先贬后稳波动放大
　　我们曾在报告《美联储如何将金融稳定纳入货币政策考量？》指出，5月的CPI数据将相当关键，且对7月美联储计息与否更具参考意义：届时距硅谷银行破产已经4个月，信贷紧缩和r**所处的位置进一步明朗，通胀变动造成r**和r之间的缺口是否给美联储腾挪出进一步的加息空间也愈发清晰。
　　然而有观点认为，美联储先暂停、再启动加息这一路径容易引发市场混乱，不利于稳定预期。我们并不认同这一观点，并在此做出分析。
　　第一，本周澳联储、加央行均在暂停加息后重启加息，指向高通胀环境下，由于难以测度经济中的过剩需求、货币政策传导时滞等因素，货币政策侧重于灵活性而非连续性。
　　第二，目前稳健的居民资产负债表对利率敏感性偏低，劳动参与率偏低造成薪资上涨压力较大，需要持续紧张的金融条件才能遏制需求。随着澳联储、加央行阶段性停止加息，金融条件转松，不利于进一步遏制过剩需求，需通过再度加息保持金融条件的紧缩效力。这一点同样适用于美联储。
　　第三，后续美联储加息与否的关键仍在通胀水平。考虑到基数效应，后续核心PCEPI的季调环比增速均值需保持在0.3%以下，才能达成3月SEP中对今年年底的通胀预测，否则美联储仍有提高终端利率的空间。这与我们r** - r框架下的结论一致。
　　操作建议
　　购汇方向建议观望，结汇方向可逐步入场。
　　风险因子
　　1）美国通胀超预期；2）美国经济超预期；3）中国经济进一步恶化；4）全球衰退