报告核心观点
　　信贷社融在5月结束年初以来持续同比多增的趋势，首次转为同比少增。今日降息与金融数据形成共振，长短端利率均大幅下行，十年国债最低已经下行至2.62%附近。后续市场博弈的方向如果转为地产、产业和财政政策，利率有可能会再次转为横盘震荡，但关键是政策力度。但如果是博弈降准等货币政策，债市面临的环境仍偏有利，叠加经济同比和通胀表现，8月份仍有降准等博弈机会。十年国债实质突破2.6%还需要资金面配合，去年存单和资金利率明显更低。但基本面核心问题未改，配置压力仍存，也看不到利率上行空间。上周提醒择机关注长端利率+短端信用哑铃型组合，提示30年国债有交易价值。后续不排除MLF降息之后部分资金出现止盈需求，但债市还不言反转，本次降息交易机会后，可以再次转为3、5年利率债+短端信用的稳健组合，并关注后续政策落地。
　　信贷表现不及预期，企业中长期和居民贷款分化
　　5月信贷表现不及预期，一是一季度透支了二季度信贷储备项目和需求；二是大行等净息差环比收窄，而一季度信贷任务已超额完成；三是地产销售持续转弱。票据融资远低于季节性水平，说明信贷供给意愿也出现了明显的下滑。企业中长期贷款增长有惯性，一方面是政策驱动的基建、制造业等是为数不多增长点，银行为了保持息差愿意拉长资产久期，另一方面是银行长期贷款利率偏低，企业有较强的意愿锁定长期融资成本。居民端融资似乎有所改善，但更多是基数效应。后续需要观察6月地产促销等能否带来积极信号。
　　贷款和政府债拖累社融，企业债净融资转负
　　贷款和政府债是社融主要拖累项。政府债同比少增主因专项债发行节奏与去年存在一定错位。经济环比弱化背景下，政策性金融加码预期升温，叠加三季度专项债发行，后续基建环比或呈现先收敛后走高的趋势，全年实物工作量有一定保证，关注地方政府债务的制约。近期企业发债成本整体下降，但企业债发行依然疲弱，或反映企业真实融资需求偏弱。城投债方面，机构投资偏好、舆情扰动、政策严监管等制约部分区域借新还旧化债模式，弱区域融资仍有压力。地产债时隔半年再度转负，地产销售持续弱于季节性，房企负面舆情事件边际增多，地产融资再次面临压力，地产存在继续走弱的风险。
　　央行“果断”降息，关注稳增长政策组合拳
　　央行在MLF到期日之前即下调OMO利率，一定程度上是政府针对现状的主动应对：一是，通胀仍在寻底过程中，价格和现实的反馈强化风险正在出现。二是，地产销售数据下滑速度较快，地产循环有进一步恶化的风险。三是，金融数据同比下滑，经济数据尚未公布，但大概率不够理想，去年8月降息的触发剂同样是金融、经济数据同比增速双双下滑。10BP的幅度本身也是比较“克制”的，一方面有助于稳定市场预期，另一方面也不会过多透支空间。后续MLF预计跟随下调10BP，LPR大概率也会调整，考虑到前期存款利率普遍下调，5年期LPR有望调整10BP或以上。降准降息往往是一揽子政策的“前哨站”，进入7月，下半年稳增长的重要窗口期正式到来，不排除地产需求端政策、产业政策、消费刺激、财政/准财政工具出台的可能。
　　风险提示：地产链持续恢复，海外衰退幅度超预期，监管政策超预期。