23H1业绩落于预告区间，收入增长19.8%，上半年自营/特许分别净增96/181家门店，开店策略上加大交通枢纽等高势能门店布局，巩固原有优势，去年低基数下利润率大幅改善。展望全年，公司开店目标不变，一方面巩固高势能门店优势，另一方面探索更多社区场景，包括副品牌的尝试。利润端原材料价格自二季度回落，预计下半年成本压力环比改善，考虑门店恢复速度以及成本压力，我们下调23-24年净利润预测为2.23亿/3.95亿，当前估值对应23/24年31倍/18倍PE，维持“增持”评级。
　　23H1业绩落于预告区间，采取高派息策略。公司披露2023年半年度业绩，2023年H1实现收入14.15亿元，同比+19.8%，实现净利润1.02亿元，同比+454%，收入利润与前期预告基本一致，同比上升主要系线下门店业务逐渐恢复。公司宣布派发中期股息每股0.12港元，总额约为人民币2.63亿元。
　　紧跟变化调整开店策略，积极推新拉动增长。截至2023年上半年，周黑鸭共有门店3706家，其中，自营门店1542家，H1净增96家，特许门店2164家，H1净增181家。分地区看，H1华中/华南/华东/华北/华西分别净增31/82/50/52/62家。公司抓住上半年出行人流回升、消费场景修复的窗口期，加大布局交通枢纽及高势能商圈门店，进一步巩固原有优势，同时对社区优质门店选址经验进行总结优化，上半年公司交通枢纽/商圈、商业体、商超/社区/其他门店数分别为224/2232/860/390家，分别净增46/133/68/30家。从单店表现看，交通枢纽门店恢复较快，商圈及社区门店较慢。产品创新方面，公司在口味、品类上持续发力，挖掘消费群体。H1公司新品（上市一年内）终端含税销售额占比超20%，其中，微辣系列产品终端含税销售额近人民币3亿元，虾球系列产品终端含税销售额超人民币1.2亿元。
　　低基数下净利率大幅改善，原材料涨价拖累毛利率。23H1公司实现毛利率52.5%，同比下降4.4pcts，主要系上半年鸭副原材料价格大幅上涨，我们测算单吨成本同比+20.7%。H1公司销售费用率33.5%，同比下降9.3pcts，主要系店效恢复以及运输费用、租金成本等下降，管理费用率11.3%，同比略降0.1pct，绝对额看股权激励费用以及信用减值损失有所增加。去年同期低基数下，公司H1净利率7.2%，同比改善5.6pcts。
　　投资建议：全年开店目标不变，期待H2成本回落，维持“增持”评级。全年来看公司开店门店目标不变，策略上紧抓出行人口恢复的窗口期，加大高势能门店布局，巩固原有优势，同时探索社区更多消费场景，培育副品牌，打造新的增长曲线。利润端原材料价格自二季度高点开始回落，预计下半年成本压力相比上半年有所缓解。考虑门店恢复速度以及成本压力，我们下调23-24年净利润预测为2.23亿/3.95亿，当前估值对应23/24年31倍/18倍PE，维持“增持”评级。
　　风险提示：成本上涨，行业竞争阶段性加剧
　　

研究报告全文：证券研究报告公司点评报告2023年08月17日周黑鸭01458HK增持维持消费品食品饮料调整开店策略全年目标不变目标估值当前股价315港元23H1业绩落于预告区间收入增长198上半年自营特许分别净增96181基础数据家门店开店策略上加大交通枢纽等高势能门店布局巩固原有优势去年低基数下利润率大幅改善展望全年公司开店目标不变一方面巩固高势能门总股本百万股238314已上市流通股百万股238314店优势另一方面探索更多社区场景包括副品牌的尝试利润端原材料价格总市值十亿元75自二季度回落预计下半年成本压力环比改善考虑门店恢复速度以及成本压流通市值十亿元75力我们下调23-24年净利润预测为223亿395亿当前估值对应2324年每股净资产MRQ1931倍18倍PE维持增持评级ROETTM26资产负债率23223H1业绩落于预告区间采取高派息策略公司披露2023年半年度业绩主要股东健源控股有限公司主要股东持股比例50812023年H1实现收入1415亿元同比198实现净利润102亿元同比454收入利润与前期预告基本一致同比上升主要系线下门店业股价表现务逐渐恢复公司宣布派发中期股息每股012港元总额约为人民币263亿元1m6m12m绝对表现-4-31-26紧跟变化调整开店策略积极推新拉动增长截至年上半年周黑鸭相对表现1-18-182023共有门店3706家其中自营门店1542家H1净增96家特许门店周黑鸭恒生指数802164家H1净增181家分地区看H1华中华南华东华北华西分别净60增3182505262家公司抓住上半年出行人流回升消费场景修复的窗4020口期加大布局交通枢纽及高势能商圈门店进一步巩固原有优势同时0对社区优质门店选址经验进行总结优化上半年公司交通枢纽商圈商业-20-40体商超社区其他门店数分别为2242232860390家分别净增Aug22Dec22Mar23Jul23461336830家从单店表现看交通枢纽门店恢复较快商圈及社区门资料来源公司数据招商证券店较慢产品创新方面公司在口味品类上持续发力挖掘消费群体相关报告H1公司新品上市一年内终端含税销售额占比超20其中微辣系列1周黑鸭01458单店受损严产品终端含税销售额近人民币3亿元虾球系列产品终端含税销售额超人重成本压制盈利2023-04-04民币12亿元2周黑鸭01458疫情拖累业绩社区开店加快2022-08-26低基数下净利率大幅改善原材料涨价拖累毛利率23H1公司实现毛利率3周黑鸭01458短期疫情扰525同比下降44pcts主要系上半年鸭副原材料价格大幅上涨我们动静待单店恢复2022-04-05测算单吨成本同比207H1公司销售费用率335同比下降93pcts于佳琦S1090518090005主要系店效恢复以及运输费用租金成本等下降管理费用率113同yujiaqicmschinacomcn比略降01pct绝对额看股权激励费用以及信用减值损失有所增加去年田地S1090522080001同期低基数下公司H1净利率72同比改善56pctstiandicmschinacomcn投资建议全年开店目标不变期待H2成本回落维持增持评级全年来看公司开店门店目标不变策略上紧抓出行人口恢复的窗口期加大高势能门店布局巩固原有优势同时探索社区更多消费场景培育副品牌打造新的增长曲线利润端原材料价格自二季度高点开始回落预计下半年成本压力相比上半年有所缓解考虑门店恢复速度以及成本压力我们下调23-24年净利润预测为223亿395亿当前估值对应2324年31倍18倍PE维持增持评级风险提示成本上涨行业竞