周观点：美6月通胀低于预期是暂时性的吗？
　　美6月CPI大幅降温，但下半年仍具韧性。当地时间7月12日公布的美国6月CPI低于市场预期，同比3.1%，核心CPI同比4.9%，环比仅0.2%（均为季调），在CPI同比贡献结构中，耐用品、房租、其他核心服务贡献均下滑0.1个百分点，而核心非耐用品贡献亦微幅回落。美国6月CPI整体大幅较5月下行的主因其实是基数效应，后续美国整体CPI同比会进入逐步反弹的趋势，而核心通胀在三大因素：超额储蓄支撑就业消费、下半年核心非耐用品受油价回升传导、房租通胀四季度加速回落影响下，其回落之势仍可能慢于市场预期，预计2023年末美国CPI同比至3.7%左右，核心CPI同比回落至3.8%左右。
　　能源通胀环比小幅回升，关注下半年原油供需偏紧。6月美国能源CPI环比0.6%，同比-16.5%。7月以来全球油价已经出现小幅回升，我们仍着重于提示下半年全球油价回升的风险。原油需求端的主体是是服务消费，而非商品消费，因而受美联储紧缩影响不大，前期原油价格下跌主因市场担忧美联储加息对经济冲击，但目前持续健康的美国就业市场已大幅缓解此担忧。供给端，OPEC+进一步加码减产，全球原油下半年的供需格局是偏紧的，原油价格具备上升空间，从而推升美国能源通胀以及与其联系紧密的核心非耐用品通胀。
　　耐用品通胀可能不会重现去年四季度的快速回落趋势。车辆库存低位、美工业生产回落均不支持美国耐用品通胀重现去年四季度的大幅回落。6月美国耐用品通胀对CPI同比贡献由上月的0%回落至-0.1%，其中二手车通胀环比-0.5%，主要反映Manheim二手车指数前几月以来的持续回落，我们预计未来7、8月美国耐用品通胀仍将持续扩大对整体CPI同比的拖累程度。从供需两侧来说，美国车辆通胀的回落可能更多反映高利率环境下对汽车消费的抑制，但同时不可忽视的是美国汽车库存处于极低水平，可能很大程度上放缓车辆通胀的降温。同时，去年年末美国车辆通胀的快速回落源于居民需求和供给端制造业生产的双向奔赴，但今年美国工业生产大趋势是回落的，这一方面也不支持今年三季度后美国车辆、耐用品通胀还能出现更快回落趋势。核心非耐用品对于美国CPI同比的贡献可能在年内维持在0.3-0.4%的区间内，主因全球油价大致领先核心非耐用品通胀约3个月，下半年若油价回升，则核心非耐用品对CPI同比贡献可以维持稳定并趋于回升的态势。
　　房租通胀终现回落，但三季度可能仍有反复。6月美国房租分项环比0.4%，回落到2022年1月的水平，同比也回落至7.9%，这基本符合我们的预期。由于美国房价在2021年冲顶时呈现“双峰形态”，在这几月美国房租通胀的降温之后可能再度小幅反弹，直至四季度美国房租通胀才会进入快速回落区间。6月核心非房租服务通胀对CPI同比贡献回落0.1个百分点至1.0%，但在超额储蓄及薪资增速韧性支撑下，预计该项对CPI同比贡献至2023年末可能仅回落至0.7%-0.8%左右，下滑可能慢于市场预期。
　　总结：7月美联储加息仍板上钉钉，年内50BP加息空间依然存在。此次美国CPI通胀数据低于预期对于美联储的影响可能不大，从最新市场预期来看，7月加息25BP概率仍然高达94.2%。但我们根据泰勒规则测算仍认为美联储具备充足空间在7月之后择时再进行一次25BP加息，另一方面在CPI数据公布后，仍有美联储官员表达抑制通胀的必要性，里士满联储主席Barkin表示“太早收手将要求美联储在后期采取更多行动”，且下半年美国CPI同比在基数影响消退后可能最早在下个月就将进入反弹区间，而核心通胀在超额储蓄、油价传导、房租四季度回落下可能呈现缓慢回落态势。
　　全球宏观日历：关注美国6月零售销售。风险提示：美联储紧缩超预期。