营收快速增长，管理效率提升助力毛利率改善
　　绿城管理控股2023H1营业收入15.49亿元，同比+23.1%。其中商业代建收入10.65亿元，同比+39.2%，占比68.8%，政府代建3.95亿元，同比+3.6%，占比25.5%，商业代建仍为公司最主要的收入和利润来源。公司2023H1毛利8.06亿元，同比+27.0%；毛利率52.0%，同比2022H1增加1.6个百分点；其中商业代建毛利率为51.5%，同比提升1.8pct；政府代建毛利率44.8%，同比提升2.6pct。公司2023H1归母净利润4.74亿元，同比+31.3%，净利率29.83%，同比增加0.77个百分点；每股收益（摊薄）0.24元，同比+33.3%。公司员工总数与2022年底基本维持不变，收入和利润双双上涨，人效提升显著，我们认为这体现出公司较高的管理水平及规模优势。
　　重仓核心城市群，行业地位保持领先
　　截止2023H1，公司总合约建筑面积113.6百万平方米，同比+20.4%，对应总可售货值约为8228亿元。公司连续7年市场占有率超过20%，保持房地产企业轻资产开发领域第一名，行业地位稳固。从布局结构上来看，公司总合约面积中环渤海和京津冀、长三角、珠三角和成渝都市圈合计占到76.6%，其中环渤海和京津冀占比24.5%，长三角占比32.3%。公司在核心城市群货值占比由2022年的74.1%提升至76.6%。
　　收入结构持续优化，保交楼背景下带来业务增长新机会
　　截至2023H1，公司政府类业务为31.9百万平方米，占比28.1%；国有企业委托项目34.7百万平方米，占比30.5%；私营企业委托项目38.7百万平方米，占比34.1%；金融机构委托项目为8.3百万平方米，占比7.3%；政府、国有企业及金融机构业务合计占比达65.9%。2023H1公司新拓展面积17.3百万平方米，同比+30.6%，其中政府、国有企业及金融机构占比79.9%。新拓展代建费预估为51.2亿元，同比+26.3%，其中政府、国有企业及金融机构占比75.2%。从占比变化来看，公司的私企业务拓展面积占比逐渐降低，业务拓展更加偏向政府、国企及金融机构，我们认为这有利于公司收入保持稳定增长。此外，公司与金融机构合作逐渐增加，合作占比由2022年的5%提升至2023H1的7.3%。
　　投资建议
　　公司凭借着多年代建领域深耕，连续7年保持行业第一位，2023年业绩逆势向好，且中长期收入和利润增长有丰厚的合约项目储备做支撑。公司作为轻资产拓展主体，与传统的房地产开发企业收入模式具有较大差异，我们看好公司作为代建行业龙头的逆周期成长能力，公司业绩逆势增长可期。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为9.71、12.68、16.47亿元，对应EPS分别为0.48、0.63、0.82元每股，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　代建竞争加剧，拓展压力增加。