争阶段性加剧公司点评报告财务数据与估值202120222023E2024E2025E主营收入百万元28702343301536914355同比增长32-18292218营业利润百万元26449216458574同比增长304-8234511225净利润百万元34225223395483同比增长126-937917722每股收益元014001009017020PE倍2022753309175143资料来源公司数据招商证券参考报告1周黑鸭01458单店受损严重成本压制盈利2023-04-042周黑鸭01458疫情拖累业绩社区开店加快2022-08-263周黑鸭01458短期疫情扰动静待单店恢复2022-04-05敬请阅读末页的重要说明2公司点评报告附财务预测表资产负债表利润表202120222023E2024E2025E202120222023E2024E2025E流动资产37882844310135384074总营业收入28702343301536914355现金及现金21011245102910401127主营收入28702343301536914355等价物交易性金融00000营业成本12121054141715871873资产其他短期投00000毛利16581289159821042482资应收账款及74567288104营业支出13951241138216461908票据其它应收款173136175214253营业利润26449216458574存货322281377423499利息支出6058585858其他流动资11181125144817722091利息收入10768807071非流动资产产28502888298730593111权益性投资288888长期投资569633633633633损益其他非经营2163000固定资产14381446154516171669性损益非经常项目9252525252无形资产506589589589589除税前利润损益45155298529646其他336220220220220所得税1092974134164资产总计66385732608865977186少数股东损00000流动负债归属普通股东净益86791510481228145334225223395483应付账款78107144162191利润应交税金463383150184主要财务比率短期借款50160000202120222023E2024E2025E其他6936148209161078年成长率长期负债1561729729729729营业收入32-18292218长期借款1233440440440440营业利润304-8234511225其他327289289289289净利润126-937917722负债合计24281643177619572181获利能力股本00000毛利率578550530570570储备46284893473749615289净利率1191174107111少数股东权00000ROE8106528596益归属于母公42104088431246405004ROIC5705487800负债及权益合计司所有者权益66385732608865977186偿债能力资产负债率366287292297304现金流量表净负债比率193105726761202120222023E2024E2025E流动比率4431302928经营活动现金流759569484629755速动比率4028262525净利润34225223395483营运能力折旧与摊销432454471498517资产周转率0404050606营运资本变044181245225存货周转率4235434041动其他非现金2146302021应收帐款周转118107137134132投资活动现金调整19588482492491应付帐款周转率147114112104106流资本性支出150600600600600每股资料元率出售固定资产3030303030每股收益014001009017020收到的现金投资增减0146000每股经营现金032024020026032其它101128887879每股净资产177172181195210筹资活动现金流2381078218125177每股股利004000003005000债务增减35184416000估值比率股本增减00000PE2022753309175143股利支付167103067119其它筹资279131585858其它调整3342050134237现金净增加额5178562161187资料来源公司数据招商证券敬请阅读末页的重要说明3公司点评报告分析师承诺负责本研究报告的每一位证券分析师在此申明本报告清晰准确地反映了分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关评级说明报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系基于报告发布日后6-12个月内公司股价或行业指数相对同期当地市场基准指数的市场表现预期其中A股市场以沪深300指数为基准香港市场以恒生指数为基准美国市场以标普500指数为基准具体标准如下股票评级强烈推荐预期公司股价涨幅超越基准指数20以上增持预期公司股价涨幅超越基准指数5-20之间中性预期公司股价变动幅度相对基准指数介于5之间减持预期公司股价表现弱于基准指数5以上行业评级推荐行业基本面向好预期行业指数超越基准指数中性行业基本面稳定预期行业指数跟随基准指数回避行业基本面转弱预期行业指数弱于基准指数重要声明本报告由招商证券股份有限公司以下简称本公司编制本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告基于合法取得的信息但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同报告中的内容和意见仅供参考并不构成对所述证券买卖的出价在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议除法律或规则规定必须承担的责任外本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突本报告版权归本公司所有本公司保留所有权利未经本公司事先书面许可任何机构和个人均不得以任何形式翻版复制引用或转载否则本公司将保留随时追究其法律责任的权利敬请阅读末页的重要说明4