本期投资提示：
　　债市周观点：如何看待美元指数与国内债市的正相关性？
　　上周国内债市走出“过山车”行情，央行超预期降息后，10年国债收益率见到年初以来低点2.62%（6月14日），随后政策预期升温+风险偏好回升，债市止盈情绪急剧升温，债市涨幅基本回吐，二级资本债明显调整。期间美联储暂停加息，美元指数明显走软，国内债市和美元指数整体依旧保持着较好的正相关性。
　　站在降息后的国内债市调整时点，如何看待美元指数与国内债市的正相关性？
　　（一）美元指数和国内债市保持较好的正相关性，并且拐点也对应较好
　　自2002年起，美元指数和国内债市保持较好的正相关性（即美元指数和国债收益率保持负相关性）。尤其自2014年后，美元指数和国内债市的正相关性进一步增强，顶部和底部时点基本接近。美元指数的走势对国内债市投资有较好的参考意义。如果我们用月度频率数据计算10Y国债收益率和各主要变量的相关系数，也可以看到2018年以来，美元指数和10Y国债收益率的相关系数仅次于国内的资金利率。但是美元指数作为外生变量，核心取决于美国的货币政策和基本面，虽然美元指数和国内资产有一定相关性，但是传导链条相对较长。美元指数作为外生变量，和国内债市的高相关性值得关注。
　　（二）美元指数和国内债市高度正相关的背后：全球分工体系与中美货币政策周期
　　美元指数走势反映的是美国经济相对其他主要经济的强弱程度；而国内债市主要受到国内基本面和货币政策影响，美元指数和中国国债利率之间的强相关性以中美经济的相对基本面趋势（以及对应的货币政策周期）为纽带。作为全球贸易链和产业链分工的一环，中美经济和货币政策有较强的内在联系。当美国作为终端消费国经济需求扩张，中国作为主要制造业国贸易需求上升，出口快速增长，进而带动内需和整体经济扩张，中国国债收益率趋于上升。全球贸易周期向上过程中，作为贸易结算货币的美元供给上升，其他经济相对美国有更高的经济弹性，资金从美国外流到其他国家，美元指数趋势性走弱。可以看到，中国PMI、全球制造业PMI以及美元指数呈现了显著的负相关关系。
　　从统计数据来看，2014年-2017年美元指数和中国债市的正相关性尤其高（体现为美元指数和10Y国债收益率的负相关系数尤其高），核心是中美货币政策背离阶段的频率增加强化了这一相关性。站在2023年的背景下来看，这一轮中美经济基本面和货币政策的背离仍在继续，一方面美国经济基本面维持韧性，货币政策尚未见到实质性转鸽；本轮中国经济内需恢复速度较慢，国内货币政策也整体保持宽松，呈现“美国浅衰退、中国弱复苏”格局，导致了过去一段时间美元走强的过程中，中国国债收益率整体回落。
　　（三）最后需要关注人民币贬值对两者正相关性的催化作用，人民币贬值后稳增长政策落地概率明显提升
　　梳理2014年、2018年、2021年等经济下行期可以发现，对于经济下行期的定价，债市领先于股票、领先于汇率，并且人民币汇率大幅贬值后稳增长政策落地概率明显提升，通常会迎来新一轮复苏交易。（1）2014年以来人民币震荡贬值，但直到2016年底才正式向上“破7”，人民币汇率见顶后，国内也正式开启了新一轮复苏交易；（2）2022年人民币同样是震荡贬值，10月底人民币汇率贬值至7.30附近，正式见顶，随后政策变动带动预期扭转，国内同样开启新一轮复苏交易。从历史上看，人民币汇率显著贬值后，稳增长政策落地概率通常会有所提升。而人民币大幅贬值通常有超强美元的支撑，因此人民币汇率贬值对美元指数和国内债市的正相关性也有较好的催化作用。
　　从近期走势来看，短期内风险偏好回升+稳增长政策预期升温，加上中美关系边际缓和，美元指数同样边际走软，降息之后的债市预计有边际调整压力。参照2022年降息后的债市表现来看，10Y国债收益率通常有10-15bp的边际调整压力。从时间点上来看，7月政治局会议之前预计稳增长政策预期难降温。中期来看，考虑到地产周期下行对整体经济增长中枢和弹性仍有较大影响，稳增长政策预期下经济再衰退预期有所缓解，但复苏交易或难以持续线性外推，债市阶段性调整之后仍有机会。
　　周度（6.12-6.16）大类资产走势：国内债市收益率先下后上，10Y美债收益率报收3.77%具体来看：（1）资金面收敛，1年AAA同业存单报收2.34%，隔夜质押式成交量小幅下行。（2）债市：10Y国债收益率报收2.66%，10Y美债收益率报收3.77%。（3）大宗商品及原油：黄金价格下跌0.03%，布伦特原油报收76.61美元/桶。（4）汇率：美元指数报102.28，在岸人民币汇率报7.12；（5）国内外股市普涨。
　　数据来源：Wind
　　风险提示：超预期稳增长政策出台