2023年5月，资金面进一步转松，回到接近去年4-8月的自发平衡状态，叠加经济数据环比进一步放缓，利率曲线整体下移，短端利率下行幅度相对更大。信用债收益率随之下行，不过信用利差被动走扩，3Y信用利差分位数相对较高。中短期票据各评级1Y信用利差走扩7-8bp，3Y信用利差走扩了8-17bp。截至5月31日，城投债AA- 1Y信用利差分位数仅24%，其余评级1Y信用利差处于2018年以来34%-45%分位数，中高评级3Y信用利差处于43%-54%分位数。
　　银行资本债收益率下行，短久期收益率下行幅度更大，信用利差全线走扩，3年期品种表现最弱。其中1Y中高等级银行资本债收益率下行19-21bp，中长久期下行4-8bp。信用利差方面，3Y品种信用利差走扩11-15bp，1Y和5Y走扩8-12bp。
　　6月，需求端理财规模可能小幅回落，背后的原因在于季末监管指标考核以及贷款冲量，银行普遍积极揽储以扩张存款规模，导致部分银行理财资金回流存款；叠加信用债净供给上升，抢券热度可能下降，成为配置信用债的窗口期，有助于投资者布局有性价比的品种。
　　6月，需关注市场风险偏好的变化。3-5月，信用债资产荒主导下，市场对于城投债的风险偏好上升，多个弱省份城投债估值大幅修复，低评级短久期信用利差已压缩至低位。与此同时，2023年1-5月土地出让金同比下滑17%，指向城投的偿债能力并未明显改善。伴随土地出让的疲弱，市场对城投的风险偏好可能下降。
　　展望后续，城投债的区域选择宜更聚焦“好区域”，主要关注经济发达的浙江、江苏、福建、广东，中部资质较稳定的安徽、江西、湖北，以及城投债务率相对较低的新疆等。具体投资策略，一方面，城投债短久期品种不再进行区域下沉，而是挖掘品种溢价，包括城投私募债、专业担保公司担保的城投债、子公司城投债的溢价机会。另一方面，在资金利率持续较低的背景下，可以考虑2-3年中高评级城投债加杠杆套息。
　　如果市场风险偏好明显下降，关注银行资本债的配置价值。5月，中长久期银行资本债信用利差走扩，且较同期限城投债的价差空间扩大，仍有一定的品种溢价，国股行、发达区域城商行中长久期品种的交易机会值得关注。
　　风险提示。货币政策出现超预期调整、流动性出现超预期变化、信用风险超预期。
　　备注：本文数据主要来自于Wind、普益标准、银行理财业登记中心