核心观点
　　日股上半年在全球大类资产中表现最佳，背后既有全球地缘风险和产业链重塑、资金重配大环境因素，也源于日本经济超预期、政策稳定和估值优势。海外方面，美联储6月加息暂停但7月加息概率不低，就业数据是核心变量。国内方面，市场焦点已经从经济预期转为政策博弈，央行降息后关注其他政策落地情况。配置建议，债市降息利好兑现，接下来的地产、财政政策受关注，投资者止盈冲动放大市场波动，但整体风险有限。A股上半年涨幅落后于其他市场，继续从政策、拥挤度、景气度寻找结构机会。美债10年起利率3.8%以上或为舒适入场位置。人民币走弱后有望进入支撑区域。
　　核心主题：日股强势表现探因
　　上半年日股表现领先全球，源于货币政策宽松+经济复苏+类现金属性+股制改革。具体看：1）日本经济走出通缩阴影，政策的可预测性较好。2）全球资金重新配置，低配及避险资金流入日本。3）日股低估值+高分红的特征吸引了对“类现金”资产感兴趣的资金。4）制度层面，日股改制促估值预期抬升，关注超额现金回报。5）汇率层面，日元走贬时外贸、跨国企业受益，但若YCC调整则赚日元升值的钱。6）产业层面，新一轮科技革命，日本基础条件不弱。展望未来，决定性因素仍在于日本货币政策、基本面复苏情况，A股相对性价比有所提升。
　　市场状况评估：国内关注政策落地，美联储7月加息概率不低
　　国内5月经济数据季调后较4月略有回升，但经济动能仍待巩固，6月高频数据仍待改观。结构上，消费表现相对略好，地产下行仍是核心矛盾。海外6月FOMC会议“鹰派”暂停，7月加息概率不低，通胀下行紧缩加码的空间预计不大，失业金初次申请人数走高引发市场关注，就业市场降温节奏是核心变量之一。短期仍处政策博弈期，低于预期经济数据强化了政策博弈的力度和紧迫性，政策预期差是关键。货币政策：降息落地，后续仍有期待。财政政策：支持大件消费、基建等领域，特别国债等难度大。地产政策：市场期待高，但不会触及房住不炒底线。
　　配置建议：落后修复
　　海外继续交易基本面软着陆+货币政策“higher for longer”。国内处于政策博弈期，关注政策预期差，外资正缓步重回中国资产。债市：降息利好兑现后止盈冲动引发波动，十年期国债在2.6-2.7%区间波动。股市：政策博弈期+地缘风险阶段性缓和，AH股作为“落后资产”有望修复。美债：10年期利率3.8%以上或为较舒适入场位置。美股：仍偏利好，短期未见利空，AI略显拥挤。宏观策略上，人民币后续进入支撑区域。日元汇率升破140+日本通胀偏高，关注YCC政策调整可能。贵金属长期仍有配置价值，短期以区间震荡思路操作。表需尚可+政策博弈强化，国内黑色系商品仍较强。
　　后续关注：
　　国内：1）6月LPR报价，预计将跟随MLF调降，五年期下调幅度或超过10bp；2）美国国务卿布林肯将于6月18日至19日访华；海外：3）美、欧、日6月标普系PMI初值，关注服务业-制造业分化是否持续；4）美国5月新屋开工、营建许可、NAHB房地产指数，关注美国地产反弹的持续性；5）英国央行利率决议，市场预期继续加息；6）日本5月CPI，关注通胀压力对日本货币政策预期的影响；7）美联储拟任副主席杰斐逊等人听证会，主席鲍威尔出席。
　　风险提示：流动性超预期收紧；产业政策超预期调整；地缘关系变数。