一、宏观
　　4月经济数据低于高频表现；5月投资端延续乏力态势，地产与汽车销售略有改善。1）4月经济数据承压，市场预期下修。生产端看，工业依旧弱于服务业。4月工增同比3.9%，两年同比1.3%，前值4.4%；4月服务业产出同比13.5%，两年同比3.2%，前值4.0%。需求端看，消费好于投资。4月固投同比3.9%，两年同比3.1%，前值5.9%，三大项明显放缓；社零同比18.4%，两年同比2.6%，前值3.3%，餐饮和家电、娱乐等部分可选消费是结构性亮点。2）5月高频数据未见改善。5月中上旬多数重化工品开工率和产能利用率环比较4月下滑，对应商品价格也处于下跌趋势中，反映投资需求偏弱的现实。5月地产销售数据较4月企稳，汽车销售改善。
　　防风险后，政策基调或转向稳汇率与产业政策。1）央行货币政策正在回归中性。5月15日央行发布Q1中国货币政策执行报告，提到“疫情‘伤痕效应’尚未消退，居民收入预期还在恢复，青年人就业压力较大，消费复苏动能的可持续性面临挑战”。货币政策方面，将“推动降低企业融资和个人消费信贷成本”调整为“推动企业综合融资成本和个人消费信贷成本稳中有降”，预示二季度降息的概率明显下降；信贷方面，强调“引导金融机构把握好信贷投放节奏和力度”，预示二季度信贷增量中性。结合3-4月失业率回落，逆周期政策开始转向跨周期和防风险。2）短期政策力度保持预期中性。5月17日发改委举行5月例行新闻发布会，指出“恢复和扩大需求是当前经济持续回升向好的关键所在”，5月18日李强总理调研时指出“多做确定性的事对冲各种不确定性，尽最大努力争取最好结果。要聚力抓制造、抓创新、抓融合”。
　　利率与汇率存在跷跷板效应，若贬值延续，将有稳汇率政策出手，例如发行离岸央票、下调外汇存储准备金率等。中美实际利差压缩、4月经济数据显著低于预期及美元指数反弹是本轮人民币汇率破7的原因。复苏换挡的经济（预期）或已（接近）摸底，且直至5月初市场已经相对充分交易了复苏的“弱”，加上稳汇率诉求，需警惕利率债调整以及对于权益市场运行逻辑的影响。
　　二、策略
　　近期在经济数据环比动能、企业盈利修复不及预期，美元走强，外资阶段性流程和热门板块调整，活跃资金暂时停止流入三重因素的影响下，市场出现了较为明显的调整。但到了近期我们认为三个因素都迎来了转机：
　　首先参考工业企业盈利数据，我们认为随着库存的持续去化，产销比开始提升，叠加第三产业的复苏，整体盈利有望逐渐改善，对上市公司盈利带来正向驱动；
　　其次，美国债务上限和银行业隐忧使得美联储难以继续鹰派，美债收益率和美元指数持续走强的压力将会缓解。
　　最后本轮围绕语言大模型的人工智能创新浪潮堪比1990年互联网和2009年开始的移动互联网浪潮，产业趋势在，事件催化在，市场的热度开始逐渐回升，叠加ETF持续大幅流入，都将对资金面带来支撑。
　　因此我们认为，在经历了前期的调整后，市场迎来了三个重要转机，N型最后一个拐点将会出现，进入一轮上行趋势，盛夏攻势虽有推迟但不会缺席。不过此前我们提到，这一轮行情结构分化将会较大，市场将会围绕业绩增速最高和改善斜率最大的方向进行进攻。
　　推荐围绕业绩增速最快和改善斜率最大的方向布局，关注主动持续去库存、需求边际复苏的消费电子，盈利稳健、库存低位、资本开支结构优化的通信，地产产业链中的家电、装修建材、家居，以及医药、自动化设备、基础建设、航空机场等领域。从大的产业趋势来看，围绕AI+/数字经济/先进制造/自主可控等领域机会仍将层出不穷。
　　三、债券
　　基本面：5月基本面高频信号继续回落，复苏中断的证据进一步增多。长端利率回落至2.75%以下，在定价“再衰退”预期，若后续PMI维持4月强度，则7月之前PMI趋势值将转为回落。
　　政策面：目前市场对增量宽松的定价并不强烈，与以往衰退信号出现时市场较快形成宽松预期，推动收益率曲线“牛陡”不同，当前市场对货币政策定价总体“中性”，互换利率仍维持在政策利率以上，短端具有一定的预期差交易空间。
　　海外：人民币汇率跌破7.0重要关口，境外机构估算转为净卖出，但规模较小，预计对市场影响有限。
　　交易面：1）机构情绪见高点，3月以来公募基金首次出现单日净卖出，测算久期持平与2.72年，单周成交期限3月以来首次回落至3年以内；2）公募基金3月以来首次净卖出超长债，换手率高位震荡；3）等级利差被压缩至低位，进入看空阈值；4）从技术特征看，择时模型维持看多，波动信号从3月2日转为看多，趋势信号从4月10日重新转为看多。
　　整体方向：本周交易盘情绪出现见顶迹象，3月以来首次出现超长债净卖出，成交久期也首次回落至3年以内。机构情绪变化符合季节性规律，即半年末、年末趋于保守，久期出现回落。不过，测算久期、超长债换手率等指标仍在高位盘整，待时间消化，是市场进一步上行的主要阻碍。短端空间相对充分，当前价格中隐含的降息预期不强，互换利率仍在政策利率以上，或存