本次降息“中规中矩”，5年期LPR未多调
　　本次1、5年LPR均下调10BP，整体力度不算小，但也未如之前传言般超额调降，总体是一次“中规中矩”的降息。为何5年期没有多调？我们理解有几点原因：一是，存量房贷的利率确实比较高，但银行净息差也是现实压力。5年期LPR挂钩存量房贷，如果大幅下调可能会进一步加剧息差压力。二是，存量房贷重定价周时间一般是贷款一年后或每年1月，而半年后地产市场走向如何还有待观察，不急于在此时大幅下调房贷利率。三是，本次1年期LPR下调10BP，高于去年8月，综合1年期和5年期来看，实体融资成本下行幅度已经不小。
　　LPR期限利差有待收窄，或需下一次降息推动
　　我们认为，LPR期限利差仍有收窄的必要和空间，可能需要下一次降息推动。一方面，当前LPR的5Y-1Y期限利差为65bp，而2015年之前法定基准利率运行时期，二者利差为55bp，考虑到当前房地产金融政策不具备收紧基础，其利差或许可以进一步压缩。另一方面，存量贷款利率偏高带来居民早偿问题，居民部门信贷出现一定收缩压力。截至6月，RMBS条件早偿率指数已经升至0.21，去年这一指数仅在0.1上下。
　　短期再次降息可能不大，关注存款利率能否再度下调
　　年内LPR是否还有调整空间？关键看MLF能否继续降息。就短期而言，货币政策打头阵之后更期待财政、产业等政策，加上汇率制约，短期再次降息的可能性不大。三季度末到四季度关注美联储加息结束+全年稳增长冲刺+地产等能否带来触发剂。值得注意的是，前期存款利率下调一定程度上缓解了银行息差压力，但本次LPR下调相当于“推倒重来”，银行又回到息差水平较低的状态，需要引导负债端下行予以呵护，后续关注存款利率能否再度下调。
　　债市整体影响中性偏正面，短期仍处于政策博弈期
　　OMO/MLF-LPR传导机制的效果在实践中表现仁者见仁。对债市而言，五年期调整未超过10bp，对地产等宽信用效果有限，整体影响中性偏正面。短期降息博弈告一段落，降负债等政策值得期待。我们在降息后建议兑现超长端，重回3、5年利率+短端信用。短期仍处于政策博弈期，但基本面趋势难以逆转，不担心资金面大幅收紧，也看不到大规模赎回的风险。十年国债在2.6%仍面临强阻力，在2.7-2.8%位置风险不大，欠配资金可重新关注，但转机还需要一点时间，7月底到8月份可能有博弈政策力度的机会。
　　风险提示：地产链持续恢复、海外衰退幅度超预期、监管政策超预期。