核心摘要：
　　前言：自21年6月首批9只公募REITs上市以来至今，公募REITs市场已经运行超过两年。复盘这两年多以来的市场，市场过去在定价什么？回溯过去公募REITs的几种投资策略效果如何、有何教训或启示？当前新一轮反弹周期是否开启？应该如何估值和挑选标的？本文试图解答以上问题。
　　REITs市场整体过去在定价什么？23年以前，市场基本经历了两轮大的上涨和下跌周期，REITs市场的情绪相对良好、增量资金逐渐布局、基本面相对平稳，整体行情主要由估值驱动。而结构上看，这一时期产权类REITs整体表现好于收益权类。但2023年以来，缺乏增量资金+估值不便宜+部分主体底层资产基本面不及预期，此外部分个券的解禁增加抛压、扩募规则下存在一定的估值博弈空间（换仓拉低持仓成本），种种其他因素的叠加下，上半年公募REITs市场加速下跌；7月初FOF宣告入场作为一个情绪触发剂，市场开始反弹，主要围绕估值和基本面进行调整。向后看，REITs市场的增量资金的限制主要在于规模和入账方式，仍有优化空间；关于信息披露的深度和规范性还有待进一步加强和压实，具体分析见正文。
　　再谈公募REITs的估值逻辑：从海外经验来看，美国REITs有三个特征：兼具股性与债性，但股性明显更强；REITs市场表现最好的时期，往往是美股和美债双上涨的时期；企业债收益率确实可以作为REITs分红率的参考锚。REITs市场这三个特征的背后，在于现金流折现法的绝对估值逻辑下，REITs的估值对股性和债性的双重定价。从我国情况来看，我国公募REITs绝对估值一般采用收益法；相对估值方面，国内公募REITs市场逐渐形成了固收思路（现金分派率和IRR）和权益思路（NAV折溢价率）两套估值逻辑体系，适用于不同的账户和产品场景。
　　透视三种公募REITs投资策略：资金介入的时点、资金的受限程度对公募REITs的投资策略产生较大影响：（1）通过战投的方式介入，相当于买了1年的看涨期权，而这一期权1年后可以随时行权，解禁后有一定的择时空间，侧重于挑券，赚中长期基本面的钱；（2）作为网下投资者或公众投资者参与，可以享受上市首日的打新收益，打新收益率受上市时市场情绪、所在行业以及发行规模三个因素影响，最核心的因素是所处的市场阶段，侧重于择时；（3）在二级市场买卖，赚同业的钱，核心在挑选估值和博弈信息差，主要掣肘是规模。估值定价逻辑上应该遵循的规律是——基本面向下有支撑的板块定价相对更贵，基本面向上有弹性的板块定价更贵，具体分析和推荐见正文。
　　风险提示：1）现金流预测偏差风险；2）线性外推的年化数据和真实数据有差距；3）市场情绪波动风险