事件：公司发布2023年1-3月业绩公告。2023年1-3月，公司实现营业收入2082亿元（yoy+2%），净利润219.96亿元，经调整净利润273.75亿元，同比增长38%。
　　点评：
　　淘宝天猫整体GMV中单位数下降，云业务收入小幅下滑。2023Q1，公司实现收入2082亿元，同比增长2%，按业务构成：
　　1）中国商业分部收入1360.73亿元，同比下降3%。其中客户管理收入602.74亿元，同比下降5%，主要由于淘宝和天猫线上实物商品GMV（剔除未支付订单）同比中单位数下降；直营及其他业务收入717.88亿元，同比下降1%；中国批发商业收入40.11亿元，同比下降8%。
　　2）国际商业分部收入185.41亿元，同比增长29%。其中国际零售业务139.67亿元，同比增长67%，增长由于Trendyol、Lazada和速卖通表现优异；国际批发商业45.74亿元，同比增长3%。
　　3）本地生活服务收入125.49亿元，同比增长17%，增长主要由于饿了么的订单增长和平均订单金额提升。
　　4）菜鸟收入136.19亿元，同比增长18%；增长由于国际物流履约解决方案服务每单平均收入增加，以及对消费者物流服务需求的增加。
　　5）云业务收入185.82亿元，同比下降2%；下降主要由于混合云项目受到1月份疫情反复影响导致延迟交付、内容分发网络需求同比恢复正常化，以及一个头部客户基于非产品因素逐渐停止于其国际业务使用公司海外云服务。
　　6）数字媒体及娱乐收入82.73亿元，同比增长3%。
　　7）创新业务及其他收入5.63亿元，同比增长57%。
　　我们认为，天猫沿着消费升级路线，持续占据国内电商版图“多”“好”优势，行业地位稳固，当前淘宝正通过打造淘特平台以及调整淘宝运营策略，提升用户购物体验以及重新建立“省钱”的用户心智。在国内消费复苏下，淘宝天猫将驱动公司中国商业分部收入实现较快增长。受益于东南亚各国经济较快增长，国际商业分部有望保持较快增长；国内线下消费逐渐恢复，本地生活、菜鸟板块将保持较快增长；新一轮人工智能产业兴起，阿里云业务有望加速增长；数字媒体及娱乐业务预计保持稳定增长。
　　销售和市场费用率有所下降，经调整净利润大幅修复。2023Q1，公司营业成本1388.23亿元，毛利率33%，同比提升1个百分点；产品开发费用138.80亿元，对应费用率7%，同比提升2个百分点；销售和市场费用249.31亿元，对应费用率12%，同比下降1个百分点；一般行政费用128.32亿元，对应费用率6%，同比提升2个百分点；净利润为219.96亿元，剔除股权激励费用、重估和处置投资的收益（损失）、投资的减值损失以及其他若干项目，经调整净利润273.75亿元，同比增长38%。
　　架构重组，云智能集团计划12个月内分拆上市。为更快响应市场变化，进一步释放股东价值，公司于2023年3月28日宣布新的组织和治理架构。新架构下，阿里巴巴集团作为控股公司持有六大业务集团和其他业务公司。六大业务集团分别为云智能集团（包括云、AI、钉钉等业务）、淘天集团（包括淘宝、天猫、淘特、淘菜菜、1688.com等业务）、本地生活集团（包括高德、饿了么）、阿里国际数字商业集团（包括Lazada、速卖通、Trendyol、Daraz、Alibaba.com等业务)、菜鸟集团、大文娱集团（包括优酷、阿里影业等业务）。除淘天集团仍将继续由阿里巴巴集团全资拥有外，另五家业务集团都可以灵活地筹集外部资金，并可能寻求单独上市。作为资本管理第一步，董事会批准了以下交易：（1）通过向股东分配股息的方式，实现云智能集团的完全分拆。作为分拆计划的一部分，云智能集团将寻求成为一家独立的上市公司，目标是在未来12个月完成上述计划。（2）阿里国际数字商业集团对外融资。（3）菜鸟集团上市计划，目标是在未来12到18个月完成上市计划。（4）盒马上市计划，预计该上市将在未来6到12个月内完成。我们认为，各业务独立经营有助于增强业务决策效率，提升市场竞争力，促进阿里巴巴集团整体价值重估。
　　盈利预测与评级：看好公司通过架构重组，重新塑造电商、云智能等业务板块竞争力。我们预计2024-2026财年归属集团净利润分别为1489亿元，1616亿元，1753亿元，对应PE分别为10X，9.2X，8.5X。维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：（1）业务集团独立上市进展不及预期；（2）电商竞争加剧导致中国零售板块收入增长放缓；（3）互联网政策监管趋严。