信贷超预期主因居民和企业中长贷双双回暖，但居民贷款和高频地产销售有所背离。6月新增信贷30500万亿，超过市场预期主要源于居民部门信贷放量，其中居民短贷新增规模为历年6月最高，而居民中长贷新增4630亿，新增规模也和2017-2019年基本持平，相比5月大幅回暖。但是居民贷款回暖和高频地产成交数据背离，一定程度上可能跟部分居民通过中长期经营贷去置换存量房贷有关，而降息后，居民持有以过去利率定价的贷款的机会成本也确实是在提高的。企业中长贷新增创同期新高，政策对于地产和基建的呵护仍然延续，适度稳增长仍是必要的。
　　社融回暖除信贷因素外，企业债券3月以来首次改善构成另一大重要因素。6月社融新增42200亿，超市场预期除上述信贷因素外，主源于企业债券融资回暖，3月以来同比变化首次转正。委托贷款和信托贷款同比稳定改善，持续呵护地产基建。而在企业短期融资放量背景下，未贴现汇票需求下降。政府债券的偏弱主因今年新增专项债发行慢于去年，但考虑到去年的特殊，新增专项债发行进度和其他年份比并不差。
　　 M2再度回落，企业存款下降，财政发力，而居民存款多增或仍源于预防式储蓄。M2同比（-0.3个百分点至11.3%）再度回落，但更多源于企业存款的拖累，或显示前期企业天量融资后支出加速。6月财政存款减少幅度明显超过历史同期，或表明财政发力稳定偏弱的二季度经济表现。而居民端，同比多增1997亿，不论是与疫情前比还是和疫情中比，都是偏强的表现。居民在二季度宏观经济偏弱的运行过程中，还是存在预防式储蓄的倾向。6月M1同比回落1.6个百分点至3.1%，仍在持续反映居民购房需求不足的影响，也难以成为居民重新加杠杆例证。
　　 6月信贷回暖难以成为居民重新加杠杆的证据，地产销售的偏弱更多源于多年工业化城镇化地区分布不均衡，扭转需要中长期政策而非短期刺激。企业中长贷高基数下的增长则体现出政策对于地产和基建的呵护，在当前需求偏弱背景下适度稳增长仍有必要，剔除偏弱的PPI对于名义投资的干扰，实物投资增速其实并不弱，投资将持续发挥稳定今年经济的效果。但政策目前需要考虑的不仅是年内“逆周期调节”，而是针对年内和明年的“跨周期调节”，更大的政策空间或仍待明年。
　　风险提示：居民购房偏好快速回暖，稳增长政策超预期。