特步国际：本土跑步专家再提速，新品牌成长可期。特步主品牌持续聚焦跑步领域，以跑鞋专家的形象差异化竞争，成为国内第三大运动鞋服品牌。近年来特步在产品/营销/渠道上持续升级，同时加码童装业务布局，理性消费趋势下整体流水增速快于行业，看好―高性价比‖主品牌的稳步增长；多品牌战略有序推进中，专业跑鞋品牌索康尼率先破圈，时尚运动品牌调整顺利，有望打开第二增长曲线、拓展中高端市场。
　　为什么跑步是适合国内运动品牌发展的优质细分赛道？1）全民健身背景下跑步是门槛低、受众最广的运动赛道，叠加马拉松赛事兴起，跑鞋市场规模大、景气高，远期市场空间超千亿。2）目前行业竞争呈现出大型技术迭代未至、消费趋于专业理性、优质营销资源稀缺等特点。近几年国牌通过追赶产品力（性能提升+高性价比）、重塑品牌力（专业认可度+营销效率提升），正在加速崛起，市占率显著提升。
　　特步主品牌围绕产品/营销/渠道，持续加深跑步护城河。1）产品方面，不断提升跑鞋研发实力，成功打造160X冠军系列、跑步专家形象深入人心，同时建立完整产品矩阵满足各层级跑者需求。2）营销方面，强化品牌跑步基因，作为内地赞助马拉松赛事最多的体育品牌、持续提升在专业领域的影响力，同时成立特跑族+跑步俱乐部打造跑步生态圈，22年会员人数已经超过170万人。3）渠道方面，公司通过打通线上线下渠道、扁平化分销层级、升级门店形象等策略全面提升门店运营效率，从终端加强消费者教育，提升品牌知名度。
　　主品牌全面升级，新品牌潜力释放，成长空间打开。主品牌方面，专业+时尚双轮驱动持续升级品牌，产品量价齐升。同时从门店数量、布局、店效等方面提升渠道，带动规模快速增长。特步儿童在历经调整后表现出色，现收入占比约15%，把握政策推出校园专业产品线，门店扩张稳步推进中，预计未来增速将快于成人。新品牌方面，索康尼跑鞋产品力突出，与主品牌资源协同下具有较大成长空间，迈乐受益于户外赛道红利有望逐步发力，盖世威顺利完成品牌重塑，帕拉丁国内业务产品及渠道调整较为顺利。22年新品牌收入体量已破18亿，根据五五规划，新品牌2025年收入有望达到40亿元。
　　盈利预测及投资评级：公司主品牌持续提升在跑步领域的优势下稳步增长，新品牌潜力逐步释放。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为11.2/13.8/16.3亿元，同比增长22.0%/22.4%/18.6%，对应当前股价估值为17/14/12倍，首次覆盖给予―买入‖评级。
　　风险提示：运动鞋服市场需求不及预期、行业竞争加剧；终端销售不及预期；行业规模测算偏差风险；新品牌发展不及预期；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。