023年8月1日中国人民银行国家外汇管理局召开2023年下半明明年工作会议会议回顾和总结了2023年上半年央行和外汇管理局的主要工中信证券首席经济作分析当前形势部署了2023年下半年的工作学家S1010517100001加强逆周期调节和政策储备以及稳定市场预期的要求下总量和结构宽货币工具箱空间打开2023年下半年工作会议对于宏观政策定调精准有力实施宏观调控加强逆周期调节和政策储备围绕货币政策本次会议延续了稳健和精准有力的表述但删去了保持广义货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配体现了央行对流动性管理较为宽松的态度新增了改善市场预期为实体经济增长提供周成华稳定金融环境的内容明确了下半年宽松货币政策加力呵护经济修复的方FICC分析师向具体到工具层面本次会议提到发挥总量和结构性货币政策工具作S1010519100001用加强逆周期调节发挥总量和结构货币政策功能的表述在6月以来被反复提及因而在央行宽货币取向明确总量结构政策空间打开的环境下建议关注降准等总量工具三季度落地的可能性以及本次会议提到的科技创新绿色发展以及中小微企业等相关领域的结构性工具落地的空间新提促进企业综合融资成本和居民信贷利率稳中有降降成本目标更加明确相较于央行2023年工作会议中多措并举降低市场主体融资成本的表述本次会议对支持降成本的表述修正为促进企业综合融资成本和居民信贷利率稳中有降同时关注了企业和居民端融资成本的调降今年二季度以来宽信用修复进度缓慢受就业和收入预期不稳影响居民加杠杆购房意愿偏弱地产高频销售数据持续磨底而信贷增长放缓6月OMO和MLF利率双降引导LPR报价下调10bps然而7月中枢下行的票据利率可能指向信贷需求仍未明显修复本次会议特别提到了引导居民信贷利率的下行若后续金融数据修复成色不及预期不排除年内MLF降息LPR报价下调等降成本宽信用支持工具进一步发力的可能性首提加强和改善外汇政策供给维护外汇市场稳健运行稳汇率目标重要性抬升年初的全年工作会议上对于汇率的表述为保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定而本次会议强调加强和改善外汇政策供给维护外汇市场稳健运行并围绕稳汇率目标提出了一系列的举措今年在中美货币政策逆周期两国经济韧性分化的环境下人民币汇率面临较大的贬值压力美元兑人民币中间价一度抬升至72以上央行在7月20日将跨境融资宏观审慎管理调节参数从125上调至15有效改善了汇市预期并稳定了汇率走势本次会议强调关注跨境资金波动健全汇率风险管理服务机制体现了央行对于维护人民币币值稳定的重视预计后续央行将继续密切关注汇率波动和汇市预期变化灵活适度运用稳汇率工证券研究报告请务必阅读正文之后第6页起的免责条款和声明货币政策观察202382具箱明确指导存量房贷利率下调本次会议延续了落实金融16条的表述但在这一基础上也提到了保交楼贷款支持计划的延长加大对城中村改造的支持因城施策实施差别化住房信贷政策以及引导房贷利率和首付比下调等新增内容体现了央行对于地产行业供需两端较大的政策支持力度与决心值得注意的是本次会议首次提到了指导商业银行依法有序调整存量个人住房贷款利率的表述在上半年金融统计数据发布会上货币政策司司长提到支持和鼓励商业银行与借款人自主协商变更合同约定或者是新发放贷款置换原来的存量贷款表现了对存量房贷利率较高问题的关注也引起了市场对于存量房贷利率调降工具落地的期待而本次会议明确提到将指导银行调整存量房贷利率后续居民端缩表主动还贷等问题可能会得到一定缓解支持地方债务风险化解工作关注后续一揽子化债举措的落地情况本次会议提到切实防范化解重点领域金融风险以及统筹协调金融支持地方债务风险化解工作并围绕金融防风险提出了一些具体举措7月政治局会议提到要有效防范化解地方债务风险制定实施一揽子化债方案而央行也将地方化债工作在下半年的重要性提到较高水准本次会议提到完善金融风险的监测评估和防控体系继续推动重点地区和机构风险处置尚未落实到具体政策工具展望后续参考今年以来中央对于隐债化解的历次表述未来可能落地的化解债务风险工具包括降低债务成本存量债务展期以及适度债务置换等债市策略央行国家外汇管理局2023年下半年工作会议强调加强逆周期调节和政策储备货币政策方面总量和结构工具空间打开而实体经济降成本重要性提前同时稳汇率和宽地产的支持态度也更为明确对债市而言预计央行宽松货币政策取向下资金面将延续平稳偏松的环境但8月可能是重要的政策落地阶段预计宽地产宽信用等支持工具逐步落地的环境下债券市场情绪可能较为不稳长债利率波动幅度可能会有所放大请务必阅读正文之后的免责条款和声明2分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上3特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBP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